汽车行业2026年中期投资策略报告：出海贡献业绩αAI赋能新成长β

目录一、投资复盘：出口相关表现亮眼，商用车及零部件成长风格占1行情复盘：商用车受益于出及乘用车及零部件符合预期 1行业复盘出口强势开局，重卡景气度相对占优 2重卡：出口增长提速，国内电动化延续 3客车：出口高景气延续，内需有待补贴支撑 5景&格局复盘：内销表现符合预期，新能源车出口显著走强 6二、乘用车：内需景气预期或已筑底，看好新能源车出海超预+高端加速起量 10销量及盈利展望：内需阶段性偏弱，出口高增支撑总10盈利复盘：规模效应及品牌效应是核心，竞争格局及原材料其盈利展望：原材料价格上涨压制，出海及高端化有支12行情展望：中长期底部布局正当时 14三、物理特斯拉引领变革，智驾进阶，人形机器人突破 15产业趋势：无人驾驶和机器人是物理核心，智驾大模型率先跑通 15智能驾驶：政策完善、技术护航，高阶自动驾驶需求加速上行 17机器人量产元年，聚焦特斯拉等主机厂供应链及技术迭代方向 19四、商用车：低估值稳健红利资产，出+电力驱动估值重估 22重卡：把握整车出电力两大主线 22客车：出口强贝塔与个股阿尔法共振 23五、投资建议：出海贡献业绩赋能新成长β 25风险分析 27图目录图1:2025年以来汽车板块行情复盘 2图商用车整体销量（万辆）及同比增速（%） 3图3:商用车内销、出口（万辆）及同比增速（%） 3图4:客车出口&内销（辆）及同比增速（%） 3图5:货车出口&内销（万辆）及同比增速（%） 3图重卡出口&内销（万辆）及同比增速（%） 4图重卡销量同比增长率拆分（拉动增长率，%） 4图不同动力类型的重卡终端销量及同比增速（%） 4图天然气重卡&新能源重卡终端渗透率（%） 4图重卡分企业销量占比（%） 5图重卡行业销量前五市占率之和（CR5，%） 5图大中客出口&内销（万辆）及同比增速（%） 5图大中客销量同比增长率拆分（拉动增长率，%） 5图大中客分企业销量占比（%） 6图大中客行业集中度（%） 6图16:24年以来乘用车批发零售产量数据（万辆，%） 7图年以来新能源乘用车零售销量、批发销量、产量及渗透率（万辆，%） 7图18:自主品牌市占率约70% 8图19:26年出口展现高景气态势 8图新能源车销量及渗透率均持续走高（万辆，%） 9图21：26年国内乘用车销量增速前低后高，零售销在月淡季筑底，出口月高增长超预期 10图22:特斯拉分季度新能源车交付量及单车营业利润 12图23:比亚迪历年汽车销量及单车净利走势 12图24：数字世界和物理世界融合将催生物理15图产业链环节标杆企业、市场空间、商业化阶段、当前景气度及市场预期 16图技术与汽车演变：Transformer架构确立了无人驾驶及具身智能大模型技术路线，特斯拉引领 16图27：2022年1-2026年1月中国乘用车场、、渗透率情况 1728：特斯拉引领人形机器人产业，产业趋势催化下板块持续爆发，当前或处于量产前夕行情蛰伏期.20图29:国内分车型柴油重卡保有量测算（万辆） 22图30:中国重卡分地区出口（万辆）及同比增速（%） 22图大中客分地区出口（万辆）及同比增速（%） 24图大中客出口分地区拉动增长率（%） 24表目录表1:23年至今中国乘用车销量结构及26年预测（单位：万辆） 11表2:26年国内乘用车销量增速前低后高，零售销量在月淡季筑底，出口月高增长超预期 13表自主豪车盈利能力（预估） 13表豪华品牌毛利率远高于主流品牌 14表5:2015-2025年自动驾驶政策汇总 18表全球人形机器人主机厂进展更新 20表汽车行业标的市值、业绩及估值（采用 一致预期） 26一、投资复盘：出口相关表现亮眼，商用车及零部件成长风格占优年汽车板块行情呈现显著分化，商用车表现相对突出。20261-5月，汽车板块整体涨幅略弱于万得全A，其中内部结构进一步分化：乘用车延续2025H2以来购置税退坡的悲观预期，汽车零部件板块机器人产业趋势延续强势，但一季度受汽车产业原材料涨价、下游产销量同比下滑等影响仍承压；商用车板块表现强势，主要得益于内需改善、出口明显增长及AI55日，万得全A7.4%，各细分板块表现如下：乘用车板块：指数跌幅6.7%，“以旧换新”补贴退坡叠加新能源车购置税加征政策影响下，关注内需恢复节奏及出口增长点。乘用车周期每轮5-6年，政策和技术是核心推动力。国内汽车行业先后经历四轮政策刺激，2026年本轮周期底部主要信号为购置税减半征收，上半年内需销量同比转负。但与此同时出口继续高速成长，成为乘用车板块车企利润重要来源以及新共识。商用车板块：指数涨幅36.4%，内销出口高景气助力业绩强兑现，AI发电产业链延伸支撑估值提升。客车板块依托出口高景气实现显著超额收益，宇通客车、金龙汽车等行业龙头海外订单持续饱满，为业绩增长与估值修复提供坚实支撑；重卡板块方面，2026年国四排放标准车辆以旧换新政策延续落地，有效托底国内市场需求，支撑销量实现同比改善；同时重卡出口量再创历史阶段新高，成为板块增长核心新动能，2025年下半年以来重卡出口节奏显著加快，亚洲、非洲等海外市场需求持续维持高景气度，为板块业绩增长形成有力支撑。汽车零部件板块：指数跌幅6.7%，机器人及智能化主线驱动结构性行情，但业绩端有所承压。智能驾驶与人形机器人作为人工智能核心端侧应用场景，随着人形机器人量产进程加速推进、智能驾驶渗透率持续提升，智能化及机器人产业链相关零部件企业业绩兑现预期不断增强，相关细分板块依托产业趋势维持相对强势表现；但板块一季度整体业绩仍面临较大压力：一方面，碳酸锂、芯片、特种钢材等核心原材料价格反弹推高企业生产成本，而下游整车需求疲软、产销量同比下滑，导致企业成本向下游传导受阻，行业盈利空间被动收窄；另一方面，人民币汇率升值加剧出口型零部件企业汇兑损失，海外业务收入折算人民币后有所下降，进一步拖累板块整体业绩表现。图1:2025年以来汽车板块行情复盘70%

