2026年二季度A股盈利驱动行情有望徐徐展开

核心结论：价格变化显著，盈利预期向好，坚守泛AI与涨价两大链条经历过调整后，伴随2026Q2价格显著改善、增长预期向好，叠加外部扰动缓释，市场有望展开由盈利支撑的第二阶段上涨行情。一是伴随重大项目开工和预算内投资、超长期特别国债和新型政策性金融工具等资金持续落地，投资端发力提振有效需求在二季度将有所体现；二是PPI二季度大概率回正进一步推动全社会信心回暖。与此同时，盈利向好有望由点及面展开。三是美伊等地缘冲突不容忽视，但考虑到中期选举等因素，存在阶段性缓释或长期化可能，对市场冲击有望减弱。因此市场经历过调整后，在预期改善、盈利支撑和外部风险缓释的共同作用下，有望展开第二阶段上涨的行情。配置上，上涨驱动由估值切换到业绩，重点把握两条主线：①业绩有望再上台阶的泛AI产业链；②涨价链条。二季度经济增长改善。二季度增长有望强于一季度、增速升至4.8%，投资端重大项目开工发力提振有效需求，PPI回正价格水平改善，出口维持较高景气。国内政策基调偏暖、符合预期。“两会”政策符合市场预期，4月政治局会议大概率延续“两会”定调，重点关注价格和中美关系的表述变化。若特朗普访华，有望形成一些会谈成果，短期有利于中美关系边际改善。外部不确定性仍存，但改善概率更大。美伊冲突等地缘风险存长期化可能，但美方出于中期选举等考虑，也可能阶段性缓和，对市场冲击减弱。大势研判配置逻辑①算力基建作为本轮产业周期的核心支撑，其具有无可替代和争议的中心地位；随着算力的不断搭建②算力配套的需求也呈现非线性增加，具备高景气和业绩高增长；③应用端偶见热门应用落地也会带动主题性机会且容易承接内部扩散或补涨，如机器人、游戏、软件等。①美伊等地缘冲突持续制约原油运输供给，对下游化工品油制品进行成本传导涨价。②算力带来海外巨大储能配套需求。③机械设备中工程机械受益海外出口需求。地缘冲突等事件催化军品出口预期。泛AI产业链1涨价链有催化2原油及石化、基础化工、储能链（绿电/电池/能源金属/工业金属/锂电材料/电网设备等）、机械设备等、军工算力、算力配套、应用风险提示：相关预测存在方向性偏差；历史复盘的局限性和学习效应；国内经济下行压力超预期；地缘冲突再起或全面升级；美国经济超预期下行等。目录政策：内部积极且稳定，外部谨慎且多变增长：价格改善明显推动预期向好1市场：盈利驱动的第二阶段行情何时开启？配置：泛AI产业链与涨价链234增长：投资端逐步发力，增速企稳回升，。，。注：除社融外，其余数据均为当季同比。2026Q2增长较一季度将有所改善，且微幅上调全年增长预判，依次源于价格、出口和投资的预期改善。从高频数据看，1-2月并未见到投资端和消费端等内需层面明显的边际改善，春节假期较往年增加一天对生产端也形成拖累，因此维持一季度增速为全年低点的判断。二季度增长有望强于一季度，一是伴随“两重”和“十五五”规划重大项目开工，预算内投资、超长期特别国债和8000亿新型政策性金融工具等资金持续落地，投资端逐步发力提振有效需求；二是维持年报中PPI二季度回正的判断，价格回升势头持续巩固推动全社会信心回暖。预计2026年Q1、Q2的GDP增速分别为4.3%、4.8%。边际变化最突出的是PPI（季度平均）回正。上半年GDP增速逐季回升 预计2026年二季度增速逐步回升4.34.854.6765432102023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1(E)2026Q2(E)2026Q3(E)2026Q4(E)实际GDP同比（单位：%）实际GDP同比（E，单位：%）类别2026全年

