阅文集团国内稀缺的IP富矿有望在AI时代加速商业化价值释放

内容目录文团：IP化营与发综性团 5发历：身点中网现全融腾讯态 5股结与理实控腾持约管理多融优互补 6主业：线与版运双驱动 7财分：收性特显，丽誉值拖净利 8线务：IP给，平化化力出 12平端以有为基，建层分网络 13作侧持完家生建，吸应著 14读端多互能&员级制强用粘性 17商化以文为核变路，络告&戏销贡增量 18权营其业多形布，筑元业生态 21AI剧：2025年亮眼投酱动加规模扩张 21短：品制力突，建道阵占市场 24P生——渠”产链局业务速展 新：备品制作力方论淀，26年备目富 28资辑：IP矿，AI时商化值放速 31“斗开更上游文IP供增加 31“斗更平&变宽文IP发率升，出加 33横扩国化—AI助各态IP出加速际化 34价盘盈预估值 35历股复盘 35盈预与值 36险示 38图表目录图表1：阅集旗牌矩阵 5图表2：阅集发程 6图表3：阅集股构（至2025年12月31日） 6图表4：阅集管主要员介 7图表5：阅集主务及业式理 7图表6：阅集分营收构单：%） 8图表7：2017-2025年文集营收及速单位亿，%） 9图表8：2017-2025年线业收及速单：亿，%） 9图表9：2017-2025年权运及他务入增速单：元，%） 9图表10：2017-2025阅文团利（位：%） 10图表11：2017-2025阅文团间用模费用（位亿，%） 10图表12：2017-2025阅文团誉值额商誉面值单：元） 11图表13：2017-2025阅文团母利及速（位亿，%） 11图表14：2017-2025阅文团调归净润及速单：元，%） 11图表15：公作总及增（位万，%） 12图表16：2025年媒询国文IP台名 12图表17：阅集在业务业式意图 12图表18：阅集旗部分有文台介 13图表19：阅集在业务渠收及速单位亿，%） 14图表20：阅集在业务渠收占（位：%） 14图表21：“家区投稿台择面 15图表22：“家区作品建面 15图表23：公旗部自有台辑队量单位组） 15图表24：起中网、QQ阅与袖生收机制比 16图表25：阅集各新增家量增（位：，%） 16图表26：阅集累作家量增（位百万，%） 16图表27：阅集部签约家代作品 17图表28：“票投界面每月榜例 17图表29：起读“章说界示例 17图表30：起中网7级会等制度 18图表31：2017-2025阅文团线务入构拆（位：%） 18图表32：起读《罗大》阅费面 19图表33：QQ读员餐订付与员库面 19图表34：QQ读告例-屏告&读面告 19图表35：QQ读戏区界示例 19图表36：阅开平官网面可取驻南 20图表37：版运及他业相内容 21图表38：阅漫合平台网面包入入口合指南 22图表39：“星剧”与星漫事小序首页 23图表40：QQ读剧道首与放面例 23图表41：“星剧”小序页播界示例 23图表42：“云故”小序页充界示例 23图表43：2025年司分爆短作及放绩 24图表44：公旗部短剧程首（次阅文剧黑短、椰短） 25图表45：红短剧APP“阅短”号面 25图表46：阅短付解锁观广解界示例 25图表47：仙短充界面例 25图表48：庆年Q版办盲产示例 26图表49：《秘主与《者耀联专26图表50：“文物出品《人下纸风华列...26图表51：“文物出品《职手岁荣章列品例 26图表52：《余》视收卡品例 27图表53：《职手与OPPO联礼示例 27图表54：《职手与益堂名品例 27图表55：“文物门店式 28图表56：“谷”信小序页分界面 28图表57：2025年新累计效放屏榜 29图表58：2024年新累计效放屏榜 29图表59：2021-2026新丽品电剧/院影数（位部） 30图表60：新传媒2026年已线集以部储备目况 30图表61：阅集当核心资辑—“斗逻辑析 31图表62：《秘主均破30万报 32图表63：起读作“十均”就章果展示 32图表64：AI创工作家手页面 32图表65：漫助“稿”能面 33图表66：阅“种划”容 33图表67：中漫市规模增（位亿，%） 34682017118日—202673（）与经调整EPS）...........................................................................................................................................................36图表69：阅集营拆分盈预（位百万，%） 37图表70：阅集可公司值单：元倍） 38阅文集团：IP孵化、运营与开发的综合性集团（IP2015IPIPIP图表1：阅文集团旗下品牌矩阵司官发展历程：前身为起点中文网，现已全面融入腾讯生态公司的发展历程可以分为三个阶段：2003年，公司开创VIP1010200820112）2015-20192014502015等网文平台，品牌矩阵初具雏形。2017年，阅文集团在港交所上市。2018年，公司收购新丽传媒100%股权。3）2020-至今：深度融合腾讯生态，加码IP生态建设及开发。2020QQ202120236AIIP202312IPIP2024Hitcard，又在025-026026I图表2：阅文集团发展历程20251231日，THLA13LimitedQinghaiLakeInvestmentLimitedTencentMobilityLimited三个公司平台合计持有阅文集团56.55%C-HeroLimitedX-PoemLimited3.80%股0.50%0.31%。图表3：阅文集团股权结构（截至2025年12月31日）2020CEO7腾讯系程武和侯晓楠分别接CEO和总裁职务。2023CEO。除腾讯系高管外，公司公司副总裁兼总编。图表4：阅文集团管理层主要人员简介姓名职位过往履历侯晓楠CEO兼总裁2003QQQQ多项业务的管理岗位，腾讯开放略。的核心人物。曹华益 高级副总裁黄琰 高级副总裁杨晨 副总裁、总谢兰芳 副总裁俞柳 副总裁

