华泰证券AI重塑业务发展模式零售机构巩固竞争优势

图表索引图1：司业入元）及比 4图2：司利（）及同比 4图3：司资（）及比 4图4：司资（）及同比 4图5：司除理杠杆率 5图6：司权ROE（%） 5图7：泰券务结构部（%） 5图8：纪务收亿元及化 6图9：行务续收入增变（元） 7图10：权债成额及速化 7图南基营、利与ROE（亿） 8图12：泰券营收益计亿） 8图13：泰券价）及PB（LF） 9一、净利润稳定提升（一）营收同比+7%，归母净利润同比+7%2025年3月30日晚，发布2025年度报告。358.106.72%+80%。Q4单季度归母净利润同比+29%，环比-30%。图1：公司营业收入（元）及同比 图2：公司净利润（亿）及同比0

2020 2021 2022 2023 2024

30%营收（亿元）YOY营收（亿元）YOY20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

0

2020 2021 2022 2023 2024

30%营收（亿元）YOY营收（亿元）YOY20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%年报 年报（二）剔除后杠杆率上升至4.04，扣非ROE升至9.13%2025年，净资产（所有者权益合计）2069.96亿元，同比+7.87%；总资产10773.5亿元，同比+32.31%。剔除代理款项的杠杆倍数由2024年末的3.28上升至2025年末的4.04。图3：公司总资产（亿）及同比 图4：公司净资产（亿）及同比0

总资产亿元） YOY2016201720182019202020212022202320242025

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

0

净资产（亿元） YOY2016201720182019202020212022202320242025

25%20%15%10%5%0%年报 年报图5：公司去除代理款杠杆率 图6：公司加权ROE（%）

去除代理款项杠杆率2016201720182019202020212022202320242025

加权ROE（%）1210864202016201720182019202020212022202320242025年报 年报（三）国际业务收入占比17%据2025年分部报告，剔除出售资产影响，国际业务创收同比+23.8%至59亿元，占比总营收17%；国际业务毛利率高达61.9%。图7：业务收入结构分部（%）11%17%23%17%8%16%19%12%13%18%8%5%11%4%13%4%17%12%13%24%20%23%24%21%3%25% 9%22%8%19%9%35%3%12%9%17%11%19%55%40%49%37%37%43%49%43%41%44%80%60%40%20%0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025财富管理 机构服务 投资管理 国际业务 其它年报二、轻重资产业务均衡发展（一）零售业务显著回暖，AI引领交易服务变革证券、期货期权经纪业务方面，积极建立围绕客户财富管理新趋势下的科技平台，全面提升客户服务水平。大财富管理业务方面。公司实现财富管理业务收入158.64亿元，同比+30%。2025年公司实现经纪业务净收入91亿元，同比+41.5%。公司坚持为客户创造价值的核心导向，持续强化金融与科技双驱动的专业投资工具和策略服务体系建设，依托金融中台的专业赋能，积极构建投研服务、策略研发、客户运营等深度协同的业务发展模式，为客户提供更具专业价值、服务价值和陪伴价值的多元化财富管理服务。报告期内，持续迭代升级财富管理平台基础服务功能和增值服务效能，积极探索AI智能化建设和创新赋能升级，在行业率先推出专注交易场景的AI原生应用AI涨乐APP，着力打造AI驱动的新交易服务模式，为投资者带来更专业、更高效的体验，引领交易服务智能变革。图8：经纪业务净收入（亿元）及变化0

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 经纪业净收入 同比（，轴）

70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00-20.00-30.00年报金融产品销售方面，主要向客户提供各种金融产品销售服务和资产配置服务，相关金融产品由本集团及其他金融机构管理。公司实现代销金融产品净收入7.56亿元，同比+54%。金融产品保有数量（除现金管理产品天天发外）17,095只，金融产品销售规模（除现金管理产品天天发外）人民币6,732.56亿元，同比增长33.58%，金融产品销售业务规模有所回暖。基金投资顾问业务稳健发展，截至报告期末，业务规模人民币305.92亿元。根据中国证券投资基金业协会2025年下半年度统计数据，本公司权益基金保有规模人民币1,432亿元、非货币市场基金保有规模人民币2,099亿元、股票型指数基金保有规模人民币1,373亿元，均排名证券行业第二。资本中介业务方面，受益于A股市场信用交易活跃度提升，2025年公司资本中介业民币1,840.89161.80人民币62.85亿元、平均履约保障比例为268.16%，表外业务待购回余额为人民币98.95亿元。（二）投行业务保持头部优势，境内外协同发力202530.99亿元，同比+47.80%。（）人民币667.12AIPO2IPO项8单。债券承销业务在严格控制风险的基础上，充分利用全牌照优势，发挥股债联动的全能型业务优势，持续打造具有特色的债券产品，不断完善客户分层管理，积极培养核心客户群体，行业地位稳定。公司全品种债券主承销金额人民币14,115.20亿元，同比稳步增长。图9：投行业务手续费收入及增速变化（元） 图10：股权、债券成交额及增速变化45100.00%16000200%4035302580.00%60.00%40.00%140001200010000150%100%2020.00%800050%151050.00%-20.00%6000400020000%-50%0-40.00%0-100%2016201720182019202020212022202320242025投资银行业务手续费净收入（亿元）yoy（%，右轴）