2025全 2026Q4 2026Q3(E) 年 (E) (E)2026Q2(E)2026Q1(E)增长GDP4.7%5.0%4.6%5.0%4.8%4.3%消费社会零售3.8%3.7%4.2%4.1%3.3%3.8%投资固定资产投资2.3%-3.8%2.4%2.6%7%1%制造业投资4.1%0.6%4.0%4.1%4.2%4.5%基建3.1%-2.2%6%6.4%3.1%0.8%房地产投资-8.3%-17.4%-7.2%-8.1%-10.0%-7.1%外贸出口4.7%5.5%8%4.0%4.3%9.4%通胀CPI（季度平均）4%0.1%7%3%7%0%PPI（季度平均）1%-2.6%3%7%8%-0.7%PPI回正可能成为二季度最大的边际变化。今年1-2月，在能源与有色金属等原材料回升等多重因素影响下，PPI连续两个月环比实现0.4%较快增长，叠加美伊冲突等推动石油价格快速上涨，我们之前判断的二季度PPI回正已在逐步兑现。目前来看，低基数影响下二季度PPI回正难度较小，以2024年12月=100、各月环比计算定基指数预测2026年PPI同比走势，即使2026年3月至12月PPI环比均为0（即价格环比零增长），二季度PPI也能够回正。PPI回正可能成为二季度最大的边际变化，。1-2月年初PPI环比快速上行奠定PPI回正的坚实基础，。注：以2024年12月=100、各月环比计算定基指数，测算PPI同比变化。-4-20242025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-072026-092026-11PPI:当月同比（单位：%）PPI:当月同比（假定月环比为0，单位：%）PPI:当月同比（假定月环比为0.1%，单位：%）PPI:当月同比（假定3月环比为0.4%、之后为0%，单位：%）3210-1-2-3-42025-12025-22025-32025-42025-52025-62025-72025-82025-92025-102025-112025-122026-12026-22026-3(E)2026-4(E)2026-5(E)2026-6(E)2026-7(E)2026-8(E)2026-9(E)2026-10(E)2026-11(E)2026-12(E)石油价格飙升，二季度PPI大概率回正PPI当月同比（单位：%） PPI当月同比(E，单位：%)PPI回正的重要支撑来自于美伊冲突推动原油价格上涨，。PPI回正的重要支撑来自于美伊冲突推动原油价格上涨。当前，美伊冲突悬而未决，原油价格恐继续维持高位运行，供应链中断风险可能持续带动其他有色金属等大宗商品价格上涨。假定布伦特原油价格上涨并保持在100美元/桶，我们测算其对PPI的影响如下：①从同比看，布伦特原油价格保持在100美元/桶对应同比价格涨幅为33%-61%，采用2008年1月至2026年2月同比数据进行线性回归测算，可得石油和天然气开采业PPI同比将升至6.6%-26.9%，总PPI同比将提升1至4.1个百分点。②从环比看，布伦特原油价格环比涨幅在30%左右，采用2008年1月至2026年2月环比数据进行线性回归测算，对应3月PPI环比提升0.4个百分点，支撑PPI加速回正。2008年以来PPI同比走势和油价同比高度相关 PPI环比于油价环比关联度同样较高，。200150100500-50-100151050-5-102008-012008-112009-092010-072011-052012-032013-012013-112014-092015-072016-052017-032018-012018-112019-092020-072021-052022-032023-012023-112024-092025-07PPI:当月同比（左轴，单位：%）PPI:石油和天然气开采业:当月同比（右轴，单位：%）布伦特原油期货结算价月均值同比（右轴，单位：%）3020100-10-20-30-40-503210-1-2-3-42008-012008-112009-092010-072011-052012-032013-012013-112014-092015-072016-052017-032018-012018-112019-092020-072021-052022-032023-012023-112024-092025-07PPI:环比（单位：%）布伦特原油期货结算价月均值环比（单位：%）油价向消费端传导，对CPI拉动由负转正。油价对CPI拉动分为两条路径，一是直接通过交通和通信项下的交通工具用燃料，带动CPI上涨；另一条路径是通过能源涨价链条传导至消费品，再作用于CPI提升，但取决于成本向下游转嫁的能力、存在不确定性。假定布伦特原油价格保持在100美元/桶对应同比价格涨幅为33%-61%，采用2008年1月至2026年2月同比数据进行线性回归测算，可得交通和通信PPI同比将升至0.9%-2.3%，对CPI同比的拉动（考虑交通和通信支出权重）大致为0.14至0.33个百分点，相比于2025年月均-0.3的拖累发生明显改变。油价向消费端传导，交通和通信项对CPI拉动由负转正，。油价拉通CPI交通和通信分项，。200150100500-50-100-10-505102008-012008-112009-092010-072011-052012-032013-012013-112014-092015-072016-052017-032018-012018-112019-092020-072021-052022-032023-012023-112024-092025-07CPI:交通和通信:当月同比（右轴，单位：%）CPI:交通和通信:交通工具用燃料:当月同比（单位：%）布伦特原油期货结算价月均值同比（右轴，单位：%）2.52510.50-0.5-12025-12025-22025-32025-42025-52025-62025-72025-82025-92025-102025-112025-122026-12026-22026-3(E)2026-4(E)2026-5(E)2026-6(E)2026-7(E)2026-8(E)2026-9(E)2026-10(E)2026-11(E)2026-12(E)CPI延续温和回升态势，保持在1%上方CPI当月同比（单位：%） CPI当月同比(E，单位：%)食品价格回升、服务价格保持稳定，亦对CPI形成正向拉动。①食品价格有望延续温和回升态势。其中，尽管生猪产能去化缓慢，猪肉价格有波动，但产能去化大方向不变，有望支撑猪肉价格温和改善；2025年末，商务部对牛肉进口实施配额管理，超过配额进口在现行适用关税税率的基础上加征55%关税，带动牛肉价格回升。②服务类价格整体保持稳定。2025年以来，核心CPI仅在两个月份环比为负，价格水平整体保持回升态势。因此，核心CPI重回上升通道、食品价格回升、能源价格有望明显改善，共同支撑CPI向好。食品价格回升、服务价格保持稳定，亦对CPI形成正向拉动生猪产能缓慢去化，支撑价格温和改善，。2025年以来核心CPI环比仅个别月份为负，。0.80.60.40.20-0.2-0.4-0.6-0.82023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-01核心CPI环比（单位：%）15002000250030003500400045005000706050403020102017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-012026-07

