思源电气子公司GMCC有望受益AIDC超容量价齐升

正文目录一、前收烯碳布局级容业 4二、超有成为AIDC标配量齐升 51、超技路线 52、超有成为AIDC标配 73、AIDC超迎价，预突百市规模 8三、GMCC卡位部源厂率开扩产 91、超竞格相散 92、超行资开重，部业优势 93、GMCC容品，性领先 104、GMCC成头源厂格应，先启扩产 四、电领超潜很大 12五、险示 13图表目录图1：超电应于动汽车 4图2：超电应于力系统 4图3：烯能2021-2022年务据万） 4图4：烯能2023-2025年誉况亿） 4图5：EDLC结与示意图 5图6：LIC结与理图 5图7：锂池构原示意图 5图8：ELDC、LIC和池功率能密和用景比较 5图9：武精超方案 7图10：达容案 7图11：同容线比 7图12：GPU负曲线 7图13：格特33kW容托盘 7图14：晶能展程 10图15：晶能ELDC（左和HUC（右产品 10图16：晶能法产品 10图17：晶能级产品ISO、TUVUL证书 11图18：锡地率能器产基项目 11图19：晶能级生产线 11图20：门超电容SVG率定器 12图21：司要品 12图22：思源气史PEBand 13图23：思源气史PBBand 13表1：EDLC、LIC和池性比较 6表2：型EDLC 和LIC品放性数比较 6表3：MLCC、电电、钽容超电性和应场比较 6表4：麦特33kW容托技参数 8表5：AIDC超中市空间算基标假、10万机） 8表6：头企超业情况较 9附：务测表 14一、前瞻收购烯晶碳能，布局超级电容行业 201720222023（GMCC）70.4%20171223000201710%202212296179841.2%股权。该笔收购于2023年3月4日完成后，公司持有其51.2%股份。公司2023年2月2228829万元收购烯晶碳能19.2%股权。该笔收购于2023年7月26日完成后，公司持有其70.4%股份。GMCCGMCC 图1：超级电容应用于动汽车 图2 超级电容器在动汽车中的应用及维护》、商证券 超级电容器国内外应用现状研究》、招商证券过去几年公司对GMCC审慎计提商誉减值，25GMCC7.1GMCC21-2223GMCC1.06亿元，24125GMCC计提商誉减值。图3：烯晶碳能2021-2022年财务数据（万元） 图4：烯晶碳能2023-2025年商誉情况（亿元）0

82021202220212022420营业收入 净利润 经营性金流 净资产 负债总额-2营业收入 净利润 经营性金流 净资产 负债总额司公告、招商证券

202420252023202420252023公司公告、招商证券二、超容有望成为AIDC标配，量价齐升 1、超容技术路线（ElectricDoubleLayerCapacitor,（LithiumIonCapacitor,LIC）EDLCEDLCLIC（能量型）：（HybridSuperCapacitorHSC）了锂电池的负极和EDLC 图5：EDLC结构与原理示意图 图6 武藏精密、招商证券 武藏精密、招商证券 图7：锂电池结构与原示意图 图8：ELDC、LIC 武藏精密、招商证券 武藏精密、招商证券EDLCLIC表1：EDLC、LIC和锂电池性能比较性能参数EDLCLIC锂电池单体电压2.7~3.0V3.6~3.8V3.6~3.7V功率密度（W/kg）19531070100能量密度（Wh/kg）5.111.9100日历使用寿命8~15年10年2~4年循环寿命100万次循环50万次循环500次循环自放电特性两周50%3个月<5%每月0.35%~2.5%热失控风险无无有运输管控要求中等中等严苛工作温度区间-45℃~+65℃-20℃~+70℃0℃~45℃LICAP、招商证券表2：典型EDLC和LIC产品充放电性能参数比较厂家GMCCGMCCSkeletonMusashi类型EDLCEDLCEDLCLIC型号C35S-3R0-0330C60W-3R0-3400SCF3400CPQ3300SD额定电容值（F）330340034003300额定电压（V）3.03.03.03.8储存能量（Wh）0.414.254.255.05额定容量（Ah）0.141.421.421.33最大电流（kA)0.3552.813.51.2最大充放电倍率（C）259819832470902内阻ESR（mΩ）1.20.240.140.8GMCC、Skeleton、武藏精密、招商证券表3：MLCC、铝电解电容、钽电容和超级电容性能和应用场景比较性能参数多层陶瓷电容MLCC铝电解电容（固态/液态）钽电容超级电容（EDLC/LIC）容量pF~μF级μF~F级μF级F级能量密度极低低中高功率密度极高较高高较高工作频率MHz~GHz高频适配kHz级，高频衰减大kHz～MHzHz~百Hz，无法高频滤波单体电压2.5~3150V2.5~25V2~125V2.7~3.8V内阻ESR极小0.1～1mΩ较大15～800mΩ较小5～30mΩ小0.1～2mΩ循环寿命几十万次几千到上万次，固态更高10万次级别几十万次单颗价值量 几分~几元，高低端不同容值差异较大

