总量月报第11期：总需求走弱下的政策预期

索引索引内容目录一、宏观：财政支出有待加快 5二、国内政策：统筹顶层谋划细化落地工具 8顶层密集布局，构建十五五高质量发展政策框架 8基层精准落地，抓实稳增长促发展实操抓手 9后市展望：延续全年政策基调，持续深化提质增效 9三、海外政策：如何看待英国首相的频繁换人？ 10四、固收：资金担忧缓解利好短端 14五、策略：达摩克里斯之剑 15二季度AI+“涨价”的牛市杠铃出现失衡 15经济并不算弱：跨境资本回流正在修复企业盈利和工人薪酬 16流动性收紧是极致风格反转的契机：警惕美债利率持续高位 17六、金工：情绪指数高位震荡，资金面驱动修复但盘面偏弱 18七、金融：陆家嘴论坛指引改革方向，金融改革一揽子举措密集落地 19券商及多元金融：深化投融资改革和对外开放 19保险：强监管，扩保障，促开放 203．银行 20八、风险提示 21图表目录图表1：固定资产投资连续两个月负增长 5图表2：零售增速转负 5图表3：全国平均房价仍在下跌 6图表4：居民贷款增速转负 6图表5：房地产销售延续负增长 6图表6：房地产投资延续负增长 6图表7：财政赤字同比收缩 7图表8：财政支出同比负增长 7图表9：央行维持政策利率不变 7图表10：社融增速回落并创新低 7图表年财政预算安排发债13.89万亿元 8图表12：政府债券净融资低于去年同期 8图表13：近年来英国公共债务占比显著攀升 图表14：脱欧后英国人均GDP增速已显著落后于全球主要经济体 图表15：脱欧公投后英镑汇率长期承压下行 12图表16：欧盟占全球GDP的份额持续下降 13图表17：6月3日资金收紧以来，短端上行幅度大于长端 14图表、存单利差回到25年4月以来中枢水平 14图表19：电子+通信的名义拥挤度，触及历史极值（上限+1倍极差）位置后回落 15图表20：白酒在21H1拥挤度演绎到极值位置（上限+1倍极差）附近后，开始见顶回落 16图表21：电新在22H2拥挤度演绎到极值位置（上限+1倍极差）附近后，开始见顶回落 16图表22：资源/材料/制造等PPI链已经明显修复，仅大消费CPI链未修复 16图表23：多数PPI链相关行业的2025年净利润扩张，26Q1支付给工人的薪酬也提升 17图表24：国内or国外流动性收紧，是极致行情反转的契机 18图表25：情绪指数及策略近期信号（2025.11.28-2026.06.30） 19一、宏观：财政支出有待加快2PPI2GDP4.5%GDP26.2%2季度投资和消费需求下滑较快，721-512.5%52023季度实际经济GDP0.6%左右。表长 表固定资产投资累计同比 固定资产投资同比%15

零售季调环比（左轴） 零售同比（右轴）% %4 2010 3 155 2 100 1 5-5 0 0-10 -1 -5-15 -2 -10-202021-062022-012022-082023-032023-102024-052024-122025-072026-02

-32021-062022-022022-102023-062024-022024-102025-062026-02

-15CEIC CEIC5大中城市新建商品住宅价格平均环比0.3%3表跌 表新建商品住宅二手住宅2.5新建商品住宅二手住宅1.510.50-0.5-1-1.5

70大中城市房价环比

亿5000-10000

新增住户贷款（左轴） 住户贷款同比（左轴

%302520151050-5-10-15-2020062008201020122014201620182020202220242026

2017201820192020202120222023202420252026CEIC CEIC表长 表%140120100806040200-20-40-60

新建商品房销售面积同比 新建商品房销售额同比

%50403020100-10-20-30-40

房地产开发投资同比2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026CEIC CEIC2季度内需回落最大的边际变化。3月以来，35549052季度以来内需回落的一个重要原因。总量月报 2026年07月06日表缩 表亿元一般公共预算政府性基金一般公共预算政府性基金合计

财政赤字同比增量

一般公共预算支出同比 政府性基金支出同比%7010000 505000 300 10-5000 -10-10000

-30-150002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026

-502020 2021 2022 2023 2024 2025 2026CEIC CEIC71.4%年期和5LPR3%3.5%水平。不过，判断货币政策力度不仅要看资金价格，79%降至今57.7%。表变 表贷款市场报价利率(LPR):1年贷款市场报价利率贷款市场报价利率(LPR):1年贷款市场报价利率(LPR):5年54.543.532.521.51

