2026年CXO上游行业投资策略分析报告：创新行业景气驱动成长新纪元

证

券

研

究

报

告进入创新与行业景气驱动的成长新纪元2026年CXO及上游行业投资策略——CXO行业系列报告（四）2026.03.03摘要◼

本篇报告是继上次《寒冬已过，行业需求逐步回暖》之后的第四篇CXO系列报告，此篇报告我们重点解答市场关注的两大问题：（1）CXO行业回暖需求修复到了什么阶段？（2）细分投资方向如何选择。◼

复盘：

CXO

及上游行业外部扰动因素（美国生物安全法案、药品关税、生物医药投融资走弱等）已边际改善，叠加美联储2024

年

9

月开启降息周期、国内经济复苏与医药产业升级三重核心驱动，行业正式开启新一轮高景气周期。行业业绩与订单端呈现显著复苏态势，外需型

CXO

自

2024年下半年起逐步走出困境，2025

年

1-3季度订单、收入实现同比双增，在美联储降息预期与多肽、ADC、小核酸等新分子订单拉动下，具备持续提速潜力；内需型

CXO

历经

2023-2024

年集中降价后，当前订单端实现量增价稳，收入端有望于

2026

年起迎来实质性改善。整体来看，CXO

及上游行业已穿越周期底部，进入由创新与行业景气共同驱动的成长新纪元，各细分赛道龙头及具备核心技术优势的标的有望充分受益于行业新一轮发展红利。◼

细分赛道呈现全面向好态势：临床

CRO

领域，头部企业订单先行回暖，2025

年底新签订单重回双位数增长，收入增速逐季度改善，行业拐点明确；临床前

CRO

方面，安评业务订单逐步复苏，实验猴价格在稳定需求支撑下上涨，为相关企业增厚利润弹性，龙头公司业绩触底回升在即；CDMO

行业已摆脱新冠大订单影响，整体进入新一轮上行周期，其中多肽、ADC、小核酸等新分子赛道景气度突出，成为驱动行业增长的核心增量，龙头企业在手订单保持高增。◼

建议关注：（1）景气度方向：上游（百奥赛图、皓元医药、毕得医药、蓝晓科技、赛分科技等）→临床前CRO（康龙化成、泓博医药、成都先导、百奥赛图、昭衍新药、美迪西、益诺思等）→临床CRO（泰格医药、普蕊斯、诺思格等）；（2）创新赛道方向：药明康德、凯莱英、皓元医药等

。◼

风险提示：下游药企需求不达预期；创新药研发投入不及预期；竞争加剧；汇兑风险；产能释放不及预期等。证券研究报告2本人有

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每月1000元主要内容1.

复盘历史，行业进入趋势反转2.

行业整体供需改善，景气度修复明显3.

业绩订单持续向好，开启盈利向上周期4.

建议关注标的5.

投资分析意见及风险提示31.1

宏观层面：美联储开启降息周期图表

板块复盘美国开启加息周期，全球生物医药投融资活动走弱40.0000《生物安全法案》推进，市场情绪悲观20.00000.0000-20.0000-40.0000-60.0000从24年9月开始，美联储开启了降息；

生物安全法案立法成功，但并无直接点名。-80.0000医药生物(申万)

801150.SI上证指数

000001.SH医疗研发外包(申万)

851563.SI证券研究报告资料：芝加哥期货交易所，万得，申万宏源研究41.2

估值：处于历史低分位值，进入估值修复阶段◼

医疗研发外包（申万）板块

PE（TTM）在

2021

年初处于相对高位，随后在加息政策、投融资收紧等市场情绪、行业基本面因素影响下呈现波动下行趋势，2022-2024

年持续下探并在低位区间震荡，板块估值经历了充分的消化与调整。◼

2025

年以来，板块

PE（TTM）触底回升，估值水平逐步修复，与行业景气度修复、业绩复苏的趋势形成呼应，体现出市场对

CXO

行业后续发展的信心逐步回暖。整体来看，板块估值走势与行业投融资、业绩表现高度相关，前期估值下修充分，当前估值修复具备基本面支撑，估值与业绩的匹配度逐步提升。图表

医疗研发外包（申万）PE（TTM）140.0000120.0000100.000080.000060.000040.000020.00000.0000证券研究报告资料：万得，申万宏源研究51.3

