能源／基础材料行业月报：海峡通航后或迎紧供需下的市场修复

5月需求破坏进一步蔓延，油价高企或加速中国需求达峰IEA617年全球石油需求预计将同比收缩0万桶天（上月预测为同比收缩2万桶天，7年预计将200万桶天。需求破坏已逐步从石化原料和航煤扩散到其他产品，IEA26Q2全5004月/5460/540万桶/天。重要数据及事件概览：国际柴油/位。据，6月12日美湾/鹿特丹/新加坡柴油裂解价差较4月初高位回落22/41/135美元/473/59/5美元/桶，主要系炼厂提高产品产出率致供需由极端紧张转向再平衡，但价差仍处于近年高位水平；汽油则受北半球出行旺季临近叠加库存低位影响，价差较此前整体提升。5月中国原油进口量、汽柴油表观消费量同比大幅下滑，成本高企或加速中国需求达据隆众资讯，612日我国主营67.4%/45.5%，较冲突前已累计12.1pct76.5%529%/14%3308万吨，汽油/柴油/煤油-96%/-33%/-45%至3/35/106-5.6%/-11.7%/-12.1%1198/1438/292图表5：美国炼厂开工率持续处于同期高位 图表6：美国成品油库存跌至近五年低位(%) 2026 2025 2024 20231009080706050

（百万桶） 百万桶） 2026202520222024 20234204003803603403204001 0203 04 05 06 07 08 09 10 11 12

300

01 0203 04 05 06 07 08 09 10 11 12EIA EIA图表7：国际汽油裂解价差 图表8：国际0#柴油裂解价差0元/桶) 美国海湾汽油裂解价差 鹿特丹汽油裂解价差60新加坡汽油裂解价差5040302010021-0721-1021-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-0126-04

(美元/桶) 美国海湾柴油裂解价差 鹿特丹柴油裂解价差新加坡柴油裂解价差200新加坡柴油裂解价差21-0721-1021-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-0126-04能源/基础材料能源/基础材料图表9：国际航空煤油裂解价差 图表10：我国成品油出口情况/桶)/桶) 新加坡航煤裂解价差 鹿特丹航煤裂解价差美国海湾航煤裂解价差12021-0721-1021-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-0126-04

（万吨）万吨）出口数量:汽油:当月值出口数量:柴油:当月值中国:出口数量:航空煤油:当月值4002020-022020-062020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-102025-022025-062025-102026-02海关总署图表11：5月我国原油进口量同环比-29%/-14% 图表12：5月中国汽柴油表观消费量同比-5.6%/-11.7%（万吨） 进口量 产量 进口同比- 2020-112021-032020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-112025-032025-072025-112026-03

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%

(万吨2,500月)月)隆众：汽油：表观消费量：中国（月） 隆众：柴油：表观消费量：中国（月）汽油消费同比-右柴油消费同比-右23-0223-0523-0223-0523-0823-1124-0224-0524-0824-1125-0225-0525-0825-1126-0226-05

20%10%0%-10%-20%海关总署 隆众资讯图表13：5月以来独立炼厂开工率进一步滑 图表14：5月以来油头乙烯开工率小幅反弹90%80%70%60%50%40%30%20%10%20-0720-1120-0720-1121-0321-0721-1122-0322-0722-1123-0323-0723-1124-0324-0724-1125-0325-0725-1126-03

独立炼厂 主营炼厂 山东独立炼厂

（%100）乙烯：石脑油裂解：生产企业：产能利用率：中国（周））乙烯：石脑油裂解：生产企业：产能利用率：中国（周）8070605023-0723-0923-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-0925-1126-0126-0326-05能源/基础材料能源/基础材料隆众资讯 隆众资讯图表15：中国汽油零批价差 图表16：中国0#柴油零批价差(元/吨) 2026 2025 202420232023 2022202101-0701-2701-0701-2702-1603-0803-2804-1705-0705-2706-1607-0607-2608-1509-0409-2410-1411-0311-2312-13

(元/吨) 2026 2025 2024 2023 2023 2022202101-0701-2701-0701-2702-1603-0803-2804-1705-0705-2706-1607-0607-2608-1509-0409-2410-1411-0311-2312-13隆众资讯 隆众资讯图表17：我国汽柴油社会库存 图表18：中国原油陆上库存(万吨) 汽油社会库存 柴油社会库存3,0002,5002,0001,5001,000

