雅迪控股新产品广渠道国内市占率提升进行时

内容目录两轮车市场：内增细分，海外渗透提升 4国内：整体稳定，长细分 4未来增量：休闲三车快速增长 4未来增量2：外卖车市场空间逐渐扩大 5未来增量3：行业集中度加速提升，龙头应续强化 6政策提升电两轮安水平，头部企业市份提升 8国内：宽渠道产品力公司市占率持续升 10全且精的产品矩阵精准匹配不同客户体求 10渠道端：大门店与深下沉并举，织就业密渠道网络 13电摩占比触底回升加产品结构升级，ASP进入上行通道 15盈利预测和可公司值 16三费及所得税预测 17可比公司与估值 18风险提示 18图表目录图1:中国电动两轮场2024年短暂回调后重增长 4图2:休闲三轮车销持高增，2030年有望突破1,100万辆 5图3:2025年中国三轮业集中度较低 5图4:公司三轮车业有持续放量 5图5:预计2025-2030年外卖市场规模CAGR达9.86% 6图6:新国标重塑竞格，中小品牌进一步清 7图7:公司市占率稳在27%-30% 8图8:2025年国内两轮部企业竞争格局集（批发量计） 8图9:公司已构建起次晰、覆盖全面的立化品矩阵 图10:雅迪门店与经销数量持续扩张 14图雅迪省级门店分领先 14图12:爱玛东部地区省门店数量密集 14图13:爱玛安徽省渗透高于其他地区 15图14:雅迪渠道渗透更均衡 15图15:电摩占比回升 16图16:ASP在2023年之稳步回升 16表1:外卖骑手分层单数及加权平均职业命期测算 6表2:2018旧国标对比2024新国标 9表3:三批白名单基情况 10表4:8家上市公司白名入围率 10表5：雅迪三轮车售品参数对比 12表6：雅迪外卖车售品参数对比 13表7:渠道深度下沉低城市门店数量领先单：家） 15表8：公司分产品分收 17表9：公司费用率 18表10：可比公司与估值（ 90天一致预测，至2026年05月22日） 18两轮车市场：国内增长细分，海外渗透提升国内：整体稳定，增长细分20242024481012.1%；2025568018.1%2026–20305%以上20307600图1:中国电动两轮车市场2024年短暂回调后重回增长18.09%5.98%18.09%5.98%6.45%6.97%-12.07%70 15%6010%505%400%30-5%2010 -10%02021 2022 2023 2024 2025 2026E2027E2028E2029E2030E

-15%中国市场（百万辆） 中国市场yoy弗若斯特沙利文，财通证券研究所未来增量：休闲三轮车快速增长2021220225年5701522–2025年CGR达26.2。202667017.5%2026–2030轮预计CAGR13.2%，至2030年销量有望突破1100万辆，较2025年接近翻倍。17.54%图2:休闲三轮车销量持续高增，2030年有望突破1,100万辆17.54%12 35%10 30%25%820%615%410%2 5%0 0%2021 2022 2023 2024 20252026E2027E2028E2029E2030E休闲三轮（百万辆） 休闲三轮yoy弗若斯特沙利文，财通证券研究所1259.88.12025962026年公司目标三轮车销量增长50%以上。图3:2025年中国三轮车行业中度较低 图4:公司三轮车业务有持放量15.90%30.40%12.50%15.90%30.40%12.50%3.30%9.80%3.30%8.10%3.60%4.60%4.80%3.70%9665100806040200金彭宗申雅迪爱玛淮海盛昊欧皇海宝小鸟隆鑫其他

2024三轮车销量（万台）

2025奥云，通券所 公公，通券所2：外卖车市场空间逐渐扩大根据国家信息网数据，国内外卖行业市场规模将由2025年的18394亿元增长至203029440CAGR9.86%图5:预计2025-2030年外卖市场规模CAGR达9.86%35,000 50%