业绩端：各板块齐发力，呈现全面复苏态势图表

部分CXO及上游公司2025年业绩预告代码公司细分领域预计归母净利润（亿元）同比增速603259.SH药明康德CDMO191.51102.65%2268.HK药明合联CDMO38%+300363.SZ688238.SH300347.SZ301096.SZ300759.SZ301230.SZ300149.SZ688222.SH688133.SH603127.SH688710.SH688621.SH688265.SH688202.SH688690.SH688293.SH688356.SH博腾股份和元生物泰格医药百诚医药康龙化成泓博医药睿智医药成都先导泰坦科技昭衍新药益诺思CDMOCDMOCRO0.8~1.05-2.37~-1.958.3~12.3扭亏26.35%~39.41%105%~204%CRO-0.96~

-0.6616.14~16.860.32~0.380.12~0.181.04~1.27-0.18~0.122.33~3.49-0.4~0.271.91~2.230.24~0.34-1.86~

-1.241.28~1.450.42上期亏损0.53亿-10%~-6%CROCRO82.64%~123.03%105.43%~108.15%102.5%~147.29%CRO科研上游科研上游早研CRO早研CRO早研CRO早研CRO早研CRO生科上游生科上游生科上游214%~371%-126.97%~-118.13%7.69%~29.23%269.49~423.44%43.78%~62.52%54.51%~75.03%99.5%阳光诺和南模生物美迪西纳微科技奥浦迈键凯科技0.6~0.66101.09%~121.2%证券研究报告资料：万得，申万宏源研究6主要内容1.

复盘历史，行业进入趋势反转2.

行业整体供需改善，景气度修复明显3.

业绩订单持续向好，开启盈利向上周期4.

建议关注标的5.

投资分析意见及风险提示72.1

宏观层面：美联储开启降息周期图表

美联储联邦基金目标利率走势◼

从2024年9月18日开始，美联储开始进入降息周期，利率水平目前降至3.5%-3.75%。根据芝加哥期货交易所(CME)数据，市场预期美联储下一次降息将在2026年3月。政策利率下降有望带动医药一级投融资持续回升。图表

市场对美联储利率政策预期175-200200-225225-2500.00%0.00%0.00%0.00%0.30%1.40%2.20%3.30%3.20%3.40%3.40%3.30%7.30%4.70%4.40%4.10%250-2750.00%0.00%0.00%1.00%3.50%7.50%9.40%11.50%11.30%11.60%11.50%11.20%17.70%12.60%11.90%11.30%275-3000.00%0.00%2.00%9.40%15.80%21.60%23.30%24.70%24.40%24.60%24.40%23.90%27.50%22.70%21.80%21.00%300-3250.00%8.60%325-35024.40%42.40%43.90%40.80%34.00%27.00%24.60%21.90%22.20%21.80%21.90%22.30%14.70%20.50%21.10%21.50%350-37575.60%49.00%37.80%18.10%12.70%8.60%7.40%6.30%6.60%6.50%6.70%7.30%3.80%9.10%10.10%11.00%375-4000.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.10%0.10%0.20%0.50%0.20%2.00%2.60%3.20%400-4252026/1/282026/3/182026/4/292026/6/172026/7/292026/9/162026/10/282026/12/92027/1/272027/3/172027/4/282027/6/90.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.10%0.30%0.50%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.10%0.10%0.10%0.10%0.10%0.30%0.20%0.20%0.20%0.00%0.00%0.00%0.00%0.10%0.30%0.60%0.50%0.60%0.60%0.60%1.90%1.20%1.10%1.00%16.30%30.70%33.70%33.80%32.90%31.60%31.50%31.30%31.20%30.90%26.50%27.00%26.60%26.20%2027/7/282027/9/152027/10/272027/12/8证券研究报告资料：芝加哥期货交易所，万得，申万宏源研究82.2