2007深耕影视行业十余年。曾任好未来集团CTO，兼教育开放平台事业群总裁、百度主任研发架构师、腾讯平台研发总监。先后担任过起点文学网总编、创世中文网总编、起点中文网总编。深耕腾讯公司法务工作十余年，在IP保护领域拥有丰富的实务经验和行业影响力。业组织管理经验。2014年推动阅文集团成立。许杰 副总裁 现任新丽(天津)传媒科技有限公司董事袁民 副总裁 历任腾讯集团副总裁。司官网，微信品牌维权平台公众号，亿欧新消费公众号，澎湃问吧，消费物语公众号，天眼查，中国音数协游戏工委公众主营业务：在线业务与版权运营双轮驱动公司以IPIP原始IP1）在线业务：指公司通过自有网文平台等提供在线阅读服务，并实现付费阅读、网络广告等商业化。2）IPIPIP变现潜力。图表5：阅文集团主营业务及商业模式梳理招股，公公，21纪经报 制2025业务和版权运营业务分别实现营收40.47/33.19亿元，占总营收比重分别为54.9%/45.1%2020图表6：阅文集团分业务营收结构（单位：%）90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

在线业务-% 版权运营及其他-%15%15%24%42%39%43%44%56%50%45%85%76%58%61%57%56%44%50%55%2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20251.4财务分析：营收阶段性特征显著，新丽商誉减值拖累净利2017-2025年，公司营收随业务发展呈现三阶段特征：19年收购新丽带来收201932.3646.3783.48。2020-202149.32/53.08年85.26/86.68YOY+2%/+2%。ROI2022-2023年43.64/39.48YOY-18%/-10%2022-202376.26/70.12亿元，YOY-12%/-8%。2024-202540.31/40.37202440.90YOY+34%。2025年因部分项目延期，收入回落至33.19亿元，YOY-19%。图表7：2017-2025年阅文集团营业收入及增速（单位：亿元，%）0

营业收入-亿元 yoy-%83.4885.2686.6876.2681.2183.4885.2686.6876.2681.2170.1273.6650.3840.95

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%图表8：2017-2025在线务收及增（单位亿元，%） 图表9：2017-2025版权营及他业务收入及单位亿营业收入-亿元 yoy-%49.3253.0849.3253.0843.6439.4840.3140.4734.9038.2837.1050403020100201720182019202020212022202320242025

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

营业收入-亿元 yoy-%46.3740.9035.9433.6046.3740.9035.9433.6032.6230.6433.1912.106.05454035302520151050201720182019202020212022202320242025

