从JG电气并购贷款审查看并购业务融资方案的设计

从JG电气并购贷款审查看并购业务融资方案的设计

JG电气拟向NJ能瑞全部股东发行股份及支付现金购买其合计持有的NJ能

瑞100%的股权，交易总金额为15.04亿元。其中通过发行股份支付交易对价11.20

亿元，以现金支付交易对价3.84亿元。JG电气拟通过询价方式向不超过5名特

定对象发行股份募集资金，募集配套资金总额不超过49747.4万元，不超过本次

拟购买资产股份对价的100%。该方案已获得证监会核准同意，换股交易已完成，

现金对价尚待支付。

基于以上进展，C分行申请JG电气并购贷款，用于置换收购N分行存量客

户NJ能瑞100%股权的自有出资。主要要素如下：

金额：3亿元

期限：5年

资金用途：其中6788万元用于支付股权交易中现金对价部分产生的个人所

得税，23212万元用于募集资金到位后对现金对价部分的资金置换。

还款安排：其中6788万元在募集资金到位后即时收回。23212万元期限5

年，按季付息，分期还本，还款安排为：2019年6月还款3212万元，2020年6

月和2021年6月各还款6700万元，2022年6月归还余款6600万元。

担保条件：以JG电气股份有限公司持有的NJ能瑞100与股权质押，以及JG

电气实际控制人个人无限连带责任保证。

放款条件：

1、发放现金支付对价部分放款前须核实并购交易价款支付完成；

2、严格落实股权质押和个人保证条件，确保担保手续合法合规，完善有效。

整体看来，本笔业务机遇和挑战并存，有一定叙做基础，但方案需要优化，

特别是需要考虑以下几方面情况：

（一）并购方JG电气主营业务规模较小，承贷能力有限。3亿元融资对其

而言金额过大。JC电气2016TTM市盈率达122存在一定市值泡沫，由于涉及换

股，造成本次并购对价也显著偏高。15亿元的交易价格较NJ能瑞账面净资产增

值近13亿元，增值率600乳估值偏高。

（二）并购方和被并购方主营业务规模偏小（3、4个亿），造成抗风险能力

偏弱，市场波动对其经营影响更加显著。而申请融资期限5年，期限过长，市场

的不确定性大增。

（三）完全依靠并购方经营现金流还款，来源比较单薄。但被并购方只能通

过向并购方分红，增加还款现金流。分红年均1000多万，仅够支付融资利息。

（四）并购价款现金部分尚未支付，并购交易并未完成。我行融资目的为置

换并购自有资金，故应确保并购交易完成未前提。

（五）并购标的NJ能瑞在N分行有存量授信8000万元，并以土地及房地产

等核心资产抵押。本笔并购贷款担保条件显著弱于NJ能瑞在N分行的担保条件，

存在NJ能瑞股东获得现金对价后，用于补充NJ能瑞经营，归还N分行的贷款并

解除核心资产抵押的可能。如此一来，一方面造成NJ分行外务下滑，另一方面

客户整体在我行融资的担保条件将大幅减弱。此外，如果原抵押于N分行的NJ

能瑞核心资产解压后乐于在它行抵押融资，则质押给我行并购贷款的NJ能瑞100%

股权几无价值可言。

经审议与分行充分探讨，对融资方案设计优化，主要基于以上五方面问题，

对应进行了缓释。

分析非公开发行方案，聚焦主营业务本身，合理确定融资金额

审议发现本次证监会核准同意的方案中，非公开发行股份募集配套资金不

超过4.97亿元中，只有3.84亿元为支付本次交易现金对价，其余为充电桩产业

化项目配套资金和支付中介机构费用。同时，根据并购方上报证监会的交易报告

书说明，“采取债务融资方式会增加上市公司支付利息和偿还本金的现金流出压

力，提高资产负债率，同时会加大上市公司财务费用的负担，对公司盈利能力产

生一定影响。因此，从财务稳健性考虑，为降低债务融资成本对公司净利润的影

响，提高资金来源的稳定性，以股权融资方式注入资金，对上市公司的发展更为

有利二审议认为，应合理压缩我行本笔业务融资金额，与上市公司上报证监会

的交易报告书逻辑相符，避免其过度融资，应以股份现金对价3.84亿元为参考，

进行合适比例金额的融资，融资额以其实际可承受负担为限。

通过对并购方JG电气进行自由现金流测算。在对未来净利润、运营资本变

动、资本性支出等进行合理预测后，评估其承贷能力。审议根据目前融资人负债

情况，按分行申报的还款计划方案测算后发现，现金流测算结果不能覆盖融资本

息。

亿元2015A2016A2017E2018E2019E2020E2021E