猪肉平均价（左轴，单位：元/公斤）能繁母猪存栏量（滞后9个月，逆序、右轴，单位：万头）出口：景气延续，但维持增速略低于去年的判断，。注：选取2016-2025年，剔除2020-2022年三年存在疫情扰动的年份。，。出口维持较高景气，但维持今年出口增速略低于去年的判断。1-2月出口同比增速高达2 8%，一方面全球制造业景气度有所回升、外需偏强，另一方面今年春节偏晚、按照历史规律来看将导致一季度出口向1-2 中，超高增速不具备可持续性。选取2016-2025年3月出口额较1-2月累计出口环比增速来看，随着春节后复工日向后推移，环比增速将明显下降（对应1-2月出口额提升、3月出口额下降）。2026年春节偏晚，首个复工日为当年第55日，是2016年以来最晚的一年（次晚的一年为2018年第53个自然日），按照历史规律环比测算，则3月出口同比降幅大致在-10%左右。考虑到当前地缘政治冲突以及美国关税政策的不确定性依然较高，去年“抢出口”带来的高基数效应，维持今年出口增速略低于去年的判断。历史上看，春节越靠后，一季度出口越向1-2月集中 全球制造业景气度回升y=-0.0054x+

0.775145%50%55%60%65%3月出口环比1-2月（单位：%）40%20 25 30 35 40 45 50 55春节后首个工作日为开年第几个工作日（单位：日）春节后复工日（日历日）与3月出口（环比）线性

(春节后复工日（日历日）与3月出口（环比）)54535251504948474612512011511010510095902022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-12出口数量指数(HS2)（MA3，左轴，单位：指数点）全球:摩根大通全球制造业PMI（右轴，单位：指数点）消费：延续缓慢内生修复居民消费延续缓慢内生修复。2026年上半年消费品“以旧换新”财政补贴规模继续较2025年下半年回落，单季度从690亿元下降至625亿元。同时，根据发改委、财政部《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》调整优化补贴标准，在保持汽车补贴上限不变的基础上，将定额补贴调整为按车价比例进行补贴；家电以旧换新调整为补贴1级能效或水效产品，补贴产品售价的15%（此前为1级20%、2级15%），单件补贴上限为1500元（此前为2000元）。政策支持力度边际减弱，但居民收入信心在2025年整体上温和回暖，表明当前居民消费有望延续缓慢内生修复态势，考虑去年二季度社零基数较高，预计Q1、Q2增速分别为3.8%和3.3%。居民收入信心指数2025年温和回暖，。，。3.83.34.14.21210864202023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1(E)2026Q2(E)2026Q3(E)2026Q4(E)上半年高基数拖累社零增速社零当季同比（单位：%） 社零当季同比（E，单位：%）1401301201101009080702019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-122024-042024-082024-122025-042025-082025-12中国:消费者预期指数（单位：指数点）中国:消费者信心指数:就业（单位：指数点）中国:消费者信心指数:收入（单位：指数点）房地产：春节后成交偏弱，房贷利率实际成本较高，。注：实际房贷利率等于房贷利率减去货币基金收益率。春节后成交偏弱，房贷利率实际成本较高。央行城 储户调查中未来房价预期看上涨的受访居民占比从2024年的12.5%下降至8.5%，而预期看下跌的受访居民占比从2024年的2 1%上升至25.6%，受房价持续下跌影响购房者观望情绪较为浓厚、拖累购房意愿。同时，2025年以来个人住房贷款加权平均利率维持不变

而同期货币基金收益率持续下降，相对于理财产品而言，实际房贷利率有所回升。据测算，实际房贷利率已从2025年中的

6%左右回升至2025年末的2%左右，相当于2023年末水平。预计房地产市场延续下行，上半年房地产投资在-9%左右。春节后，30个大中型城市成交量弱于往年 房贷利率实际成本延续回升01002003004005001