（百万桶） 2022万桶） 20222025202320262024125012001150110050020-1021-0220-1021-0221-0621-1022-0222-0622-1023-0223-0623-1024-0224-0624-1025-0225-0625-1026-0226-06

10501000950

13579111315171921232527293133353739414345474951能源/基础材料能源/基础材料隆众资讯 KPLER能源/基础材料海峡通航预期升温，阿联酋退出OPEC+削弱中期供给约束能源/基础材料IEA，560万桶/1360万桶/6年全球石油供应将同比下滑0万桶（与上月预测一致7年则预计在中东产量OPEC+800万桶/天。重要数据及事件概览：美伊双方签署谅解备忘录，海峡通航预期升温，但实际通行情况不确定性仍存，且停617IEA分析，中东油田的复产时间将取决于多个关键因素，如是否遭受物理损坏、地区政治稳定性、海峡通行恢复情况、油轮保险正常全球原油市场或仍处于库存快速去化后的供需偏紧修复期。月全球可观测石油库存下降3亿桶（约0万桶天，冲突以来全球库存平均去化速度达0万桶/天，其中原油/240/140万桶/Kpler，全球水上库存（含浮仓）仍处于同期高位，主要体现绕行航线拉长及海上转运增加的影响，陆上库存去化则更5月以来库存有所回补，中国油气产业链韧性较强，陆上原油库存微幅回落但仍处高位。此外，截至612IEA2.521.657月底仍计划释放0万桶（折合0万桶天，另有7亿桶已承诺但尚未形成明确释放时间表，后续将根据市场需求投放。OPEC+，出口恢复与产能扩张或削弱中期供给约束。IEA，20266440万桶/万桶/天凝析油和NGL180万桶/27年中投产的West-East管道建设进度约50%，届时原油绕行管道能力将提升至330万桶/天。我们认为，阿联酋退出OPEC+配额约束后，产量将更接近其装置能力，IEA2773万桶/520万桶OPEC+供给增长的重要来源。26-27OPEC+供应增长。IEA，26/27OPEC+供应万桶/OPEC+增量中大型项目投放占26-276Búzios2768万桶StabroekUaru和Whiptail26-2750万桶/Kingfisher-TilengaYggdrasil等项目亦将陆续贡献增量。OPEC+OPEC+对国际油价的影响力。图表19：冲突前后中东海运原油出口结构（按港口）MinaAl-Ahmadi MuscatZirkuDasIslandOthers(kbd） RasTanura AlBasrah KhargIsland Fujairah 25,000MinaAl-Ahmadi MuscatZirkuDasIslandOthers20,00015,00010,0005,0002025-06-162025-06-302025-06-162025-06-302025-07-142025-07-282025-08-112025-08-252025-09-082025-09-222025-10-062025-10-202025-11-032025-11-172025-12-012025-12-152025-12-292026-01-122026-01-262026-02-092026-02-232026-03-092026-03-232026-04-062026-04-202026-05-042026-05-182026-06-012026-06-15KPLER图表20：6月以来霍尔木兹海峡油轮通行情况有所改善KPLER图表21：2024年以来OPEC+减产承诺落实不均 图表22：26年5月OPEC+主要国家原油量环比变动情况百万桶/天 OPEC-9超额减产量-右OPEC+18超额减产量-OPEC+18目标产量

百万桶/天

俄罗斯45 OPEC-9目标产量403530252010520-0921-0120-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-0523-0924-0124-0524-0925-0125-0525-0926-0126-05

12.010.0 6.04.02.0(2.0)(4.0)

科威特-0.25 -0.2 -0.15 -0.1 -0.05 0 0.05 0.1（百万桶/天）能源/基础材料能源/基础材料IEA IEA图表23：5月OPEC+闲置原油产能近1400万桶天 图表24：2022年以来俄罗斯石油出口结变化(百万桶/天） 产量 闲置产能14.012.010.08.06.04.02.0沙特阿拉伯沙特阿拉伯伊朗科阿尔及利亚俄罗斯

(百万桶/天）欧盟 英国及美国 土耳其 中国印度OECD亚洲 其他未知9.0印度OECD亚洲 其他未知8.07.06.05.04.03.02.0Jan-22Mar-22Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24Jul-24Sep-24Nov-24Jan-25Mar-25May-25Jul-25Sep-25Nov-25Jan-26Mar-26May-26IEA IEA图表25：ESPO与马瑞原油较Brent期货折价情况 图表26：全球水上原油库存变化（含浮仓）（美元/桶） ESPO折价 马瑞原油折价3025201510524-0824-0924-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-06(5)