需求端：全球医疗健康投融资企稳回暖◼

2021Q1融资触及近350亿美元的阶段性峰值后，2021Q1-2022Q3进入理性回调的下行周期，融资额持续回落；在疫情、俄乌战争及美国高通胀持续加息的影响下，2022年全球医疗健康一级融资额呈现下滑态势。经过一段时间低位磨底后于2025Q1-2025Q3触底反弹，2025年Q3重回200亿美元以上，同比大幅转正至近40%。作为CXO行业需求的前置指标，当前融资复苏有望带动后续临床前CRO、CDMO订单持续回暖。图表

全球医疗健康融资数据与美国联邦基金利率的趋势对比图表

全球医疗健康融资数据亿美元%亿美元1606.0040035030025020015010050140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%140120100805.004.003.002.001.000.0060-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%402000全球医疗健康融资(季度)yoy环比全球医疗健康融资美国联邦基金利率（右轴）证券研究报告资料：万得，动脉橙，申万宏源研究92.3

需求端：海外大药企研发稳健增长◼

海外药企巨头研发费用稳步增长。CRO收入主要来自于药企的研发费用，全球TOP20药企的研发费用近几年不断增长，表明CRO需求端依然旺盛。虽然近两年外部环境较为复杂，2024年全球TOP20药企研发费用达1687.61亿美元，同比增长仍有4.2%，TOP20药企研发费用仍然稳健上涨，为CXO行业快速发展奠定基础。图表

TOP20药企研发费用百万美元180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000-16%14%12%10%8%6%4%2%0%2015201620172018201920202021GSK2022BMS20232024强生辉瑞礼来罗氏赛诺菲BI诺华MSDAZAbbVie拜耳武田安进吉利德科学诺和诺德TevaBiogen安斯泰来yoy证券研究报告资料：

公司公告，申万宏源研究102.4

需求端：国内投融资拐点向上◼

聚焦国内医疗健康投融资来看，2021年中至2024年，融资规模逐步回落并进入低位震荡区间。2025年以来融资热度逐步回升，2025Q3后同比增速再次向上，既受益于产业信心修复，也与资金对本土创新管线的关注度回升相关。本次融资复苏有望进一步带动国内临床前、临床CRO、CDMO等环节订单释放。图表

国内医疗健康融资数据（亿美元）亿美元60504030201001200%1000%800%600%400%200%0%-200%国内医疗健康融资（左轴）同比（右轴）环比（右轴）证券研究报告资料：

动脉橙，申万宏源研究112.4

需求端：国内临床和IND数量稳健增长◼

2019-2021年，国内IND数量由低位持续攀升，临床阶段各期试验数量也实现稳健增长，1期、3期等各阶段试验均呈扩容态势，国内创新药从研发启动到临床推进的全链条布局不断完善，临床阶段试验数量同比增速在2021年7月到达最高点82.3%后，增速呈下滑趋势。◼

当年累计同比增速2022-2025年分别为-5.19%、17.6%、7.9%、22.88%，经历了低谷之后的盘整，2025年下半年增速提升。可以看出国内临床数量底部回升趋势明显。图表

国内临床和IND数量增长趋势个30025020015010050100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%01期1/2期2期2/3期3期4期其他BEyoy（右轴）累计同比（右轴）证券研究报告资料：

Insight，申万宏源研究12主要内容1.

复盘历史，行业进入趋势反转2.

行业整体供需改善，景气度修复明显3.

业绩订单持续向好，开启盈利向上周期4.

建议关注标的5.