300%250%200%150%100%50%0%-50%毛利端，在线业务相对稳健，版权运营及其他业务波动较大。具体而言：在线业务：2017-202549%-57%其中7972020-202249%202351%。至版权运营及其他业务整体毛利表现，加剧波动。其中，新丽主导的影视制作与发行系公司版权运营及其他业务的核心内容，其剧集属性与相应收入确认方式的不同导致毛利率波动。综合毛利率受版权运营及其他业务影响显著，2025年小幅下行。就趋势而言，2017-2025201944%56%司毛利率受版权运营及其他业务毛利率回落。有下行，2023-2025年分别为48%/48%/46%。图表10：2017-2025年阅文集团毛利率（单位：%）

在线业务-% 版权运营其他-% 综合毛利-%51%51%51%50%53%53%44%48%48%46%2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 202520.1110.07YOY-11.9%，费用13.7%，YOY-0.4pct。图表11：2017-2025年阅文集团期间费用规模与费用率（单位：亿元，%）3025201510502017

销售及分销开支-亿元29%31%24%17%26%28%25%29%31%24%17%26%28%25%26%27%25%14%15%16%17%12%14%14%10%2019 2020

一般及行政费用-亿元一般及行政费用率-%2022 2023 2024

35%30%25%20%15%10%5%0%201869.3320202024202540.16/11.05/18.1337.16图表12：2017-2025年阅文集团商誉减值金额与商誉账面价值（单位：亿元）商誉减值金额-亿元40.1618.1340.1618.1311.057060504030201002018 2019

在线业务产生的商誉账面价值-亿元2020 2021 2022

-亿元2023 2024 20252020/2024/20259.17202112.88202320258.58YOY-25%图表13：2017-2025阅文团归净利润及增速单位亿元，%） 图表14：2017-2025年阅文集团经调整归母净利润及增速（单位：亿元，%）0

归母净润-亿元

18.475.5618.475.569.1110.966.088.05-2.09201720182019202020212022202320242025-44.84250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%

经调整母净润-亿元 YOY-%13.4811.9512.3011.3013.4811.9512.3011.3011.429.00 9.178.587.2214121086420201720182019202020212022202320242025

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%在线业务：IP供给源头，平台化孵化能力突出公司拥有国内最大的网络文学库，龙头地位显著。公司已成功孵化200余个网文流派，涵盖玄幻、仙侠、悬疑、科幻、都市等核心品类。2017-2025年，公司作品总数持续增长，2025年已超1800万部。凭借强大的内容生态，据艾瑞咨询，公司位列2025年网文IP平台排行榜榜首。图表15：公司作总数增速单位万，%） 图表16：2025年媒咨国内文IP平排名0

作品总数-万 yoy-%1390173718171510139017371817151016051672101011201220

16%14%12%10%8%6%4%2%0%

9384 9384 837978 78 777372 720

金榜指数瑞咨在线业务公司PP并筑牢用户基本盘。IPIP内IP商业模式：公司基于自有网文平台与广泛的创作者建立合作，帮助作家创作高质量、有价值的文学内容。而后公司通过自有平台、手机QQ等腾讯系APP、第三方平台三类渠招股 制平台端：以自有平台为基础，构建多层次分发网络与圈层群体。例如创世中文网专注于提供年轻男性读者偏好读物；云起书院致力于迎合各年龄段的女性读者。图表18：阅文集团旗下部分自有网文平台简介平台形式简介QQ阅读手机APP综合各平台优质内容的一站式平台。起点中文网 手机APP、WAP和网云起书院 WAP和网站

吸引各年龄段的男性读者，以玄幻、都市、仙侠及历史小说而出名。幻言情及古代言情而出名红袖添香APP、WAP和网站吸引白领女性读者潇湘书院 手机红袖添香APP、WAP和网站吸引白领女性读者小说阅读网 手机APP、WAP和网站 主要吸引校园女性读者司招股QQIT拆分渠道看，因20235%202334.1486%，YOY+6pct，2024-2025年88%20206.82YOY-18%14%，YOY-9pct20232023-20253.42/2.45/1.919%/6%/5%图表19：阅文集团在线业务各渠道收入及增速（单位：亿元，%）60504030201002017 2018

