培训课件-上市公司并购的反垄断风险防范

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COMPANIES上市公司并购的反垄断风险和防范2026年3月CONTENTS目录010302上市公司并购的经营者集中申报上市公司并购的反垄断风险未依法申报、股价波动、监管问询、交易终止等经营者集中制度、控制权认定、营业额门槛、审查流程等上市公司并购的反垄断合规建设上市公司并购的反垄断实务要点简易案件公示、分步骤交易、反收购手段、组织架构、制度建设、重点领域管理三大维度子公司/投资公司申报、多法域申报等CHAPTER01上市公司并购的反垄断风险未依法申报、股价波动、监管问询、交易终止等风险一：未依法申报未依法申报是上市公司并购需考虑的最直接反垄断风险应报未报罚款上限提高不配合调查、审查责任恢复到交易前状态50万元旧法（2008年）固定上限，威慑力有限年销售额新法（2022版）10%按销售额比例，威慑力显著增强不具有排除、限制竞争效果的，处五百万元以下的罚款首例恢复集中前状态的案例：武汉制用通医药收购山东北大高科药案风险二：股价波动风险三：监管问询大连港、营口港合并交易高通收购Autotalks交易案件背景：2023年5月，高通宣布收购以色列芯片公司Autotalks。2024年3月，由于未获得反垄断批准，高通表示放弃交易。但是，2025年6月高通在未与执法机构沟通的情况下完成收购。证监会就大连港换股吸收合并营口港事项发出问询函，要求补充披露是否需通过境内外反垄断经营者集中审查，并要求在取得批准前不得实施本次重组。监管行动：2025年10月10日，市场监管总局依法对高通公司开展立案调查。高通承认相关事实，表示积极配合调查。贤丰控股并购交易10月11日，高通股价急剧下跌，创下自8月以来最大单日跌幅。深交所就贤丰控股并购交易发出问询函，关注是否取得反垄断批准，要求公司说明交易是否符合反垄断相关法律法规的规定。上市公司充分说明交易的反垄断合规性已经成为证监会等部门的重要关注事项，未依法申报可能带来证监会等部门的监管压力。风险四：被迫放弃交易贝壳收购爱空间股权交易分析：交易介绍：上市公司并购交易不仅要评估是否触发申报，还要评估交易是否存在实质竞争问题，已经未来可以接受的附加限制性条件有哪些2023年10月，贝壳宣布拟收购空间智慧（爱空间母公司）98.08%的股权，交易对价不超过15.5亿元，预期2024年上半年完成。爱空间是家装品牌，在标准化流程和互联网运营上积累深厚。2024年12月，贝壳公告终止收购。爱空间创始人陈炜在内部信中表示："本次收购因可能产生行业垄断风险而未能通过反垄断审批"，经双方友好协商一致决定终止。事前判断错误或准备不足可能导致交易被迫放弃风险五：重要战略领域的溢出风险长和港口交易交易介绍2025年3月，长江和记实业有限公司拟将旗下系列港口业务出售给美国贝莱德财团。交易总对价为227.65亿美元，覆盖23个国家和地区的43个港口资产权益（不包括中国内地和中国香港）。该交易涉及具有重要战略意义的港口资产，在中美竞争的大背景下引发广泛关注。长和发布交易公告后，中国反垄断执法机构积极介入。分析：上市公司涉及重要战略领域（例如半导体、人工智能、能源、重要基础设施等）的并购交易，可能产生溢出风险。CHAPTER02上市公司并购的经营者集中申报经营者集中制度、控制权认定、营业额门槛、审查流程等经营者集中制度的介绍具体规则层面的影响经营者集中的制度逻辑S-C-P范式结构-行为-绩效理论S