投资分析意见及风险提示133.1

临床CRO：订单先行，行业拐点将至◼

国内临床和IND数据的底部回升，或带来临床CRO行业的量价回暖。◼

我们选取临床CRO的三大代表公司：泰格医药、诺思格和普蕊斯。泰格医药的收入从2024Q1开始下滑，到2025年逐季度改善。◼

从新签订单来看，泰格医药在经历了2024年订单下滑后，2025年底公司新签订单重新进入双位数增长阶段。图表

泰格医药新签订单金额及增长趋势图表

临床CRO三大代表公司季度收入同比增速趋势2018201942312020553620219645202296730.3%20237850202484207.3%2025E%120新签订单33089500-1050012.8%-24.7%（百万元）100806040200yoy27.9%30.9%74.2%-18.8%图表

普蕊斯新签订单金额及增长趋势2022H1202210422023H1629202312922024H1429202410002025H1600新签订单（百万元）487(20)yoy57.77%43.42%32.94%23.89%-31.89%-22.59%40.12%泰格医药诺思格普蕊斯证券研究报告资料：

公司公告，申万宏源研究143.2

临床前CRO：安评业务订单逐步回暖，业绩触底回升在即◼

行业需求复苏背景下，昭衍新药2025Q1-Q3新签订单迎来明显改善，

同比增长

17.14%，订单端触底反弹趋势明确，印证早研

CRO

行业景气度逐步修复。益诺思2025Q3

新签订单增速达

29.37%，远超行业平均水平，既受益于国内生物医药投融资复苏带来的行业整体需求提升，也体现出公司在安评等核心业务领域的竞争优势。◼

两家企业订单数据的改善，共同反映出临床前

CRO

尤其是安评业务板块，已进入订单逐步回暖的阶段，为后续业绩触底回升奠定了坚实基础。图表

药明康德实验室分析与测试业务规模及增速图表

昭衍新药营业收入规模及增速图表

昭衍新药以及益诺思新签订单情况百万元百万元2025Q1-Q32021

2022

2023

2024140012001000800600400200060%40%20%0%12001000800600400200060%50%40%30%20%10%0%昭衍新药新签订单（亿元）28382318.416.435.71%-39.47%-20.00%

17.14%29.37%益诺思新签订单增速-20%-40%-60%-10%-20%-30%-40%实验室分析与测试yoy昭衍新药营业收入yoy证券研究报告资料：

公司公告，申万宏源研究153.2

临床前CRO：实验猴价格上涨，增厚利润弹性◼

从2020年至2025年，中国NHP（非人灵长类动物）的价格波动，经历了上涨、下降及最终稳定。从2020年至2022年，受COVID-19大流行影响，供应链中断，研发需求激增，导致平均价格由每只动物人民币42,000元飙升至每只动物人民币184,000元。从2022年到2024年，随着供应链逐渐恢复、市场需求接近饱和以及替代技术的发展，平均价格下降至每只动物人民币84,900元。从2024年到2025年，在稳定的行业需求的支撑下，平均价格小幅上涨至每只动物人民币92,000元。总体而言，NHP定价的波动是供需动态、政策方向、技术进步及养殖成本变化的综合结果。图表

2020-2025年实验猴价格趋势图表

主要CRO公司NHP资源万/只公司AHPH数量~30000≥25000≥20000≥50002018.41816141210814B9.2C8.497D64.24E≥150020202020212022202320242025资料：

鼎泰药物招股说明书，申万宏源研究资料：

鼎泰药物招股说明书，申万宏源研究证券研究报告163.3

CDMO：整体进入新一轮上行周期◼

2024年后CDMO基本走出新冠大订单影响，2025H1收入及利润重回增长轨道。订单方面，龙头整体订单增速较好，2025H1药明康德/凯莱英/药明合联在手订单同比增长分别为37.2%/12.16%/57.9%。◼

头部

CDMO

公司在手订单同比增速呈现从分化到整体向好的趋势，行业景气度修复特征显著。整体来看，2025H1

头部CDMO

公司在手订单均实现正增长，反映出

CDMO

行业已摆脱前期不利因素影响，进入订单稳步增长的新一轮上行周期，行业需求复苏叠加新分子赛道高景气，成为驱动

CDMO

企业订单增长的核心动力。图表

部分CDMO公司2023-2025H1在手订单同比增速图表

部分CDMO公司2023-2025Q3季度收入增速同比40.0030.0020.0010.000.00100%80%60%40%20%0%2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2

