宏观深度报告：下半年原油价格和中美通胀将如何演绎

内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u5月以来原油供应减少为何没有造成油价失控？ 4北美和拉美等地区出口增加形成供给替代 4美国、日本和中国通过库存消耗弥补进口缺失 5高油价下全球石油需求受到阶段性抑制 6下半年原油价格将如何演绎？ 8供给端：油井“停产”易，“复产”难 8需求端：短期受损但并不意味着永久性损失 9下半年油价走势的三种情形及对中美通胀影响 风险提示 14图表目录图1：全球原油产量 4图2：全球原油出口量 4图3：全球原油出口量（分地区） 5图4：美国原油进出口 5图5：美国原油供需平衡表 5图6：美国原油库存 6图7：美国炼厂开工率 6图8：中国原油进口 7图9：中国炼厂开工率 7图10：全球石油库存量（千桶） 8图伊朗原油产量和出口量走势（千桶/天） 8图12：中东地区有5个国家原油产量位于全球前十（%） 9图13：各国在2026年较2025年海上原油平均进口量的变化（千桶） 10图14：我国原油进口量（万吨） 10图15：我国对原油使用下滑的斜率有所放缓（%） 10图16：原油运价指数大幅上行 图17：主要船企净利润（亿美元） 图18：不同油价情景下美国CPI同比增速 12图19：不同油价情景下中国PPI同比增速 135月以来原油供应减少为何没有造成油价失控？22820252000EIA675月累/62026390/1.024/5降至9450万桶/日，比美伊冲突前水平低了1360万桶/日，约12.6%。这一预测数据与全球原油的供给数据大体一致。从产量来看，据Rystad数据，截至2026年6月，中东7国的原油产量约为美伊冲突前的52%；从出口量来看，截至2026年5月最新，中东地区的原油出口约为美伊冲突前的48%。图1：全球原油产量 图2：全球原油出口量中东7国 其他前20大产油国（右）26 5624 5522 5420 5318 5216 5114 5012 4924/0724/0924/0724/0924/1125/0125/0325/0525/0725/0925/1126/0126/0326/05

180016001400120010000

中东 全球出口除中东 全球24/0724/0824/0924/1024/1124/1224/0724/0824/0924/1024/1124/1225/0125/0225/0325/0425/0525/0625/0725/0825/0925/1025/1125/1226/0126/0226/0326/0426/05、4120美元/580美元北美和拉美等地区出口增加形成供给替代（152620262月中3.241.4814336、3021644/。图3：全球原油出口量（分地区） 图4：美国原油进出口370320270

拉丁美洲 东欧

750北美 北美 其他地区（右）中东（右）550

120001000022045022045017035060001202504000701502000

原油净进口 原油出口 原油进口24/0724/0924/1124/0724/0924/1125/0125/0325/0525/0725/0925/1126/0126/0326/05

01011121314151617181920212223242526彭博 ；单位百万桶 EIA ；单位千桶/日美国、日本和中国通过库存消耗弥补进口缺失IEA380万桶5460万桶/19901226Q2630/26Q3760万桶/图5：美国原油供需平衡表EIA、 ；单位千桶/日2026612227515/962575193.419802022图6：美国原油库存 图7：美国炼厂开工率1400120010000

商业库存 SPR 原油库存83 88 93 98 03 08 13 18 23

1051009590858075706560

炼厂开工率90929496980002040608101214161820222426彭博 ；单位百万桶 EIA ；单位%高油价下全球石油需求受到阶段性抑制（3）IEAEIA2026万桶/（2月EIA120万桶日2026472022OPEC在64图8：中国原油进口 图9：中国炼厂开工率6000500040003000200010000

