第14章 跨国资本预算

第四版毛付根

林涛

主编

第14章跨国资本预算14.1跨国资本预算的基本特性及主体选择14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标14.3跨国投资项目评价例解14.1跨国资本预算的基本特性及主体选择14.1.1跨国资本预算的基本特性跨国投资项目的经济评价问题，实际上就是投资项目经济评价的一般原理和方法在跨国经营活动的环境和条件下进行具体应用的问题。对跨国投资项目进行经济评价，必须考虑以下几点：（1）区分投资项目本身的现金流量和母公司的现金流量。（2）考虑各国不同的通货膨胀率水平及不可预期的外汇汇率变动对公司竞争地位的影响，以及由此引起的公司现金流量的变动。14.1跨国资本预算的基本特性及主体选择对跨国投资项目进行经济评价，必须考虑以下几点：（3）很难将投资项目与其筹资行为区分开来。（4）项目的实际现金流量受现金汇回母公司的形式如利息、本金、管理费、股利等的影响，同时也受当地政府干预程度及金融市场财务功能的影响。（5）投资风险及经营风险等因素对现金流量的影响。14.1跨国资本预算的基本特性及主体选择14.1.2跨国投资项目经济评价的主体选择问题以子公司为主体进行经济评价还是以总公司为主体进行经济评价？从子公司这一主体出发，对投资项目本身建成投产后能否取得相应的经济效益独立地进行经济评价，所用的方法和原理同一般国内投资项目的经济评价基本相同。跨国公司及其股东作为投资者，从总公司的角度分析和评价跨国投资项目——在国外创建一个子公司对公司整体收益的影响，也是必然之事。以母公司为主体进行的经济评价，其主要特点则集中体现在从总公司着眼，如何正确评价它对公司整体所作贡献的大小。14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标14.2.1跨国投资项目现金流量构成及其计量1）原始投资跨国投资项目的原始投资，是由总公司提供的现金、设备、机器和其他资产组成，一般以总公司所在国的货币单位表示。原始投资包括三个方面：（1）母公司提供的以母公司所在国货币计算的固定资产等，以I0（H）表示。（2）东道国金融机构提供的以东道国货币计价的初始投资，即垫支的“运转资本”以“I0（L）”表示。为了汇总计算原始投资总额，这部分贷款要按即期汇率S0（H/L）计算。（3）解冻并为该项目所使用的冻结资金，以总公司所在国货币单位表示，即UF×S0（H/L）。上述各项可总括为：I0（H）+I0（L）×S0（H/L）-UF×S0（H/L）14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标

14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标

14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标6）项目终值的预计（1）如果子公司所在国政府规定，投资项目在经过一定年限后，所在国政府只支付一个象征性的代价，便可将该项目收归所在国所有。则APV的计算可以不考虑项目终值的调整问题。（2）将项目的预算期终了以后尚可经营的年份视为正常的继续经营期，并假定预算终止年形成的净现金流量将在以后尚可经营的年份继续发生。那么，可用“年金法”按子公司所在国的利率将预算期终止以后尚可继续经营的年份的各年所产生的净现金流量换算为预期终止时的年金现值，作为项目的终值，并以它作为“转让价格”，将项目的所有权转让给当地投资者。（3）不将项目的预算期终了以后的年份看作正常的继续经营期，而是把项目预算期的终值看作项目转入“清理”时的价值，从而把项目估计到预算期终点时的“可变现价值（清理价值）”作为项目的终值，并以它作为“转让价格”，将项目的所有权转让给当地投资者。14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标14.2.2跨国投资项目经济评价指标及其原理“净现值”（NPV）和“内部收益率”（IRR）作为投资项目的经济评价基本指标，对国内投资项目和跨国投资项目都是通用的。净现值的基本原理是：将投资项目的预计现金流量按某一基准贴现率贴现从而进行投资项目的选择，通常都以公司加权平均资本成本作为基准贴现率。以总公司为主体对跨国投资项目进行经济评价，必须将“净现值”指标改造为“调整后现值”（AdjustedPresentValue，APV）指标，才能更好地适应跨国投资项目的特点要求。14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标调整后现值法具有以下主要特点：（1）根据其系统风险的特性，对投资项目的现金流量进行分类。（2）按不同类别的现金流量分别进行折现，而不是对所有的现金流量统一进行折现。（3）同第（1）点相联系，对不同类别的现金流量可区别不同情况采用不同的折现率进行折现，而不是按一个统一的折现率进行折现。（4）投资项目的效益性可分段测算。如前段的测算已显出经济上可行，后段追加的有利部分可不必进行计算。（5）总体上有较大的可容性与可塑性，能更好地适应跨国投资项目经济评价的具体需要。14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标

