债市策略思考：对当前市场的三点思考

100美元/位，反映市场对长期原油断供并未过多定价。从核心叙事角度来看，当下市场讨33跌破5000美元/盎司重要关口。对国内债市而言，我们认为通胀升温预期并非主要矛盾，而潜在冲突扩大乃至长期化的可能性或有望催化新一轮避险需求。倘若后续美伊以冲突烈度再度激化，或可能带动投资者重新审视并调整基准预期，形成对债市相对有利的外部环境。2026性投放，营造出相对充裕的资金环境，较为低廉的资金价格或对债市形成一定托底，阻断了债市进一步下跌的下行风险。往后看，政府工作报告再度重申“灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕”说法，潜在降准降息操作仍可期待。我们认为，在实际降准降息落地前，债市或仍可沿宽货币路径继续交易。对比看待2025上半年债市与当前股市预期层面，202420252025行情层面，20242025年初，债市走出一轮较为强势的跨年上涨行情，1020242.15%20251.60%1.60%320252025123824.81点快速冲上4100点，但在进一步跨越4200点时面临一定阻力，三次尝试突破均未能成功。展望下一阶段，考虑当前地缘政治风险或仍处于较高状态，我们认为权益市场短点阻力位突破或仍需契机催化。债市行情或相对乐观，101.85%上方或有较强支撑，或有望向下尝试推进至1.70%点位附近。风险提示宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈。正文目录TOC\o"1-2"\h\z\u债市周度观察 5通胀预期升温对国内债市影响短期可控 5宏观环境对当前债市相对友好 7对比看待2025上半年债市与当前股市 8债市资产表现 8高频实体跟踪 9物价相关 9工业相关 10投资地产相关 出行消费相关 风险提示 12图表目录图1：国际油价与美债日债走势 5图2：中美日CPI同比增速对比 6图3：2025年年中反内卷行情带动商品价格上涨 6图4：国际原油向国内油价传导或存在一定时滞 6图5：蔬菜、鸡蛋及猪肉平均批发价格 6图6：当前标普500波动率指数远不及俄乌冲突时期 7图7：黄金价格在冲突爆发后冲高回落 7图8：10年国债收益率与资金利率 7图9：上证指数在4200点附近或面临较大压力 8图10：2025年上半年10年国债收益率尝试突破1.60%未果 8图国债利率曲线 8图12：国债到期收益率 8图13：同业存单到期收益率 9图14：国开-国债利差 9图15：国债期货主力合约收盘价 9图16：利率互换收益率 9图17：南华农产品指数 9图18：国际原油价格 9图19：蔬菜&水果平均批发价 10图20：肉类平均批发价 10图21：南华工业品指数 10图22：玻璃&焦煤收盘价 10图23：高炉开工率 10图24：石油沥青开工率 10图25：100大中城市--成交土地占地面积 图26：30大中城市—商品房成交面积 图27：二手房出售挂牌价指数 图28：房屋竣工面积累计值 图29：地铁客运量 图30：电影票房收入 图31：乘用车零售量 12图32：国内执行航班数量 12债市周度观察（226年3月2日至6日103月2228日进行提前定价，日内整体小幅震荡走强。33日，资金利率回落，权益市场冲高回落，现券短端表现相对突出。34日，权益市35361.7880%，302.2325%。通胀预期升温对国内债市影响短期可控90美元/桶，图1：国际油价与美债日债走势2023年后则基011.1的小幅提升。2025年年中，伴随反内卷政策密集出台，商品市场走出一轮反内卷行5713.02%，此时债券市场或图2：中美日CPI同比增速对比 图3：2025年年中反内卷行情带动品价格上涨3590美元/第三，能源在CPI中权重相对较低，即便油价维持高位或也对CPI影响幅度有限。进月能源价格下降CPI0.34CPI6.8%CPICPI的拉动幅度或也相对有限。图4：国际原油向国内油价传导或存在一定时滞 图5：蔬菜、鸡蛋及猪肉平均批发价格美元/桶100.00

布伦特原油现货价格 中国汽油(95#)市场价右元/吨10,000

元/公斤11.00

蔬菜 鸡蛋 猪肉

元/公斤24.0095.0090.0085.0080.0075.00

9,5009,0008,500

10.009.008.007.006.00

23.0022.0021.0020.0019.0070.0065.00

8,000

25-0225-0325-0425-0525-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-01

25-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0125-0160.0025-01

26-0226-0326-0226-03

3.00

26-0226-0326-0226-03宏观环境对当前债市相对友好海外美伊以冲突或存在长期化演变可能，不排除进一步压降风偏的可能性。国内央行呵护流动性的态度或相对明确，宽货币预期或有望再度升温，两者共振或形成对债市相对友好的宏观环境。种种迹象表明金融市场投资者或并未做好美伊以冲突长期演变的准备。本次美伊以冲突的烈度远超2025年“12500VIX202290美元/100美元/桶或更高点位，反映市场对长期原油断供并未过多定价。从核心叙33日当天甚至一度跌破5000美元/盎司重要关口。图6：当前标普500波动率指数远及俄乌冲突时期 图7：黄金价格在冲突爆发后冲高回落点 标普500波动率指数VIX（20MA）35.0030.0025.0020.0015.0010.005.00