40%30%20%10%0 0%2025 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E外卖行业市场规模（亿元） 外卖市场渗透率国家信息网，财通证券研究所骑手存量数字所低估。据QuestMobile202571400202374526030（30-260）41%101.514003.65000表1:外卖骑手分层接单天数及加权平均职业生命周期测算骑手全年接单天数占比保守中性乐观260天以上11%26029533030天-260天41%4014522030天以下48%102030平均接单天数49.8109.5140.9QuestMobile，美团研究院，财通证券研究所3：行业集中度加速提升，龙头效应持续强化我们认为，受新国标对安全与智能化要求驱动，电动两轮车正从代步工具向中高端智能出行产品升级。合规成本上升与消费升级共同推动行业均价上行，具备自主研发、供应链整合及品牌溢价能力的龙头企业在提质提价过程中份额或将进一步提升。2025≤25km/h≤400W等≤5.5%CR5已从201947.8%202573.8%图6:新国标重塑竞争格局，中小品牌进一步出清100%67.2%70.9% 67.2%70.9% 70.7%71.6%73.8%64.1%47.8%60%40%20%0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国电动两轮车行业CR5弗若斯特沙利文，财通证券研究所2021-202527%-30%202526.4%位7pct46%，显图7:公司市占率稳定在27%-30% 图8:2025年国内两轮车头部业竞争格局集中（发量计）40%其他26.2%其他26.2%雅迪26.4%司D%公司C7.0%公司A19.4%20%28.52%30.20%28.52%30.20%27.18%27.07%28.64%

公5.50%2021 2022 2023 2024 2025雅迪市占率（按销售量统计）

公司B15.5%公公，若特文，通券究所 弗斯沙文财券研所政策提升电两轮安全水平，头部企业市场份额提升表2:2018旧国标对比2024新国标对比纬度旧国标（GB17761-2018）新国标（GB17761-2024）主要变化与影响最高设计车速≤25km/h≤25km/h速度限制未变，但新国标对限速器的防篡改要求极大增强整车质量≤55kg≤55kg（锂电），≤63kg（铅酸）电机功率≤400W≤400W功率限制未变电自脚踏功能与尺寸宽度最高45厘米，必须具有脚踏骑行能力宽度最高40厘米，具有脚踏骑行能力的电动自行车还应有脚踏反射器电自的宽度限制从45厘米降为40厘米；脚踏形式要求保留，但新国标不再强制安装，更注重实际骑行能力而非形式。防火阻燃有要求但相对宽松显著强化新国标严格限制塑料件使用（风险。放篡改要求有要求但相对宽松全面强化和细化新国标从电池组、控制器、限速器三个方面提出具体防篡改技术要求，防止私自改装提升车速或扩容电池。定位功能无要求必须配备北斗定位系统便于车辆追踪与管理，有助于防盗和交通安全监管。产品质量保证未特别强调明确要求要求生产企业具备质量保证能力和产品一致性，从源头提升产品质量。过渡期安排各地自行设置全国统一20258312025月30日。国家市场监督管理总局，国家标准化管理委员会，财通证券研究所202442025744（20个品牌）入围。表3:三批白名单基本情况批次公告时间涉及品牌数上市公司工厂上市占比第一批2024.0864683%第二批2024.1225141456%第三批2025.071311646%合计-44202659%工业和信息化部，财通证券研究所政策白名单的高准入门槛强化了头部电自企业的竞争优势，雅迪、爱玛、台铃、绿源等凭借规模与合规能力率先入围，其中雅迪实现全部工厂100%入围。表4:8家上市公司白名单入围率上市公司股票代码工厂总数入围数入围率备注雅迪控股1585.HK66100%6家国内工厂全部入围（一批3+二批3）爱玛科技603529.SH10660%含子品牌斯波兹曼；河南/重庆/山东/在建项目未入围新日股份603787.SH5480%仅温州在建工厂未入围绿源集团2451.HK4375%重庆2025年初新投产工厂未入围五羊-本田601238.SH11100%广州增城单一工厂入围小牛电动NIU2150%常州工厂入围，天津工厂在建九号公司689009.SH2150%常州工厂入围，华南基地在建新大洲本田000571.SZ2150%苏州太仓入围，天津未入围合计—322372%—工信部消费品工业司公告，财通证券研究所我们认为，电自白名单制度加速市场向头部企业集中。国内：宽渠道精产品助力公司市占率持续提升全且精的产品矩阵，精准匹配不同客户群体需求图9:公司已构建起层次清晰、覆盖全面的立体化产品矩阵公司官网，公司天猫旗舰店，财通证券研究所CL9S-D、CL124,8998,79918CL9S-DCL12TTFAR/QSB500W30km/hIV40L表5：雅迪三轮车在售产品参数对比公司官网，天猫旗舰店，财通证券研究所5000Ultra80km/h90S-MSmart测、定速巡航及全域S白904,849TCSHDCGPS表6：雅迪外卖车在售产品参数对比公司官网，天猫旗舰店，财通证券研究所渠道端：大门店与纵深下沉并举，织就行业最密渠道网络201612024420205,0002023年达约4000家的峰值后小幅回落。图10:雅迪门店与经销商数量持续扩张45,000 450040,000 400035,000 350030,000 300025,000 250020,000 200015,000 150010,000 10005,000 5000 0201620172018201920202021202220232024雅迪门店数量（家） 雅迪经销商数量（家，右轴）公司公告，财通证券研究所（4,222（4,216（3,655家）、山东（3,587家），均超过2,500家的高密度覆盖。图11:雅迪省级门店分布先 图12:爱玛东部地区省级店量密集雅控股官，通研究所 爱科技官，通研究所1），图13:爱玛安徽省渗透率于他地区 图14:雅迪渠道渗透更加衡爱科官，通研究所 雅控股官，通研究所355.417:）九号公司雅迪控股爱玛城市等级门店总数占全国比例门店总数占全国比例门店总数占全国比例一线城市123812.40%20075.07%9633.82%新一线城市195819.60%557314.08%302611.99%二线城市257725.80%1006625.44%457218.12%三线及以下城市429342.65%2192555.41%1666965.07%各公司官网，财通证券研究所电摩占比触底回升叠加产品结构升级，ASP进入上行通道ASP20252,2755%）ASP图15:电摩占比回升 图16:ASP在2023年之后稳步升0%

