食品饮料行业2026年半年度策略：配置有望再平衡

我们的观点20212025出，使得A也就是在2021年之后的资产定价框架中，宏观经济周期、政策周期、利率环境等几个因素同时影响到市场对于食品饮料资产定价。在这一背景下，市场从“确定性资产”溢价，向“叙事性”题材溢价转移。下半年真。食品饮料资产定价体系从估值溢价向估值折价2021202012月食品饮料行业PE6220247月，APEPEA2026年6月1PE22.39PE23.71/A股PE0.942001APE2.33P42026P420262.2估值折价的原因2.2估值折价的原因自自身或外部推动的创新。

60504030201002001-01-196050403020100图1：全A股市盈率和食品饮料行业市盈率（静态，倍）图2：食品饮料行业静态PE/全图1：全A股市盈率和食品饮料行业市盈率（静态，倍）图2：食品饮料行业静态PE/全A市场静态PE的比例98765432102001-11-302002-04-302002-09-272003-02-282003-07-312003-12-312004-05-312004-10-292005-03-312005-08-312006-01-252006-06-302006-11-302007-04-302007-09-28全部A股市盈率（整体法）2008-02-29全部A股市盈率（整体法）2008-07-312008-12-312009-05-272009-10-302010-03-312010-08-312011-01-312011-06-302011-11-302012-04-272012-09-282013-02-282013-07-312013-12-312014-05-302014-10-31食品饮料行业市盈率（整体法）2015-03-31食品饮料行业市盈率（整体法）2015-08-312016-01-292016-06-302016-11-302017-04-282017-09-292018-02-282018-07-312018-12-282019-05-312019-10-312020-03-312020-08-312021-01-292021-06-302021-11-302022-04-292022-09-302023-02-282023-07-312023-12-292024-05-312024-10-312025-03-312025-08-292026-01-30160140160140120100806040200关于食品饮料资产定价影响要素的解释，我们在过去的报告中《价格是资产定价的重要观察要素》(2025-08-25)(2024-09-12)从历史上的几轮周期来看，食品饮料行业比较强的调整均是来自于宏观周期、政策变化以及行业竞争格局的恶化三个因素的叠加，而食品饮料行业板块的上涨则是在这三个因素稳定恢复的情况下，享受到利率水平下降带来的流动性溢价或者是行业变革带来的红利。2015年-2021AAPE1图3：食品饮料静态PE（倍）与美10年期国债收益率（右轴）160 食品饮料行业市盈率（整体法） 美国:国债收益率:10年:月:最后一条140120100

6.005.004.0080 3.00602.00401.00202001-012001-062001-112001-012001-062001-112002-042002-092003-022003-072003-122004-052004-102005-032005-082006-012006-062006-112007-042007-092008-022008-072008-122009-052009-102010-032010-082011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-122024-052024-102025-032025-082026-012026-0620212025A2021TMT板块倾斜，食品饮料相对全APE基金持仓筹码出清配置占比接近底部A2020Q4食品饮料市值占全A2026Q16.26%16132pc316T25.0020.0015.0010.005.000.00 图4：基金公司对食品饮料行业的配置占全A配置比例25.0020.0015.0010.005.000.00 2021Q119.26%，TMT16.50%；到34.05%，TMT5.44倍。A股从“消费抱团”切换到“科技抱团”。图5：2021Q1各行业基金持仓占比 图6：2026Q1各行业基金持仓占比25 25.00 2020.00 1515.001010.005电子银行电子银行汽车通信环保综合2026Q12020Q431.96%2021Q113.00pct（2012-2015）3.64%图7：各个行业2021Q1与2026Q1持仓市值变动比较行业2021Q1市值占比2026Q1市值占比变动食品饮料19.26%6.26%-13.00%医药生物13.67%7.23%-6.44%银行6.91%3.49%-3.42%计算机5.45%2.37%-3.08%商贸零售2.42%0.28%-2.14%家用电器3.97%2.19%-1.78%电子8.98%19.67%10.69%通信0.51%11.02%10.51%有色金属2.45%7.56%5.11%电力设备8.77%11.91%3.14%汽车1.85%2.98%1.13%基础化工2.44%3.28%0.84%3.2白酒仍占主导，非白酒边际修复9A1他行业涨得更快”，也包含板块自身市值收缩和估值中枢下移。食品饮料已经从全市场最重要的增量资金承接方向，转变为存量资金低配方向。图8：基金持仓全部A股总市值同比 图9：食品饮料行业基金持仓市值同比1999Q12000Q11999Q12000Q12001Q12002Q12003Q12004Q12005Q12006Q12007Q12008Q12009Q12010Q12011Q12012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q12026Q1