原油进口总量 中东7国进口其他地区进口其他地区进口151617181920212223242526

中国:开工率(常减压开工率):山东地炼厂807570656055504518 19 20 21 22 23 24 25 26海关总署 ；单位万吨 ；单位%280/桶下半年原油价格将如何演绎？480为什么原油“复产”如此困难？从物理层面来讲，油井重启是一项复杂的系统性工程，长期关停油井可能对于油井产能造成一定不可逆的影响。油田开采依赖地底的天然压力，当油井被强行关闭后，地底的压力动态会发生剧烈变化。如果在复产时气门开启过快，可能会原引发“水锥”效应或泥砂涌入，严重降低油井的生产效率。而除此之外，伊朗等波斯湾产油国碳酸盐岩储层的特性以及油井和干线管道停运期间石蜡与沥青质析出结晶等问题带来的处理难度，都无疑从物理层面增加了油井“复产”的难度。根据伍德麦肯兹的一项研究数据，即便无外部约束，伊拉克等受损相对严重的国家产能回归至战前水平仍需6至9个月。20192017图10：全球石油库存量（千桶） 图11：伊朗原油产量和出口量走势（千桶/天）摩根大通 美国银行20251032.3%同时我们也要注意到，本次美伊冲突下全球石油库存量正以极快的速度下滑，其影响远超2022年的俄乌冲突，历史低位的库存叠加难以短期恢复的受损产能，将使得原油供给在相当长的一段时间内面临较大压力。图12：中东地区有5个国家原油产量位于全球前十（%）原油产量（万桶/天）150012009006003000美国俄罗斯沙特加拿大伊拉克中国 伊朗 巴西阿联酋科威特EIA需求端：短期受损但并不意味着永久性损失Kpler的统计245405375017.4%一方面，从4月和5月份海上原油进口量的收缩结构来看，我国海上原油进口量较4536%54图13：各国在2026年较2025年海上原油平均进口量的变化（千桶）摩根大通201220181.31.0201820231.00.1个百图14：我国原油进口量（万吨） 图15：我国对原油使用下滑的斜率有所放缓（%）进口数量:原油 2012年 2018年 2023年60,000 108640,000 4220,000 :0 源:

、历年投入产出表45场的保险费用约为船舶价值的0.2%~0.3%，在美伊冲突后相关保险费用增长到了船舶价值的1%~3%，较冲突前增长超过10倍。-4-62.577.7%20254.692026年一季度的亏损2.56亿美元，原油价格带来的经营压力可能会迫使船企收缩相关业务最终进一步放大原油价格带来的负反馈。图16：原油运价指数大幅上行 图17：主要船企净利润（亿美元）

中国进口原油运价指数:中东湾拉斯坦努拉-中国宁波中国进口原油运价指数:西非马隆格/杰诺-中国宁波 1510

2025Q1 2026Q1200 510000-5达飞 赫伯罗特 马士基 韩新海运央视财经等下半年油价走势的三种情形及对中美通胀影响80我们进一步结合美伊谈判的走势预判给出下半年油价走势的三种情形：（26070/65美元/（60606080美元/桶，四季度回落至75美元/桶；（160100美元/95美元桶。图18：不同油价情景下美国CPI同比增速10%10%9%9%8%8%7%7%6%6%5%4%5%10%10%9%9%8%8%7%7%6%6%5%4%5%4%3%3%2%2%1%1%0%0%-1%-1%135791113579111357911135791113579111352022 2023 2024 2025 2026 2027彭博《美50%CPICPI18下，美国CPI53%-3.5%65-70美元/-0.05%CPI93%26Q46-12CPI+0.1%，对应美国CPI93.6%6-12CPI+0.37%CPI694.8%CPICPICPICPI同3.0%、3.5%CPI5%PPI4.4%和3.4%PPI4.8%4.4%PPI5.7%5.9%。()中国:PPI:当同比 同()中国:PPI:当同比 同预测 悲观-PPI同预测 同预测8.06.04.02.00.0-2.0-4.0-6.0表1：下半年油价走势的三种情形及对应中国PPI与美国CPI乐观情形中性