结构（Structure）经营者集中制度的核心目的是在市场结构层面预防市场力量的高度集中，从源头上保护市场竞争秩序，实现良好的市场绩效表现•

在控制权认定上，关注集中导致市场的组织特征，包括市场集中度、进入壁垒、产品差异化等的市场结构和市场力量变化•

以结构（市场份额、集中度）为主要审查对象，兼顾对效率和创新的影响C

行为（Conduct）市场结构极大影响了企业的市场行为。通常市场结构越分散，企业竞争越激烈经营者集中制度的所有具体规则围•

对竞争问题可能附加结构性条件，绕着S-C-P范式的理论展开P

绩效（Performance）企业行为将决定市场运行的效率、公平性、创新能力等也可能附加行为性条件•

宏观经济表现对审查存在一定影响构成经营者集中的交易类型判断交易是否构成经营者集中：取决于是否取得对其他经营者的控制权或者能对其施加决定性影响（以下统称取得“控制权”）。上市公司并购交易构成集中的常见情形认购非公开发行股票12345《反垄断法》第二十五条经营者集中是指下列情形：收购方认购上市公司非公开发行股票，取得控制权或重大影响力（一）经营者合并（注：合并方当然取得被合并方的控制权）；（二）经营者通过取得股权或者资产的方式取得对其他经营者的控制权；（三）经营者通过合同等方式取得对其他经营者的控制权或者能够对其他经营者施加决定性影响。协议转让股份实际控制人/控股股东通过协议转让股份，导致控制权变更表决权委托实际控制人/控股股东将剩余表决权委托收购方行使积极控制权司法程序根据控制权形式通过拍卖、变卖、以股抵债等司法程序取得控制权消极控制权包括※包括对敏感事项的消极否决权要约收购控制权通过公开要约方式收购上市公司股份，取得控制权单独控制权根据控制权数量共同控制权取得控制权的认定：反垄断与证监的差异认定差异反垄断标准证监标准VS反垄断标准与证监会标准对控制权认定存在差异。例如是否持有（或间接支配）公司股份的表决权不是反垄断法上关键的考虑因素。侧重于对市场结构和市场力量的角度评估，需要考虑大量法律与事实因素。侧重于对公司治理结构的评估，关注实控人在公司决策中起到的作用，更多考虑法律形式。“挪威海德鲁公司通过合同取得VistaAlegre能源销售有限公司控制权案”《证券期货法律适用意见第17号》（二）共同实际控制人发行人主张多人共同拥有公司控制权的，应当符合以下条件：1．每人都必须直接持有公司股份或者间接支配公司股份的表决权；实务问题《首次公开发行股票注册管理办法》要求，首次公开发行股票并上市之前的三年（或二年），实际控制人没有发生变更。但如果仅在反垄断意义上控制权发生变更，是否受此限制？基于协议，海德鲁对目标公司业务及日常经营事项行使否决权。……交易后，海德鲁将通过合同取得对目标公司的控制权，阿特拉斯将持有目标公司100%的股权，并共同控制目标公司。……某拟上市公司在该时间段内融资，有投资人收购其极少数股权并取得反垄断意义上的消极共同控制。证监会对该公司实控人是否因此发生变更提出疑问。营业额门槛一项交易如果构成经营者集中，并且满足营业额门槛，则应在实施交易前申报申报标准（满足以下A或B）营业额计算方法计算范围A包括经营者以及与其具有控制关系的企业营业额总和扣除项目参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过120亿元人民币可扣除增值税等相关税金和附加、可扣除集团内部关联交易等并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额特殊行业均超过8亿元人民币特定金融业务可适用《金融业经营者集中申报营业额计算办法》B未达门槛的申报义务参与集中的所有经营者上一会计年度在中国境内的营业额合计超过40亿元人民币即使未达到上述申报门槛，但有证据证明该经营者集中具有或者可能具有排除、限制竞争效果的，国务院反垄断执法机构可以要求经营者申报。并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过8亿元人民币法定的无需申报情形《反垄断法》第二十七条经营者集中有下列情形之一的，可以不向国务院反垄断执法机构申报：ꢀꢀ（一）参与集中的一个经营者拥有其他每个经营者百分之五十以上有表决权的股份或者资产的；ꢀꢀ（二）参与集中的每个经营者百分之五十以上有表决权的股份或者资产被同一个未参与集中的经营者拥有的。新奥能源私有化：无需申报分析事前沟通的价值交易背景在交易早期与反垄断执法机构沟通，可以明确申报义务，降低合规风险2025年4月，新奥股份推进港股子公司新奥能源私有化，该交易引起舆论高度关注，公司事前就交易方案是否触发申报义务与反垄断执法机构商谈。专业的重要性申报义务的判断涉及复杂的专业判断，曾有上市公司存在误判反垄断申报义务的情况监管沟通新奥能源在公告中披露称，已完成与反垄断机构商谈，明确无需申报。鉴于本次交易前后新奥能源均为新奥股份控制企业，故本次交易不构成经营者集中。信息披露的合规上市公司应在公告中充分披露反垄断合规情况，满足信息披露要求经营者集中审查流程简易案件审查流程三阶段通常简易案件能在正式受理后30日内（即初步审查阶段）审结初步审查123适用条件参与集中经营者市场份额不高于特定标准，或相关企业不在中国从事经济活动，或单纯的控制方减少案件正式受理后30日内完成，决定是否实施进一步审查如认为不需要进一步审查，应作出不实施进一步审查的决定注意事项若经审查不满足简易案件适用条件，需按普通程序重新申报，比直接按普通案件申报花费更长时间进一步审查90日内完成，审查交易是否排除、限制竞争可能要求提交补充材料、进行市场调研、征求第三方意见“停钟”制度新修订《反垄断法》引入“停钟”制度，有以下情形之一可暂停计算审查时限：（一）经营者未按照规定提交文件、资料，导致审查工作无法进行；（二）出现对经营者集中审查具有重大影响的新情况、新事实，不经核实将导致审查工作无法进行；延长审查可延长60日，适用于案情复杂、需要更多时间评估的情形（三）需要对经营者集中附加的限制性条件进一步评估，且经营者提出中止请求。由于正式受理前的审查时限无明确规定，且存在“停钟”制度，复杂案件实际审查时间常常超过上述三阶段时限总和审查结果：无条件批准、附条件批准、禁止决定无条件批准附条件批准禁止经营者集中不具有排除、限制竞争效果，反垄断执法机构作出无条件批准决定。绝大多数的案件（占比超过95%）获得无条件批准。经营者集中具有或可能具有排除、限制竞争效果，但经营者提出的承诺方案可以消除竞争问题，执法机构附加限制性条件批准。经营者集中具有或可能具有排除、限制竞争效果，且承诺方案无法消除竞争问题，执法机构作出禁止决定。极少数案件被禁止。结构性条件：资产剥离（受剥离资产可能并非并购交易所涉业务）交易方可以考虑在机构作出决定前主动放弃交易，避免禁止决定带来的舆论等其他负面影响行为性条件：公平、合理、无歧视许可知识产权，保持稳定的原材料供应等CHAPTER03上市公司并购的反垄断实务要点简易案件公示、分步骤交易、反收购手段、子公司/投资公司申报、多法域申报等要点一：简易案件公示与上市公司信息披露的衔接简易案件公示制度公示内容简易案件需公示交易各方信息、交易概况、相关市场界定、市场份额数据等，公示期为10日。公示目的接受社会监督，允许第三方提出异议，确保简易案件认定准确，防止企业隐瞒重要信息。公示平台市场监管总局官网经营者集中反垄断审查系统，公开透明，任何人均可查询。潜在冲突公示协调时间冲突提前规划申报和信息披露时间统一交易概况、关键数据的口径简易案件公示可能与上市公司公告时间不一致内容冲突反垄断团队与IR团队保持充分沟通公示表中的交易概况、市场份额等数据口径，可能与上市公司信息披露要求存在差异要点二：分步骤交易的申报时点分步骤交易类型浙建集团借壳上市交易1