自有平台-亿元自有平台YOY-%3.476.826.518.092.905.914.653.476.826.518.092.905.914.656.634.491.933.422.542.452.941.9110.829.528.3639.0338.4834.8334.1435.3135.6219.4322.1324.25

腾讯渠道-亿元腾讯渠道YOY-%2021

第三方平台-亿元第三方平台YOY-%2023 2024 2025

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%图表20：阅文集团在线业务各渠道收入占比（单位：%）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

自有平台-%13%17%12%7%14%13%17%12%7%14%12%7%14%5%9%6%6%7%5%23%15%31%25%79%80%86%88%88%56%58%65%72%

腾讯渠道2021

第三方平台-%2022 2023 2024 2025作家侧：持续完善作家生态建设，虹吸效应显著展内容创作，实现“零门槛”入驻。该模式有助于公司充分吸纳拥有创作意愿的群体，挖掘潜力作家，扩充作家资源储备。图表21：“作家区”稿平选择面 图表22：“作家区”品创界面作家区官 作家区官IP孵化。QQ阅131图表23：公司旗下部分自有平台编辑团队数量（单位：组）男频-点中网 QQ阅读

女频-组潇湘书院 红袖添香文作家专区官平台面向签约作家实行“1-5星”基础等级与“品牌作家”“号体系，深化作家分级管理与梯队建设。作者在平台入驻创作后，可通过满足条件自主申请或受邀签约两种方式与平台签约。以起点中文网为例，作者申请自主签约的条件为作品字数满十万字。平台面向签约作家实行两大等级制度：55//于公司而言，两大等级制度能够实现平台对作家的分级管理，加强作家梯队建设，同时激励作者深耕创作，提升作品质量，为优质IP孵化奠定基础。包强挂钩，激励作家持续创作优质内容。图表24：起点中文网、QQ阅读与红袖女生的收入机制对比平台 作家入式 作家利以男频为例：起点中文网QQ阅读

电子订阅+打赏+作家福利稿酬（基于会员用户的作品互动

入V（）入V红袖香 电子订阅+打赏+作家福利文作家专区官（）1,140202540100150%。图表25：阅文集各年增作数量增（单位万，%） 图表26：阅文集累计家数及增（位：百，%）0

新增作家量-万 新增作家9080705440389080705440383340

140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

累计作家量-百万 yoy-%10.210.611.011.410.210.611.011.499.76.97.78.11086420201720182019202020212022202320242025

14%12%10%8%6%4%2%0%图表27：阅文集团部分签约作家与代表作品作家 擅长域 代表品《诡秘之主》、《宿命之环》、《长夜余爱潜水的乌贼 玄幻法师》会说话的肘子都市法师》会说话的肘子都市猫腻历史、玄幻唐家三少玄幻

火》、《一世之尊》点中文读者端：多元互动功能会员等级制度强化用户粘性IP图表28：“月票投票面与月月榜例 图表29：起点读“本说”面示例读书AP 读书AP7（图表30：起点中文网7级会员等级制度等级 升级所需成长值 保级所需成长值 享有权益L1光 100 等级期效 票务益身权益体权益L2阳 3000 等级期效 票务权益、身份权益、体验权益、书资L3衡 10000 6500 票务权益、身份权益、体验权益、新书投资L4权 25000 16000 票务权益、身份权益、体验权益、新书投资L5玑 45000 30000 票务权益、身份权益、体验权益、新书投资、互动权益L6璇 70000获得邀约资格

46000 票务权益、身份权益、体验权票务权益、身份权益、体验权L7枢 最高级 邀约点中文

商业化：以网文付费为核心变现路径，网络广告&游戏分销贡献增量2017-202580%，系以公上司在线业务核心收入来源。网络广告与游戏分销在2017-2018年占比较低，2019-2022202320257%图表31：2017-2025年阅文集团在线业务收入结构拆分（单位：%）90%80%70%60%50%40%30%20%10%

