金工定期报告：反弹未改防御底色小盘尾部风险还在

内容目录股指期货合约存续期内分红预估与基差修正 4股指期货合约存续期内分红预估 4股指期货合约分红调整基差 5IC合约基差情况 6IF合约基差情况 7IH合约基差情况 8IM合约基差情况 9期现对冲策略回测跟踪 10IC对冲策略表现 IF对冲策略表现 12IH对冲策略表现 12IM对冲策略表现 13场内期权系列指数 14期权波动率指数VIX 15偏度指数SKEW 15风险提示 17图表目录图1：未来一年中证500指数分红点位预测结果 4图2：未来一年沪深300指数分红点位预测结果 4图3：未来一年上证50指数分红点位预测结果 4图4：未来一年中证1000指数分红点位预测结果 4图5：IC当季分红调整年化基差与标的指数走势 6图6：IC合约持仓额（亿元）与标的指数走势 6图7：IC持仓量与成交量（万手） 6图8：IF当季分红调整年化基差与标的指数走势 7图9：IF合约持仓额（亿元）与标的指数走势 7图10：IF持仓量与成交量（万手） 7图IH当季分红调整年化基差与标的指数走势 8图12：IH合约持仓额（亿元）与标的指数走势 8图13：IH持仓量与成交量（万手） 8图14：IM当季分红调整年化基差与标的指数走势 9图15：IM合约持仓额（亿元）与标的指数走势 9图16：IM持仓量与成交量（万手） 9图17：中证500股指期货期现对冲策略净值走势 图18：沪深300股指期货期现对冲策略净值走势 12图19：上证50股指期货期现对冲策略净值走势 13图20：中证1000股指期货期现对冲策略净值走势 14图21：主要指数30日VIX走势 15图22：主要指数30日SKEW走势 16表1：合约存续期内标的指数分红点位预测 5表2：中证500股指期货期现对冲策略与指数对比 表3：沪深300股指期货期现对冲策略与指数对比 12表4：上证50股指期货期现对冲策略与指数对比 13表5：中证1000股指期货期现对冲策略与指数对比 14股指期货合约存续期内分红预估与基差修正股指期货合约存续期内分红预估5850030050100076.45、69.84、52.53、59.00。图1：未来一年中证500指数分红点位预测结果 图2：未来一年沪深300指数分红点位预测结果90 8080 7070 6060 5050 404030 3020 2010 100 0 图3：未来一年上证50指数分红点位预测结果 图4：未来一年中证1000指数分红点位预测结果60 7050 6040 5040303020 2010 100 05003005010000.85%、1.34%、1.75%、0.66%。表1：合约存续期内标的指数分红点位预测合约当月次月当季下季IC5.7243.3974.1574.15IF2.5926.3465.4265.42IH3.0021.3252.5352.53IM3.9236.8058.0558.05股指期货合约分红调整基差股指期货基差为期货合约收盘价与标的指数收盘价的差值。在分析合约基差时，需要剔除分红的影响。预期分红调整后的基差=实际基差+存续期内未实现的预期分红报告中我们将基差进行年化处理，后文中提及基差均为分红调整后的年化基差。年化基差=(实际基差+(预期)分红点位)/指数价格×360/合约剩余天数IC合约基差情况本周C4.524.1，2022图5：IC当季分红调整年化基差与标的指数走势20%940015%890010%5%74000%6900-5%64005900-10%5400-15%4900-20% 4400IC季月分红调整年化基差 中证500(右轴)2026年5月8日，IC合约持仓额为5103.43亿元，持仓量29.77万手，成交量11.3万手。本周IC成交持仓水平相对前一周提升。图6：IC合约持仓额（亿元）与标的指数走势 图7：IC持仓量与成交量（万手）9400 中证500 IC持仓额(亿元,右轴84007400640054004400

710061005100410031002100

40 IC持仓量(万手) IC成交量(万手)3020100本周F2962.1，2022图8：IF当季分红调整年化基差与标的指数走势201520151050-5-10-15-20490047004500430039003700350033003100IF季月分红调整年化基差 沪深300(右轴)2026年5月8日，IF合约持仓额为3768.84亿元，持仓量26.12万手，成交量8.17万手。本周IF持仓水平相对前一周提升。图9：IF合约持仓额（亿元）与标的指数走势 图10：IF持仓量与成交量（万手）560051004600410036003100

沪深300 IF持仓额(亿元,右轴

58004800380028001800

50IF持仓量(万手) IF成交量(万手)403020100IH合约基差情况本周H0.00.5，2022图11：IH当季分红调整年化基差与标的指数走势20151050-5-1020151050-5-103100290027002500-15

IH季月分红调整年化基差 上证50(右轴

2100202658969.810.884.69万IH图12：IH合约持仓额（亿元）与标的指数走势 图13：IH持仓量与成交量（万手）41003600310026002100

