当前的全球烈酒与中国白酒行业

目录全球烈酒消费的周期性波动与烈酒巨头的估值下行 4全球烈酒消费市场与中国白酒消费市场的周期性波动 4海外烈酒巨头的业绩持续挣扎与估值下行 5海外烈酒公司的估值与白酒板块估值比较 10全球烈酒消费现状分析 13烈酒结构分化，威士忌延续扩张，无色烈酒价增较快 13成熟市场烈酒消费量缩价增，新兴市场量价齐升 15从全球烈酒消费的平均价格看中国市场的升级空间 20烈酒全球扩张之路：殖民统治与经济扩张 23威士忌伴随欧洲的殖民实现全球大流行 23朗姆酒的兴盛与三角贸易、欧洲殖民 24多国限酒令的逐步放开有望给烈酒消费带来新的增量 25风险提示 28图表目录图1：全球烈酒场规（亿美元） 4图2：全球各烈品类场规模同比变动 4图3：中国白酒费零规模（亿元） 5图4：帝亚吉欧保乐加的烈酒品牌矩阵 6图5：帝亚吉欧动态PE和股价（美元）走势 7图6：帝亚吉欧业绩现（百万美元） 7图7：保乐力加动态PE和股价（欧元）走势 8图8：保乐力加业绩现（百万欧元） 8图9：百富门的态PE和股价（美元）走势 9图10：百富门的业绩表（百万美元） 9图人头马君度的态PE和股价（欧元势 10图12：人头马君度的业表现（百万欧元） 10图13：中国白酒消费零规模（亿元） 图14：2024财年白酒司与海外烈酒公司利比较 12图15：威士忌销量前三地区的均价（美元13图16：全球威士忌销量均价变动 13图17：全球伏特加销量均价变动 13图18：全球白兰地销量均价变动 13图19：全球朗姆酒销量均价变动 14图20：全球金酒销量与价变动 14图21：我国白酒消费的量和均价变动 14图22：各地区市场规模（百万美元） 15图23：北美烈酒销量与价变动 15图24：西欧烈酒销量与价变动 15图25：我国和日韩烈酒费量（亿升年） 16图26：日本烈酒消费的量和均价变动 16图27：韩国烈酒消费的量和均价变动 16图28：印度的烈酒市场模（十亿INR） 17图29：印度烈酒消费的量和均价变动 17图30：印尼的烈酒市场模（十亿IDR） 18图31：印尼烈酒消费的量和均价变动 18图32：菲律宾的烈酒市规模（十亿PHP） 19图33：菲律宾烈酒消费销量和均价变动 19图34：拉美地区烈酒消的销量和均价变动 20图35：中东非洲烈酒费的销量和均价变动 20图36：全球各地区烈酒均零售价格（美元升） 21图37：北美威士忌与白地的平均价格（美元21图38：西欧威士忌与金的平均价格（美元22图39：威士忌的发展历史 23图40：朗姆酒的发展与角贸易 25图41：美国禁酒令的推因素和影响 27表1：印度和东亚等威士忌流行原因分析 24表2：中东国家酒类费的管控等级 26表3：中东国家酒类费管控逐步放松 26全球烈酒消费的周期性波动与烈酒巨头的估值下行全球烈酒消费市场与中国白酒消费市场的周期性波动2010-201244872013-201547012016-2019年2023图1：全球烈酒市场规模（亿美元）6000500040003000200010000201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024威士忌 伏特加 利口酒 白兰地 朗姆 金酒 其他东北证券，Euromonitor图2：全球各烈酒品类市场规模同比变动2011201220132014201520162017201820192020202120222023202425%2011201220132014201520162017201820192020202120222023202420%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%威士忌 伏特加 利口酒 白兰地 朗姆 金酒 其他东北证券，Euromonitor图3：中国白酒消费零售规模（亿元）100009000800070006000500040003000200010000201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024白酒市场规模 yoy

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%东北证券，Euromonitor海外烈酒巨头的业绩持续挣扎与估值下行Johnnie、、Lagavulin等威士忌品牌，SmirnoffBaileys、DonJulio180ChivasRegalRoyalSaluteTheGlenlivet、JamesonMartellAbsolutPerrier-Jouët、Mumm图4：帝亚吉欧和保乐力加的烈酒品牌矩阵东北证券，各品牌官网，淘宝海外烈酒巨头近几年业绩表现承压，股价和估值则从2021年开始便持续下降。帝2019-2021202217%2023（DonPapa2024-202520-25PE1520-2513-15图5：帝亚吉欧的动态PE和股价（美元）走势25 6020 5040153010205 100 02019/5 2020/5 2021/5 2022/5 2023/5 2024/5 2025/5PE 股价(右)东北证券，Bloomberg*帝亚吉欧纽约交易所存托凭证价格图6：帝亚吉欧的业绩表现（百万美元）2500020000150001000050000201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025营收 净利润 营收yoy 净利润yoy

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%Bloomberg*2021Bloomberg图7PE和股价（欧元）走势25