付费阅读-% 网络广告+游戏-% 第三方平台分销-%13%13%2%17%1%12%8%7%7%12%10%7%11%5%9%6%7%7%5%85%82%80%86%78%82%86%87%88%2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20250.1136元。QQ18/互动道）图表32：起点读《斗大陆订阅费面 图表33：QQ阅读会套餐阅付与会书库界面读书AP Q读AP2019产品渠道推出免费阅读业务，本质B端广告变现。游戏分销业务为公司在自有平台分销第三方开发的游戏，与游戏开发商共享用户付费。图表34：QQ阅读广示例-开广告&界面广告 图表35：QQ阅读游专区面示例Q读AP Q读AP公司于017撑。该平台聚合了公司包括文学内容与音频内容等在内的海量资源，提供API接口供合作平台快速接入。图表36：阅文开放平台官网界面，可获取入驻指南文开放平台官版权运营及其他业务：多形态布局，构筑多元商业生态IPIP衍生品、游戏等，公司IPIPIPAIIPIP图表37：版权运营及其他业务相关内容业务类 品牌 主营务保持着良好的合作关系。新丽传媒IP可视化

聚焦于阅文核心IP的开发制作，秉持“多品类、系列化”的开发思路。IP培育。IPIPIPIP进行游戏化改23于年开启了海外发行略。。阅文游戏IP商品化

负责IP的商品化开发。以衍生品开发和产品授权为基础，推进广泛的IP商业化合作。IPIP+IP周边+互动体验+社交活动+主题餐饮”于一体。阅文书园按IPIP得项目全部收益。而在授权开发方式下，公司可进一步选择以收取固定版权费、固定版权费+收益分成、与合作伙伴共同投资开发等形式获取收益。AI漫剧：2025年表现亮眼，投资酱油动漫加速规模化扩张2025年AI2025AI2026328日，公司已上线超千部AI65I1AIOUTPUT202510IPOUTPUT48IPAI图表38：阅文漫剧合作平台官网界面，包含入驻入口与合作指南文漫剧合作平台官投资酱油动漫加深绑定，助力AI100-150工420252026-202840050%IPIPIPIPIP（Q阅读腾讯系渠道快手）Q4）红果、抖音&快手剧场号其他渠道：漫剧作品上线红果免费漫剧APP图表39：“摘星剧场与“云漫事小程序页 图表40：QQ阅读漫频道页与放界面示例 究所

Q阅读AP变现模式上，IAP与IAA全覆盖。IAPIAAIAAIAPIAAIAP漫剧，用户需充值“看点”解锁剧集。图表41：“摘星剧场小程首页播界面示例 图表42：“星云故事小程首页充界面示例摘星剧场小程 星云故事小程短剧：精品化制作能力突出，构建渠道矩阵抢占市场2025年公司上线短剧超120部，爆款率超50%20258,00035202631.9图表43：2025剧名 类型 成绩云合播放年榜top4，全网播放破35亿，总流水破《好甜妻》 都市

8,000万。《暮正》 都市言 全网破20亿云榜榜top1。《庶女以身入局》 古风情 抖音榜top1，头剧平“剧认证《八零甜妻灿若明野》《这个保镖太无敌了》

年代 头部短剧平台热播榜top3，连续两周上榜男频 付费端连续五天top1，头部短剧平台三天热度7000万。娱价值官公众/彪叔、河舟影视等多家业内顶尖的短剧制作机构皆建立了良好的合作关系，充分整合行业生态资源。此外，公司亦在持续提升内部自制短剧能力，成立了专项基金，针对优质剧本将加大投入自制。腾讯系渠道800&快手剧场号其他渠道：APP26017图表44：（）