汽车 万得全A 乘用车 汽车零部件 商用车0%-10%-20%行业复盘：2026年一季度商用车销量同比+6%，出口强势而内销持平。11.1万辆、100.3万辆，同比分别-10.9%、+8.3%；销量占比分别为90.0%81.030.5+0.0%+260%；销量占比分别为72.7%、27.3%。货车由内外需“双轮驱动”，客车则“内冷外热”。客车方面，内销、出口分别为7.2万辆、4.0万辆，同比分别-20.7%、+14.6%；占客车销量的比重分别为64.4%、36.6%。货车方面，内销、出口分别为73.8万辆、26.5万辆，同比分别+2.6%、+27.9%；占货车销量的比重分别为73.6%、26.4%。图2:商用车整体销量（万辆）及同比增速图3:商用车内销、出口（万辆）及同比增速0

商用车销量 商用车销量-同比增速0%

0

商用车内销 商用车出口商用车内销-同比增速 商用车出口-同比增速0%汽 汽图4:客车出口&内销（辆）及同比增速图5:货车出口&内销（万辆）及同比增速客车内销 客车出口客车内销-同比增速 客车出口-同比增速70 60 50 40 30 0%20 10

500

货车内销 货车出口货车内销-同比增速 货车出口-同比增速100%0%-20%-40%汽 汽重卡：出口增长提速，国内电动化延续一季度重卡批销同比+20%，内销、出口共振向上。2026年一季度，全国重卡批发销量为31.79万辆，同比。分市场看，出口、内销分别为10.14万辆、21.64万辆，同比分别+36.8%、+13.4%；销量占比分别为68.1%；增速拆分后，出口、内销对重卡销量分别贡献增速为+10.3%、+9.6%重卡出口增速较2025一步提升，持续受益于亚非拉等地区基建及采矿需求拉动。内销在以旧换新补贴落地前实现同比稳健增长，主要系国五自然置换需求拉动。图6:重卡出口&内销（万辆）及同比增速图7:重卡销量同比增长率拆分（拉动增长率806040200

重卡内销 重卡出口批发销量-同比增速 内销-同比增速出口-同比增速2022 2023 2024 2025

0%

5%0%-5%

内销 出口2023 2024 2025 2026Q1汽 汽国内终端需求向上，燃气车、新能源贡献增量。月，国内重卡终端上险数为万辆，同比+6.9%。6.88万辆、5.16万辆、4.33万辆，同比分别-8.6%、+9.7%、+43.8%。其中燃气车、新能源车渗透率分别为31.4%、26.3%，同比分别+0.8pct、+6.8pct；两车型对国内重卡终端销量增长的拉动增长率分别为+3.0%、+8.6%。燃气车方面，1-3月天然气重卡销量同比稳健增长，主要受益于重卡内需整体扩容，以及3月油气价差走廓。新能源车方面，凭借政策、经济性等优势，以纯电车为代表的新能源重卡持续热销，在中短途市场加速替代柴油车。图8:不同动力类型的重卡终端销量及同比增速图9:天然气重卡&新能源重卡终端渗透率806040200

天然气重卡上险数 新能源重卡上险柴油重卡上险数 燃气车同比增速新能源同比增速 柴油重卡同比增800%700%600%500%400%300%200%100%0%

5%0%

天然气重卡渗透率 新能源重卡渗透率 汽 汽行业格局稳步集中，出口放量下重汽份额创新高。Top55.84.9万辆、8.7万辆、5.0万辆、4.4万辆，同比分别+6.4%、+24.8%+173%、，市占率分别为18.1%15.5%27.4%、15.6%、13.9%，合计占比90.4%，较2025年全年提升0.5pct。图10:重卡分企业销量占比图重卡行业销量前五市占率之和（CR5，%）5%0%

一汽集团 东风集团 中国重汽陕汽集团 福田汽车 其它

重卡行业CR5 汽 汽客车：出口高景气延续，内需有待补贴支撑一季度大中客销量同比+9%，出口高增并对冲内销下滑。年月，2.5+9.3%1.60.9+479、65.3%-13.8%。大中客出口继续保持稳健增长，主要是海外市场总量复苏以及中国企业市占率持续提升。内销同比负增长主因年新能源公交置换补贴尚未落地，叠加座位客车国内需求偏弱。图12:大中客出口&内销（万辆）及同比增速图13:大中客销量同比增长率拆分（拉动增长率大中客内销 大中客出口内销-同比增速 出口-同比增16

60%

内销 出口14 12 10 880%6 4 2 0

5%0%-5%-10% -15%-20%-25% 国客车统信息 国客车统信息竞争格局稳定且集中，金龙份额提升主因出口放量。月，国内客车企业共销售大中客约2.27万，占行业总销量比重为92.2%，较2025年全年提升3.2pct（苏州金龙+金龙客车+金旅客车）、中通客车、安凯客车大中客销量分别为0.58万辆、0.71万辆、0.34万辆、0.16万辆，同比分别-20.8%、+23.4%、+27.0%、+27.3%，市占率分别为23.3%、28.6%、13.8%、6.4%，合计占比72.2%。图14:大中客分企业销量占比图15:大中客行业集中度（%）0%