3

5

7

9

11

13

15

17

19

21

23

25

27

29

31

33

35

37

39

41

43

45

47

49，。2026（单位：万平方米） 2025（单位：万平方米）2024（单位：万平方米）024682014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-062025-12实际房贷成本（单位：%）个人住房贷款加权平均利率（单位：%）货币基金7日年化收益率（以微信理财通为例，季平均值，单位：%）目录政策：内部积极且稳定，外部谨慎且多变增长：价格改善明显推动预期向好1市场：盈利驱动的第二阶段行情何时开启？配置：泛AI产业链与涨价链234政策结论：内部积极且稳定，外部谨慎且多变走势预判海外扰动特朗普访华鉴于决策层对于一季度经济增速压力已有充分预期，预计4月末中央政治局会议整体基调、政策举措与“两会”保持一致。4月政治局会议可能影响略偏多。潜在边际变化是对于价格表述是否发生变化。①“两会”：政策基调积极偏暖，政策力度与举措基本符合市场预期。②4月政治局会议：预计整体基调、政策举措与“两会”政府工作报告保持一致，延续积极偏鼓励态度，略超预期的地方可能出现在价格相关的表述。若外部形势变化超预期，政策也可能加码。③外部风险：美伊冲突地缘政治风险冲击恐长期化，但特朗普出于中期选举、通胀管控的因素，可能放缓军事行动，带来外部风险缓释。但美国通胀水平回升推动美联储进一步鹰派，可能对美股形成抑制，进而通过风险偏好向A股传导。此外，若特朗普访华，参照去年的情况看双方形成一些会谈成果概率较大，整体上有利于中美关系短期阶段性缓和。美方出于中期选举、通胀管控的因素，可能放缓军事行动，美伊冲突长期化但再升级概率低。通胀压力抬升，推动美联储进一步鹰派。存在不确定性。美伊冲突不再升级或长期化、对市场冲击减弱，但时间点不确定。美联储转鹰，但强度不确定。据路透社和彭博社消息，白宫官员表示，美国总统特朗普计划于3月31日至4月2日访问中国。但中方对具体行程暂未给出明确回应，故还存在不确定性。略偏多。参照去年的情况看双方形成一些会谈成果概率较大，整体上有利于中美关系短期边际改善。国内政策基调：力度符合预期，注重释放投资潜力，争取更好结果，历年政府工作报告，。注：2023年10月末发行的按照特别国债管理的1万亿国债计入实际使用的2024年。2026年宏观经济政策：基本符合预期，短期更加倚重投资。政府工作报告明确2026年发展主要预期目标中，只有GDP增速目标“4.5%-5%”较去年“5%左右”有所下调，其余与上年保持一致，符合市场预期。宏观政策力度较2025年基本持平、略有增长。其中，2026年财政政策较2025年略有增长，注重优化结构；货币政策延续适度宽松定调，主要依靠结构性工具发力。注重“充分挖掘释放有效投资潜力”，投资端成为2026年促发展、调结构的主要抓手。①中央预算投资7550亿元、较去年提高200亿元。②发行新型政策性金融工具8000亿元、较去年提高3000亿元。发改委表示2025年5000亿新型政策性金融工具拉动投资7万亿元，因此今年节奏提前、更大规模的新型政策性工具有望对投资端注入新动力，叠加“十五五”开局之年重大工程项目推动实施，有望实现中央经济工作会议提出的“投资止跌回稳”的目标。2026年财政工具规模仅较2025年小幅增长 2025年新型政策性金融工具带动投资超7万亿元投放机构新型政策性金融工具规模（单位：亿（单元）带动项目投资位：万亿元项目数量（单位：） 个）国家开发银行25003.851054中国进出口银行10003360农业发展银行15009388合计50007.081502新华社，。3.374.884.065.665.893.653.83.94.44.45101502022 2023 2024 2025 2026特别国债（单位：万亿元）地方政府专项债（单位：万亿元）超长期特别国债（单位：万亿元）财政赤字（单位：万亿元）“两会”精神学习：总量目标下调2026年起草组负责人解读经济主题新闻发布会预期目标“主要考虑是开局之年为调结构、防风险、促改革留出空间，为后期更好发展打牢基础”。政府工作报告“十五五”时期2026年目标：较2025年“5%左右”下调、更加务实。“十五五”：与“十四五”规划保持一致，但底线目标明确。2026-2035年增速的底线目标在党的二十届四中全会《建议》学习辅导百问中已作详细论述，即考虑人口因素后“十五五”和“十六五”GDP需要年均增长4.17%。兼顾了需要与可能：充分考虑今年要为调结构、防风险、促改革留出空间。与2035年远景目标总体衔接，未来十年我国经济年均增长4.17%以上就可以实现这个目标。与我国增长潜力匹配，国内外经济组织、智库测算吻合。区间目标，既为应对各种不确定因素留有空间，也有利于各地因地制宜制定本地区增长目标。“在实际工作中努力争取更好结果”，展现了积极进取的目标导向和政策取向5个方面20项主要指标：经济发展3项、创新驱动3项、民生福祉7项、绿色低碳5项指标、安全保障2项。其中，经济增长目标确定为“国内生产总值增长保持在合理区间、各年度视情提出”（与“十四五”一致）实现目标有坚实的基础：从总量规模看，去年经济总量已经超过140万亿元，迈上了新台阶（超大规模优势）。从创新能力看，创新成果和重大突破全球瞩目，说明我国发展动能更足。制度优势充分发挥，坚定、灵活、有效应对了来自各方面的风险和挑战。2026年政府工作报告、国务院新闻办吹风会《政府工作报告》起草组负责人沈丹阳解读、“两会”经济主题新闻发布会，。“两会”精神学习：“十五五”规划具体指标的变化与“十四五”基本一致，指标未变，力度略有调整

增加非化石能源占能源消费量比重（替代单位GDP能耗），更注重碳达峰目标优良水体比例（目标表述调整）增加每千人注册护士数养老机构护理型床位占比73%（替换基本养老保险参保率）3岁以下婴幼儿入托率提高6%（替换托位数）“十五五”具体指标的变化“十四五”规划、“十五五”规划，。“两会”精神学习：“十五五”重大战略任务突出体现四方面突出推动高质量发展规划定位：承前启后；发展导向：紧扣高质量发展，注重“结构优化、质量提升；任务安排：部署16个方面重大战略任务，特别是针对性提出一体推进教育科技人才发展、坚持投资于物和投资于人紧密结合、促进区域联动发展等许多创新举措。同时，提出6个方面109项重大工程，包括雅下水电工程、三峡水运新通道、卫星互联网等一系列基础性标志性项目。价值取向：坚持人民至上，注重“实实在在、富有实效”，尽力而为、量力而行，扎实推进全体人民共同富裕。发展新质生产力是高质量发展的内在要求。《纲要》强调科技创新的引领作用，着眼巩固壮大实体经济根基，构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系。着眼高水平科技自立自强，加强原始创新和关键核心技术攻关，深入推进数字中国建设，数字经济核心产业增加值占国内生产总值比重达到12.5%。着眼建设美丽中国，持续深入推进污染防治攻坚和生态系统优化，加快形成绿色生产生活方式，确保碳达峰目标如期实现。2.突出做强国内大循环在外部环境复杂严峻的情况下，必须坚持扩大内需这个战略基点。《纲要》着眼增强国内大循环内生动力和可靠性，坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合，大力提振消费，促进居民消费率明显提高，扩大有效投资。着眼充分释放我国超大规模市场红利，纵深推进全国统一大市场建设，破除地方保护和市场分割。着眼增强高质量发展动力，充分激发各类经营主体活力，加快完善要素市场化配置体制机制。着眼畅通国内国际双循环，统筹用好全球要素和市场资源。4.突出统筹发展和安全安全是发展的前提，发展是安全的保障。《纲要》贯彻总体国家安全观，着眼推进国家安全体系和能力现代化提出多项任务举措。增强粮食、能源资源等供给保障能力，粮食综合生产能力达到