股权承金额亿元） 债券承金额亿元股权承金额YoY 债券承金额财报 财报（三）因出售资产资管业务下滑，公募业务分化发展公司实现资管业务净收入5.20亿元，同比-83%，下滑主因出售ASSETMARK。2025年，集合资产管理业务有效落实新规转型，完成重点产品货币增强公募基金转型。集合资产管理业务合计管理集合资管计划409只，合计管理规模人民币1,355.28亿元；单一资产管理业务合计管理单一资管计划872只，合计管理规模人民币1,641.76亿元；专项资产管理业务合计管理专项资管计划299只，合计管理规模人民币2,271.48亿元；公募基金管理业务合计管理公募基金产品43只，合计管理规模人民币1,816.12亿元。27.05ROE在30%华泰柏瑞不断优化产品设计和投资策略，持续丰富产品线品类，指数类基金规模增长8,729.648,452.46（）图11：南方基金营收、净利润与ROE（亿元）0

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

30%25%20%15%10%5%0%营业收（亿） 净利润亿元） ROE（右轴）半年报（四）调整后自营投资回暖，场外衍生品业务规模回升截止2025年末，应付交易款项916亿元，同比+37%。截至25年末，收益互换业务存续合约笔数12,084笔，存续规模人民币945.69亿元；场外期权业务存续合约笔数2,374笔，存续规模人民币1,560.86亿元。实现自营投资收益118.11亿元，同比+2%。注：自营投资收益=投资收益-联营/合营企业投资收益+公允价值变动损益+利息收入中其他债权投资利息收入-卖出回购利息支出图12：自营投资收益合计（亿元）280.00230.00180.00130.0080.0030.00-20.00

投资净益（元） 其中：联营业和营企的资收益

公允价值变动损益（亿元）+其他债权投资利息收入-公允价值变动损益（亿元）+其他债权投资利息收入-卖出回购利息支出合计同比（%，右轴）2016201720182019202020212022202320242025140%130%120%110%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%年报三、盈利预测和投资建议顺周期修复叠加提升资本市场稳定性，市场活跃度有望维持高位。华泰在国际化、泛零售、大投行等维度具备较大看点，AI重构能力底座，让数据驱动的产业认知、智能化的客户服务、一体化的业务协同，成为公司最核心的竞争能力。预计公司2026-2027年归母净利润212亿元、246亿元。结合近五年历史估值在0.8x-1.4xPB，给予公司A股2026年1.2xPB估值，对应合理价值25.32元/股，给予买入评级；考虑A股/港股溢价，对应H股合理价值21.35港元/股，给予买入评级。图13：股价（元）及PB（LF）30.000 601688.SH 25.000 20.00015.00010.0005.000 0.000

收盘价1.504X1.305X1.107X0.908X0.709X四、风险提示资产负债表 单位：百万元人民币 利润表 单位：百万元人民币至12月31日2024A2025A2026E2027E2028E至12月31日 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E资产8142701077348114137812211541294412营业收入4146635810447705054655004手续费及佣金客户资金170881221738269279334580384785净收入1294814397180381988621958自有资金5065856040627116788569722经纪佣金59708576106961149612202交易性金融资产301747379240398202418112439018投行收入20973099425147975519其他债权投资1626210136448162624731009资管收入41461798212125463106投资收益（含融出资金132546186015216212241047253100公允）1685517186209032274823932长期股权投资2223723333240332475425497利息净收入27054396577078509049商誉51250250250250营业支出2589817426207212287524584负债6223778703519225729779271036602业务管理费1743416042194752173523102代理买卖证券款184587240910289093361366415570减值损失合计246594117410421367应付职工薪酬1070611403138441545016422营业利润1556918384240482767130420营业外收入与权益191894206996218806243228257810支出(216)20(265)(64)(60)归母股东权益191674206939218746243161257739利润总额1535218405237842760730360主要财务比率2024A2025A2026E2027E2028E所得税(167)2032262630483352成长能力营业收入增长13%7%25%13%9%净利润1551916373211582456027008归母净利润增长20%7%29%16%10%归母净利润1535116383211722457627026获利能力营业利润率38%51%54%55%55%综合收益16117162672175025815