宇通客车 金龙汽车 中通客比亚迪 福田欧辉 安凯客中车时代亚星客车

CR3 CR4 CR5国客车统信息 国客车统信息1.3景气&2026年乘用车产销表现转弱，第一季度乘用车产销整体符合预期。2026年1-3月乘用车批发销量586.6万辆，同比-6.7%，零售销量511.7万辆，同比-17.5%，产量632.3万辆，同比-9.3%。分月度看，1-2月随着新能源乘用车购置税减半征收、以旧换新补贴退坡等影响，部分需求已于2025年底提前释放，乘用车批发销量同比转负，表现符合预期。3月乘用车批发销量237.8万辆，同比-1.45%表现相对走强，主要系乘用车出口销量月度环比走强。图16:24年以来乘用车批发零售产量数据（万辆，%）50.0

批发销量：乘用车 零售销量:乘用车 产量:乘用批发销量同比（%） 零售销量同比（%）

70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.002024-012024-022024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-03汽新能源车渗透率约40%，海外增长表现亮眼。2026年1-3月，新能源乘用车批发销量273.1万辆，同比-4.1%；对应渗透率为46.5%，同比+1.2pcts。其中国内零售表现稍弱，但海外新能源车出口表现极强：（1）新能源乘用车零售销量190.8万辆，同比-21.1%，主要系购置税减半征收及以旧换新补贴退坡等影响；（2）新能源车出口销量95.5万辆，同比+117.5%，主要系新能源车在欧盟、拉美等地销量大幅增长所致。新能源车出口渗透率从2025年的30%左右提升到2026年的40%以上。图17:24年以来新能源乘用车零售销量、批发销量、产量及渗透率（万辆，%）0.00

批发销量 零售销量 产量 批发渗透率（右） 零售渗透率（右

70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.002024-012024-022024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-03联自主品牌市占率维持在70%左右，合资品牌固守高端价格带。2026年以来自主品牌车型新车主要以“稳价增配”形式参与竞争，1-3月自主品牌市占率分别为66.9%、70.2%和67.7%，已经持续稳定在70%左右。自主品牌凭借电动化及智能化优势巩固市场份额，而合资品牌主要在高端价格带拥有较稳定份额。图18:自主品牌市占率约70%自主品牌市占率 合资品牌市占率0%汽汽车一季度出口销量再创新高，出海已成为新增长亮点。车出口销量达万辆，同比大增56.76%，实现开门红，继续巩固汽车出口第一大国地位。分结构来看，乘19.16%0.526%，均维持高景气增长态势。图19:26年出口展现高景气态势0.00