图表45：红果短剧APP“阅文短剧”账号界面

果短剧APIAPIAP19.9/IAP图表46：阅文短付费锁与看广解界面示例 图表47：仙草短充值面示例短剧程 短剧程P—产品—渠道”全产业链布局，业务高速发展2025年IP衍生品GMV破10亿，同比增长超两倍。我们认为，IP衍生品业务的高速增长主要得益于公司在上游IP、中游产品制作，以及下游渠道的持续建设：IP2022牌“阅文好物”商标，侧重将自有小说、动画、游戏等形态的成熟IP商品化，已对《一IPIP图表48：庆余年Q版手盲盒品示例 图表49：《诡秘主》《王荣耀联专属周边示例OPTOY公众 集团众IP2025200品速度与品质均达到行业首屈一指水平。图表50：“阅文物”品的一人下》纸月风系列品示例 图表51：“阅文物”品的全职手岁月荣章系列品示例好物微 好物微在产品制作环节，公司侧重把控IPIPHitcard225,0，图表52：《庆余年》影视收藏卡产品示例itCard公众公司先后投资了HitcardCrossing10HitcardCrossingA2025710%HitcardCrossingIPHitcard为178-9除自研外，公司亦直接将IP2003CIP图表53：《全职手与OPPO名礼例 图表54：《全职手》益禾联名品官 官2025YOY+300%YOY+201%。①线下自营4年811于二次元聚集地或优质商圈，帮助公司强化对核心客群的触达。③分销渠道：接入名创优品、酷乐潮玩等连锁KA与二次元门店，形成超万家分销渠道网络。图表55：“阅文物”店样式 图表56：“阅谷”微小程首页分界面官 阅谷”微小程新丽：具备精品剧集制作能力与方法论沉淀，26年储备项目丰富2TOP10202522.116天。20268800图表57：2025年上新剧累计有效播放霸屏榜排名剧名有效播放量集数播出平台1《藏海传》22.3亿40优酷2《大打打更人》22.1亿40腾讯视频3《许我耀眼》21.6亿32腾讯视频4《生万物》18.8亿36爱奇艺5《白月梵星》17.3亿40爱奇艺6《国色芳华》16.3亿32芒果TV7《折腰》14.7亿36腾讯视频8《唐朝诡事录之长安》14.7亿40爱奇艺9《朝雪录》14.7亿38爱奇艺10《以法之名》14.3亿36优酷数 ：红字体新丽品集图表58：2024年上新剧累计有效播放霸屏榜排名剧名有效播放量集数播出平台1《庆余年第二季》45.1亿36腾讯视频2《与凤行》31.6亿39芒果TV、腾讯视频3《墨雨云间》26.7亿40优酷4《繁花》22.9亿30腾讯视频5《玫瑰的故事》22.9亿38腾讯视频6《唐朝诡事录之西行》20.2亿40爱奇艺7《南来北往》19.7亿39爱奇艺8《我刑警》17.2亿38爱奇艺9《惜花芷》16.9亿40优酷10《追风者》15.8亿38爱奇艺数 ：红字体新丽品集263图表59：2021-2026年新丽出品的电视剧/院线电影数量（单位：部）电视剧-部 院线电影-部8765432102021 2022 2023 2024 2025 2026专版AP ：2026年项计截至2026年4月。图表60：新丽传媒2026年已上线剧集、以及部分储备项目情况类型 剧名 阵容 题材 上线平台&时间《年少有为》导演：刘闻洋主演：彭昱畅、林允、刘冠麟等都市喜剧20261月上线视频《除恶》