25020 20015 15010 1005 500 02020/6 2021/6 2022/6 2023/6 2024/6 2025/6PE 股价(右)东北证券，Bloomberg图8：保乐力加的业绩表现（百万欧元）14000120001000080006000400020000201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025营收 净利润 营收yoy 净利润yoy

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%东北证券，Bloomberg*财年数据JackReserveOldForesterJackHerraduraDiplomático25-3015-20图9：百富门的动态PE和股价（美元）走势35 9030 8070256020 5015 403010205 100 02020/6 2021/6 2022/6 2023/6 2024/6 2025/6PE 股价(右)东北证券，Bloomberg图10：百富门的业绩表现（百万美元）450040003500300025002000150010005000201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025营收 净利润 营收yoy 净利润yoy

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%东北证券，Bloomberg*财年数据（RemyRemyMartinXIIIBruichladdichTheBotanist202130-352023年的20-25倍，而后由于利润的快速下滑而估值被动攀升。图11：人头马君度的动态PE和股价（欧元）走势40 250352003025 1502015 100105050 02020/6 2021/6 2022/6 2023/6 2024/6 2025/6PE 股价(右)东北证券，Bloomberg图12：人头马君度的业绩表现（百万欧元）1800160014001200100002011201220132014201520162017201820202021202320242025营收 净利润东北证券，Bloomberg*财年数据海外烈酒公司的估值与白酒板块估值比较所差别，正如全球各区域经济发展水平不一使得烈酒消费也存在广泛的差异（（4位带齐全，跟白酒行业整体丰富的价位带可形成对应。当前白酒板块整体的估值水平约为15.8倍，与当前海外烈酒集团公司的平均估值水平相当。图13：中国白酒板块的PE-ttm80706050403020102021/12021/42021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/72024/102025/12025/42025/72025/102026/1白酒（SW） 白酒（调整）均值东证， *整除因绩下滑而PE常公司赚的酒师，投入巨额资金赞助酒吧、夜店，甚至自己开体验店。这些销售及管理费用（SG&A）极大地吞噬了净利润。此外，相比于美日欧动辄30%-50%的高额酒税，中国白酒企业拥有更好的税负环境。图14：2024财年白酒公司与海外烈酒公司净利率比较60%50%40%30%20%10%0%东北证券，全球烈酒消费现状分析烈酒结构分化，威士忌延续扩张，无色烈酒价增较快2024202120132017-2021（2022年开始均价加速下滑。图15：威士忌销量前三地区的均价（美元图16：全球威士忌销量均价变动70 15%60 10%5040 5%201120122013201120122013201420152016201720182019202020212022202320242010 -5%201020112012201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024亚太 北美 西欧

-15%

威士忌销量yoy 威士忌均价yoy东证，Euromonitor 东证，Euromonitor图17：全球伏特加销量均价变动 图18：全球白兰地销量均价变动15%10%5%2011201220112012201320142015201620172018201920202021202220232024-5%-10%-15%

2011201220132014201520162017201820112012201320142015201620172018201920202021202220232024

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

白兰地销量yoy 白兰地均价yoy东证，Euromonitor 东证，Euromonitor图19：全球朗姆酒销量均价变动 图20：全球金酒销量与价变动15%10%5%2011201220112012201320142015201620172018201920202021202220232024-5%-10%-15%

2011201220132014201520162017201820112012201320142015201620172018201920202021202220232024

15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

金酒销量yoy 金酒均价yoy东证，Euromonitor 东证，Euromonitor20162016-2022年间均价提升的CAGR10%图21：我国白酒消费的销量和均价变动20112012011201220132014201520162017201820192020202120222023202425%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%销量yoy 均价yoy东北证券，EuromonitorRTD（ready-to-drink，spiritsbased）1293352侧面看出鸡尾酒在欧美市场的受欢迎程度。因此鸡尾酒的繁荣使得欧美市场无色烈酒和朗姆、利口酒等品类的均价上升。图22：各地区RTD市场规模（百万美元）14000120001000080006000400020000拉美 中东&非洲 北美 西欧2020 2021 2022 2023 2024东北证券，Euromonitor成熟市场烈酒消费量缩价增，新兴市场量价齐升20232011-20222021-2022图23：北美烈酒销量与价变动 图24：西欧烈酒销量与价变动14%12%10%8%6%4%2%2011201220112012201320142015201620172018201920202021202220232024-2%-4%

2011201220132014201520162017201820112012201320142015201620172018201920202021202220232024

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%

销量yoy 均价yoy东证，Euromonitor 东证，Euromonitor2015-20162010图25：我国和日韩烈酒消费量（亿升/年）6050403020100201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024中国 日本 韩国东北证券，Euromonitor图26：日本烈酒消费的量和均价变动 图27：韩国烈酒消费的量和均价变动20%15%10%5%2011201220112012201320142015201620172018201920202021202220232024-5%-10%-15%-20%-25%

2011201220132014201520162017201820112012201320142015201620172018201920202021202220232024

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

销量yoy 均价yoy东证，Euromonitor 东证，Euromonitor图28：印度的烈酒市场规模（十亿INR）3500300025002000150010000