1300 上证50 上证50IH持仓额(亿元,右轴)900700500

25 IH持仓量(万手) IH成交量(万手)20151050 IM合约基差情况本周IM当季合约分红调整年化基差上行，周内低点贴水7.66%，当前基差贴水7.47%，相对前一周基差下行，低于2022年初以来中位数。图14：IM当季分红调整年化基差与标的指数走5-10-15-20-25IM季月分红调整年化基差 中证1000(右轴

910086008100760071006600610056005100460041002026586958.6740.6117.34万手。本周IM成交持仓水平相对前一周降低。图15：IM合约持仓额（亿元）与标的指数走势 图16：IM持仓量与成交量（万手）10100 中证1000 IM持仓额(亿元,右轴810061004100

8400640044002400

60 IM持仓量(万手) IM成交量(万手)40202100 400 0期现对冲策略回测跟踪该部分策略原理基于市场基差收敛因素分析与优化策略，除连续使用当月和季月合约外，也可持续寻找市场中贴水最低的合约做为对冲合约，具体设置调整如下。连续对冲策略回测参数和设置：2022722202658日70%沪3005030%2/最低贴水策略回测参数和设置：2022722202658日70%沪3005030%8足28即使选择结果为持有原合约不变，仍继续持有8个交易日。IC对冲策略表现2022722202658500图17：中证500股指期货期现对冲策略净值走势10.92022-07-22 2023-07-22 2024-07-22 2025-07-22IC当月连续对冲 IC季月连续对冲 IC最低贴水策略表2：中证500股指期货期现对冲策略与指数对比指标当月连续对冲季月连续对冲最低贴水策略指数表现年化收益-3.42%-2.86%-2.03%9.00%波动率3.79%4.85%4.53%21.31%最大回撤-12.48%-10.94%-9.69%-31.46%净值0.87740.89660.92591.3823年换手次数12417.30——2026年以来收益-0.74%-1.23%-1.55%13.63%本周IC各合约基差上行，贴水幅度收窄，对冲策略本周出现回撤。截至2026年5月8日，最低贴水策略选择IC2605合约。IF对冲策略表现2022722202658300图18：沪深300股指期货期现对冲策略净值走势12022-07-22 2023-07-22 2024-07-22 2025-07-22IF当月连续对冲 IF季月连续对冲 IF最低贴水策略表3：沪深300股指期货期现对冲策略与指数对比指标当月连续对冲季月连续对冲最低贴水策略指数表现年化收益0.09%0.45%0.93%3.78%波动率2.81%3.20%2.96%16.80%最大回撤-3.95%-4.03%-4.06%-25.59%净值1.00341.01691.03551.1495年换手次数12415.17——2026年以来收益-0.61%-0.37%-0.28%3.27%本周IF各合约基差上行，年化贴水收窄，对冲策略本周出现小幅回撤。截至2026年5月8日，最低贴水策略选择IF2609合约。IH对冲策略表现202272220265850图19：上证50股指期货期现对冲策略净值走势12022-07-22 2023-07-22 2024-07-22 2025-07-22IH当月连续对冲 IH季月连续对冲 IH最低贴水策略表4：上证50股指期货期现对冲策略与指数对比指标当月连续对冲季月连续对冲最低贴水策略指数表现年化收益0.92%1.94%1.59%1.42%波动率2.85%3.25%2.90%15.80%最大回撤-4.22%-3.76%-3.91%-22.96%净值1.03511.07491.06111.0545年换手次数12414.63——2026年以来收益-0.14%0.58%0.46%-3.10%IH202658IH2606IM对冲策略表现20227222026581000图20：中证1000股指期货期现对冲策略净值走势1.030.980.930.880.830.782022-07-22 2023-07-22 2024-07-22 2025-07-22IM当月连续对冲 IM季月连续对冲 IM最低贴水策略表5：中证1000股指期货期现对冲策略与指数对比指标当月连续对冲季月连续对冲最低贴水策略指数表现年化收益-6.27%-5.23%-4.06%5.95%波动率4.27%5.36%5.09%24.00%最大回撤-21.71%-18.40%-14.53%-41.60%净值0.78390.81730.85571.2426年换手次数12415.17——2026年以来收益-1.28%-2.01%-0.78%12.73%本周IM合约基差上涨，贴水幅度收窄，对冲策略本周出现回撤。截至2026年5月8日，最低贴水策略选择IM2605合约。场内期权系列指数VIXVIXSKEWVIX2026583050VIX300VIX500VIX18.99、19.23、27.3525.51VIX202446%、49%、55%35%。图21：主要指数30日VIX走势7060504030202024-01-022024-02-022024-03-022024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024-08-022024-09-022024-10-022024-11-022024-12-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-022026-03-022026-04-022026-05-02上证50VIX_30 沪深300VIX_30 中证500VIX_30 中证1000VIX_30SKEWSKEWSKEW通过观察SKEWSKEWSKEW20265850SKEW300SKEW500SKEW98.50105.53103.46SKEW2024分位数分别为43.4%、85.4%、81.5%与89.0%。图22：主要指数30日SKEW走势12511510595852024-01-022024-02-022024-03-022024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024