保险行业深度研究报告：挪储背景下的分红险变革

投资主题报告亮点本篇报告从分红险运作机制出发，从产品与渠道两个方面解释分红险在挪储背景下的竞争力，并测算分红险转型落地后带来的资金增量。投资逻辑居民存款或天量到期，重定价下行与暂停长期限存款业务或驱动居民挪储，分红险或成挪储主要去向之一。分红险凭借刚兑属性“吸取”到期流量，预产品竞争力显著。同时，报行合一之后保险佣金优势依旧突出，催发渠道销售动能，银保或构成新单核心增长引擎。目 录一、什么是分红险？ 5（一）人险品别 51、障险VS蓄险 52、统险VS型种 6（二）分险曾主，现崛起 6（三）不视下分险 71、户角平收“固＋”产品 72、司角从润期管的略级 83、品角分险元拓展 9二、竞品PK：分红险的争力分析 （一）向看预利非对下强分险引力 （二）朝看权市活跃升红竞力保障能予特性 121、类风产对比“固”势著长保障能出 122、红险VS金稳性更配风客需求 133、红反卷短业绩长经的弈 14三、借力渠道：存搬或带动银保，代理依是竞争壁垒 16（一银：接款家“天贵，金势突出 171、2026到存：量居定何何？ 172、行销险报合一之依是金者 18（二个报合持续化高量理是核壁垒 181“行一未，化改路何？ 182、鉴邦全球先不吸高人才 19四、变革：分红险入水，权益增配几何？ 20（一）存搬背，么看2026年费长红险献少？ 20（二）负资风提，对权有少配间？ 20（三展：品型下一步 211、蓄：国否分红发到能投为主？ 212、障：红重或成健险下个口 22五、风险提示 23图表目录图表1 身产类别 5图表2 统与型风险级比 6图表3 险定率/低保利上限 6图表4 2011-2025年险公规保及构亿元） 7图表5 红的收平滑制” 8图表6 准下计模对务的影差对比 9图表7 门分险品对比 9图表8 国寿鸿养老金分型保功能示（） 10图表9 国安御享越终寿（红）障功演表元） 10图表10 2011-2024年身险费构 图表1997-2024年国香新保结构 12图表12 2012-2026年类低偏品益率 13图表13 股被型基金度均益率回（%） 13图表14 股被型基金险报像（%） 13图表15 分险红“限”关策 14图表16 保行寿司保渠结构 16图表17 上险新费渠结构 16图表18 2016年今益表与银民款速差史势 17图表19 新非存当月亿） 17图表20 新居存当月亿） 17图表21 2020-2025H1行财管佣结构 18图表22 2020-2025H1行各产代佣率 18图表23 2015-2025H1市险代人万） 19图表24 2015-2025H1理人均单万） 19图表25 2015-2025H1邦保品NBV19图表26 2015-2025H1邦保新渠结构 19图表27 2022-2026年身险业模费化含分景算亿） 20图表28 2022年6月-2025年12险资配构变趋势 21图表29 2023-2026年身险业资益置含分景算亿） 21一、什么是分红险？（一）人身险产品类别1、保障险VS储蓄险依据保障标的人身保险可以分为人寿保险、年金保险、健康险和意外险。2060岁30100万仅600-1500元。100%3-5年金保险以被保险人生存为给付条件，保险公司按约定周期给付生存保险金。。健康保险以人的身体为保障标的，通过医疗险与重疾险两大核心险种，构建了覆盖疾病风险的完整防护网。通过定额给付弥补收入中断及护理成本等间接经济损失。重疾险依据保障期限细分为定期重疾险与终身重疾险。意外伤害保险主要保障外来的突发的非疾病伤害。意外伤害保险具有保费低、保额高、期限短（通常为一年期）的特点，灵活适配客户全生命周期与多场景下的保障诉求。按标的分类投连险万能险新型保险按形式分类按标的分类投连险万能险新型保险按形式分类分红险传统险意外险重疾险健康险医疗险两全险年金保险终身寿险人寿保险定期寿险人身保险国太保官2、传统险VS新型险种人身保险依据产品形式分为传统险、分红险、万能险、投连险，其中分红险、万能险、投连险三类险种属于新型保险。传统险类似于“固收”产品。预定利率赋予传统险“刚兑”收益属性，但从定价视角来看，由于持有期限、赔付等因素，实际IRR通常低于预定利率。万能险的产品形式也类似“固收投连险类似基金账户，盈亏自负。图表2 传统险与新型风险等级对比 图表3 寿险预定利率低保证利率上限投连险万能险分红险投连险万能险分红险传统险3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%1.75%2%1%普通寿险 分红寿险 万能保险创证券 国人民银行，原保监会，原银保监会，金融监管总局，财联社、华夏时报等媒注：传统险/分红险口径为预定利率，万能险为最低保证利率（二）分红险：曾为主流，现再崛起2013902014-20172013重回战场。2015年开始，险资举牌潮催化万能险销售，2016年占比一度高达56%。2018-202020182020-2024202520259图表42011-2025年人身险公司规模保费及结构（亿元）4.98w56%4.98w56%59%63%50,00040,00030,00020,00010,0000201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025普通寿险 分红寿险 寿险 万能保险 投资连结保险 意外伤害险 健康险3精，中保协，金融监管总注：2025年分类口径受不同来源的数据更新频率影响产生差异（三）不同视角下的分红险1、客户视角：平滑收益的“固收＋”产品名义收益率与分红实现率计算公式如下：客户名义收益率=预定利率+（演示利率-预定利率）*分红比例*分红实现率分红实现率=实际分红/演示分红=（预定利率）/（分红险分红部分遵循“利润共享、风险共担”原则。