201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024烈酒市场规模 yoy

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%东北证券，Euromonitor图29：印度烈酒消费的销量和均价变动2011201220132014201520162017201820192020202120222023202425%2011201220132014201520162017201820192020202120222023202420%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%销量yoy 均价yoy东北证券，Euromonitor图30：印尼的烈酒市场规模（十亿IDR）800070006000500040003000200010000

201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024烈酒市场规模 yoy

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%东北证券，Euromonitor图31：印尼烈酒消费的销量和均价变动2011201220132014201520162017201820192020202120222023202460%2011201220132014201520162017201820192020202120222023202450%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%销量yoy 均价yoy东北证券，Euromonitor图32：菲律宾的烈酒市场规模（十亿PHP）250 20%200

15%50

10%5%0%-5%0201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

-10%烈酒市场规模 yoy东北证券，Euromonitor图33：菲律宾烈酒消费的销量和均价变动2011201220132014201520162017201820192020202120222023202430%2011201220132014201520162017201820192020202120222023202420%10%0%-10%-20%-30%销量yoy 均价yoy东北证券，Euromonitor中东2021-202220182023-2024出现图34：拉美地区烈酒消费的销量和均价变动2011201220132014201520162017201820192020202120222023202425%2011201220132014201520162017201820192020202120222023202420%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%销量yoy 均价yoy东北证券，Euromonitor图35：中东&非洲烈酒消费的销量和均价变动2011201220132014201520162017201820192020202120222023202420%2011201220132014201520162017201820192020202120222023202415%10%5%0%-5%-10%-15%-20%销量yoy 均价yoy东北证券，Euromonitor从全球烈酒消费的平均价格看中国市场的升级空间2017202251美元/60100美元/L（65美元/L20-30%的图36：全球各地区烈酒平均零售价格（美元/升）60504030201002010

2012

2013

2015

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2019

2020

2021

2022 2023 2024亚太其他 东欧 拉美 中东&非洲 中国 北美 西欧东北证券，Euromonitor图37：北美威士忌与白兰地的平均价格（美元/L）120100806040200201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024威士忌 白兰地东北证券，Euromonitor图38：西欧威士忌与金酒的平均价格（美元/L）706050403020100201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024威士忌 金酒东北证券，Euromonitor烈酒全球扩张之路：殖民统治与经济扩张威士忌伴随欧洲的殖民实现全球大流行181853图39：威士忌的发展历史东北证券=（殖民（1920-1933表1：印度和东南亚等地威士忌流行原因分析主要殖国家民宗主

殖民西化关键历史 威士忌流行原因 今日威士忌地位英国上层社交标配；威士忌印度 英

+份象征

全球威士忌销量第一人均消费极高，高端新加坡 英国 英国民易马来西亚 英国 英国期植

运中心统

+未被殖泰国民西班牙

保

上流头象文化 东南消总第一大众市场巨大，偏好菲律宾

→美国

美国管美驻扎 美式+对景

调和威士忌雅加达等都市高端酒印度尼西亚 荷兰 荷兰民+国易透 西式务权身象征影响柬埔寨/法国法属印度支那西方化、国际化社交带动快速崛起影响柬埔寨/法国法属印度支那西方化、国际化社交带动快速崛起缅甸 英国英属印度体系殖民官僚、军警饮用传统民间稳定消费东北证券

主流近年爆发式增长老挝朗姆酒的兴盛与三角贸易、欧洲殖民（（CachacaNo1Celebration等图40：朗姆酒的发展与三角贸易东北证券，《布尔道格》杂志，Britannica多国限酒令的逐步放开有望给烈酒消费带来新的增量202512353年的午（197214:00–17:0011:00–1180天试点（至026年5月表2：中东国家对酒类消费的管控等级管控等级 代表国家 政策核心特点最严格（全面禁酒较严格（限人限场）中等宽松（合法高税）宽松

沙特阿拉伯、科威特、伊朗、阿富汗、也门巴基斯坦、文莱、突尼斯阿联酋、埃及、土耳其

法律明令禁止销售与公共饮酒，仅极少数人群极小范围放开穆斯林禁酒，非穆斯林仅限指定场所/私人空间，斋月/节日加强管控（基本自由）

黎巴、旦摩哥 世俗程高流消限制，文成熟东北证券，各政府文件世俗化指的是国家政策和社会治理逐渐摆脱宗教教义的绝对控制，转向以经济理性和现代化为导向。这不仅体现在饮酒上，还包括解除女性驾车禁令、大力发展娱乐产业等。虽然伊斯兰教义严禁饮酒，但为了发展经济，沙特等国正在小心翼翼地打破禁酒令，且步伐正在加快。中东近年最明显、力度最大的酒类放开集中在沙特阿拉伯与阿联酋，另有卡塔尔、阿曼等国在旅游区小幅放宽。表3：中东国家对酒类消费管控逐步放松国家 政策变动2024年初：利雅得外交区开设首家官方酒类专卖店，仅限非穆斯林外交官。2025年底：准入范围扩大至持高级居留证/月入≥5万里亚尔的非穆斯林外籍人士。拉伯

2026年起：在600+指定场所（五星级酒店、豪华度假村、红海旅游区）开放