汽车出口（万/左轴） 同比（%/右轴）2021 2022 2023 2024 2025

120%100%0%汽新能源车出口成为最大亮点，出口新能源渗透率提升至40%以上。分能源结构来看，2026年1-3月燃油车出口127.1万辆，同比增长29.83%，而新能源车出口95.5万辆，同比大增116.55%，出海渗透率已提升至42.9%。我国新能源车具备显著产业竞争优势，随着新能源车型在欧盟、东南亚、拉美等新兴市场渗透，插混车型在欧盟、拉美、中东等地区快速上量，新能源汽车将持续推动出海销量上行，支撑乘用车企业利润兑现。图20:新能源车销量及渗透率均持续走高（万辆，%）汽协汽车出口国别结构持续优化、区域布局趋于均衡，行业出海步入高质量发展阶段。海外区域市场多元化推进叠加对发达经济体渗透节奏提速，汽车出口中长期成长价值进一步凸显。2024年以前国内汽车出口对俄罗斯等单一市场依赖度偏高，受俄罗斯本土车市景气走弱、报废税政策落地等因素影响，国内车企对俄出口阶段性承压。2025年起出口多元化战略成效显著，乘用车整体出口增速达29.9%，非俄罗斯区域市场普遍实现亮眼增长；其中俄罗斯市场销量同比下滑18%，欧盟、拉美、中东、东南亚、非洲等区域均维持约50%的同比增速，海外市场布局逐步走向均衡。同时国内新能源汽车加速切入欧盟、大洋洲等高价值市场，有望持续抬升出口单车盈利水平。2025年我国对欧盟、大洋洲汽车出口分别实现131.6万辆、26.6万辆，同比增速分别为40%、60%，发达市场单车ASP及净利润约为国内的2-3倍，有望持续增厚车企出海盈利规模，助力汽车出口实现高质量发展。面，国际油价维持上行态势，有效加速全球新能源车渗透节奏，新能源车使用成本优势与市场渗透率提升具备显著正相关关系，海外新能源车市场发展逻辑与国内趋同，消费需求正逐步由政策补贴驱动、科技尝鲜属性向市场化自主选购切换，中国新能源车型具备较强产品竞争力与市场吸引力。当前地缘局势冲突推升国际原油价供给端层面，国内车企密集落地全球化车型投放战略，新车产品周期迭代与海外渠道扩容形成协同推进格局，2025年比亚迪推出海豹U插混、海豹06、海狮06等多款全球车型，吉利陆续投放星愿、银河E5、星舰7等出海车型，奇瑞同步落地探索06CD-M、欧萌达5、捷途旅行者、瑞虎系列等大量全球化产品，上述车型在立项研发阶段便统筹规划全球上市节奏，针对海外市场完成适配开发与本地化测试，叠加车企海外销售渠道持续扩容，新车型具备孵化海外爆款的坚实基础。2026年出海已成为车企规避国内市场内卷、增厚经营利润的核心选择，行业全球车型供给数量将进一步扩容，供给侧成长逻辑持续强化。二、乘用车：内需景气预期或已筑底，看好新能源车出海超预期+高端加速起量2.1销量节奏：1-3月作为传统淡季，26年当期批发销量-6.5%（1/2/3月分别-5.9%/-14.1%/-1.5%），其中：国内零售-17.4%，出口+61.8%；3月下旬新车陆续上市，国内零售销量环比改善，而出口（尤其是新能源）维持强势表现；月度乘用车批发销量同比增速在2月筑底后回升。图21：26年国内乘用车销量增速前低后高，零售销量在1-2月淡季筑底，出口1-3月高增长超预期汽协，国家统计全年预期：我们预计26年乘用车批发销量2989万辆，同比+1.25%，其中：国内零售2240万，同比-5.65%，出口749万，同比+29.6%，虽然内需阶段性偏弱，但出口高增对总量形成有力支撑，预计总量仍能保持温和正增长。从价格带角度看，我们看好在供给侧拉动下，高端市场空间扩容，预计新能源乘用车中，30-40万/40万以上车型销量同比增速分别达20%/30%。表1:23年至今中国乘用车销量结构及26年预测（单位：万辆）年 同比增速 渗透率 年 同比增速 渗透率 年 同比增速 渗透率 同比增速 渗透率国内新能源乘用车零售量纯电51621.30%23.80%63122.20%27.60%78925.20%33.30%8214.00%36.70%插混19464.10%8.90%34075.10%14.90%3636.90%15.30%3815.00%17.00%增程66163%3.00%12081.80%5.20%1254.00%5.26%15020.00%6.70%总计77536.50%35.70%109040.70%47.70%127717.20%53.80%13525.80%60.40%10万以下1366.50%44.60%23270.40%63.80%32138.40%69.10%276-13.90%74.40%10-15万18247.80%27.00%29964.40%42.20%36221.10%51.50%39810.00%61.50%15-20万16430.30%39.60%19619.50%44.30%187-4.70%41.10%22018.00%47.60%20-30万17354.60%42.00%23133.30%54.30%2466.60%59.80%2585.00%64.10%30-40万83.549.10%36.10%86.43.50%42.90%11330.60%54.40%13520.00%63.40%40万以上36.157.20%26.20%46.228.10%30.90%48.85.60%36.70%63.530.00%45.00%总计21725.80%100%22865.20%100%23743.84%100%2240-5.65%100%国内乘用车零售量10万以下305-11.60%14.00%36319.00%15.90%46427.80%19.50%371-20.00%16.60%10-15万6733.80%31.00%7105.40%31.00%704-0.80%29.60%647-8.00%28.90%15-20万4146.40%19.10%4426.80%19.30%4542.80%19.10%4632.00%20.70%20-30万41213.40%19.00%4253.20%18.60%411-3.30%17.30%403-2.00%18.00%30-40万23121.80%10.60%201-12.80%8.80%2083.00%8.70%2143.00%9.50%40万以上13817.30%6.30%1508.80%6.60%133-11.00%5.60%1416.00%6.30%乘用车出口量新能源10454.40%28.40%12620.90%29.60%25099.00%43.30%40059.90%53.40%燃油26273.40%71.60%30014.30%70.40%3289.40%56.70%3496.50%46.60%总量36661.40%100%42516.20%100%57835.90%100%74929.60%100%乘用车批发销量新能源88739.70%34.60%121637.10%44.80%152725.60%51.70%175214.70%58.60%燃油16750.20%65.40%1495-10.70%55.20%1424-4.70%48.30%1237-13.20%41.40%总量256211.10%100%27115.80%100%29528.87%100%29891.25%100%联 备注：细分价格统计型官指导价分，实际交价规模效应（销量增速）决定车企利润弹性，品牌效应决定利润率分位。18年下半年当特斯拉的季度新能源车交付达到8万辆以上，公司顺利实现扭亏，21-22年销量同比分别+87%、+40%，单车利润持续上行至1万美元/辆高点；比亚迪22年销量同比+152%，单车利润同比+300%；而特斯拉因整体车型定位（20万人民币以上）较比亚迪更高，更高品牌定位支撑更高利润率（单车利润）水平。竞争格局及原材料价格是影响车企利润率的重要因素。23年开始国内新能源车市场开始内卷，比亚迪及特斯拉在售车型均有降价，压制整体利润率水平；21年疫情导致的供应链紧缺推动芯片、碳酸锂及大宗原材料价格上涨，主机厂成本上涨压制利润率。图22:特斯拉分季度新能源车交付量及单车营业利润 图23:比亚迪历年汽车销量及单车净利走势6000500040003000200010000

销量增长推动首次扭亏

1.5231.00.50.0(0.5)(1.0)(1.5)2025Q32025Q12025Q32025Q12024Q32024Q12023Q32023Q12022Q32022Q12021Q32021Q12020Q32020Q12019Q32019Q12018Q32018Q12017Q3

0

23-25年国内竞争格局恶化压制盈利10,000000021年缺芯、碳酸锂及大宗原材4,000料价格上涨压制盈利弹性2,000--2,000总交付量（辆）扣除Regulatory积分单车营利（/辆