主演：唐嫣、赵又廷、杨采钰等导演：汪俊

都市情感

2026年2月上线爱奇艺2026年4月上线腾讯视频《千里江山图》电视《尚公主》《此刻的生活》

导演：周游

民国谍略 腾讯视频，未定档古装爱情 腾讯视频，未定档都市情感 腾讯视频，未定档

刑侦 腾讯视频，未定档主演：白敬亭、孙千、蓝盈莹等《剑》 导演张鱼主演：吴磊、李宛妲、张震等

古装武侠 腾讯视频，未定档《神之痕迹》导演：陈思诚主演：张译等《神之痕迹》导演：陈思诚主演：张译等刑侦”罪未定档

导演：杨庆主演：雷佳音、马丽等

剧情、喜剧 未定档

眼专业版，新动力影城公众号，上海文艺出版社公众号，新丽传媒公众号，1905电影网，中国电影频道视频号，影视毒舌公众号，国投资逻辑：IP富矿，AI时代商业化价值释放加速我们认为，此轮以生成式AI“漏斗”开口更大—上游网文IP供给增加：文学PPIAIIPIP“漏斗”更扁平&IPAIIPIP的AIAIIP—AI驱IPAI助力各形态IP公司已借助AI实现网IP图表61：阅文集团当前核心投资逻辑—“漏斗”逻辑解析公告阅文剧手公众 制“漏斗”开口更大—上游网文IP供给增加公司爆款IPIPIPIPIP2025301040%，目前共有35部作品达成均订破10万成就。图表62：《诡秘主》订破30万报 图表63：起点读作品十万订”就章效果示中文公众 读书APIPIP5IPtop109IPIP一，存量IP价值释放空间巨大。打造I网文创作工具P供给扩大。家助手公司打造的一款AIAI20263能体，内置素材收集、评论分析等多款skills，能够高效赋能作家创作，降低创作门槛，有望增加公司IP储备，提高爆款IP孵化概率。图表64：AI创作工具—作家助手首页界面家助手应“漏斗”更扁平出口变宽—网文IP开发效率提升，产出增加AIAIAIIPIPIP中IP路闭环。其中：IPIPIPAIIPIPIPAIseedance2.0GPTImage2AIIPIP平台AIAI创作者入场，加快公司AIIP图表65：漫剧助手“试稿”功能界面剧助手官AI20263IPAIiiMediaResearch2025190YOY+276%2030850IP图表66：阅文“火种计划”内容内容 含义开放IP 开放作品IP，持、3D、真人平台持 漫剧赛掘AI创者签约1000个AI向演系统训 搭建AI创培体，校资+训验资金持 1亿资投个创者及20以工室文漫剧助手公众图表67：中国漫剧市场规模及增速（单位：亿元，%）0

2024A

漫剧市场模-亿元 yoy-%276%65%40%28%26%276%65%40%28%26%21%

300%250%200%150%100%50%0%媒咨横向扩张国际化加速—AI助力各形态IP出海，加速国际化AIIP有望跟2025AI170001/3股价复盘、盈利预测与估值历史股价复盘我们对阅文集团自2017年11月8日上市以来的股价进行复盘，基于股价变化趋势，分为四个阶段进行分析：年11月至2019年1010225港元。201842018-2019App9年3③公司基本面维度看：一2018813155100%2017-201819.492019年上半年下降至16.62亿元，yoy-12%，hoh-15%。EPS侧，该阶段公司经调整EPS20182018EPS0.47yoy+59%，hoh+13%20190.38yoy-19%，hoh-7%年11月至2021年680元上下区间。我们认为，该阶段股价变化的核心影响因素为：①宏观环境维度看，市场流动性增强。2020年3月美联储启动无限量化宽松，美元流动性增强，港股资金面充足，在一定程度上助推公司股价上涨。②公司基本面维度看：201911月IP+20195.49YOY+69%20204QQEPSEPS2019EPS0.8yoy+95%，hoh+110%。2020S0.1020021.8/.65oy+9/+36%oh1267/-2%，3）2021年7月至2022年10203②公司基本面维度看：20217EPS侧，公司该阶段经调整EPS有所回落，2021年下半年与2022年上半年分别为0.55/0.66元，yoy分别为-37%/+1%，hoh分别为-15%/+19%，基本面。有走弱。年112022年11月与2025年8月出现①20221120232②20258月-202592025IP2025IPGMV4.82024IPEPSEPS20220.66元逐步下降至2025年下半年的0.34元，对比历史整体处于低位运行。图表68：2017年11月8日—2026年7月3日阅文集团股价（前复权）与经调整EPS情况（单位：港元，元）司公参消息众号晚点众号新榜众阿尔法场研院公号凤凰财经虎嗅众号中国币市公众人民邮电公众号 制。盈利预测与估值收入端，我们预计2026-2028年公司将分别实现营业收入80.33/83.29/85.91亿元，YOY+9%/+4%/+3%。拆分业务看：1）在线业务：2026-202840.64/40.93/41.28YOY基2026-20281%/1%/1%；2026-2028-22%/-20%/-18%；2026-2028+8%/+7%/+6%。P与AI漫剧业务有望逐步贡献业绩增量。我们预计2026-2028年该业务板块分别实现收入为39.69/42.36/44.63亿元，YOY+20%/+7%/+5%。毛利端，我们预计2026-2028年公司整体毛利率分别为50%/51%/52%。分业务看：1）在线业务：2026-202851%AI2026-20282025为49%/51%/53%。费用端，我们预计2026-2028年公司各项费用将保持平稳。1）销售费用：2026IPAI202627.7%2027-2028IPAI27.0%/26