时间上的分步骤2019年浙建集团与多喜爱借壳上市交易中，交易安排大致分为两步：第一步为多喜爱原控股股东的退出，第二步为换股吸收合并。将一项完整交易拆分为多个时间阶段实施，如先收购部分股份且尚未达到反垄断法上的取得控制权，后续再增持股份从而取得控制权。代表案例：美年大健康收购慈铭体检案交易方就第二步交易向执法机构提交申报，在审查过程中，执法机构认定其第一步交易构成抢跑，对浙建集团进行处罚。申报时点：首次交易时即需申报，而非等到取得控制权的交易阶段2

结构上的分步骤将拟收购的目标股份拆分为不同类别的股份，先取得无表决权股份，再取得有表决权股份并因此取得控制权。合规要点代表案例：佳能收购东芝医疗案反垄断执法机构会将相互关联、互为条件的各交易认定为“一揽子交易”进行整体评估，交易方应当在第一步交易实施前进行申报。中国《公司法》修改后增加类别股规定，预计类别股交易安排会逐渐增多，对于这类交易安排，应注意在取得无表决权股份时可能已触发申报要点三：申报作为反收购手段经营者集中申报可能被作为反收购手段，即使反垄断执法机构最终批准交易，但也会对交易时间表造成一定程度的影响VS新巨丰收购纷美包装交易案件背景：2023年1月，新巨丰公告拟收购纷美包装第一大股东JSH所持28.22%股权，交易对价约9.99亿港元。纷美包装管理层对此强烈不满。防御策略：2023年3月，纷美包装主动向反垄断执法机构提交经营者集中反垄断申报，将经营者集中审查作为延缓收购的防御手段。尽管新巨丰认为并未通过该交易取得控制，但执法机构与其沟通后，交易仍然接受审查。审查历程：该交易于2023年9月获得批准。此后，纷美包装还对反垄断执法机构的无条件批准决定提起了行政复议和行政诉讼。要点四：集团子公司/投资公司的申报申报主体认定追溯控制权链条在评估是否需申报时，需追溯控制权链条，识别反垄断意义上的最终控制人。根据《经营者集中审查规定》，需要明确哪些交易方是参与集中的经营者，其中哪些负有申报义务。因此，如集团控制的子公司/投资公司收购其他企业，需判断是否需要将集团整体纳入评估。实务建议建立集团内企业关联关系图谱，明确具有控制关系的关联企业清单建立与子公司/投资公司的合规沟通渠道，沟通申报义务评估结果当子公司/投资公司出现未依法申报情况时，做好必要的风险隔离要点五：多法域反垄断申报多法域反垄断申报流程管理要点早期评估跨境并购可能同时触发多个司法管辖区域的经营者集中申报义务，这些国家和地区存在很多制度差异12交易初期即梳理全球申报义务，避免遗漏统一口径部分国家和地区有执法合作，各法域申报材料应尽量保持一致，避免矛盾协调推进34同步准备各法域申报，把握整体进度，避免部分地区执法机构采取观望态度专业支持多法域申报通常使用多个律师团队，需要协调各律师团队之间的合作部分国家或地区对未依法申报规定了非常严格的法律责任CHAPTER04上市公司并购的反垄断合规建设组织架构、制度建设、重点领域管理三大维度反垄断合规管理组织架构公司高层提供承诺与资源支持公司高层应明确反垄断合规承诺，提供所需资源和支持，将合规纳入企业战略将合规纳入公司战略规划保障合规部门的人员和预算定期听取合规工作汇报跨部门协调机制反垄断团队