2020 2021 2022 2023 2024 2025电摩占比

0

2020 2021 2022 2023 2024 平均客价（） yoy

15%10%5%0%-5%-10%，司开绩会，通券究所 ，司开绩会，通券究所盈利预测和可比公司估值我们对公司2026-2028年营收预测假设如下：电动踏板车：三轮车与外卖车有望成为行业新增量，公司已完成相关产品布局。同时，公司电摩占比触底回升，叠加中高端产品持续放量，推动产品结构不断优化，ASP进入持续上行通道。我们预计公司2026-2028年电动踏板车收入为172/193/212亿元。电动自行车：在新国标持续推进背景下，行业出清加速，公司作为头部企业市场份额有望持续提升。公司电自产品矩阵完善，门店数量与渠道渗透率行业领先。我们预计公司2026-2028年电动自行车收入为123/129/133亿元。电池及充电器：随车附带电池部分随销量增长；公司作为行业龙头，产品市场保有量高，后装电池销量有望提升。我们预计公司2026-2028年电池及充电器收入为124/150/182亿元。电动两轮车零部件：两轮车销量提升带动零部件板块营收提升。我们预计公司2026-2028年电动两轮车零部件收入为14/16/19亿元。我们预计公司2026-2028年整体营收分别为432.8/487.8/545.3亿元，同比分别增长16.9%/12.7%/11.8%；毛利率分别为19.3%/19.6%/19.7%。电动踏板车电动自行车销售额（电池及充电器电动两电动踏板车电动自行车销售额（电池及充电器电动两202420252026E2027E2028E总收入282.2370.1432.8487.85YoY-18.8%31.1%16.9%12.7%毛利率15.2%19.1%19.3%19.6%销售额（亿元）70.990.5171.9YoY-17.9%27.6%90.0%销量（万辆）393.1481.6915.YoY-20.8%22.5%均价（元）1803.51878.4YoY3.6% 4.2销售额（亿元）122.4YoY-23.3%销量（万辆）908YoY均价（元）YoY公公， ，通券研所三费及所得税预测三费及所得税预测：销售费率：2026-202720282026-20284.30%/4.30%/4.25%。管理费率：公司注重提高制造效率、加强供应链管理及维持严格成本控制，管理费率有望维持稳定。我们预计2026-2028公司管理费率3.0%/3.0%/3.0%。2026-20283.8%/3.8%/3.8%。所得税率：参考公司历史所得税率水平，我们预计2026-2028年公司所得税率18%/18%/18%。表9：公司费用率，财通证券研究所