45万亿斤左右，能源综合生产能力达到58亿吨标准煤。统筹推进房地产、地方政府债务、地方中小金融机构等风险有序化解。提高公共安全治理水平，有效维护社会安全稳定。3.突出推进全体人民共同富裕中国式现代化是全体人民共同富裕的现代化。《纲要》着眼建设生育友好型社会……办好人民满意的教育……加快建设健康中国和体育强国……积极应对人口老龄化……促进高质量充分就业……缩小区域差距和城乡差别，加快农业农村现代化，持续巩固拓展脱贫攻坚成果，优化重大生产力布局，深入推进以人为本的新型城镇化。着眼促进人民精神生活共同富裕。2026年政府工作报告，。“两会”精神学习：保持政策力度，符合市场预期财政政策：赤字率不变、增量主要来自名义GDP增长，总体规模较2025年略有增长，注重优化结构。货币政策：延续适度宽松定调，结构性工具值得关注。财政政策货币政策政策基调“积极有为”如何体现：①力度和规模比较大。赤字率延续是历史上比较高的水平……新增政府债务总规模达到了1

89万亿元（创历史新高）……货币政策加力扩围实施好新型政策性金融工具等。②更加注重精准有效。财政深化零基预算改革，花到更有用的地方去；进一步优化支出结构。货⚫

③突出政策创新。比如新创设了1000亿元的财政金融协同促内需专项资金。政策基调:更加积极赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元（增加2300亿元）超长期特别国债 3万亿元（持平）、地方政府专项债券4.4万亿元（持平）、特别国债3000亿元（下降2000亿元）政策基调：适度宽松促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量优化创新结构性货币政策工具，适当增加规模促进社会综合融资成本低位运行币政策也将优化结构性政策工具。

