南华期货股份首次覆盖报告：全球化布局先行者跨境期货龙头

索引索引内容目录投资要点 4关键假设 4区别于市场的观点 4股价上涨催化剂 4估值与评级 4南华期货股份核心指标概览 5一、公司概况：全牌照赋能的国际化期货公司 6发展历程：深耕期货三十载，国际化布局领航者 6公司治理：股权结构稳定，管理层经验丰富 6财务表现：境外业务逐渐成为主要业绩支撑 8二、期货行业：站在新起点，出海正当时 9品种扩容+需求提升带来期货行业长期成长性 9双向开放下，期货公司跨境业务加速推进 海外镜鉴：欧美市场占据全球领先地位，海外期货商商业模式更为多元 三、竞争优势：境外牌照先发优势足，资本补充打开空间 18境外业务：清算牌照构筑核心壁垒，全球衍生品网络驱动增长 18中企出海驱动需求扩张，清算能力成为核心约束 18收入贡献显著提升，补充资本有望实现以量补价 21境内经纪及风险管理：稳健增长，服务实体经济能力持续提升 22四、盈利预测 23五、风险提示 24图表目录（26Q1公司股权结构） 5图2：南华期货发展历程 6图3：截至2026年一季度末，公司实际控制人合计持有公司65.42%的股权 7图4：公司业绩呈增长态势 8图5：21年后公司ROE水平优于行业 8图6：公司营业收入结构（按净额法计算） 9图7：公司营业利润结构 9图8：2014年至今期货市场成交量情况 9图9：2014年至今期货市场成交额情况 9图10：发布套保公告上市公司数持续提升 10图期货行业品种数量持续增长 10图12：期货行业客户权益持续增长 10图13：上海能源交易中心特定品种开放交易模式 图14：合格境外机构投资者投资模式 图15：海外期货商业模式更为多元 13图16：美国FCM数量及客户权益变化情况 14图17：StoneX业绩持续增长（单位：亿美元） 16图18：StoneX分部收入情况（百万美元） 16图19：StoneX分部营业利润情况（百万美元） 16图20：Stonex通过持续并购增强业务能力 17图21：stonex客户保证金规模情况 17图22：利息收入为公司主要收入来源 17图23：中国年度进口金额情况 19图24：中国企业对外投资额近年来持续增长 19图25：公司境外客户权益扩张较快 20图26：2025H公司境外地区期货成交额情况 21图27：南华期货境外各地区收入占比情况（单位：百万港元） 22图28：公司境内经纪业务交易量及市占率情况 23表1：南华期货管理层主要人员履历 7表2：2025年全球期货与期权持仓分布 表3：全球交易所排名情况 12表4：2026年1月美国期货公司客户保证金排名前20位（单位：亿美元） 14表5：stonex主要业务板块 15表6：境外主流交易所市场的清算准入门槛较高 18表7：截至26年1季度末，公司海外清算会员资格数量 19表8：南华期货境外各交易所主要交易品种 21表9：公司风险管理业务情况 23表10：南华期货盈利预测情况 24表可比公司估值情况 24投资要点关键假设关键假设：预计2026-2028+25%、+14%、+16%保证金利率有所下行。公司风险管理业务有望受益于企业套期保值需求增加而带来增长，衍生品交易及做市创新业务有望迎来持续增长。成本方面，预计公司各项费率维持稳定。盈利预测：2026-202820.2、24.6927.952026-2028、8.05和9.15+46%、+13%和+14%。区别于市场的观点以及地缘政治扰动下中资企业避险需求的阶段性增长。我们认为南华期货境外客户权益股价上涨催化剂公司补充资本后境外客户权益增长空间有望打开，从而为公司业绩增长提供支撑，后续有望为股价带来催化。估值与评级我们选取AE28B为23EBAH予公司H股估值较其A50-60%A+H|南华期货股份 2026年05月11日南华期货股份核心指标概览图1：南华期货股份核心指标概览图（公司发展历程，公司客户权益，公司收入结构，截至26Q1公司股权结构）公司官网，公司年报 ，股权结构截至2026年一季度末一、公司概况：全牌照赋能的国际化期货公司发展历程：深耕期货三十载，国际化布局领航者南华期货成立于1996A股上市的全牌照期货公司。20062014（）LMECMESGX图2：南华期货发展历程公司官网，公司历年年报公司治理：股权结构稳定，管理层经验丰富公司为民营控股企业，股权结构集中且稳定。截至2026年一季度末，横店集团控股有限公司是公司的第一大股东，直接持股比例达59.23%，横店集团是一家集科、工、贸、影65.42%图3：截至2026年一季度末，公司实际控制人合计持有公司65.42%的股权公司2026年一季报，表1：南华期货管理层主要人员履历姓名 职务 工作履历姓名 职务 工作履历罗旭峰 董事长贾晓龙 总经理顾松 副总经理陈冬华 副总经理王正浩 副总经理公司H股招股书

