大类资产3月展望：波动后的机会

目录一、大类资产2月走势回顾：地缘扰动下的再平衡 2二、重要的宏观叙事线索 21、美伊局势持续恶化，美国和以色列合发动军事袭击 22、 关税被判无效，特朗普政策遭遇打击 33、经济数据一般，银行风险“蟑螂论”再现，复苏预期打压，降息预期修复 34、质疑持续，从资本开支、到软件生态、到就业冲击 4三、3月大类资产展望：波动后的盘整 61、整体走势：基本面缺乏重磅催化，美伊局势是主要波动来源 62、具体资产：短期避险防御，关注美股科技的左侧机会 7图目录图1：2月大类资产走势：美债和商品强势，美股回调 2图油价在局势升温后迅速走高 3图贷款质量再度被质疑，美国地区银行股价下跌 4图降息预期在2月边际上有所修复（%） 4图在盈利上修背景下，科技股估值仍然大幅压缩 5图6：AI冲击软件行业生态，相关股价大幅下跌 5图research认为人工智能会导致大量失业，冲击收入和经济，带来类似年的危机 6图大类资产走势观点 7一、大类资产2月走势回顾：地缘扰动下的再平衡2地缘因素成为市场的主要催化剂，美伊局势显著恶化，俄乌谈判缺乏进展；此外，美国10%3110%以上；权益分化较大，纳指跌超3%图1：2月大类资产走势：美债和商品强势，美股回调道道标纳欧日上新美德日中布伦金银美欧日指普指洲经证兴 油铜 元元股票% 国债10YBP 商品% 汇率%1050-5-10-15-20-25-30CNY-35CNY二、重要的宏观叙事线索1、美伊局势持续恶化，美国和以色列联合发动军事袭击美伊局势在2月出现显著恶化，美军在中东大幅集结，开战风险大幅上升，2月28日，战争最终爆发。80美元附近。但是，随着美伊双方表态的升级，战事短期结束的预期遭受挑战，33日全球资产波7.2%202485日海外经济与大类资产动态报告4.2%以上；4%0.8%的涨幅，成为主要避险方向。图2：油价在局势升温后迅速走高IPE布油美元/桶858075706560552025/12 2026/01 2026/02 2026/032、IEEPA关税被判无效，特朗普政策遭遇打击201974年贸易法》12210%150天；中期，预计特朗普将继续推进其他条款下的关税措施。判决短期对经济走势影响有限：第一，关税税率整体降幅有限；10002000美元人均关税分红大概率流产，财政新增刺激在短期不太可能落地；第三，经贸谈判协议，不太会因此被推翻。但是，仍看好此项判决对市场整体的信号意义，利好美元美债。（43、经济数据一般，银行风险“蟑螂论”再现，复苏预期打压，降息预期修复海外经济与大类资产动态报告去年底至今年初，市场对美国复苏和再通胀较为乐观，交易叙事也围绕此展开，但春节前后的事件并未对此情景提供进一步支撑。一方面，期间公布的美国经济数据相对一般，不支持经济企稳改善。例如：20251.4%2.8%；20261CPI2.4%20255（关税冲击后1月存在非农数据季节性上行的现象，是否趋势拐点还需观察。另一方面，英国金融机构MFS破产，再度引发市场对华尔街银行、私募信贷的担忧，地区性银行股价大幅调整。受此影响，降息预期适度修复。年内降息次数从1次再度升至2次，对美债、黄金等资产边际利好。图3：贷款质量再度被质疑，美国地区银行股价下跌 图降息预期在2月边际上有所修复（%）140135130125120115110105100

标普500地区性银行指数

3.253.203.153.103.053.00

联邦基金利率预期:2026年底2025/09 2025/10 2025/11 2025/12 2026/01 2026/022026/03 2025/12 2026/01 2026/02 2026/034、AI质疑持续，从资本开支、到软件生态、到就业冲击22月，科技股虽然指数点位维持波动，但内部结构上，呈现出明显的预期上修、PE海外经济与大类资产动态报告软件行业的生态逻辑被强烈质疑：导火索，2法务等自动1210%左右。图5：在盈利上修背景下，科技股估值仍然大幅压缩 图AI冲击软件行业生态，相关股价大幅下跌225220215210205200195190185

32 9000标普500:信息技术标普500:信息技术 2026年EPS预期 前瞻PE1月28日，微软公布财报，资本支出超预期3029 800028 750027 700026 65002524 600023 5500

标普500:软件行业指数2025/08 2025/09 2025/10 2025/11 2025/12 2026/01 2026/02

2025/05 2025/07 2025/09 2025/11 2026/01 2026/03ieseah畅想“2028I忧（彼时正值就业数据大幅恶化，近期，研究机构Cih发布报告《E2028CRISIS替代劳动力的情景进行了设想，再度引发华尔街的广泛讨论。AI在短期可能带来经济和就业的负面冲击，这一情绪的发酵，进一步打击了科技股的情绪。科技板块的矛盾在短期较难解决，美股全年可能维持高波动和结构调整的特征。海外经济与大类资产动态报告图7：Citriniresearch认为人工智能会导致大量失业，冲击收入和经济，带来类似2008年的危机itriniresearc三、3月大类资产展望：波动后的盘整1、整体走势：基本面缺乏重磅催化，美伊局势是主要波动来源32月已经出现再平衡的迹象，前期滞涨的美债、原油等经历了补若没有重磅事件催化，市场或以盘整为主。但是，美伊局势恶化，成为新的波动来源。目前市场对极端情形的担忧有所升温，本周末可能是重要的观察时点，若缺乏明确缓和信号，资产波动可能进一步放大，因此，推荐适度防御的策略。关注的事件包括：联储3，但美伊局势恶化后，中美谈判是否受影响，成为新的预期差。2、具体资产：短期避险防御，关注美股科技的左侧机会相对排序：前期商>债>股，后期股＞债＞商机会提示：原油、黄金，美股科技90-100美元桶的区间（甚至更高；地缘扰动发生后，黄金需要时间反应，补涨空间存在。美股属于左侧机会，尤其是科技板块，年初以来表现较差，地缘冲突进一步压制，可以20%，若近10%左右，估值压力已经释放不少，技术面上反弹的阻力小。资产方向 资产方向 目标价 核心观点标普500多 7300-7500 短期，3月先震荡，后反弹，科技估值压缩幅度不小，地缘扰动接近尾声；全年上行，EPS增速10%以上，AI未被证伪美债10Y多 3.5-4% 美元 平 96-100 短期震荡偏强，地缘和中美谈判，存在不确定性；全年看平，联储重启降息，美国经济回落，欧日存在各自问题布油 平 65-70$/桶 美伊冲突下，短期有上行空间；全年看，全球经济需求一般，过剩格局未改变，难维持高位伦铜 平13000-15000$/吨短期震荡，3月关注中国需求情况；中期看多，矿山供应约束，结构性需求爆发（电网升级、AI数据中心、国防开支）黄金 平5000-5500$/盎司地缘扰动下