几毛~几元，固态更贵 几元~几十元 几十~几百元核心作用

高频去耦、高频噪声滤波芯片电源引脚、

微秒~毫秒级母线稳压、中低频开关纹波吸收牛角电容主要用于PSU；

中频储能、防止电压塌陷

毫秒~秒级大功率削峰、机柜级能量补偿、断电应急备电应用位置

三次电源输入侧、整板各处滤波

MLPC主要用于二次电源、三次电源

柜内多处电路主母线 柜内50V、机柜母线Murata、KYOCERAAVX、招商证券2、超容有望成为AIDC标配AI服务器负载产生的瞬时功率冲击对供电系统形成挑战。AIGPU1.52快速功率波动会对服务器电源和整个机房供电系统造成巨大压力，导致电压瞬间跌落，可能引发系统不稳定、计算错误甚至宕机。超容可能成为AIDC800VSidecarCBU图9：武藏精密超容方案 图10：台达超容方案 武藏精密、招商证券 武藏精密、招商证券 图11：不同超容路线对比 图 台达、招商证券 台达、招商证券图13：麦格米特33kW电容托盘麦格米特、招商证券表4：麦格米特33kW电容托盘技术参数分类 参数项 参数值尺寸深宽高） 839.5×448×43.6(mm)重量 ~23kg冷却式 强制冷气从到后盘体 安装式 19寸架装可支架容21寸架额定率 33kW效率 充时85%，时92%工作度 输入压 48.8至54.5V带交流损耗信号时：49.5VDC@100%SOC&0%Load49.2VDC@100%SOC&100%Load49.0VDC@0%SOC&0%Load48.7VDC@0%SOC&100%Load直流配电

输出电压

无交流损耗信号时：48.5VDC@100%SOC&0%LoadVDC@100%SOC&100%LoadVDC@0%SOC&0%Load48.0VDC@0%SOC&100%Load范围：45.0至53.0V最大流 900A输出口 正负均用线排麦格米特、招商证券3、AIDC超容迎量价齐升，预计突破百亿市场规模随着AIDC48V30600kW1000-20003000F10x）100AIDCAIDC48VCBU、800VBatteyRack103601300/Rack30、120元/颗）11、160场景48VCBU800VBatteyRack机柜功率130-200kW600kW+用量（颗/Rack场景48VCBU800VBatteyRack机柜功率130-200kW600kW+用量（颗/Rack）3601300总用量（亿颗）0.361.3价格（元/颗）30120市场空间（亿元）11160招商证券测算三、GMCC卡位头部电源厂，率先开启扩产 1、超容竞争格局相对分散全球超容竞争格局偏分散MaxwellSkeletonEDLCLIC路线。韩国也有几家领先的EDLC时布局LIC路线。表6：头部企业超容业务情况比较企业 地区 超容业务情况及已有产能 核心技术 扩产计划Maxwell 美国 2025年11月被Clarios收购后作为美国本土独立业务单元继续运营，专注超容研发与市场拓展

（干法电极）

计划在北美布局产能。Skeleton VINATech LS Materials

200930万颗/年。222.22511120019992024VinaEnersol公司获得，专门生产先进聚合物和混合电容器。LSMtron2021年剥离成立，主要两大生产基地，现有产线满负荷运行。20242025Q1扩产至

EDLC（曲面石墨烯椰壳基/石油焦基LIC椰壳基/石油焦基LIC

——在越南兴安省开发17.2万平方2028使超容总产能提高约五倍，并实现产品类型从小型向中大型工业级转变。正规划建设第三座工厂，目标产能提升两倍以上。山梨县新工厂计划26Q3投产，Musashi

150万颗/年。 LIC

新增500万颗，总产能达650万颗。GMCC 江海股份 中

201060024年开工建设，26H1AIDC需求。1970容、高分子固态电容、超容等。EDLCAI领域导入，LIC小规模量产。

EDLC（干法电极）、HUCEDLC、LIC

无锡新基地二期筹建中。27年AI相关超容总产能规划600~800万只/年，其中LIC约占一半左右。今朝时代 中国 2009年成立，超容产品覆盖风电、电网、轨交、25年投产。各公司公告、招商证券2、超容行业资本开支较重，头部企业有优势