销量（万辆）单车净利（右轴，元人民币/辆）司财 司财26年存储及功率器件等芯片、电池碳酸锂、钢铝等大宗原材料均有涨价，预计单车成本增加5000-10000元，叠加Q1行业淡季主机厂存在去库压力及兜底部分新能源购置税，高端车型成本转嫁能力较强，中低端承压较大。26年乘用车出海及高端化是核心盈利支撑。国内车企出口利润率远高于内销，单车净利润或超国内2倍，26年比亚迪及吉利等车企在海外加大新能源车型导入及渠道建设，油价上涨预期有望进一步强化需求；售价30万以上价格带高端新能源车单车利润可达5万以上，且自主品牌市占率仅约四成，鸿蒙智行、极氪等高端新能源新车供给强劲。1-3月头部车企出口销量普遍表现强势，全年出口销量具备超预期潜力。1-3月头部车企出口销量实现高增，奇瑞、比亚迪、吉利、长城销量分别为39.3、32.1、20.3、13万辆，同比增速分别为54%、56%、126%、43%；参照比亚迪、吉利、长城出口目标，2026全年出口增速预计分别为43%、79%、19%。出口平均单车利润远高于国内，贡献利润弹性。我们测算车企出口单车净利润普遍约为综合单车净利润的2倍左右，预计奇瑞、比亚迪、吉利、长城出口单车净利润分别约1.5、2.0、1.5、1.4万元。2026年比亚迪、吉利、奇瑞、长城出口增量利润弹性分别约27.6%、24.8%、22.3%、17.0%，市场有望逐步认可乘用车板块出海盈利成长性。表2:26年国内乘用车销量增速前低后高，零售销量在1-2月淡季筑底，出口1-3月高增长超预期车企出口销量（万辆）单车利润（万元）出口利润（亿元）总归母净利润（亿元）20252026E同比总体出口2025E2026E202526年出口弹性比亚迪10015050%12200300326.230.66%吉利汽车427067%0.51.563105169.624.76%奇瑞汽车13316020%0.81.5199.5240190.221.29%长城汽车516527%0.81.471.49198.719.86%上汽集团10715040%0.250.553.575110.919.39%司公告备注：弹性=（2026年出利润-2025年出利润2025E净利，2025年利润用 一预期。高端车能提供丰厚的单车利润：我们预估尊界8.79X6-10万，对车企整体的利润贡献显著。26年高端车型供给放量，有望持续拉动市场扩容，在主流车型盈利承压背景下，对主机厂的整体盈利形成有力支撑。表3:自主豪车盈利能力（预估）车型单车售价（万元）稳态毛利率稳态净利率单车毛利（万元）单车净利（万元）尊界S80087.440%10%35.08.7极氪9X5012%-20%6-10蔚来ES841.725%10.4问界M953.335%18.7联豪华品牌毛利率远高于主流市场品牌：2024年，法拉利的毛利率达到50.13%，阿斯顿马丁的毛利率也达到36.86%，赛力斯毛利率达26.15%，毛利率水平远高于其他立足主流市场的车企，高毛利为豪华车企创造了巨大的盈利空间，加以一定的规模效应和适当的费用管控，有望实现高额的单车净利润。表4:豪华品牌毛利率远高于主流品牌车企总营业收入（亿）营业毛利（亿）销售毛利率（%）记账本位币法拉利66.7733.4750.13EUR阿斯顿马丁15.845.8436.86GBP赛力斯1,451.14379.6626.15CNY丰田汽车450,953.25114,947.1325.49JPY本田汽车204,288.0244,121.4321.6JPY理想汽车1,444.60296.5620.53CNY长城汽车2,021.95394.4919.51CNY通用汽车1,874.42363.8219.41USD特斯拉976.9174.517.86USD吉利汽车2,401.94382.0115.9CNY长安汽车1,553.83238.6414.94CNY福特汽车1,849.92265.6514.36USD小鹏汽车408.6658.4614.3CNYStellantis1,568.78205.1813.08EUR蔚来657.3264.939.88CNY司公在26年国内乘用车补贴退坡、新能源车购置税开始征收的政策逆风下，市场对内需预期走弱，叠加芯片、碳酸锂等原材料价格大幅上涨，景气及盈利预期双双承压，整车股股价自25年高点大幅回调。当前时点，内需景气预期及板块估值或已筑底，我们积极提示板块两大结构性α：看好乘用车出海超预期+高端新能源车加速起量。前者推动力主要来自比亚迪及吉利等车企在海外加大新能源车型导入及渠道建设，海外地缘冲突推动油价上涨有望进一步强化需求弹性；后者推动力来自鸿蒙智行、极氪等强劲高端新能源新车供给，目前30万以上价格带自主品牌市占率仅约四成。25年下半年开始这两大结构性α均持续强化，但市场或有所忽视。投资建议：过往整车投资买的是销量及盈利超预期下戴维斯双击，核心聚焦顺周期属性下的政策及产品周期。年内需周期下行，业绩端看好全球化及高端化两条结构性α，估值端看好物理AI重塑科技属性及成长空间，推荐吉利汽车（出海加速+高端化+低估值）、比亚迪（新能源出海龙头）、江淮汽车（稀缺超豪华）、小鹏汽车（物理AI进度领先）等。