20058自2005年3月至今，就职于本公司。自2015年5月起，担任南华期货股份有限公司负责人。自2021年11月起担任南华期货股份有限公司副总经理。自2022年2月起，担任南华期货股份有限公司总经理。200872008720221月199432003103201413202112010320141220216NanhuaSQ1999年12月至2012年10月，就职于本公司，历任财务部经理、财务管理部总监、总经理助理；2012年10月至2020820121020231220256财务表现：境外业务逐渐成为主要业绩支撑21年后ROE表现优于行业。2019-2024（5.913.230.794.58亿元，CAGR42.1%。2025年13.882.45%4.866.18%ROE3.63%202520212026Q14.3360.66%2.05138.82%。图4：公司业绩呈增长态势 图5：21年后公司ROE水平优于行业 公历财报 公历财，期协202074%20012044224（7扩张及美联储加息环境下，2025年公司境外金融净利润占比已达90%以上，后续需关注美联储降息节奏。图6：公司营业收入结构（按净额法计算） 图7：公司营业利润结构公历财， 研中注：额法=他务入其业成本

公司H股招股书二、期货行业：站在新起点，出海正当时品种扩容需求提升带来期货行业长期成长性202477.29619.26-9.1%/+8.9%。2025场表现持续活跃，累计成交量、成交额分别为90.74亿手、766.25万亿元，分别同比+17.4%/+23.74%202566%和34%，商品期货为主要交易品种。图8：2014年至今期货市场成交量情况 图9：2014年至今期货市场成交额情况期货业协会 期货业协会20251892A25.9%2026图10：发布套保公告上市公司数持续提升避险网20251820251642025年末，行业客户权益达20151亿元，14年至今CAGR达19.9%。图期货行业品种数量持续增长 图12：期货行业客户权益持续增长期货业协会、 研发中心 期货业协会、 、 研发中心双向开放下，期货公司跨境业务加速推进“与“QFII/RQFII渠道”38等；二是“合格境外机构投资者（FIRFII”渠道，该渠道设有准入资格要求，但可20251072024年末境外有效客户数同比增长1728，上海能源交易中心 外汇管理局，中国人民银行发力的重点之一。20256224520252国际12.03亿港元增资，预计未来境外业务将成为期货行业增长的重要引擎。海外镜鉴：欧美市场占据全球领先地位，海外期货商商业模式更为多元2515.2+22.80%地区25年期货与期权持仓数量同比均有增长。北美为最大的持仓地区，占据全球场内衍生品份额51.89%，占据全球份额第二位是拉美地区，第三位是欧洲地区。表2：2025年全球期货与期权持仓分布地区2025年2024年同比占全球份额亚太1.33亿1.27亿4.75%8.77%地区2025年2024年同比占全球份额欧洲2.24亿2.04亿9.76%14.81%拉美3.36亿1.76亿91.53%22.24%北美7.84亿6.98亿12.30%51.89%其他0.43亿0.33亿29.34%2.86%总计15.2亿12.38亿22.80%100%FIA2024机构投资者基础同样位于全球交易所排名前列。表3：全球交易所排名情况2025年排名2024年排名交易所2025年成交量（亿手）同比增减11印度国民证券交易所（NSE）346.47-72.3%22印度孟买证券交易所（BSE）244.42-20.6%33巴西圣保罗证券期货交易所（B3）110.7912.8%44芝加哥商业交易所集团（CME）70.645.65%55洲际交易所（ICE）50.0112.44%66芝加哥期权交易所集团（CBOE）46.6521.9%77纳斯达克集团（NASDAQGroup）41.4421.73%813伊斯坦布尔交易所（BIST）31.657.7%99郑州商品交易所（ZCE）31.3820.3%108韩国交易所（KRX）26.11-0.2%1111大连商品交易所（DCE）25.9714.5%1210上海期货交易所（SHFE）24.93.72%1314迈阿密国际证券交易所集团（MIAX）23.8841%1412德意志交易所集团（DBG）21-0.521516印度多种商品交易所（MCX）1571.9%1615多伦多证券交易所集团（TMXGroup）12.0325.36%1717香港交易所集团（HKEX）6.027.13%1825广州交易所集团（GFEX）5.34171.6%1918日本交易所集团（JPX）4.20-9.66%2019台湾期货交易所（TAIFEX）3.82-3.4%FIA（M（（（（和（。（MCMBFCM如StoneX（。BFCMIBIB（IIB）与由FM（BFCM（PCPO。AFCM或CPOFCMCPO务。）和第六类掉期交易商）各类机构在数量与准入门槛上差异明显。截至2026年2月，据数量最多为1,179CPO和FCM和FDM直接接触客户资金或场外交易，最低净资本分别约1百万美元（兼营SD则约2,000美元）和2,000万美元，而、CPO制规定。图15：海外期货商业模式更为多元NFA从竞争格局来看，美国期货行业格局持续集中。自2002年以来，美国期货公司客户权益呈长期上升趋势，尤其在2008金融危机和2020年疫情期间出现显著上升，反映宏2614174+20.4%FCM200210626151261CR5达48%。在银行主导的格局之外，非银机构也成为重要的结构性补充力量。以盈透证券（BR、areD、RJ.Bn及SoXFIA客户资产（亿美元）表4：2026年1月美国期货公司客户保证金排名前20位（单位：亿美元）客户资产（亿美元）排名经纪商排名经纪商客户资产（亿美元）1摩根大通724.911富国证券89.22高盛372.612MAREX88.83摩根士丹利328.613汇丰证券85.74美国银行317.414ADM84.55SGAMERICAS257.715瑞穗证券74.86花旗223.216RJ.O66.07巴克莱214.017STONEX64.58法国巴黎银行112.718加拿大皇家银行64.29盈透证券106.319麦格理证券56.010瑞银证券96.520ABN52.0FIA我们以StoneX传统期货商为例，对海外期货公司的商业模式进行进一步分析。StoneX是一家以大宗商品风险管理为核心的全球金融服务机构，其商业模式围绕“商业对冲+交易执行+清算服务”展开，目前StoneX已形成四大业务板块：Commercial（商业风