美元/盎司550053005100490047004500

伦敦黄金现货价格21-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0721-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-0102-0202-0502-1002-1302-1802-2302-2603-0303-06央行呵护流动性的态度或相对明确。2026落地前，债市或仍可沿宽货币路径继续交易。图8：10年国债收益率与资金利率 DR007（20MA） 10年国债收益率2.102.001.901.801.701.601.50222225-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-031.40222225-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-03对比看待2025上半年债市与当前股市2025年上半年债市或与当前股市在行情走势上存在一定相似之处。2025年债市实质性调整出现前，几乎没有债市投资者不看好国债收益率进一步下行。2025年下2025年国债收20242.15%20251.60%1.60%关键320252025123824.8141004200点时面临一定阻力，三次尝试突破均未能成功。4200仍需契机催化。债市行情或相对乐观，10年国债收益率在1.85%上方或有较强支撑，或有望向下尝试推进至1.70%点位附近。图9：上证指数在4200点附近或面较大压力 图10：2025年上半年10年国债收率尝试突破1.60%未果点42504200415041004050400039503900385012-0112-0412-0112-0412-0912-1212-1712-2212-2512-3001-0601-0901-1401-1901-2201-2701-3002-0402-0902-1202-2503-0203-05

上证指数

2.702.502.302.101.901.7024-0124-0224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-09

10年国债收益率债市资产表现图11：国债利率曲线 图12：国债到期收益率% 周变化：右 2026-03-06 2026-02-21.00.87Y 10Y 20Y

BP1.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5-3.0-3.5

%2.0333325-0425-0525-0525-0625-0725-0725-0825-0925-1025-1025-1125-1225-1226-0126-0226-02

1Y 7Y 10Y 30Y图13：同业存单到期收益率 图14：国开-国债利差%2.12.01.5-031.4-03

3M 6M 9M 12M

40.035.030.015.010.05.00.025-0325-0325-0325-0325-0425-0525-0525-0625-0725-0725-0825-0925-1025-1025-1125-1225-1226-0126-0226-02

1Y 3Y 10Y 20Y图15：国债期货主力合约收盘价 图16：利率互换收益率元110.0109.0108.0107.0106.0105.0104.0103.0102.0101.025-0225-0325-0225-0325-0425-0425-0525-0625-0725-0725-0825-0925-0925-1025-1125-1125-1226-0126-0126-02

TS.CFE TF.CFE T.CFE TL.CFE

元126.0121.0116.0111.0106.0101.096.0

%2.01.61.425-0225-0325-0225-0325-0425-0525-0525-0625-0725-0725-0825-0925-0925-1025-1125-1125-1226-0126-0126-02

利率互换:FR007:5年 利率互换:FR007:1年高频实体跟踪物价相关图17：南华农产品指数 图18：国际原油价格2021 2022 2023

美元/桶 期货结算价(连续):布伦特原油 点 130012501200115011001050100095090085001-01224556706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1101-01224556706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-232023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-01

2727

期货结算价(连续):WTI原油图19：蔬菜&水果平均批发价 图20：肉类平均批发价元/公斤10.009.008.007.006.005.004.003.002.001.0013-1114-0613-1114-0615-0115-0816-0316-1017-0517-1218-0719-0219-0920-0420-1121-0622-0122-0823-0323-1024-0524-1225-0726-02

中国:平均批发价:蔬菜(28种重点监测)中国:平均批发价:水果(6种重点监测)工业相关图21：南华工业品指数 图22：玻璃&焦煤收盘价 20212024 20222025 2023202640553555305525552055

期货收盘价(活跃合约):玻璃 期货收盘价(活跃合约):焦元/吨2,2002,0001,8001,6001,4001,2001,00080001-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3001-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-2324-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-0925-1126-01图23：高炉开工率 图24：石油沥青开工率90 602021202420222025202120242022202520232026202120242022202520232026804075307020656001-0101-2202-1203-0401-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-2301-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-233.3投资地产相关图25：100大中城市--成交土地占地积 图26：30大中城市—商品房成交面积 2021 20212024 20222025 202320266000

万㎡ 2021 2022 20232024202520266002024202520265000

5004000 40030002000 2001000 10001-0101-2202-1203-0401-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-2301-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23图27：二手房出售挂牌价指数 图28：房屋竣工面积累计值2014.12.29=10021020019018017016015001-0101-2201-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23

2021 2022 20232024 2025 2026

万1200001000008000060000400002000001-0101-2201-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23

2021 2022 2023 2024 20253.4出行消费相关图29：地铁客运量 图30：电影票房收入万人次12001000800600

北京 上海 广州 深圳

万元 2021 2022 2023 20242025 202420252026700000600000500000400000400200

30000020000022-072-103-013-043-073-104-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-01022-072-103-013-043-073-104-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-0101-2201-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0808-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23图31：乘用车零售量 图32：国内执行航班数量辆 2021 2022辆 2023 2024

2021 2022 2023架次16000014000012000010000080000600004000001-0101-2201-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23

2025 2026

1200001000008000060000400002000001-0101-2201-0101-2202-1203-0403-2504-1505-0605-2706-1707-0807-2908-1909-0909-3010-2111-1112-0212-23

2024 2025 2026风险提示场出现调整；场出现调整。债券投资评级说明利率债：以报告日后的3个月内利率债净价涨跌幅为评级标准，定义如下：信用债：以报告日后的3个月内信用债净价涨跌幅为评级标准，定义如下：可转债：以报告日后的3个月内转债价格相对于中证转债指数涨跌幅为评级标准，定义如下：增持：转债表现强于中证转债指数；中性：转债表现与中证转债指数持平；减持：转债表现弱于中证转债指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。建议：投资者买入或卖出相关债券取决于机构/个人的实际情况及相应策略需求，如当前持仓结构、资金流动性需求等其他需要考虑的因素