基金持股公司总市值（亿元） 同

8007006005004003002001000-100

1999Q12000Q11999Q12000Q12001Q12002Q12003Q12004Q12005Q12006Q12007Q12008Q12009Q12010Q12011Q12012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q12026Q1

食品饮料基金持仓市值（亿元） 同比

5004003002001000-100从子行业来看，食品饮料不能简单等同于白酒，内部已经出现“白酒仍占主导、非白酒边际修复”的结征。食品饮料内部结构看，白酒仍是板块定价主变量。2026Q184.87%；2024Q392.39%2024Q1这一变化与当前食品饮料子行业需求复苏趋势一致，来自于大众餐饮端复苏相关的大众品子板块复苏较其他子板块更为明显。若下半年整体白酒价格体系止跌，同时大众品利润率改善，食品饮料内部有望从“单一白酒拖累”转向“白酒稳住、大众品补涨”的修复格局。图10：食品饮料子板块基金持仓比例（%）8.00饮料乳品食品加工非白酒类酒类调味发酵品白酒（右轴）18.007.0016.006.005.004.003.002.001.00

14.0012.0010.008.006.004.002.001999Q11999Q42000Q32001Q21999Q11999Q42000Q32001Q22002Q12002Q42003Q32004Q22005Q12005Q42006Q32007Q22008Q12008Q42009Q32010Q22011Q12011Q42012Q32013Q22014Q12014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q12023Q42024Q32025Q22026Q1配置有望再平衡基本面静待需求复苏2025年ROE16.84%202421.34%4.50pct0.660.5921.09%18.56%其中，总资产周转率下降反映终端动销和渠道效率承压，销售净利率下降反映价格体系、费用投入和产品结构对盈利质量形成扰动。市场对食品饮料的折价并非单纯情绪因素，而是对“量、价、利”三端同时下修后的结果。从当前行业复苏角度来看，宏观经济向好有望带动食品饮料需求复苏，在报表端体现为周转率的回升，以及销售净利率的回转。图11：食品饮料净资产收益率与杜邦分析法（%）50 食品饮料资产负债率 销售净利率 食品饮料净资产收益率 食品饮料总资产周转率（右轴）45403530252015105020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

1.210.80.60.40.202025Q4+2026Q1链和B图12：2025Q4+2026Q1两个季度的经营现金流与自由现金流同比800 2025Q4+2026Q1经营现金流与2024Q4+2025Q1同比 2025Q4+2026Q1自由现金流与2024Q4+2025Q1同比6006004002000-200-400-600此外，食品饮料仍具备较强现金回报属性，分红对估值底部具有一定支撑。对于成熟消费资产而言，市场会更重视自由现金流、分红率和资产负债表质量。如果市场配置下半年能够有均衡配置的趋势，叠加行业需求有向好的迹象，食品饮料行业有望被重新定价。图13：全A分红率和食品饮料行业分红率（%）140120

食品饮料 全部A股100806040200200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420254.2资金流动再平衡预期2020Q217.96%，2000Q124.94%，2009Q237.59%，这些图14：计算机、银行、生物医药行业历史基金持仓比例35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 1999Q11999Q32000Q12000Q31999Q11999Q32000Q12000Q32001Q12001Q32002Q12002Q32003Q12003Q32004Q12004Q32005Q12005Q32006Q12006Q32007Q12007Q32008Q12008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q32026Q12020投资建议A折强；第三，食品饮料分红率长期优于全A建议关注风险提示相关报告汇总报告类型 标题 日期报告类型 标题 日期食品饮料行业：从自由现金流看行业复苏趋势 2026-05-13食品饮料行业：PPI同比转正，有望助推白酒批价同比转正 2026-04-10食品饮料：食品细分赛道景气度延续，成本成为关注点 2026-03-31食品饮料行业：以日鉴中，把握速冻行业新周期下投资机遇 2026-03-10乳制品周期展望：26年原奶价格有望迎来回升 2026-01-26食品饮料：对欧盟部分乳制品进口反补贴，利好国内乳制品深加工 2025-12-25食品饮料行业：关注PPI的环比首次转正，利好食品饮料行业利润复苏 2025-11-14食品饮料行业2026年策略：从胜率和赔率角度看食品饮料行业投资机会 2025-11-07食品饮料行业：有望跟随消费总量扩容而获得增量机会 2025-10-30食品饮料行业：四中全会提振消费产业预期 2025-10-29甘源食品（0291.SZ

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