14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标14.2.3现金流量信息的收集1）现金流量的分类方法（1）按现金流量各要素的来源分类：充分利用公司多元的有关各现金流量构成要素的信息来源。（2）按现金流量对汇率的敏感性分类：充分利用外部金融环境变动对差量现金流量的实际购买力的影响等有关方面的各种信息。14.2跨国投资项目现金流量的确定及经济评价指标2）差量现金流量的分类（1）可以根据投资项目本身来独立预计的现金流量，包括由销售收入及经营性成本形成的现金流量。（2）由项目所在地的子公司产生的现金流量。（3）由于跨国公司全球体系中的其他地区和项目的存在而产生的现金流量的变动额。（4）前述三类现金流量中可汇回总公司的（或因项目的存在而给总公司带来的）现金流量。（5）各现金流量来源所形成的总公司差量现金流量之和。它们是归属于股东的现金流量，因而也是投资项目经济评价的基础。14.3跨国投资项目评价例解14.3.1基本资料设甲公司为美国中西部的一家厨房电器生产企业，专门生产适用于小家庭的中小型微波炉。近年来已经通过设在马德里的销售部将微波炉出口西班牙。由于西欧各国家用电器的规格型号不同，因此，如果没有相应转换装置，那么甲公司销往西班牙的微波炉就难以销往欧洲其他国家。故该营销部目前专做西班牙市场，年销售量为9600件，并将以5%的速度增长。该公司营销部经理一直关注欧共体一体化进程。自1992年底起，欧共体15个成员国之间所有限制商品、服务、人员和资本自由流动的障碍已被取消，而且随着一体化进程的不断推进，各成员国之间在铁路、电话、电器产品和其他许多项目上的意见将趋于一致。所有这些进展使营销部经理确信，将有大量的微波炉可以在整个欧共体内销售，因此需要探讨一下扩大生产能力的问题。14.3跨国投资项目评价例解营销部经理和生产部经理共同草拟了在西班牙加拉格加市兴建独资生产工厂计划。加拉格加市位于马德里市北325千米、离法国边境200千米处，通过这一边境口岸可以将产品销往欧共体其他国家。另外，加拉格加市离人口中心城市马德里较近，国内销售不成问题。将厂址选在加拉格加市的另一原因在于：西班牙政府已经承诺，如果将厂址选在加拉格加市，政府将以较诱人的利率为厂房建设提供较大比例的融资安排。由于西班牙目前的失业率高达19%，因此，任何产业都将有助于改善就业状况。甲公司管理层已要求财务经理对该计划是否可行进行论证。如果在加拉格加市建设生产厂房，那么甲公司不必再向欧洲国家出口产品。14.3跨国投资项目评价例解有关资料如下：（1）目前出口西班牙的产品每件售价$185，其中每件贡献毛益为$35。（2）销售预测表明，如果在西班牙设厂生产，则生产经营的第一年可在整个欧共体销售28000件，以后每年成长率估计为12%。所有销售都将用西班牙货币比塞塔（Ptas）开票。（3）估计西班牙工厂开始生产后，每件定价将为Ptas25900，单位生产成本为Ptas20500。（4）目前西班牙币对美元的汇率是：Ptas140=$1.00。估计在可预期的未来，西班牙的通货膨胀率将以每年7%的速度成长，而美国的长期年通货膨胀率将以每年3%的速度成长。产品的销售价格和成本也将随通货膨胀的变动而同步变动。甲公司估计未来汇率的变化将与购买力平价条件（PPP）预测一致。14.3跨国投资项目评价例解（5）估计建造厂房的资本支出（建设成本）将为Ptas620000000。该项资本支出将形成$1770000的借款能力。甲公司马德里销售部门可将其经营累积的Ptas70000000资金作为该项目建设成本的部分资金来源。西班牙与美国之间公司边际税率为35%。所累积的资金在政府给予特殊税收优惠政策的销售活动初期时赚取，应按20%的边际税率课税。如果汇回美国，将按35%的边际税率课税，但在西班牙缴纳的税金可以从国外已交税金中抵免。（6）西班牙政府允许厂房按8年的期限计提折旧（包括在此期间的额外投资）。期末，设备的市场价值难以估计，但甲公司相信在这个寿命期的厂房应该状况良好而且应有一个合理的市场价值。（7）这一计划的诱人之处在于西班牙政府愿意提供特殊的融资安排。如果厂房建在加拉格加市，甲公司可按6%的年利率取得Ptas450000000的借款。该公司美元和比塞塔的正常借款利率分别为8%和14%。该优惠借款计划要求在8年内分期等额偿还贷款本金。（8）该公司全部权益筹资的资本成本（美元）为11%。14.3跨国投资项目评价例解14.3.2计算步骤1）预测未来8年的汇率，见教材表14-1。2）计算直接销售所形成的现金流量，