【NIFD季报】2025年H2机构投资者资产管理 英国养老金风险转移专营机构Rothesay的投资运营情况研究

Nl=D国家金融与发展实验室OPTHNNationalInstitutionOPTHNNIFD季报主编:李扬机构投资者的资产管理杜邢晔2026年3月《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、全球数字资产、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、宏观杠杆率、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。其中，“全球数字资产”“宏观杠杆率”报告保持季度发布（每季度结束后第二个月推出），其他领域报告调整为半年度发布（半年度报告于每年7月份推出，年度报告于下一年度2月份推出）。《NIFD季报》在实验室微信公众号和官方网站同时推出。本期报告重点关注一家专注于英国养老金风险转移（PensionRiskTransfer，以下简称“PRT”）市场的专营保险机构Rothesay的投资运营情况。历史上，给付确Benefits，“DB”）养老金计划给企业带来了较大财务压力与风险，因此英国PRT市场自21世纪初起快速扩张。在此背景下，Rothesay于2007年由高盛发起设立，通过Buy-in（买入承接）与Buy-out（买断清算）模式承接并管理企业存量DB养老金负债。作为应对长久期、刚性给付义务的专营保险机构，Rothesay的首要投资目标并非追求超越基准或同业的相对收益，而是严格执行资产负债匹配（ALM）框架，以兑现确定性的养老金待遇。该机构完全规避权益类资产，组合收益全部来源于固定收益类资本工具。此外，得益于金融衍生品市场的广度与深度，Rothesay通过长寿互换（longevityswaps）、通胀互换（inflationswaps）、利率互换（interestrateswaps）等衍生工具，精准有效地对冲其负债义务所面临的长寿风险、通胀风险、利率风险。这种以纯固收资产为底层、灵活高效运用衍生工具对冲风险的投资运营模式，为我国承担长久期刚性养老负债的企事业主体更好管理风险、优化财务结构提供了可借鉴的参考样本。国家金融与发展实验室机构投资与资产配置研对外经济贸易大学国际国家金融与发展实验室弘源泰平资产管理有限公司创始合伙人【NIFD季报】人民币汇率 2 3 4 4 5 12004）增加，以及长寿风险上升、长期债券DB计划给企业/雇主带来的财务压力世纪初开始，越来越多的企业/雇主逐渐停止向新成员寿风险与投资风险则由个人承担，再结合自2012年开启的“自动加入制”2英国的养老金风险转移市场交易规模持续扩大。英国首笔PBuy-in（买入承接）模式是企业向保险公司购买批量年金保单（Bulk速扩张。图1为英国金融咨询机构HymansRoberts3RothesayLifePlc（以下简称“Rothesay”）Buy-out（买断清算）。此后，业务快速发展、资产规模持续攀升。Rothesay亦本支持并推动独立化运作，高盛于2013年出售Rothesay股权，引入了黑石（Blackstone）、新加坡政府投资公司（GIC）及美国万通（MassMutual）等机4收购完成后，GIC持有约50.2%股份，与MassMutual持有约47.6%股份。Matching,ALM）的投资框架，兑现确定给付的养老金待遇、对冲各类风险。将其负债义务中所承担的大部分长寿风险用长寿互换转移给全球范围内其它保Rothesay获取收益的途径均来自5），6年上半年，Rothesay实仓组合持有的固收类资产包括英国国债、境外国债/类国下滑，平均占比分别从2018年以前的35%左右和23%左右降低到23%与9%附7100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%7%4%7%4%7%2%2%4%4%4%4%4%4%7%7%21%24%26%24%26%0%0%23%24%23%24%0%39%34%33%32%39%34%33%25%24%24%23%22%23%20%25%24%24%23%22%23%201500%2016201720182019202020212022202320242025H1英国国债境外国债/类国债公司债个人按揭及终身按揭基础设施住宅类资产担保融资其它有抵押贷款现金其它202020212022英国美国欧盟澳大利亚其它8othesay20142015201620172019202020212022202320242025H18.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%死亡率升高5%死亡率下降5%6.5%4.8%4.6%5.4%4.8%4.8%4.6%2.4%2.4%0.7%0.9%1.3%1.0%-0.8%-1.0%-1.3%-1.0%-2.5%-2.6%-5.0%-5.6%-5.1%-5.0%-5.6%-5.1%-6.9%20152016201720182019202020212022202320242025H19胀风险对净资产影响幅度双向大幅提高，不再具备可参考性。但这也说明，通胀上行100bps通胀下行100bps15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%12.7%9.5%8.2%3.9%6.3%4.5%3.9%2.9%3.0%2.8%2.8%0.9%2.1%0.2%2.6%2.9%3.0%2.8%2.8%0.9%2.1%0.2%-0.8%-1.4%-0.8%-5.2%-7.2%-8.0%-9.8%20152016201720182019202020212022202320242025H1通胀上行100bps通胀下行100bps5.0%0.0%-5.0%-10.0%7.7%7.6%6.5%7.0%7.7%7.6%6.5%5.6%5.6%4.7%5.0%5.6%5.6%4.7%2.0%0.6%2.0%0.6%-1.4%-3.5%-7.5%2015201620172018201920202021202225.0%20.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%利率上行100bps利率下行100bps9.0%7.8%9.2%9.0%7.8%6.5%5.2%5.0%6.5%5.2%0.8%2.2%1.7%0.8%-1.8%-1.1%-1.8%-2.8%-3.7%-5.9%-13.7%-14.7%-13.7%-16.1%20152016201720182019202020212022202320242025H18.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%利率上行100bps利率下行100bps9.9%7.5%6.2%6.3%6.2%5.6%3.9%2.7%2.6%2.7%0.7%0.7%0.2%-0.5%-0.3%-0.5%-1.1%-0.9%-1.1%-2.4%-4.0%2016201720182019202020152022H120162017