⚫在资金规模上，政策力度给足；更体现在强化政策协同上，效应进一步放大。①财政与金融等宏观政策协同；②改革创新与政策支持协同（例如转移支付等）；③各项支出安排相互协同（优化结构）。①数量型工具：逆回购、中期借贷便利（MLF）、买卖国债等多种公开市场操作工具。②强化利率政策执行和监督，对于一些不合理的、容易削减货币政策传导的市场行为加强规范。2026年政府工作报告、国务院新闻办吹风会《政府工作报告》起草组负责人沈丹阳解读、“两会”经济主题新闻发布会，。起草组负责人解读经济主题新闻发布会政府工作报告“两会”精神学习：产业政策——投资与消费投资：注重“充分挖掘释放有效投资潜力”，投资端成为2026年促发展、调结构的主要抓手。消费：商品消费支持力度较去年边际回落，对服务消费的重视程度提升。投资消费“加”：需求侧增加收入、供给侧增加优质产品和优质服务。“减”：加大在医疗、养老、生育养育等方面的保障力度。“乘”：以旧换新、消费贷贴息。“除”：清理各类限制性措施。聚焦新质生产力、新型城镇化、人的全面发展等重点领域……拟安排中央预算内投资7550亿元，安排8000亿元超长期特别国债资金用于“两重”建设……发行新型政策性金融工具8000亿元……落实促进民间投资的政策措施。激发居民消费内生动力和促消费政策并举……制定实施城乡居民增收计划……安排超长期特别国债2500亿元支持消费品以旧换新……设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金……实施服务消费提质惠民行动。推进“六张网”（水网、电网、算力网、新型通信网、城市地下管网、物流网）和重点领域（综合立体交通设施，消费、低空、“人工智能+”、教育医疗）建设，初步估算投资将超过7万亿元。商品消费：接续消费品以旧换新、推进消费“三新”（新业态新模式新场景）试点。服务消费：交通、家政、网络视听、旅居、汽车后市场、入境消费等6个重点，演出、体育赛事、体验式服务3个潜力。充分发挥政府资金的引导（政府投资资金5万亿）和“十五五”重大项目牵引作用。促进场景开放来激活投资，如完善民企参与重大项目建设。深化改革来激活释放投资潜力，如优化放宽服务业准入。2026年政府工作报告、国务院新闻办吹风会《政府工作报告》起草组负责人沈丹阳解读、“两会”经济主题新闻发布会，。起草组负责人解读经济主题新闻发布会政府工作报告“两会”精神学习：产业政策——科技重点是六大新兴支柱产业（集成电路、航空航天、生物医药、低空经济、新型储能、智能机器人）和六大未来产业（量子科技、生物制造、绿色氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、6G）。科技优化提升传统产业。培育壮大新兴产业和未来产业。……打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业。……培育发展未来能源、量子科技、具身智能、脑机接口、6G等未来产业。扩能提质服务业。壮大科技服务市场……发展金融、现代物流、知识产权、检验检测等生产性服务业……促进生活性服务业高品质、多样化、便利化发展。打造智能经济新形态。重点打造：六大新兴支柱产业：集成电路、航空航天、生物医药、低空经济、新型储能、智能机器人，2025年产值接近6万亿，预计到2030年有望扩大到十万亿以上。六大未来产业：量子科技、生物制造、绿色氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、6G。现在的未来产业，可能就是明天的新兴支柱产业。针对不同类型服务业的特点，明确差异化（生产性、生活性）的发展方向，重点有三个方面：技术赋能、政策保障（财政金融）、改革开放。打造智能经济新形态：①拓展规模化应用，努力使“人工智能+”加得更快速。②深化开源开发，培育一批优质的开源项目，降低中小企业应用大模型的成本。③打牢AI发展的底座（基础设施、大模型能力和算力能力、生态）。2026年政府工作报告、国务院新闻办吹风会《政府工作报告》起草组负责人沈丹阳解读、“两会”经济主题新闻发布会，。起草组负责人解读经济主题新闻发布会政府工作报告“两会”精神学习：民生与资本市场民生：全方位发力，更大力度保障和改善民生。资本市场：深化改革引领下，提高直接融资比重、健全中长期资金入市、稳定资本市场仍是主要方向。民生促进高质量充分就业。推动教育公平与质量提升。强化基本医疗卫生服务。加强社会保障和服务。（养老、生育）更好满足人民群众精神文化需求。资本市场持续深化资本市场投融资综合改革，进一步健全中长期资金入市机制，完善投资者保护制度，拓展私募股权和创投基金退出渠道，提高直接融资、股权融资比重。109项重大工程中，将解决人民群众急难愁盼问题作为重点（“一老一小”、基层医疗服务、职业技能培训等领域）。设置3岁以下婴幼儿入托率提高指标，综合反映托育需求的满足程度。深化创业板改革，进一步突出创业板功能定位，更好支持包括新兴产业、未来产业在内的实体经济高质量发展。优化再融资机制。进一步在制度规则层面，优化再融资审核教育：继续实施学前一年免费教育政策，增加普通高中学位供给。医疗：加强基层用药衔接，支持创新药发展。社会保障：稳妥有序推进职业伤害保障试点扩围。就业：高校毕业生、农民工、困难人员都是就业工作的重点，其中年轻人是重中之重。注册机制，着力提高便利度。2026年政府工作报告、国务院新闻办吹风会《政府工作报告》起草组负责人沈丹阳解读、“两会”经济主题新闻发布会，。起草组负责人解读经济主题新闻发布会政府工作报告4月政治局会议精神预判：总基调平稳，关注价格和中美关系的边际变化，。注：名义GDP增速预期为当年名义GDP预期（赤字目标/赤字率目标）相对于上年实际GDP计算增速。2.GDP平减指数预期等于名义GDP增速预期减去实际GDP增速目标（区间取中间值）。预计4月中央政治局会议总基调平稳。鉴于决策层对于一季度经济增速压力已有充分预期，预计4月末中央政治局会议对一季度经济运行定调，以及后续政策总基调、货币、财政、产业政策等都和“两会”保持一致。核心关注对于价格的表述是否发生变化。若特朗普访华，则可能给中美关系带来短期的边际改善。关于特朗普访华与否及其具体议程中方暂未明确回应，但在3月9日外交主题记者会上中央政治局委员、外交部长王毅表示“今年确实是中美关系的大年，高层交往的议程已经摆在我们的桌面上，现在需要做的是双方为此作出周密的准备，营造适宜的环境，管控存在的分歧，排除不必要的干扰”。因此，我们认为，若特朗普访华，中美关系短期可能有边际向好变化（如会谈成果等），但长期斗争格局不改。政府工作报告隐含的GDP平减指数回正 银行净息差处于历史低位，对宽货币形成掣肘，。300%250%200%150%100%50%0%2010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032019-122020-092021-062022-032022-122023-092024-062025-032025-12商业银行净息差（单位：%）股份制商业银行净息差（单位：%）0.293210-1-2-3-41086420202120222023202420252026政府GDP平减指数预期（右轴，单位：%）政府名义GDP增速预期（左轴，单位：%）美伊冲突悬而未决，地缘冲突依旧是外部重要的扰动因素，。注：伊朗军事打击国家包括以色列、巴林、科威特、卡塔尔、阿联酋、沙特、约旦、伊拉克、阿曼。，。注：伊朗军事打击国家包括以色列、巴林、科威特、卡塔尔、阿联酋、沙特、约旦、伊拉克、阿曼。美伊冲突悬而未决，对市场的扰动何时能减缓还有待观察。当前，伊朗方面明确表示不会“无条件投降”，而美国方面对伊朗彻底无核化的要求被伊方明确拒绝，因此短期来看美伊冲突走向仍有较大的不确定性，二季度地缘冲突依旧是外部重要的扰动因素。