三、物理AI：特斯拉引领变革，智驾进阶，人形机器人突破物理AI指能理解和交互物理世界的AI系统。黄仁勋将AI演进分为清晰的四代路径：第一代意识AI实现图像识别；第二代生成式AI（AGI）以ChatGPT为代表；第三代代理式AI（AIAgent）实现自主决策；而物理AI（PhysicAI）是终极形态——让机器拥有“身体力行”的能力。无人驾驶和人形机器人是物理AI最核心、最具商业化潜力的两大落地场景。图24：数字世界和物理世界融合将催生物理AI鹏汽车科技产业链投资尚集中在算力及模型，物理0-1裂变期AI产业链商业化最成熟的是基础设施5.2万亿美元成为全球第一大市值；A大模型商业化仅次于算力，是高附加值及平台生态环节，谷歌市值4.86万亿美元成为全球第二大市值，OpenAI的估值约为7500亿美元；物理AI市场空间大于消费端AI，技术壁垒更高，商业化难度更大，目前尚处于0-1阶段，特斯拉市值约1.61万亿美元，对标其他科技巨头具备成长空间。图25：AI产业链环节标杆企业、市场空间、商业化阶段、当前景气度及市场预期智驾大模型是物理基座模型开端，特斯拉已率先跑通23Q4发布FSDOptimus2年技术/0-1Robotaxi将力争实现无人规模化运营，Optimus将首发并规模量产。26Q1，FSDV14.3版本，截至季末活跃订阅用户提升+51%（30%），4FSD完成打开欧盟监管口子，后续订阅人数有望持续提升；Robotaxi170万英里（2512月底为万英里月开始德州三城（奥斯汀、达拉斯、休斯顿开始无监督版运营，业绩PPT指引亚利桑那、佛罗里达、内华达三州五城正在进行准备工作。图26：AI技术与汽车演变：Transformer架构确立了无人驾驶及具身智能大模型ScalingLaw技术路线，特斯拉引领识咨询，千里科技招股书，特斯拉官智驾ScalingLaw技术路线确立，特斯拉FSD达到准L4无人水平。模型、算力、数据是AIScalingLaw的三要素，特斯拉2312月开始加速迭代，2510V14L4；1164（233458倍，奥斯汀RobotaxiFSD安全性远超人类驾驶。265FSD（监督版）100亿英里（161亿公里）大关，这是迈向无监督自动驾驶所需里程的里程碑节点。中国乘用车智能驾驶（L1\L2\L2+）渗透率合计约78.5%，L2+渗透率自2025年以来呈现加速上行趋势。近年来，中国乘用车智能驾驶行业渗透率呈现快速提升态势，政策、技术与产品共同驱动行业迎来升级。根据佐思汽车研究数据，中国乘用车L1、L2、L2+合计渗透率从2022年1月的43.5%，提升至2026年1月的+35pct。其中，L2、L2+渗透率持续提升，L1渗透率出现下滑，呈现更高级别智能驾驶占比提升的特点。120261L1、、15.9%、24.7%、、39.6%、29.7%，变化幅度分别为-6.7、+14.9、+26.7pct。2026年，随着智能驾驶产业政策进一步放开，高算力芯片、激光雷达、域控制器等产品采购成本进一步下降，行业高阶智能驾驶渗透率有望进一步提升。图27：2022年1月-2026年1月中国乘用车市场L1、L2、L2+渗透率情况50%40%30%20%10%50%40%30%20%10%思汽研，高工智能汽高阶自动驾驶相关政策不断完善，首批L3级有条件自动驾驶车型获生产准入许可。2015年，《中国制造2025》将智能网联汽车纳入重点领域，鼓励加强自动驾驶技术研发。2021年《关于加强智能网联汽车生产企业及产品准入管理的意见》出台，明确车企对软件升级、网络安全、数据安全等方面的主体责任。同年，《智能网联汽车道路测试与示范应用管理规范（试行）》出台，规范了自动驾驶道路测试与示范应用的管理要求。年，《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023版）》出台，明确提出年，形成能够支撑组合驾驶辅助（L1-L2）和自动驾驶（L3及以上）与的标准建设目标。2024年，《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》出台，正、L42026、L4智能网联汽车的准入和上路将从试点走向正式运行。20259月，《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026年）L3级自动驾驶车型生产准入”，并推动完善相关法律法规和保险政策。12L3级有条件自动驾驶车型生产准入许可，北汽极狐、长安深蓝两款车型率先获得L3级自动驾驶准入资质。2026年2月，工信部发布《智能网联汽车自动驾驶系统安全要求》强制性国家标准征求意见稿，作为国内首部针对L3/L4级自动驾驶的强制性国标，将替代原有推荐性标准GB/T44721-2024，统一L3及以上级别自动驾驶车型全国生产准入与上路运行的安全合规底线。表5:2015-2025年自动驾驶政策汇总发布时间 政策名称 核心内容概要（与自动驶级关联） 政策目的与影响2015/5/19 2025》