2024Q3

2024Q4

2025Q1

2025Q2

2025Q3-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00-60.00202320242025H1-20%-40%药明康德凯莱英九洲药业博腾股份药明康德药明合联凯莱英证券研究报告资料：

公司公告，申万宏源研究173.3

CDMO：新分子，新周期图表

新分子业务占收入比重快速提升◼

细分赛道来看，多肽/ADC/小核酸景气度较高，从药明康德和凯莱英业务结构来看，TIDES业务占药明康德的收入比重从2020年的1.81%提升至2024年的14.78%、新分子业务占凯莱英收入比重从2020年的7.54%提升至2024年的21.13%。25%20%15%10%5%21.13%14.78%15.33%9.71%8.57%3.45%8.45%7.54%1.81%5.18%0%20202021202220232024TIDES占药明康德收入占比新分子业务占凯莱英收入比重资料：

公司公告，申万宏源研究图表

全球多肽药物市场规模预测图表

全球ADC药物市场规模预测图表

全球寡核苷酸药物市场规模预测十亿美元十亿美元十亿美元18045%40%35%30%25%20%15%10%5%160.366.23540%35%30%25%20%15%10%5%70605040302010031.5CAGR31%16014012010080144.63025201510512924.3113.798.818.313.479.6CAGR34%57.39.87.5605.84013.22000%4.100%2024A2025E2026E2027E2028E2029Eyoy2030E2024A2025E2026E2027E2028E全球多肽药物市场规模2029Eyoy2030E全球寡核苷酸药物市场20202020A2030E资料：

Frost&Sullivan（弗若斯特沙利文）

2024年报告，资料：

Frost&Sullivan（弗若斯特沙利文）2024年报告，资料：

Evaluate

Pharma（评估制药），申万宏源研究申万宏源研究申万宏源研究证券研究报告18主要内容1.

复盘历史，行业进入趋势反转2.

行业整体供需改善，景气度修复明显3.

业绩订单持续向好，开启盈利向上周期4.

建议关注标的5.

投资分析意见及风险提示194.1

药明康德：低估的全球一体化CRDMO公司◼

小分子D&M业务：公司凭借着自身丰富的客户资源和项目管线储备，以及稳定的大规模生产能力，驱动小分子D&M业务的稳步发展。2025年小分子D&M业务回归稳健增长，2026年预计进一步加速。◼

TIDES业务：受益于多肽行业高景气，相关业务有望高增长

。全球GLP-1

重磅药物销售有望快速放量，有望持续推动肽类CDMO

需求提升。随着新增产能逐季度爬坡，2025前三季度TIDES业务收入78.4亿元，同比增长121%。截至9月底，TIDES在手订单同比增长17.1%。◼

2025年公司整体收入上调至454.56亿，进一步提升经调整non-IFRS归母净利率水平

，2025年预计经调整利润为149.57亿，同比增长41.33%。图表

截至2025年9月底，公司持续经营业务在手订单同比增长41.2%图表

药明康德D&M管线储备情况亿元4000350030002500200015001000500700598.8566.96005004003002001000521.6490.6424413.2352.8020192020202120222023临床III期

商业化20242025Q1-32024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3临床前及临床一期临床II期证券研究报告资料：公司公告，申万宏源研究204.2

凯莱英：多肽小核酸等新兴业务打开增量空间◼

新兴业务增速显著，小分子基本盘稳固•2025年前三季度新签订单双位数增长。预计2025年营业收入将实现13%-15%增长，主要受新兴业务放量及客户交付节奏改善驱动。◼