efDicedRal

Payments（跨境支付。StoneX840表5：stonex主要业务板块板块（板块（Segment） 核心业务内容Commercial（商业）

核心2.提供场内+OTC衍生品Institutional（机构）Self-Directed/Retail（零售）Payments（支付）Stonex官网

网络,（）180+StoneXStoneX20（CME）StoneX40180StoneX225SoeX净利润为3067。StoneX202557%来看，商业服务为StoneX2538%。图17：StoneX业绩持续增长（单位：亿美元），财报时间为当年9/30-次年9/30图18：StoneX分部收入情况（百万美元） 图19：StoneX分部营业利润情况（百万美元）Stonex官网 ，财报时间为24/9/30-25/9/30 Stonex官网 ，财报时间为24/9/30-25/9/30StoneX的成长路径体现出典型的“外延并购+内生协同”特征。StoneXStoneX30205SneX完成对RJ.’BiStoneXRJO7.5IBStoneXStoneX（C图20：Stonex通过持续并购增强业务能力Stonex官网

StoneX2025StoneX77.926%StoneX年StoneX41.2742%。图21：stonex客户保证金规模情况 图22：利息收入为公司主要收入来源Stonex官网 ，财报时间为24/9/30-25/9/30 Stonex官网 ，财报时间为24/9/30-25/9/30三、竞争优势：境外牌照先发优势足，资本补充打开空间境外业务：清算牌照构筑核心壁垒，全球衍生品网络驱动增长（公司找境外机构清算表6：境外主流交易所市场的清算准入门槛较高地区交易所最低资本要求细分清算会员数量中资会员席位美国/芝加哥商业交易所CME（及5清算场外衍生品最低资本金要求为3亿美元；(CDS)5对利率掉期(IRS)及场外衍生品进行清算，最低资本金要求为10亿美元；50客户保证金8%的资金作为资本金要求CME58南华期货(美国)CBOT60南华期货(美国)NYMEX54南华期货(美国)COMEX48南华期货(美国)洲际交易所ICE5000万美元ICE34南华期货美国ICE74南华期货美国ICE所4（、东证期货欧洲伦敦金属交易所lme002持仓规模的上限为净资本的2.5倍LMEClear43欧洲期货交易所EUREX直接清算会员：750万欧元一般清算会员：3000万欧元DCM29-GCM39-亚洲海湾商品交易所GME与CME合作，需满足CME要求CME21南华期货(美国)新加坡交易所SGX非银行或新加坡持牌银行：500万新元远程申请人：5000万新元SGXDC33、中信里昂新加坡全面结算参与者，1亿港元；结算交易者，500万港元HKCC-横华国际期货等东京商品交易所主要清算资格：20亿日元核心清算资格：200亿日元JSCC1243-各易官、 研发心20182–3图23：中国年度进口金额情况 图24：中国企业对外投资额近年来持续增长20062611816个为CME表7：截至26年1季度末，公司海外清算会员资格数量交易所清算所简称南华期货子公司情况海湾商品交易所（原迪拜商品交易所）GME南华美国迈阿密期货交易所（原明尼阿波利斯谷物交易所）MIAXFutures南华美国洲际交易所集团ICE-US南华美国(ICE)ICE新加坡清算所南华新加坡芝加哥期权交易所CBOE南华美国芝加哥商品交易所集团(CMEGroup)CME南华美国CBOTNYMEXCOMEX新加坡交易所SGX-DC南华新加坡欧洲洲际交易所（ICEU）ICEU南华金融（英国）伦敦金属交易所（LME）LMEClear南华金融（英国）香港交易所HKCC横华国际NodalExchangeNodalClear南华美国CoinbaseDerivativesNodalClear南华美国公司官网2020年–202550233262H12.03亿8.2620.29亿港元，进一步打开扩张空间。图25：公司境外客户权益扩张较快公司历年年报A502025H124.745%。图26：2025H公司境外地区期货成交额情况公司H股招股书表8：南华期货境外各交易所主要交易品种地点 期货交易所 公司主要交易产品地点 期货交易所 公司主要交易产品香港 香港期交易及香期货算限公新加坡 新加坡易所