70%IRR收入平滑机制实现跨周期利润调节，稳定客户收益预期。保险公司会将超额投资收益储存，在收益低谷期释放，确保红利分配的跨周期稳定性，适合年金险、养老险等长期产215%图表5分红险的“收入平滑机制”3精2、公司视角：从利润到久期管理的策略升级30%671630（如分红险主要适用（（CSM）++分红险有效久期更短，有利于缓解资产端久期匹配压力。分红险在资产负债管理中具备显著的久期优势，其有效久期通常短于传统固定收益型产品，主要源于“浮动收益”的利率敏感性，当市场利率下行时，负债端的现金流支出可随投资收益动态调整。这一特性大幅减轻了保险公司在资产端配置长久期资产的压力，使其能够更好地适应当前长端利率中枢下行与“资产荒”的市场环境。图表6 新准则下计量模型对财务报的影响差异对比利润表GMM（传统险业务）VFA（分红险、万能险等）保险成分及费用经验偏差（例如死亡给付、维持费用等）直接反映在当期损益直接反映在当期损益投资成分经验偏差（例如退保给付，满期给付等）影响较小（被CSM吸收后在当期摊销）影响较小（CSM吸收后在当期摊销）运营假设变动（例如死亡率、退保率、费用假设等）折现率假设变动对损益无影响（计入其他综合收益）投资波动直接反映在当期损益资产负债表GMM（传统险业务）VFA（分红险、万能险等）保险成分及费用经验偏差（例如死亡给付、维持费用等）影响净资产影响净资产投资成分经验偏差（例如退保给付，满期给付等）可吸收假设变化等，基本不影响负债可吸收变动，对净资产影响减小运营假设变动（例如死亡率、退保率、费用假设等）折现率假设变动不吸收折现率变化影响，折现率变化影响负债金额投资波动影响净资产国人寿《新保险合同和新金融工具准则专项说明3、产品视角：分红险的多元拓展环境下客户对稳健收益的需求。+图表7 开门红分红险品对比眼保具体产品举例：（40100周10280图表8 中国人寿鑫鸿养老年金（分红型保功能演示表（元）国人寿《国寿鑫鸿福养老年金保险（分红型（越享版）产品说明书》以中国平安-御享金越终身寿险（分红型）为例，当被保人为男性，40周岁，保终身，6年交，年交10w，基本保险金额约为50.89w，具体保障功能演示如图表所示：图表9 中国平安御享越终身寿险（分红）障功能演示表（元）国平安《平安御享金越（2026）终身寿险（分红型）产品说明书》二、竞品PK：分红险的竞争力分析（一）向内看：预定利率非对称下调强化分红险吸引力低风偏人群过去偏好传统险，利率下行导致吸引力下降，分红险契机顺势启动。从历史数据来看，2013年利率市场化改革以来，传统险在人身险保费中的占比维持在1/3-2/320232025202592.5%下调至2.0%，分红寿险从2.0%下调至1.75%50bps25bps国际经验佐证成熟的保险市场后期发展以浮动收益型险种为主。图表102011-2024年人身险保费结构24%24%24%24%24%24%32%49%56%23%31%30%23%21%32%18%17%13%27%19%17%63%61%59%52%41%32%44%42%38%31%33%42%48%50%35%34%37%45%50%59%52%7% 7% 8%0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024普通寿险 分红寿险 万能保险 投资连结保险 意外伤害险 健康险3精，中保图表1997-2024年中国香港新单保费结构90%80%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%80%22%非投连险-分红业务 非投连险-其他业务 投连险港保监（二）朝外看：权益市场活跃提升分红险竞争力，保障功能赋予其特殊性1分红险VS银行理财与银行理财相比，分红险核心优势是提供“刚兑”保底收益。3.24%，59bps分红险VS银行定存保险预定利率滞后于银行定存调整，使得分红险天然具备收益率优势。5+PR10期来看保险预定利率存在优势。截至2025年底，六大行1/3/5年期定存利率仅为0.96%/1.25%/1.3%1.75%。5-30年图表12 2012-2026年各类低风偏产品收益率6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%201220132014201520162017201820192020202120222023202420252026分红险客户收益率 银行理财平均收益率 10年期国债收益1年期定存利率 3年期定存利率 5年期定存利率3精，中国银行业理财市场年度报告（）09年及之前的银行理财产品收益率为封闭型产品口径（2）2025-2026分红险客户收益率为演示水平2、分红险VS基金：稳定性更匹配低风偏客户需求分红险依托权益市场景气而兴起，风偏较传统险略有提升，因此我们认为基金也可视为分红险“竞品”，主要集中于指数型基金、红利风格基金和混合型债基三类。指数型基金优势：1）2）3）4）劣势：1）2）图表13 股票被动型指基金年度平均收益率回撤（%）