新兴业务（包括多肽、寡核苷酸、ADC等）高速增长，进入盈利阶段•2025年前三季度收入同比增长71.9%，毛利率30.6%，同比大幅提升10.6个百分点，主要因交付规模扩大和产能利用率持续爬坡。其中化学大分子业务2025年前三季度收入同比增长超过150%，成为增长最快的业务板块，反映公司在生物制药上游领域的布局初见成效。截至2025H1，新兴业务在手订单金额同比增长超40%，预计2025年下半年新兴业务板块验证批阶段（PPQ）项目达9个，已形成了一定的商业化订单储备，为公司增量业务业绩快速增长提供有力保障。图表

凯莱英新兴业务收入及毛利率情况图表

两大主要新兴业务板块具体业务及订单情况亿元板块订单情况项目及产能14.0012.0010.008.00160%140%120%100%80%60%40%20%0%多肽、小核酸等热门靶点临床中后期项目储备均超过10个；毒素连接体在手NDA项目8个。预计2025年底多肽固相合成总产能将达44,000L化学大分子CDMO业务板

2025H1在手订单金额同块比增长超90%6.004.002025H1在手订单金额同

完成3个IND申报，进行中项目比增长超60%，其中境外

有41个处在IND阶段，5个处在占比超35%。预计2025年

BLA阶段，开启首个抗体的验该业务板块收入将实现翻

证批阶段（PPQ）生产并顺利2.00生物大分子CDMO业务板块0.00202020212022202320242025H1倍以上增长交付新兴业务收入（左轴）yoy（右轴）毛利率（右轴）证券研究报告资料：公司公告，申万宏源研究214.3

百奥赛图：千鼠万抗兑现，抗体授权驱动业绩爆发◼

基因编辑技术为基，以创新驱动打造全链条抗体药物研发平台•公司成立于2009年，以靶点人源化模型动物起步，逐步切入全人抗体开发业务。自2020年正式启动“千鼠万抗”计划并打造“抗体货架”，开发单抗、双抗、纳米抗体、ADC等前沿品种，输出高质量抗体分子针对1,000多个靶点，已建立超百万条全人抗体序列库，形成了一站式抗体新药开发平台。◼

抗体开发业务已成为业绩增长核心驱动，新签项目持续放量•公司抗体开发业务22-24年营收CAGR达58%。

“千鼠万抗”计划于2020年3月启动并实现了阶段性成果，形成了近百万个抗体结合表位丰富的抗体分子序列“货架”。截至2025年6月30日，公司累计完成约1,000个靶点的敲除工作，累计签署约280项治疗性抗体及多种临床资产合作开发╱授权╱转让协议，并与包括多家跨国制药公司(MNCs)在内的合作伙伴达成了RenMice

®平台授权开发合作。其中，2025年上半年新增签署约80项合约。•截止25H1，公司已转让/授权/合作开发的抗体分子项目61个。图表

百奥赛图分业务板块情况图表

公司已转让/授权/合作开发的抗体分子情况（截至25年中）亿元12.0010.008.006.004.002.000.00分子阶段抗体发现Hit/LeadPCCCMC/IND合计项目数量（个）25268261数量占比（%）40.9827.7642.6215.3813.1145.743.281001002022202320242025H1累计收入占比（%）11.12临床前药理药效评价模式动物销售抗体开发业务基因编辑业务证券研究报告资料：公司公告，申万宏源研究224.4

皓元医药：稀缺的ADC/抗体一站式CRDMO◼

前端业务：工具化合物+分子砌块双轮驱动，横向拓展生科试剂贡献稳图表

皓元医药创新药CDMO业务链条持续延伸健盈利•公司2024年前端业务51%来自境外。公司始终坚持全球化发展战略、运用国际化运营及管理方式，有效整合公司资源，加速海外市场拓展。◼

全球稀缺的一体化ADC

CDMO平台，盈利能力逐步提升•作为国内最早布局ADC载体-连接子（Payload-Linker）技术平台的企业之一，深度参与我国首个获批ADC抗癌新药（荣昌生物纬迪西妥单抗）的研发、申报与生产，奠定先发优势。截至2025年H1，公司承接ADC项目数超70个，共有14个与ADC药物相关的小分子产品完成了美国FDA·sec-DMF备案，参与5个BLA申报。图表

皓元医药分业务板块收入情况图表

皓元医药分业务板块毛利率情况亿元80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%12.0010.008.006.004.002.000.00202120222023202420212022分子砌块2023创新药2024生命科学试剂后端业务工具化合物仿制药证券研究报告资料：公司公告，申万宏源研究23主要内容1.

