医药健康行业研究：终端需求逐步复苏看好全年景气度反转

内容目录一、绩结业展结构性板步精运营期 4二、科：26Q1营良好奠全向基调 7三、科刚底稳，聚龙头内下沉与扬帆海” 8通策疗业平增，营改有贡新量 9....四、肃疗顶框确立支端利动复产扩容 13投资议 16风险示 16图表目录图表1：板块2025及26Q1业（万）解 4图表2：整板毛（百元及利（企稳 5图表3：板销费百万）窄 5图表4：板管费百万）管费率）收窄 6图表5：板应账转率） 6图表6：截至2025年块现及金价余（百元） 7图表7：22-25年分的收及润百元） 7图表8：22-25年分的净率毛率） 7图表9：22-25年分的门量万次） 8图表10：细标的2025年收结拆解 8图表11：细标的2025年机数结拆解 8图表12：2020-2025国口疾患人预微增 9图表13：中医卫机构量计增 9图表14：中口医服务场模计增 9图表15：中口医市场构比况 9图表16：通医收及利（万）步长 10图表17：18-25通疗分务入百元） 10图表18：通医疗18-25年诊次增 10图表19：通医疗18-25年生及生产增 10图表20：通医重院区入利情（万元） 11图表21：时天使24H1-25H2收及调净（百美） 11图表22：时天毛率与利技利对（） 12图表23：时天与利科经整利对（） 12图表24：时天使23-25年售管费率 12图表25：艾科技23-25年场销和理用率 12图表26：时天海经调分亏逐收（百美） 13图表27：时天国及海案数增万） 13图表28：世各地建立实长护政和计情况 13图表29：部国长护理策式特征 13图表30：国长护保险务目录试） 14图表31：16至我长护相政梳理 14图表32：试城长护理险务式支标准 15图表33：我各点市长险参人情况 16图表34：我各点市长险补方情况 16一、业绩总结：业绩展现结构韧性，板块步入精益运营周期2025医服板整收入比长2，母利润比滑18扣归母利同比长3。2026Q1板整体入比长3，母净润比长17扣非母17。跑马圈地”演变为“技术升级与海外拓荒”DRG/DIP图表1：板块2025及26Q1业绩（百万元）拆解同顺 。：代使绩位美。20252026“以价换量”DRG/DIP图表2：整体板块毛利润（百万元）及毛利率（）企稳同顺 。：代使润位美。2026”AI图表3：板块销售费用（百万元）收窄同花顺图表4：板块管理费用（百万元）及管理费用率（）收窄同花顺，202526Q12025C图表5：板块应收账款周转率（）同花顺图表6：截至2025年板块现金及现金等价物余额（百万元）同花顺二、眼科：26Q1经营势头良好，奠定全年向好基调2025枢探底。进入26Q126Q120.55净利亦别至8.90和10.69块体模型经前的动压后始图表7：22-25年细分标的收入利润（百万元） 图表8：22-25年细分标的净利率及毛利率（）0

2022 2023 2024 2025 26Q1

6050403020100

2022 2023 2024 2025 26Q1爱尔眼科华厦眼科普瑞眼科何氏眼科朝聚眼科净利率毛利率同顺 、金券所 同顺 、金券爱尔眼科华厦眼科普瑞眼科何氏眼科朝聚眼科净利率毛利率运营2025尔科门达189.17万同+11.托国性络布（158.73（106.19）图表9：22-25年细分标的门诊量（万人次）0

158.73106.191889.17158.73106.19

2023

2024

2025爱尔眼科 华厦眼科 普瑞眼科 何氏眼科 朝聚眼科各公司公告2025眼的入比计逾普眼屈单一务比达46.37何氏313.58842图表10：细分标的2025年收入结拆解 图表11：细分标的2025年机构数结构拆解 各司告 各司告“”“20252026三、齿科：刚需底盘稳固，聚焦龙头“内生下沉”与“扬帆出海”我国腔疗业前处于求性放消升级振黄成期底层辑，极高患率庞的众基构了业长确定性 前有中国民患有各口疾，2024口腔病者数为7.18人计2025年微至7.2亿人持高的求为市规的张供稳固撑供侧面行业源加速集，至2024底全国营态口医机构数达135,363，同增长2025148.001%16000030%7.006.001%14000012000025%5.000%1000008.001%16000030%7.006.001%14000012000025%5.000%10000020%4.000%8000015%3.000%10%2.001.000%40000200005%0.002020 2021 2022 202320242025E0%0202020212022202320242025E0%人数(亿人) YoY