结合当前双方表态看，美伊冲突可能随着时间推移像俄乌冲突一样演化为双方阶段性“停火”，但也无法排除冲突进一步升级的可能性，前者概率大于后者。美伊冲突的影响主要在两个方面：一方面，美伊冲突悬而未决，加剧地缘冲突风险担忧，抑制全球资本市场风险偏好。另一方面，如霍尔木兹海峡运输持续中断，引发原油等大宗商品供应链中断风险，全球通胀叙事逻辑强化美联储偏鹰预期，通过流动性抑制全球资本市场。美伊冲突对原油供应影响高于俄乌冲突 美伊冲突涉及国家石油出口占比较高0%10%20%30%40%2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202431%30%29%28%27%26%25%20052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024美伊冲突涉及国家石油占比（单位：%） 美伊冲突涉及国家石油出口全球占比（单位：%）俄罗斯与乌克兰石油产量全球占比（单位：%）就二季度而言，美伊冲突引发的主要风险为全球运输链条断裂，。，。就二季度而言，美伊冲突引发的主要风险为全球运输链条断裂。尽管美伊冲突可能对中东地区原油供应产生扰动，但除非冲突进一步升级为局部战争爆发，否则短期内（仅就二季度而言）全球范围内石油供过于求大格局并未发生根本性改变，特别美国持续加大本土以及委内瑞拉石油资源开采与出口。国际能源署（IEA）预测，2026、2027年全球供给超过需求分别为87mb/d、3mb/d。因此，美伊冲突直接影响聚焦在霍尔木兹海峡中断航运的影响上（当前霍尔木兹海峡承担了全球约20%石油和天然气供应），表现为布伦特原油期货近月合约大幅度提价。如美伊冲突持续，霍尔木兹海峡运输持续中断，由于中东国家库存能力受限，可能最终倒逼部分产能闲置，改变全球供需格局。国际能源署预测2027全球石油供应过剩加剧 供应链中断担忧引发布伦特原油近月合约大幅提价-4-202450709011013020002002200420062008201020122014201620182020202220242026供需平衡（需求-供给，右轴，单位：百万桶/天）全球石油产量（单位：百万桶/天）全球石油消费量（单位：百万桶/天）全球石油产量（预测值，单位：百万桶/天）全球石油需求量（预测值，单位：百万桶/天）0-5-10-15-20-251101009080706050026-02-02026-02-04026-02-06026-02-082026-02-102026-02-122026-02-142026-02-162026-02-182026-02-202026-02-222026-02-242026-02-262026-02-282026-03-022026-03-042026-03-062026-03-082026-03-102026-03-12合约升贴水（右轴，单位：美元/桶）布伦特原油26年5月合约（左轴，单位：美元/桶）布伦特原油26年12月合约（左轴，单位：美元/桶）原油供给冲击短期内相对可控，西方国家可采用多种手段对冲，。原油供给冲击短期内相对可控，西方国家可采用多种手段对冲。如美伊冲突并未进一步升级，仅就原油运输链断裂风险而言，该风险在短期内相对可控。①美方已表示在美伊冲突期间暂缓实施对俄罗斯等国原油方面的制裁举措，从而短期内可从当前受制裁船只海上在途石油进行补充，据测算该部分石油相当于OECD国家总石油库存的13%左右。②投放石油战略储备对冲影响。在G7集团呼吁下，国际能源署决定释放石油战略储备达4亿桶、规模远高于俄乌冲突期间，释放时间有望持续数月，对石油价格上涨起到一定抑制作用。③通过多种国际手段变相向伊朗施压。当地时间3月11日下午，联合国安理会以13票赞成、2票弃权通过了安理会第2817号决议，决议要求伊朗立即停止对海湾国家的攻击，谴责伊朗任何试图关闭或阻碍霍尔木兹海峡国际航运的行动或威胁。此外，伊朗方面表示部分国家船只可以顺利通过霍尔木兹海峡。受制裁海上石油库存量约OECD国家库存的13% OECD国家战略储备虽有下降，但尚可支撑0%5%10%15%3025201510502025IEA、高盛，。2026OECD国家石油库存（不含战略储备，左轴，单位：亿桶）预估受制裁停留在海上原油库存（左轴，单位：亿桶）受制裁石油占比（右轴，单位：%）4003006005008007002015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09OECD战略储备石油（美洲国家，单位：百万桶）OECD战略储备石油（欧洲国家，单位：百万桶）OECD战略储备石油（亚太地区，单位：百万桶）特朗普出于国内支持率因素考虑，势必加大对石油价格的干预力度特朗普出于国内支持率因素考虑，势必加大对石油价格的干1960年以来竞选连任失败总统均面临通胀水平高企，。，。预力度。从历史上看，油价上涨往往对应美国通胀高企，提高居民部门生活压力，成为影响支持率的重要因素。1960年以来竞选连任失败的总统（除特朗普上一任期外）均面临通胀水平较高的问题（其中里根总统任期内通胀水平较高但通胀水平持续回落），因此出于国内支持率因素考虑，特朗普政府将加大对油价干预力度。历史上看，油价上涨与美国通胀高企基本同步-1000100200300-505101998-011999-052000-092002-012003-052004-092006-012007-052008-092010-012011-052012-092014-012015-052016-092018-012019-052020-092022-012023-052024-092026-01美国CPI同比（左轴，单位：%）美国核心PCE同比（左轴，单位：%）OPEC一揽子原油价格月均值（同比，右轴，单位：%）美国总统姓名任期起始年份任期结束年份任期时长（年）任期内美国平均CPI水平备注约翰・F・肯尼迪19611962213遇刺身亡林登・B・约翰逊1963196862.36-理查德・尼克松1969197355.01因水门事件辞职杰拉尔德・福特1974197638.66竞选连任失败吉米・卡特1977198049.73竞选连任失败罗纳德・里根1981198884.66（通胀水平整体下降）乔治・H・W・布什1989199244.38竞选连任失败比尔・克林顿1993200082.6-乔治・W・布什2001200882.84-巴拉克・奥巴马20092016838-唐纳德・特朗普2017202049竞选连任失败约瑟夫・拜登2021202444.95竞选连任失败唐纳德・特朗普2025--2.69-中长期通胀预期抬升，美联储货币政策路径恐进一步收紧凯文·沃什更加注重通胀管理CME，。更新日期：2026年3月12日。华尔街见闻，。中长期通胀预期抬升，美联储货币政策路径恐进一步收紧。下一任美联储主席提名官员凯文·沃什的政策主张中对于通胀高度重视，强调抗击通胀是央行的责任、通胀与就业之间不存在取舍（即就业走弱并非弱化通胀约束），降息的前提条件为美国关税对通胀的冲击不具备可持续性、AI带动价格水平中长期回落。因此，如油价维持中高水平抬高中长期通胀预期，则不满足凯文·沃什的降息条件，预计美联储大概率Q2不降息，全年降息幅度难超25BP。市场押注美联储全年大概率降息25BP会议时间联邦基金目标利率区间概率（单位：%）2.25-2.502.50-2.752.75-3.003.00-3.253.25-3.503.50-3.752026/3/19498.62026/4/300.19.890.12026/6/182.630.766.62026/7/300.68.237.953.32026/9/170.12.415.44