可比公司与估值可比公司：小牛电动：绿源集团控股：敏实集团：公司是一家汽车零部件与相关制造解决方案提供商，核心业务包括汽车零部件以及工装模具的研发、生产和销售；公司面向整车厂客户，产品应用于车身外饰与结构件等领域。估值：我们取可比公司平均PE为参考PE，可比公司2026-2028E平均PE分别为13.10x/9.68x/9.01x。公司对应PE分别为10.96x/9.57x/8.54x，维持“买入”评级。公司名称公司代码总市值归母净利润（亿元）PE表10：可比公司与估值（ 90天一致预测，至2026年05月公司名称公司代码总市值归母净利润（亿元）PE（亿元）2024A2025A2026E2027E2028E2024A2025A小牛电动NIU12.87-1.93-0.391.352.393.60绿源集团控股0245141.591.171.752.11敏实集团00425398.8123.192平均雅迪控，财通证券研究所风险提示市场竞争与份额风险：国内面临价格战与高端化受阻，海外遭遇本土品牌竞争与市场渗透缓慢。成本与盈利风险：受原材料涨价影响，ASP上升可能无法覆盖成本上升，造成毛利率挤压。政策与合规风险：海外法规差异与贸易壁垒抬高准入成本，海外销售扩张可能受阻。2028E2027E2026E2028E2027E2026E2024A2025A资产负债表(百万人民币)利润表百万人民币) 2024A2025A 2026E 2027E 2028E流动资产 15,673 16,995 23,515 29,889 36,592营业收入 28,236 37,008 43,276 48,784 54,532现金 7,869 5,991 11,322 16,743 22,508其他入 0 0 0 0 0应收款票据 458 470 517 556 606营业成本 23,947 29,937 34,924 39,222 43,789存货 1,279 1,427 1,649 1,830 2,007销售用 1,215 1,620 1,861 2,098 2,318其他 6,067 9,107 10,027 10,761 11,471管理用 904 1,119 1,307 1,473 1,647非流动资产 8,946 13,002 12,296 11,727 11,279研发用 1,147 1,404 1,644 1,854 2,072固定产 4,905 5,281 4,581 3,986 3,481财务用 36 46 22 24 27无形产 1,192 1,120 998 895 807除税前溢利 1,583 3,594 4,078 4,673 5,239其他 2,850 6,601 6,716 6,846 6,991所得税 311 683 734 841 943资产总计 24,619 29,997 35,811 41,617 47,871净利润 1,272 2,912 3,344 3,831 4,296流动负债 15,047 18,873 21,405 23,449 25,487少数东益 0 0 0 0 0短期款 899 1,626 1,526 1,326 1,026归属母公净利润 1,272 2,912 3,344 3,831 4,296应付款票据 11,871 14,099 16,201 17,977 19,827其他 2,276 3,147 3,678 4,147 4,635EBIT 1,619 3,641 4,100 4,697 5,266非流动负债 814 662 650 630 600EBITDA 2,080 4,124 5,071 5,545 6,009长期务 0 0 0 0 0EPS（） 0.42 0.96 1.07 1.23 1.38其他 814 662 650 630 600主要财务比率2024A2025A主要财务比率2024A2025A2026E2027E2028E普通股本 0 0 0 0 0储备 8,946 10,786 14,080 17,862 22,107成长能力归属母公股东权益 8,758 10,462 13,756 17,537 21,783营业入 -18.77% 31.07% 16.94% 12.73% 11.78%少数东益 0 0 0 0 0归属公净润 -51.81% 128.83% 14.86% 14.57% 12.11%股东权益计 8,758 10,462 13,756 17,538 21,783获利能力负债股权益 24,619 29,997 35,811 41,617 47,871毛利率