收入2.623./B4.65.295.92486.4580326.845514

收入增长率9.14%44.39%21.62%15.00%12.00%9.00%6.00%

净利润率19.57%16.03%15.22%14.82%14.42%14.03%13.63%

净利润0.510.610.70.7840.854560.905834C.933009

净利润增长率13.13%18%15%12%9%6%3%

折旧摊销0.090.10.110.120.130.140.15

营运资本变动0.51.80.6406250.5390630.4959380.4165880.30272

资本支出0.081.250.880.20.20.20.2

公司自由现金流0.02-2.34-0.710630.1649380.2886230.429246C.58O288

偿还现有借款利

息0.0150.0150.0150.0150.015

偿还我行本金0.67880.58030.58030.58030.5803

偿还我行利息0.110.110.080.060.03

偿还我行本息合

计0.78880.69030.66030.64030.6103

初始货币资金2.521.0055750.4652130.078535-0.14752

年末货币资金2.521.0055750.4652130.078535-0.14752-0.19253

如再考虑融资人并购的资本性支出，将造成更大的偿债资金缺口。故审议

认为，在未来融资人并购扩张预期强烈的情况下，应压缩融资金额和缩短融资期

限缓释风险。审议按3年期2亿元（第一年归还6788万，后两年等额还本）重

新测算现金流如下，在以上理想假设状态下，能覆盖我行融资本息，不过安全边

际相对偏弱。

亿元2015A2016A2017E2018E2019E

收入2.623.784.65.295.9248

收入增长率9.14%44.39%21.62%15.00%12.00%

净利润率19.57%16.03%15.22%14.82%14.42%

净利润0.510.610.70.7840.85456

净利润增长率13.13%18%15%12%9%

折旧摊销0.090.10.110.120.13

营运资本变动0.51.80.6406250.5390630.495938

资本支出0.081.250.880.20.2

公司自由现金流0.02-2.34-0.710630.1649380.288623

偿还现有借款利息0.0150.0150.015

偿还我行本金0.67880.66060.6636

偿还我行利息0.060.060.03

偿还我行本息合计0.73880.72060.6936

初始货币资金2.521.0555750.484913

年末货币资金2.521.0555750.4849130.067935

（二）客观经营展望，合理融资期限

审议分析并购方JG电气主要产品为智能电气成套开关设备，应用于电力供

给侧高压配电、变电领域；并购标的NJ能瑞主要产品智能电表、用电信息采集

系统主要应用于电力需求侧管理低压领域，双方均通过国家电网招标获取亡单,

此外并购标的近年来发展迅猛的新能源汽车充电彼业务也以国家电网订单居多。

整体看来，为抓住未来几年国家电网增加对智能电网建设投资和新能源汽车充电

桩投资的契机，并购方希望通过本次交易丰富业务布局，实现业绩快速提升，逻

辑通畅。根据相关部委局办发布的《配电网建设改造行动计划（2015-2020年）》,

《电动汽车充电基础设施发展指南（2015-2020年）》，可以明确国家电网在次期

间的投入将达到数万亿级，是保障并购方和标的主营业务在次期间持续增长的根

基。因此，审议认为在可见的2020年之前，主营业务增长可期。但审议也同时

发现，如本笔业务期限5年，到期至2022年，将面临较大的市场不确定性，故

应压缩期限至3年，与政策规划的时间匹配度更好。

（三）增厚还款现金流，引入并购标的连带责任保证

并购标的虽能分红，但对还款的支持远远不够。本次要求增加并购标的连

带责任保证，进一步提高了标的对并购方资金支持的意愿，增厚了还款现金流。

（四）注重过程控制，边贷边还，确保完成并购交易的同时，降低融资风

险

通过分期放款，边放边收的设计，在确保并购交易完成的同时，满足了客

户融资需求，也降低了贷款存续期内的最高风险敞口