L1至L5

奠定了中国智能网联汽车发展的国家战略基础，引导产业和技术发展。2021/7/30

《关于加强智能网联汽车生产企业及产品准入管理的意见》

的车辆（L1-L3

构建智能网联汽车准入管理基石，保障产品安全，规范市场发展。2021/7/31

《智能网联汽车道路测试与示范应用管理规范（试行）》

）提供了法律依据。

推动自动驾驶技术从封闭场地走向开放道路测试，加速技术迭代。2023/7/182024/1/152024/8/23

《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023版）》《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》发布三项重要国家标准（GB44495/44496/44497-2024）

2025（L3L1-L2与L3、路通行。。

L2普及和L3业化奠定标准基础。L3碑。L32025/2/28

《关于进一步加强智能网联汽车产品准入、召回及软件在线升级管理的通知》

OTA监控自动化功能的车辆。

完善监管框架，保障智能网联汽车在全生命周期的安全，提振消费者信心。2025/7/23

《驾驶自动化技术研发伦理指引》

透明、可追溯。为L1-L5提供了伦理框架和约束。

构建伦理框架，防范技术风险，引导负责任创新。2025/9/12

《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026年）》

明确提出“有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入”，并推动完善相关法律法规和保险政策。

从顶层设计层面明确支持L32025/12/152026/2/12

工信部正式公布我国首批L3可工信部发布《智能网联汽车自动驾驶系统安全要求》（强制性国标征求意见稿）

期事故责任由车企承担L3/L444721-2024

L3级自动驾驶全面推广、L4把L3/L4安全要求从“建议（GB/T）”槛国政府网，工信部官随着从试点走向正式运行，相关技术不断成熟，智能驾驶产业链有望迎来新发展。整车厂不再是单纯的制造商，而是成为智能化终端的生产者，智能化属性不断增强。特斯拉宣布其Robotaxi服务在2025年内于奥斯汀地区取消安全员配置，目前该服务已在奥斯汀和旧金山湾区投入运营，并计划逐步扩展至内华达20264Robotaxi服务范围由奥斯汀扩展至达拉斯和休斯4Robotaxi25辆。20265FSDSupervised亿英里。202510Robotaxi最新视频，并年实现试运营。20264L4Robotaxi430002026年H2实现广州有安全员载客示范运营、年初核心区无安全员运营，并接入高德地图流量入口。整车厂将从以前的制造角色，向制造设计+运营的角色转型，未来也会有越来越多的车企向Robotaxi供应商转型。零部件方面，L4相关企业或迎来产业拐点，小马智行、文远知行、萝卜快跑等企业拥有较为成熟的L4自动驾驶解决方案，有望受益先进技术商业化应用带来的巨大市场。高算力芯片、激光雷达、域控制器等企业不仅受益现有L2、L2+渗透率提升，也将受益Robotaxi产业进程推动，带来的增量需求。3.3机器人：0-1量产元年，聚焦特斯拉等主机厂供应链及技术迭代方向人形机器人板块投资已从早期主题投资过渡到成长拐点逐步兑现阶段9月底发布AI原型Gen2（二代24年底规划量产目标、25年Q3Gen2.5样机，4月明确26年年中发布Gen3并开启规模量产，预计26年成为人形机器人产业硬件走向成熟开启大规模量产的元年。图28：特斯拉引领人形机器人产业，产业趋势催化下板块持续爆发，当前或处于量产前夕行情蛰伏期2026年人形机器人产业进入规模量产元年426Q1Optimus2678100万台/年，得州工厂正在建设第二座Optimus工厂，产线长目标1000万台/年，预计明年夏天投产。此外，Figure03启动大规模制造计划，首期年产能规划为1.2万台，计划在未来四年内累计生产10万台；宇树及智元已有数千台量产出货；优必选已陆续获得数个机器人应用订单；小鹏机器人全球首个人形机器人全链条量产基地已于2026年一季度在广州动工，2026年底在中国量产，月产能目标上千台；2027年启动全面商业化销售。公司名称量产进展产品进展公司名称量产进展产品进展78月左右开始；弗里蒙特工厂第二季度启动筹备工作，产线目Tesla 万台/Optimus万台/年，预计明年夏天投产。一些外观细节需要敲定；主要是担心竞对逐帧抄袭，因此临近量产才会展示。同步,预计V4已启动研发。截至2026年4月底，Figure03已交付超35058日，Figure发布最新演示：两台搭系统的人形机器人在不到两分钟内，创始人BrettAdcock将即将推出的Figure比作iPhone1台，从“日产1台”提升至“时产14个月内提速24倍。FigureAIFigure03启动大规模制造计划，建立专属工厂BotQ。首期年产能规划为12,000台，计划在未来几年内累计生产100,000台。、10月开启预售后，5天内售29NEO，（1万台2026年开始首批售价为美元，差异化优势在于家庭消费场1万台，2027OptimusFigure那样扎堆工Technologies年底将年产能提升至超过10万台。

业制造。H2的完负责行李集装箱推送、货物转运等地勤工作；R1430日推出的新品，剥离了高成本的下肢，专注双臂操作，2.69万元的起售价使其成为目前全球公开定价最低的人形机器人产品。5,500台双足机器人出货；2026年3月披露的招股书，计划募资24亿元宇树科技 建设智能机器人制造基地，建成后预计实现年产万台人形机器人与万台四足机器人的产能规模。优必选

2025年全年营收20.01亿元，同比增长53.3%；其中人形机器人业务收入8.2亿元，同比增长22WalkerS2：已向空客、比亚迪等客户批量交付；S5000第五代人形机器人、优理台，整体全尺寸具身智能人形机器人产能规划超万台。

奇Wanda预计今年发布。智元机器人智元机器人310,000台通用具身机器人正式下线；年目标为实现数万台机器人量产。2026年4月17日，智元正式发布了四款本体新品以及六大AI模型、七大生产力解决方案，其中人形机器人产品主要为远征A3、灵犀X3。1月发布，定位为具身智能重载机器人，已在宁德时代实现规模化产线应用。银河通用1000台机器人应用，覆盖无人零售药店、商超等场景GalbotG1主攻即时零售、智慧药房、连锁便利店2lbot登上央视春晚。小鹏机器人全球首个人形机器人全链条量产基地已于2026年一季度在广州动工，预计2026年底率先规模量产；2027年启动全面商业化销售。IRON其仿生结构包括仿人脊椎、仿生肌肉及22个自由度的灵巧手；首发搭载小鹏物理世界大模型，可实现操作、行走与交互三大高阶智能功能投资建议：我们判断机器人投资主线围绕“T链量产节奏&国内主机厂资本化”展开。T链：量产节奏逐步清晰，小批量订单持续下达。近期中国供应商陆续赴泰国等海外准备产能，首批供应商看海外产能准备情况，Q3起看产能爬坡。国内：除了宇树/智元外，越疆/银河通用/云深处/众擎等主机厂的资本化进度预计带来国产链密集催化。整体而言，我们认为机器人产业趋势明确，投资策略上强调——长期布局、逢低配置、聚焦核心标的。我们看好以下方向标的配置价值，包括特斯拉链高胜率、技术迭代升级方向的增量环节、具备预期差的绩优低估值；宇树等其他具备放量能力的国产链。四、商用车：低估值稳健红利资产，出海+电力驱动估值重估4.1国五置换需求叠加补贴政策延续，看好26年重卡内销稳中有升。年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，要求补贴标准按上一年细则执行，其中“只提前报废”万元/1114万元/台；目前天然气&柴万元/台，新能源重卡40-50万元/台，补贴可显著降低车主购车成本。考虑到目前国四及以下重卡万台，符合报废更新条件，我们预计补贴撬动15万台以上置换需求；叠加首批国五重卡于2025年前后开启自然报废，年内国四+国五潜在报废规模约80万台，进一步支撑行业内需。重卡出口受益于亚非拉增量需求拉动，看好中长期增长持续性。根据海关总署数据，2026年一季度，中国重卡出口约11.7万辆，同比+54.7%。亚非拉等地区出口增速较2025年进一步提升。短期看，东南亚受中东地缘冲突影响，订单交付推迟或对重卡出口增速形成扰动，但亚非拉等非俄地区基建、采矿等下游需求仍在，全年维度将拉动出口实现同比高增长。中长期看，非俄地区市场规模（50万+）或被低估，且增长逻辑从单一的供给替代转向“需求扩容+份额提升”双轮驱动，叠加欧洲市场开拓与电动化趋势，有望推动中国重卡出口持续稳健增长。销量预测：8085（40万（同比增长约2%。国内新能源渗透率预计03（考虑到需求透支和购置税减半征收等因素拖累，同比3~pct。叠加出口增量后，传统能源（柴油+天然气）重卡销量基盘有望扩大。图29:国内分车型柴油重卡保有量测算（万辆） 图30:中国重卡分地区出口（万辆）及同比增速