美元兑离岸人民币期货、恒生指数期货、小型恒生指数期货、恒生中国企业指数期货、恒生科技指数期货美元兑离岸人民币期货、IODEX铁矿石期货、富时中国A50指数期货、3个月TONA期货、TSR20橡胶期货英国 伦敦金交易所 铜、镍锌、、铝锡芝加哥业交所纽约品交所加美国 期货交所纽约业交所国洲际

标准普尔500指数、美国国债期货及美元指数；金、大豆、小麦、玉米、原油、菜籽油、咖啡、可可及棉花交易所、迈阿密期货交易所公司H股招股书20222.3120246.5424.2%48.3%202555%204362025H1其他收入占比约为30%/56%/14%图27：南华期货境外各地区收入占比情况（单位：百万港元）公司H股招股书3.2境内经纪及风险管理：稳健增长，服务实体经济能力持续提升2025H1，公司28陕西等地。公司境内经纪业务收入及市占率表现相对稳健，2022-2024年收入维持在4.9-5.71.2%-1.9%2025389.82+23.5%图28：公司境内经纪业务交易量及市占率情况公司代交易（亿） 市场份额（%，右轴）32

0.50

2020A

2022A

2023A

2024A

1.2%1.1%1.0%南华期货可转债问询函回复、 研发中心2025-37.51%7979.02品种落地与潜力品种培育。公司场外衍生品业务保持稳健发展，全年累计新增名义本金749亿元。表9：公司风险管理业务情况整体收入规模（亿元）2020A2021A2022A2023A2024A2025H营业收入93.0597.0559.9149.9944.8555.24其中：场外衍生品业务收入0.391.420.280.280.700.42其中：基差贸易收入92.5495.5758.9650.1043.875.10其中：做市业务收入-0.180.150.66(0.17)(0.08)(0.09)营业成本93.0396.0759.4350.2544.7553.91营业利润0.020.980.48(0.26)0.100.13南期可债询复、 发心四、盈利预测关键假设：预计2026-2028年期货行业规模持续扩容，境内经纪手续费率因交易所减收风险或已落地，且中期协发文规范期货经纪业务收费，预计将相对保持稳定；境外业务方+25%、+14%、+16%盈利预测：2026-202820.2、24.6927.952026-2028、8.05和9.15+46%、+13%和+14%。表10：南华期货盈利预测情况单位（百万元，%）2024A2025A2026E2027E2028E营业收入57121388202024692795同比-9%-76%46%22%13%经纪业务手续费收入54260688810721299同比-11%12%47%21%21%其他业务收入44586184102105同比-11%-99%39%21%3%归母净利润458487711805915同比14%6%46%13%14%我们选取AE28B为23EBAHHA50-60%A+H表11：可比公司估值情况证券代码证券简称2024AROE（%）2025EROE（%）总市值（亿元2025PE2026EPE2025PB2026EPB26-28归母净利润CAGR002961.SZ瑞达期货13.215.012432.522.83.783.0319.4%600927.SH永安期货4.54.921740.733.31.781.588.1%平均8.869.9617136.628.02.782.3014%603093.SH南华期货11.114214330.522.162.553.0813.5%，至2