图表14 股票被动型指基金风险回报画像（%）2020202020202023年21年25年22年24年10.005.00-(5.00)(10.00)(15.00)(20.00)(25.00)(30.00)(35.00)

年度平均收益率 年度最大回撤

超额收益y=0.194xy=0.194x100020003000400050006020.0015.0010.005.00-- . . . .(5.00)

. .00算注：被动指数型基金，年度统计中剔除当年度及之后成立的基金样本，使用期初规模加权

算注：2021-2025年被动指数型基金，使用逆回购7天利率作为无风险利率v红利风格基金A5002024-20254.14%/4.69%（）有一定的吸引力。从配置穿透的角度来看，特别是新准则下，险资权益配置注重高股息OCI混合型债基80%比20%“债”2：8主动管理能力的低风偏人群，且能够提供附加保障功能。3短期来看，浮动收益型产品的市场竞争核心仍聚焦于收益率表现。对险企而言，亮眼的分红成绩单不仅能有效吸引新增保费流入，还能降低存量客户退保率，尤其是在预定利率非对称下调后，分红水平成为客户选择产品的关键参考。这种短期业绩诉求，驱动险企存在推高分红水平的内在动力。从长期经营维度，过度分红的风险不容忽视。参考英美保险市场的历史经验，分红险曾因短期过度承诺分红水平，后续受投资收益下滑影响不得不下调分红时，引发了大规模客户信任危机，甚至触发集体诉讼，对行业声誉和可持续经营造成严重冲击。因此从持续性与合理性出发，分红水平不宜过高。3图表15 分红险分红水“限高”相关政策时间政策主要内容2024/3/25窗口指导部分保险公司近日接到窗口指导，要求调降万能险结算利率和分红险实际分红水平。其中，中小险企万能险3.3%险企基础上再降0.2个百分点，即不超过3.1%。2025/6/18《关于分红险分红水平监管意见的函》一、各公司应当严格遵守监管要求，平衡好分红保险预定利率与浮动收益、演示利益与红利实现率的关系，根据每个账户的资产配置特点和实际投资收益率，审慎确定各产品年度分红水平。二、各公司应当严格遵守规定，持续提高分红保险业务质量，按照资产负债相匹配、财务与精算硬约束、投资收益可支撑、分红水平可持续的原则，以集体会议方式审定各分红保险产品的年度可分配盈余。投资、财务、合规、风险管理和消费者权益保护等部门职责和具体责任人员。四、各公司应当科学规范确定分红保险账户分红水平，存在下列情形之一的，应当充分论证拟分红水平的必要性、合理性和可持续性，提交资产负债管理委员会审定后实施：(一)拟分红水平对应的投资收益率，超过公司分红保险账户过去3年平均财务投资收益率和综合投资收益率的较低者的；(二)分红保险账户特别储备为负值，或者当期分红实施后分红保险账户特别储备将为负值的；(三3年平均财务收益率(3.20%)的；(四1-33年平均财务收益率(3.20%)的；(五)公司监管评级为4-5级，且分红保险账户拟分红水平超过产品预定利率的；(六)公司产品、精算、投资、财务等资产负债管理职能部门认为需要提交审议的其他情形。五、各公司要切实承担主体责任，采取有效措施维护分红保险消费者合法权益。六、各公司要稳健经营，坚持长期主义，把资产负债管理理念贯穿保险产品和服务全流程全周期。证报、北京商报、每日经济新闻、险企高参三、借力渠道：存款搬家或带动银保，代理人依旧是竞争壁垒银保势起、个险压舱，转型分红险各显神通。2012202451%/37%。上市险企新单角度刻画渠道发展趋势，银保贡献显著提升。6-72成；太保、太平则相对均衡。图表16 保险行业寿险司保费渠道结构50%49%50%49%53%49%42%37%40%42%45%41%31%28%30%33%35%37%37%41%43%40%44%48%51%48%47%46%50%59%61%59%55%53%51%51%0%20082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024个人代理 银行邮政代理 公司直销 保险专业代理 其他兼业代理 保险经纪业务3图表17 上市险企新单费渠道结构19%24%19%24%29%37%36%34%43%66%59%56%48%51%56%52%0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025H1代理人 银保 其他公司公（1算到人民币，051不包括阳光（未披露；（2）平安是首年保费口径，其他均为长险新单口径（一1、2026年到期存款：天量居民定存何去何从？2026年或是存款到期高峰，权益回暖助推存款搬家。22年理财打破刚兑+净值波动+风偏2223320262021-2025202520252025/12-2026/12/3/515-40/70-135/145bps80-90%图表18 2016年至今益表现与非银居民款速差历史走势4,4004,2004,0003,8003,6003,4003,2003,0002,8002,6002,400