国三及以下 国四 国五 国六

2023 20242025 2026Q12025年同比（右轴） 2026Q1同比（右轴）16 300%14 250%12 200%10 150%8100%850%6 0%4 -50%2 -100%0 -150%1000

大俄非拉美洋罗洲美国洲斯 加/拿大/

其亚中他洲东独联体国家关总 关总投资逻辑：国五置换需求+补贴政策延续，将合力支撑内需；亚非拉出口持续超预期下，26年重卡行业有望在高基数基础上实现同比稳健增长。行业层面建议关注下半年出口增长持续性、补贴落地后内需表现以及燃气车、新能源渗透率走势。个股层面由于行业竞争格局稳定且集中，关注低估值强业绩龙头，以及可持续高分红的红利标的。重点推荐：潍柴动力：年业绩预计同比高增。考虑到AIDCSOFC景气爆发背景下，公司量产在即，看好估值加速对标CAT、CMI等海外龙头。稳健高分红，凸显中长期投资价值。4.2客车出口增长空间广阔，海外电动化加速或进一步提升中国品牌竞争力。国大中客出口约万辆，同比+72.0%；其中对独联体（含俄罗斯）、中东、亚洲、拉美、非洲、欧洲等主要万辆、0.84万辆、0.24万辆、0.14万辆、0.22万辆、0.20万辆，同比分别+677、+55.3%+77.1%，对大中客出口的拉动增长率分别为+5.4%+46.1%-2.7%.8%、、。短期看，受前期抢运及3月以来地缘冲突影响，中东地区销量回落，客车出口增长的整体节奏亦受扰动。考虑到其他主要目标市场持续高景气；若战争进一步缓和，中东订单交付将恢复常态，2026年大中中长期看，未来中国企业可触及市场容量或可达翻倍空间。在先发优势支撑下，中国品牌的产品力、海外经营能力和市场影响力得到了实质性提升，且客车贸境优于乘用车，客观上具备市占率提升的多种有利条件。油价上涨或倒逼海外客车电动化趋势加速，中国品牌的差异化竞争力将进一步突出，高价值量新能源车出口将进一步释放龙头业绩弹性。新能源公交存量置换需求仍在，补贴落地后预计继续支撑内需。根据《关于年实施大规模设备更新2026年国内新能源公交补贴政策继续延续。《通知》要求补贴标准按上一年细则执行，即新能源公交平均单车补贴标准（含电池补贴）8万元/台，参考25年地方政策落地情况，整车补贴预计万元/台及以上。目前国内大中型公交单价在60-70万元左右，补贴将显著降低地方公交公司的采8年及以上的大中型城市公交保有量（含燃油/燃气车）15万台，已达报废年限；补贴预计撬动5000-10000台增量，叠加座位客车需求企稳回升，26年行业内销预计实现高个位数增长。销量预测：预计2026年大中客行业销量13-14万台，同比增长10%。结构上内销7万左右，出口6-7万（同比双位数增长）。图31:大中客分地区出口（万辆）及同比增速图32:大中客出口分地区拉动增长率

2022 2023 20242025 2026Q1 2025年同比2026Q1同比80%

独联体 中东 亚洲拉美 非洲 欧洲大洋洲 美国/加拿大1.00.80.60.40.20.0独中亚拉联东洲美体

非 欧 大洲 洲 洋洲

0%

0%关总 关总投资逻辑：2026年行业整体仍处于外需驱动的上行周期中，出口预计维持增长韧性，公交补贴落地将进一步托底内需。行业层面建议关注出口动态表现以及内需修复情况，主要影响板块估值波动。个股层面基于出口增长与业绩兑现确定性来看，龙头标的均处于偏低估值水平，下行空间有限，投资赔率较高。重点推荐：宇通客车：年高价值量出口业务，特别是新能源出口预计保持较快增长。公司25PE亿分红计算股息率近7%；叠加新能源出海叙事、DPS跃升均有助于提升估值中枢，抑或是Q4出口旺季下估值切换，赔率预计将进一步扩大。金龙汽车：管理层换届后，以集采降本为核心抓手，25年盈利能力提升目标如期完成，后续仍有较大潜力。看好中东冲突缓和后出口增速回升，以及全年盈利弹性大幅释放，困境反转逻辑有望持续兑现。五、投资建议：出海贡献业绩α，AI赋能新成长β当前政策退坡导致的内需承压预期或已筑底，乘用车及商用车出海具备强业绩贡献