（

万桶）万桶） 20222025202320262024KPLER图表27：日韩原油陆上库存 图表28：印度及东南亚地区原油陆上库存(百万桶） 日本 韩国-右4003803603403203002802602020-012020-052020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-012026-05

百万桶)140130120110100908070

(百万桶） 印度 东南亚115110105100959085802020-012020-052020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-012026-05能源/基础材料注：266616日统计能源/基础材料KPLER

注：26年6月数据为截至6月16日统计KPLER（千桶/天）（千桶/天）0EIA2014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-092023-052024-012024-092025-052026-01

2020-01KPLER图表312020(座KPLER图表312020(座9008007006005004003002001000Jan-20 石油2021-012021-052021-092022-012022-05天然气2022-09天然气2023-012023-052023-09其他2024-01其他2024-052024-092025-01合计2025-05合计2025-092026-012026-05Jan-25Jan-261086420-2-4Jan-25Jan-261086420-2-4EIAEIA

2,00002,0000EIA图表34263EIA图表34263HGL产量反弹(百万桶/天)C2产量C2产量C2净进口C3产量C3产量C3净进口C4+产量C4+产量C4+净进口

75065075065055045035025015050EIA图表322013DUC数量(个)12,000EIA图表322013DUC数量(个)12,00010,0008,0006,0004,0002017-052017-10 钻井2018-082019-012019-062019-112020-042020-09完井2021-02完井2021-072021-122022-052022-10DUC2023-03DUC2023-082024-012024-062024-112025-042025-092026-02能/基料图表29OECD国家陆上原油库存图表304月以来美国战略石油储备下滑(百万桶能/基料图表29OECD国家陆上原油库存图表304月以来美国战略石油储备下滑(百万桶1,7001,6001,5001,4001,3001,2001,1001,000 OECD（不含日韩）（百万桶）商业原油库存战略石油储备Jan-21 Jan-22Jan-23Jan-24BakerHughes图表335月以来美国原油产量有所反弹美国当周原油产量9能源/基础材料能源/基础材料图表35：2026-27年非OPEC+传统油田计划投产项目（单位：千桶/天）IEA图表36：2026年美国页岩油企业新钻井本 图表37：2026年美国页岩油企业现有井本达拉斯联储 达拉斯联储重点推荐公司考虑霍尔木兹海峡通航情况和中东油田复产或面临数月时间的恢复期，以及各国出于能源安全考虑，未来或开启一轮原油、成品油等能化产品储备性补库，我们认为中期油价中枢OPEC26Brent82美元/桶（90美元桶，预计7年rt期货均价为0美元桶。长期而言，考虑以沙特为首的中东产油60美元/桶底部支撑。推荐标的来看，我们认为具备增产降本能力及天然气业务增量的高分红能源龙头企业，或将助力国内油气资源自主可控，推荐中国石油（/、中国海油（/；中国能化产业链韧性较强，短期供给受冲击影响弱于海外企业，供应链预期稳定后全球性补库存将助力炼油和化工行业持续景气回升，化纤、塑料等品类均有望景气回暖，推荐桐昆股份、恒力石化、万华化学、荣盛石化。图表38：重点公司推荐一览表最新收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20252026E 2027E2028E20252026E 2027E2028E中国海洋石油 883HK买入22.3848.151,063,7202.573.393.193.147.585.746.106.21中国海油 600938CH买入30.7050.851,459,1702.573.393.193.1411.959.069.629.79万华化学 600309CH买入69.05113.60216,1594.005.686.647.4217.2612.1510.399.31恒力石化 600346CH增持17.1030.60120,3691.011.531.691.8317.0111.1910.119.37中国石油 601857CH增持9.5815.811,753,3410.861.091.061.0611.158.809.019.05中国石油股份 857HK增持9.1814.241,680,1330.861.091.061.069.297.347.517.54桐昆股份 601233CH增持20.9929.5549,9350.851.971.661.6524.5610.6412.6212.70荣盛石化 002493CH增持11.2115.34111,9820.080.590.560.51132.0019.0219.9021.96Bloomberg预测图表39：重点推荐公司最新观点股票名称 最新观点中国海油(600938CH)中国海洋石油(883HK)万华化学(600309CH)