复盘历史，行业进入趋势反转2.

行业整体供需改善，景气度修复明显3.

业绩订单持续向好，开启盈利向上周期4.

建议关注标的5.

投资分析意见及风险提示245.1

投资分析意见◼

我们认为CXO整体进入新一轮上行周期，出海订单加速释放且处于行业成长早期，向上动能强劲，坚定看好具备强出海能力的生物品类上游公司；CXO板块中，早研产业链具备极大发展空间，创新药出海具备历史性机遇。◼

复盘：

CXO

及上游行业外部扰动因素（美国生物安全法案、药品关税、生物医药投融资走弱等）已边际改善，叠加美联储

2024

年

9

月开启降息周期、国内经济复苏与医药产业升级三重核心驱动，行业正式开启新一轮高景气周期。行业业绩与订单端呈现显著复苏态势，外需型

CXO

自

2024

年下半年起逐步走出困境，2025

年

1-3

季度订单、收入实现同比双增，在美联储降息预期与多肽、ADC、小核酸等新分子订单拉动下，具备持续提速潜力；内需型

CXO

历经

2023-2024年集中降价后，当前订单端实现量增价稳，收入端有望于

2026

年起迎来实质性改善。整体来看，CXO

及上游行业已穿越周期底部，进入由创新与行业景气共同驱动的成长新纪元，各细分赛道龙头及具备核心技术优势的标的有望充分受益于行业新一轮发展红利。◼

细分赛道呈现全面向好态势：临床

CRO

领域，头部企业订单先行回暖，2025

年底新签订单重回双位数增长，收入增速逐季度改善，行业拐点明确；临床前

CRO

方面，安评业务订单逐步复苏，实验猴价格在稳定需求支撑下上涨，为相关企业增厚利润弹性，龙头公司业绩触底回升在即；CDMO

行业已摆脱新冠大订单影响，整体进入新一轮上行周期，其中多肽、ADC、小核酸等新分子赛道景气度突出，成为驱动行业增长的核心增量，龙头企业在手订单保持高增。◼

建议关注：（1）景气度方向：上游（百奥赛图、皓元医药、毕得医药、蓝晓科技、赛分科技等）→临床前CRO（康龙化成、泓博医药、成都先导、百奥赛图、昭衍新药、美迪西、益诺思等）→临床CRO（泰格医药、普蕊斯、诺思格等）；（2）创新赛道方向：药明康德、凯莱英、皓元医药等

。◼

风险提示：下游药企需求不达预期；创新药研发投入不及预期；竞争加剧；汇兑风险；产能释放不及预期等。证券研究报告255.2

行业估值表图表

部分重点公司估值表代码公司归母净利润（百万元）PE总市值（亿元）20239,512.212,790.801,144.46879.522,281.50155.60250.43135.111,552.54153.96161.3574.9420248,063.28769.03697.36-391.43958.67121.09212.13106.081,883.86152.6380.032025E15,864.621,136.22941.0692.502026E15,529.941,336.221,066.30287.881,392.97159.3358.092027E18,083.801,594.601,189.63501.291,749.57191.0084.452024362025E1830161294949-62453257331725098-2026E182027E1621132429366030212518602974673280343321714640463666262026/3/22,86634115112050769603259.SH药明康德**凯莱英002821.SZ603456.SH300363.SZ300347.SZ301333.SZ301096.SZ301257.SZ300759.SZ688131.SH688073.SH301230.SZ300725.SZ688222.SH