数量(家) YoY 中产研院 中产研院2024年我国口腔医疗145620251509“医疗“”528461594图表14：中国口腔医疗服务场模预计微增 图表15：中国口腔医疗市场构比情况市场规模(亿元) YoY 正畸产品0

2020 2021 2022 2023 2024

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

其他55.60%

及服务28.50%15.90%中产研院 中产研院通策医疗：业绩平稳增长，营销改革有望贡献新增量20252252913（1.37.02（+0.194.6-0.4。26Q1司实营入7.5（同比1.4归净润1.7（比+.66扣.85（+1.3720255.192.08”“2025入5.063108.87.694.6（.72.83（+2.27图表16：通策医疗收入及利（万元）稳步增长 图表17：18-25年通策医疗分业收入（百万元）0

收入 归母净利润收入YoY 利润YoY2018201920202021202220232024202526Q1

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

0

种植 正畸 儿科 修复 大综合20182019202020212022202320242025同顺 同顺2025年公司门诊量达357.36万人次，在基数已大的背景下仍保持稳定增长。与此同时，20251555图表18：通策医疗18-25年门诊次稳增 图表19：通策医疗18-25年医生及医生单产稳增0

门诊量（万人次） yoy20182019202020212022202320242025

30%25%20%15%10%5%0%

0

医生数量（名）左轴医生单产（百万元/名/年）右轴20182019202020212022202320242025

2.52.01.51.00.50.020252.382.48与总院进入稳健防御期相呼应的是，公司“总院+分院”模式下的下沉市场正处于高速成长期，核心院区的品牌效应已成功转化为蒲公英分院的增长红利。2025年蒲公英医院共49家实收入8.56元，公总收31同比长20净润9236万，同比增长9520262.2324图表20：通策医疗重点院区收入及利润情况（百万元）2024 20255005000收入利润收入利润收入利润杭州口腔杭口城西宁波口腔时代天使：全球化战略成效显著20253.737.82630163.0；实现经调整净利润4380万美元，同比增长63.0。图表21：时代天使24H1-25H2收入及经调整净利润（百万美金）250

总收入 经调整净利润 收入QoQ% 利润QoQ%

80%200150100

70%208.93161.35208.93161.35149.99118.5524.309.8616.9719.4750%40%30%20%5010%024H1

24H2

25H1

0%25H2（AlignTechnology）从毛利端来看，时代天使2023-2025年毛利率稳步微升，体现了公司在供应链优化及全球产能配置上的成本管控能力。此外在经调整净利率上，时代天使2025年经调整净利率为12，同比+1.8pct，同样有所提升。图表22：时代天使毛利率与利技毛利率对比（） 图表23：时代天使与艾利科经整净利率对比（）72%70%68%66%64%62%60%58%

隐适美毛利率 时代天使毛利率2023 2024 2025

25%20%10%5%0%

时代天使经调整净利率 隐适美经调整净利率2023 2024 2025同顺 同顺43~442025图表24：时代天使23-25年销售管理费用率 图表25：艾利科技23-25年市场销售和管理费用率80%60%40%20%0%

销售费用率 管理费用率2023 2024 2025

50.0%48.0%46.0%44.0%42.0%40.0%

2023 2024 2025同顺 同顺20251.63美同长102占收的持续外成数约25.62万82.1。20252970成本进度延后。2025年时代天使实现收入2.07亿元在消环下现了26.3的例快速增，市场经调513040.0图表26：时代天使海外经调整分部亏损逐步收窄（百万美元）

图表27：时代天使国内及海外案例数高增（万例）0

国内收入 国内经调分部经营利润海外收入 海外经调分部经营亏损24H1 24H2 25H1 25H2

国内案例数 海外案例数2015105024H1 24H2 25H1 25H2四、严肃医疗：顶层框架确立，支付端红利驱动康复产业扩容2020图表28：世界各大地区建立或实施长期护理政策和计划情况

图表29：部分国家长期护理政策模式及特征Theeffectivenessofsocialprotectionforlong-termcarein研究所

oldage》，《长期护理政策的国际经验与中国探索2024603.1，2023604654（“2012目前已覆盖全国49个城市，参保人数达1.88亿。图表30：国家长期护理保险服务项目目录（试行）国家医疗保障局2016152020年国家医保局、财政部联合印发《关于扩大长期护理保险制度试点的指导意见》，试492025362026发《施案明确全统的0.3准费及70/50支比例线“”图表31：16年至今我国长护险相关政策梳理国家医疗保障局，中共中央人民政府从试点城市的演进脉络看，长护险给付标准正经历从“身份导向”向“需求导向”的范式转移。”与限额（90图表32：试点城市长期护理保险服务方式及支付标准基于政策评估的长期护理保险差异化研究》、国金证券研究所”图表3