上证指数 非银存款-居民存款增

-10%-20%-30%图表19 新增非银存款当月（亿元） 图表20 新增居民存款当月（亿元）1月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月30,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,000-40,000

70,0001月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月50,00040,00030,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,0002025年 2024年 2023年2022年 2021年

2025年 2024年 2023年2022年 2021年220232024202430%。2025C类50%1.2%1%。/保险公募/36%/25%/19%/12%。2023年以来受报行合一影响佣金率显著下滑、保险贡献度下降。2025H1图表21 2020-2025H1招行财富管理佣金结构 图表22 2020-2025H1招行各类产品代销佣100%0%

29%29%21%23%40%25%48%19%19%33%34%21%18%36%36%15%17%22%19%2020 2021 2022 2023 2024 1H25受托理财收入 代理基金收入 代理保险收入代理信托收入 代理贵金属收入 代理证券交易收入

20.0%8.0%6.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%17.2%14.0%10.7%6.8%5.5%3.8%1.7%2020 2021 2022 2023 20241H250.9%1111

非货币公募基金 代理信托类产品 代理保险保费（二1、“报行合一”未竟，深化改革路在何方？20252026改革培优，报行合一推动激励改善。20192025202420201-4优增策略持续发力和分红险转型磨合完成，人均产能有望稳步回升。图表23 2015-2025H1上市险企代理人（万） 图表24 2015-2025H1代理人人均新单（万）200150100500

6005004003002001000

50.040.030.020.010.00.0中国人寿 中国平安 中国太保新华保险 人保寿险 中国太平 中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险阳光人寿 合计（右） 人保寿险 阳光保险 中国太平公司公 公司公2、镜鉴友邦：MDRT人数全球领先，不断吸取高优人才2023/构成NBV43%/37%+0.5%67年1.96-7图表25 2015-2025H1友邦保险产品NBV结构 图表26 2015-2025H1友邦保险新单渠道结构35%42%35%42%41%39%25%19%36%19%31%34%43%33%47%44%44%46%57%57%48%40%39%37%传统保障型产品 分红险 投连险 其他0%

100%64%61%64%61%64%64%65%66%69%67%64%64%62%代理渠道 伙伴分销0%司公告，官网业绩PPT 司公告，官网业绩PPT四、变革：分红险引入活水，权益增配几何？（一）存款搬家背景，怎么看2026年保费增长？分红险贡献多少？Step1：2026年人身险公司规模保费预计5.6万亿，其中新单2.4万亿（中性，下同）/中性/25%/20%/15%的假设增速。20254：6，2026202515%/13%/11%5.6Step2：2026年分红险预计2.1万亿，在总保费中占比超1/32024/52%/17%2025分红//健康20259202620252026/33%/37%。图表27 2022-2026年人身险行业规模保费化含分场景测算，亿）规模保费新单增速续期普通险分红险万能险健康险2022年37,93616,1298,5115,7156,8852023年41,47520,8706,8986,0497,0892024年46,01124,1297,6775,8767,7482025E49,82819,93129,89724,9149,9664,9839,9662026E乐观57,29124,91425%32,37718,68021,4245,72911,458中性56,29423,91720%32,37718,58020,8265,62911,259悲观55,29822,92115%32,37718,48120,2285,53011,060融监管总局，保险年鉴，中保 算注：2022-2024年未列示投连险、意外险，占比较小，2025-2026测算中简化忽略（二）负债资金风偏提升，对应权益有多少增配空间？Step1：预计2026年新增保费权益配置比例较2025年提升3.3pct28225/债配置15%/85