4281161亿元，同比+8.6%，环比+35.4%391.4亿元（390.4亿元），同比+7.1%，环比+94.6%428A/H26E45%A/H3.8%/6.0%（含税26Q1398A/H“买入”评级。26-281611/1516/1490EPS3.39/3.19/3.140.88港A/H（6年Blombg一致预期.0/1.5xPE6年5.0/2.5PEA/H目标5.5元/4.15港元（53.22元/45.072615.7x/11.7xPE）A/H“买入”评级。风险提示：国际油价波动风险；新项目投产进度不达预期风险。报告发布日期：2026年04月29日点击下载全文：中国海油(600938CH,买入;883HK,买入):石油液体量价齐升助力Q1业绩增长万华化学发布年报与一季报，20252032（yoy+11.62%），125（yoy-3.88%），121（yoy-9.10%）其中4实现营收50（o+7.21%+0.%34（o+.%o+1.0%Q1实现营收1+%/.%；37亿元，同环比+21%/+10%Q1归母净利润基本符合我们前瞻预期（38亿元）。我们认为受美以伊局势影响，聚氨酯、烯烃等产品海外产能成本与供应不确定性将明显增加，公司凭借供应链稳定性优势，202626-27年盈利预测，维持“买入”评级。我们基本维持公司26-27年归母净利润为178/208亿元并预计28年归母净利为232亿元同比42%/+17%/+12%,对应EPS为5.68/6.64/7.42元。结合可比公司26年 一致预期平均16xPE，考虑公司聚氨酯产品竞争优势与景气弹性，给予公司26年20xPE，维持目标价为113.6元。维持“买入”评级。风险提示：下游需求不及预期；新项目进度不及预期；国际贸易不确定性。报告发布日期：2026年04月21日点击下载全文：万华化学(600309CH,买入):聚氨酯全球优势凸显且石化景气上行能源/基础材料能源/基础材料股票名称 最新观点恒力石化(600346CH)中国石油(601857CH)中国石油股份(857HK)桐昆股份(601233CH)荣盛石化(002493CH)

42149239.1（24.1亿元同比+90.7%（扣非同比+94.3%），环比+90.5%（扣非环比+36.5%）45亿元，主要系公司基于市场维持“增持”评级。考虑石化产业链价格普涨，以及国际油价上行带来的库存收益，我们维持公司26-28年归母净利润为107.6/119.1/128.5亿元，对应EPS为1.53/1.69/1.83元，参考可比公司26年 一致预期平均23xPE，考虑地缘局势导致的原料供应不确定性，给予公司26年20xPE，对应目标价30.60元（与前值一致，对应26年20xPE），维持“增持”评级。风险提示：国际油价波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。报告发布日期：2026年04月21日点击下载全文：恒力石化(600346CH,增持):库存收益带动Q1业绩同环比高增4297364483.3+55.8%；495.8亿元，同比+5.0%，环比+42.5%429A/H26E55%分红比例计算，A/H4.9%/5.7%（含税26Q1（532亿元BrentA/H“增持”评级。考虑地缘局势或支撑中期油价中枢高位，基于审慎原则，我们维持26-28年归母净利润预测为1991/1945/1937亿元，EPS为1.09/1.06/1.06元，以0.88A/H股可比公司估值（26年、Bloomberg14.9/11.6xPE），考虑公司较可比公司原油产量较高，故受2614.5/11.5xPE，A/H15.81元/14.24（15.81元/13.632614.5/11.0xPE，港币汇0.88），A/H“增持”评级。风险提示：国际油价大幅波动风险；中国经济修复力度不达预期风险。报告发布日期：2026年04月29日点击下载全文：中国石油(601857CH,增持;857HK,增持):天然气量利齐升带动Q1利润增长4282526Q1938.9-7.3%20.3+69.1%，公司拟每股0.12元（含税），14%；26Q1233.6亿元，同比+20.3%19.0亿元（17.6亿元），同比+211%（扣非同比+193%），环比+292%（扣非环比+511%）10亿元，主要系浙石化投资收益超预期及公司运用产业链优势，涤纶上游成本控制得当。考虑公司产业链整体优势及参股炼化项目本季度库存收益明显，维持“增持”评级。26-2846.9/39.6/39.3（26-27年前值29.4/34.660%/14%），EPS1.97/1.66/1.65元。结合可比公