640.42026/10/290.54.2194

534.92026/12/100.147.824.439.926.5场合下一任美联储主席提名人凯文·沃什观点胡佛研究所访谈通胀是政策选择的结果（inflation

is

a

choice）2.通胀其实就是因为政府支出的过多、印钱过多(Inflation

iscausedwhengovernmentspendstoomuchandprintstoomuch.)3.央行可以选择实现任何它想达到的价格与通胀水平（TheCentralBankcanhitanypricelevelthatitwants,anyinflation

levelthatit

wants.）媒体公开采访美联储确实处在抗击通胀的最前线——至少它理应如此。这正是国会设立美联储的初衷：确保价格稳定。（The

Fed

isreallyonthefrontlinesoftheinflationfight—oratleasttheyshouldbe.That’swhatCongresscreatedtheFedtodo:ensurestable

prices.）G30/IMF演讲生产力是实现无通胀繁荣的关键。如果我们能将年均劳动生产率增长率提高哪怕1个百分点，我们就能在一代人的时间内使生活水平翻倍——且不会引发价格不稳定。（Productivityisthekeytoprosperitywithoutinflation.Ifwecanraiselaborproductivitygrowthbyevenonepercentagepointannually,wecandoublelivingstandardsinasinglegeneration—anddosowithouttriggeringprice

instability.）《华尔街日报》专栏通胀与就业之间不存在“残酷权衡”，传统菲利普斯曲线趋于失效。（Thedogmaticbeliefthatinflationoccurswhenworkersearntoomuchshouldbe

discarded.）目录政策：内部积极且稳定，外部谨慎且多变增长：价格改善明显推动预期向好1市场：盈利驱动的第二阶段行情何时开启？配置：泛AI产业链与涨价链234结论：调整结束即盈利驱动的第二阶段行情启动的必备要素判断要素第一阶段行情（估值修复）结束即第一次良性调整启动第二阶段行情（业绩支撑）启动即第一次良性调整结束核心框架“β+3大特征”“β+α+2大特征”市场β因素√

β因素抑制风险偏好√

对应β因素确定性缓解或消除，风险偏好得以重建智能手机产业周期货政转向、流动性收紧、利率抬升货政定调延续宽松、货币供给和信贷超预期互联网产业周期内外货政偏紧导致超预期“钱荒”、短端利率飙升央行释放流动性、“钱荒”结束、利率大幅回落新能源车产业周期新冠爆发、社会停滞、美股熔断性调整疫情初步得控、内外政策不遗余力、美股止跌反转行业α因素×

无共性特征，未观察到明显利空因素√

产业周期从预期量变到业绩质变，景气爆发业绩高增换手率√

成长风格和主线行业换手率触及本轮前高√

成长风格换手率触及第一阶段结束后首次本轮前低前期涨跌幅×

无共性特征√

第一次良性调整持续1-2个月，成长风格跌幅15-20%新高或新低√

成长风格和六大成长行业同创新高×

无共性特征尾声加速及结构√

成长风格尾声加速上涨，行业表现强者恒强×

无共性特征第一阶段行情结束和第二阶段行情启动判断框架及对比根据后文结论总结而成，。其中√红色字体表示有影响，×绿色字体表示无影响，蓝色字体表示同受影响但存在区别一轮完整的成长行情节奏将经历“三阶段上涨”和“两次良性调整”，。可参考报告《那些年我们追过的成长—十六年成长占优行情全复盘》20210809&《假如成长步入调整—十六年成长良性调整行情全复盘》20210914在报告《那些年我们追过的成长—十六年成长占优行情全复盘》中，我们发现过去三轮成长产业景气周期完整行情均依次经历了“估值修复→第一次良性调整→业绩驱动→第二次良性调整→泡沫化”的三阶段上涨和两次良性调整节奏。这个过程完整反映了产业趋势从初见端倪、逐步确认的预期引导估值修复，再到产业景气全面爆发、基本面强势下的业绩支撑，最后到赚钱效应累积下资金博弈、情绪极致化演绎下泡沫化的依次演绎顺序。除三个主要上涨阶段外，相邻两阶段的间隔期还存在两次调整。在报告《假如成长步入调整—十六年成长良性调整行情全复盘》中，我们指出这两次调整并非行情终结，调整后还会再创新高，故而叫良性调整。此外这两次调整是三个阶段转换期的固定必经调整，而非是完整行情期间仅有两次调整，其他也存在多次不同程度调整，但通常