价格端信号更值得关注

一、制造业价格指标显著回升PMI350%PI443月制造业PI3PI除2年3月是3PMI回5PMIPMI图1：制造业景气度季节性反弹% 制造业PMI53 2023 2024 2025 202652515049484746图2：新订单指数超过生产指数% 53 制造业PMI:生产 制造业PMI:新订单525150494847463PMIPMI的组成PMI3月主要原材料价格和出厂价格明显走高，二者剪刀差也在走阔。中东局势变化给全球能源供应链带来扰动，同时也影响了国内制造业的原材料购进成本。制造业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数都很高，分别为63.9%和55.4%，比2月上升9.1个和4.8个百分点。不仅如此，原材料购进指数比出厂价格指数足足高出8.5个百分点，这是自2022年5月以来的最高水平。我们认为，这或是原油价格上涨带来的影响，考虑到出厂价格的涨幅明显弱于原材料购进价格，后续或需关注价格剪刀差变化对企业利润的不利影响。但需要注意的是价格端剪刀差走阔可能不体现在企业整体利润率上，更多是上游和下游的分化。2022年3月、4月时，制造业价格端的剪刀差也曾一度走阔，甚至二者的差距比今年3月还高。观察制造业上、中、下游的利润率表现来看，上游原材料利润率走高，而与之形成鲜明对比的是，下游消费的利润率却走低。我们认为，若价格端剪刀差继续走阔，或对下游消费形成进一步的压制。图3：制造业的两大价格指标明显上行制造业PMI:主要原材料购进价格:MA12PPI:全部工业品:当月同比(右)制造业PMI:主要原材料购进价格:MA12PPI:全部工业品:当月同比(右)65 1160 655 150 -445 -9图4：价格端剪刀差明显走阔百分点 制造业PMI:主要原材料购进价格出厂价格9876543210%装备制造业:营收利润率 消费品制造业%装备制造业:营收利润率 消费品制造业:原材料制造业:9876543二、非制造业重返扩张PMI320.62非制造业PMI:服务业非制造业非制造业PMI:服务业非制造业PMI非制造业PMI:建筑业(右)% %51.0 545350.55250.0 515049.54949.0 48向后看，3月政府工作报告中再度强调要实施更加积极有为的宏观政策，持续扩大内需。我们认为，若4月特别国债开始发行，两重项目建设有望对建筑业PMI指标带来进一步支撑。值得注意的是，近期美伊冲突虽有所缓和但后续演化仍存不确定性，倘若油价持续高企或将对全球需求带来不利影响，或扰动国内PMI的修复进程。总体来看，一季度经济开门红可期，近期政策在逐步进入落地期，其中今年安排多项财政政策发力，扩内需政策继续推进，结构调整政策或成为重点。7：2026年财政政策安排财政政策工具规模较上年变化主要用途赤字率4%左右持平—财政赤字规模5.89万亿元增加2300亿元弥补一般公共预算收支缺口一般公共预算支出首次达30万亿元增加约1.27万亿元保民生、稳增长、促发展其中：中央预算内投资7550亿元增加200亿元投向基础设施、民生保障、科技创新等国家重点领域项目超长期特别国债1.3万亿元持平支持两重建设、两新工作等1)8000亿支持两重建设2)4500亿支持两新工作其中：250020003)500亿支持金融方面支出补充资本特别国债3000亿元较上年减少支持国有大型商业银行补充资本地方政府专项债券4.4万亿元持平重大项目、置换隐性债务、消化政府拖欠账款财政金融协同促内需专