EDLC 滁州基地超容产线预计26H2投产。增量需求。随着超容成为AIDC2（卷）3、GMCC超容产品齐全，性能领先GMCC布局超容较早，干法电极打破国外技术垄断。2010业。GMCC是中国首家实现干法电极产业化的企业，为少数几家掌握制造干法在乘用车领域，GMCCGMCCAEC-Q200Tier1GMCC超容产品规格齐全。2025年GMCC推出系列化超级电容产品，产品矩阵进一步丰富。φ33mm3.0V310Fφ35mm3.0V330/360/600F、φ46mm3.0V600/1200Fφ60mm3.0V1200/3000/3200/3400Fφ60mm2.7V5000F18V500F48V562F54V166F144V、174V5/6/10F、240V7F等；混合型超级电容（HUC）φ46mm4.2V6/8Ah 烯晶碳能官网、招商证券 图15：烯晶碳能ELDC（左）和HUC（右）产品 图16：烯晶碳能干法电极产品 烯晶碳能官网、招商证券 烯晶碳能官网、招商证券GMCC2025300人，40%45、TUVUL70图17：烯晶碳能超级电容产品ISO、TUV、UL认证证书烯晶碳能官网、招商证券4、GMCC已成为头部电源厂合格供应商，率先开启扩产GMCC率先开启扩产，有望在头部客户中占据较高份额。由于GMCC过去在汽车电子、电网领域已有稳定供货，在AIDC头部电源厂开发超容产品的过程中便 图18：无锡基地功率型 惠高新玉祁发布、招商证券 烯晶碳能官网、招商证券四、电网领域超容潜力也很大 EDLC（SSC）2022营商TenneTSiemensEnergy在德国MehrumE-STATCOM（SVCPlus 可提供200MW瞬时有功功率支撑，用于提升高比例新能源电网的稳定性。图20：西门子超级电容 西门子官网、招商证券公司电网产品类别齐全，可与超容形成业务协同。公司长期对电网产品做加法，开关、线圈类业务（变压器、PT/CT、电抗器、消弧线圈）、保护控制等在国内及海外市场都已具有一定规模和竞争力。随着超容在SSC图21：公司主要产品公司官网、招商证券五、风险提示 1、电网投资波动全球电网投资整体进入上行周期，但可能存在波动，对公司订单获取产生影响；2、海外开拓不及预期3、超级电容应用不及预期AI4、关税如果全球贸易壁垒加剧，潜在关税可能影响公司盈利水平；5、原材料价格波动铜是公司主业的重要原材料之一，价格波动可能影响盈利水平。图22：思源电气历史PEBand 图23：思源电气历史PBBand(元)350300250200150100500Jul/23 Jan/24 Jul/24 Jan/25 Jul/25 Jan/26

25x

(元)300250200150100500Jul/23 Jan/24 Jul/24 Jan/25 Jul/25 Jan/26

12.6x10.5x8.4x6.3x4.2x公司数据、招商证券 公司数据、招商证券资产负债表单位：百万元202420252026E资产负债表单位：百万元202420252026E2027E2028E流动资产1891124107320484216955312利润表单位：百万元202420252026E2027E2028E营业总收入1545821539300063952651075营业成本1062814910207282702934613营业税金及附加99124180237306营业费用7681028135016602094管理费用4495817509091073研发费用11101300177022532860财务费用(7)(8)000资产减值损失(273)(236)(200)(220)(210)2923202020其他收益218283240222200投资收益4756505050营业利润243237295338751010189现金402849306464946213982交易性投资26512841284128412841应收票据8461162161921332757应收款项57588183114001501719404其它应收款297276385507656存货34774079567073949469其他18532635366848156203非流动资产456357336086640466912024 2025 2026E 2027E 2028E长期股权投资320202024 2025 2026E 2027E 2028E长期股权投资320202020固定资产23682904338338124197无形资产商誉11131100990891802其他10791709169416821672资产总计2347429840381354857462003流动负债1061813803180062277328511营业外收入98000营业外支出1119242424利润总额243137195314748610165所得税34645967410041366少数股东损益3611013932444020493150450161588360短期借款149360181181181应付账款64858153113341478018927预收账款23702977413853966910其他16152314235324172494长期负债200236236236236长期借款2860606060其他172175175175175负债合计1081814039182422300928747股本778股本778782782782782资本公积金408748748748748留存收益1119413963179162326430515少数股东权益2763084477711211营业总收入24%39%39%32%29%营业利润37%53%43%41%36%归母净利润31%54%43%37%36%123801238015493194462479432045负债及权益合计2347429840381354857462003现金流量表单位：百万元202420252026E2027E2028E经营活动现金流24621791275242976140毛利率31.2%30.8%30.9%31.6%32.2%净利率13.3%14.6%15.0%15.6%16.4%ROE18.0%22.6%25.8%27.8%29.4%ROIC17.5%22.4%25.6%2