中央银行逆回购:利率:7天

亿元80000700006000050000400003000020000100000

社会融资总量增量（左轴）（右轴）%（右轴）15141312109872019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026CEIC CEIC月底政治局会议213.891-55.676.3万亿元年安排的财政赤字，避免财政支出大幅低于预算。表债13.89元 表亿元一般公共预算赤字特别国债一般公共预算赤字特别国债存量债券置换超长期特别国债地方政府专项债券地方专项债结存限额14000012000010000080000600004000020000

政府发债安排

亿元20212024202120242022202520232026140000120000100000800006000040000200000

政府债券净融资累计02015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025

2026

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 12CEIC CEIC二、国内政策：统筹顶层谋划细化落地工具6进。73“财政撬动、金融跟进、社会参与”的科创投融资体系，助力中国式现代化建设。顶层密集布局，构建十五五高质量发展政策框架20266月，国家密集出台多项“十五五”专项规划，完成产业、能源、生态、民生等20万亿元，其中储能、氢能、虚拟电厂、算电协同等2203025%的核年》同步印发，衔接双碳战略，构建全域绿色低碳发展体系。民生与产业领域规划同步完善。国务院审议通过《实施就业优先战略“十五五”规划》与基层精准落地，抓实稳增长促发展实操抓手地”的双向贯通。625终端消费潜力，筑牢内需增长基本盘。家嘴论坛落地多项金融改革，完善利率调控机制、创设境外央行人民币回购工具。产业与监管落地同步发力。七部门出台《促进平台经济大中小企业协同发展行动方案(2026—2028年)2025基。这份年度审计报告多处提及“十五五”规划的考量，彰显了长期政策方向。后市展望：延续全年政策基调，持续深化提质增效+消费”落AI大模型赛道等，并将落实此前5G同时，资本市场持续优化硬科技上市机制，拓宽未来产业企业上市通道，引导社会资本、三、海外政策：如何看待英国首相的频繁换人？622日，英国首相斯塔默宣布辞去执政党工党党首一职，并将在新任党首产2024年斯塔默带领工党赢得英国议会下院选举，终结此前保守党长14年执政周期，但执政党的转换并没有带来英国政坛的稳定。随着斯塔默的下台，英107位首相，其领导人切换频繁程度远超其他主要发达国家。这也表622日宣布辞职时表示，已要求工党全国执79目前伯纳姆是当下英国工党党首及首相之位的头号热门人选。英国舆观调查公司5月民%619·伯纳姆通两度参与工党党首竞选，2017年起就任大曼彻斯特市长。政策层面，他主张改革经济、“涓滴经济学717日成为新任首相。若还有其他候选人也跨过提名门槛，那么跨过议会5%3家党内附属机构提名；89月完成权力交接。潜在首相候选人与斯塔默的差异有哪些？10%390阶段性扰动市场预期，提升市场对于英国政府债务担忧。图表13：近年来英国公共债务占比显著攀升ONSHF6X、ECONOMICSHELPGDP6%201662000英镑以上。历经十年验证，脱欧并未助推英国发展，贸易格局变更换领袖维稳执政，依旧无法破解英国现有发展困局。图表14：脱欧后英国人均GDP增速已显著落后于全球主要经济体WorldBank、CNBC图表15：脱欧公投后英镑汇率长期承压下行SEG、CNBC8月后英国经济首次月度萎缩，20264GDP环0.1%；20265CPI2.8%，通胀、能源波动、生活成本走高问题持20264GDP增速预估0.9%，企业投资与净出口发展承压。我们认为，当前英国政府深陷财政困局：公共债务高企、财政调控空间狭小，既无法依托大规模投资拉动经济增长，也难以补齐医疗、民调显示，德、；法18%75%6月欧洲议会选举中，法国执政党得票支持率及增税等多项紧缩政策，政策落地进一步放大执政舆论压力，整体执政处境堪忧。本轮欧洲多国领导人集体遭遇民调下滑困境，不能单纯归因于执政者个人治理能力不足，世界银行公开数据33%23%，经济体量全球份额持续收缩。荷兰格罗宁根大学经济史数据库“麦迪森计划”的测算结果进一步指出，当前欧洲全球经济产出占比或创下其中世纪以来的历史低位。图表16：欧盟占全球GDP的份额持续下降IMF、World&NewWorldJournal走向衰落，或反映出中间路线已难以适应当前复杂的政治环境。“再工业化”。不过新政府将面临严苛的财政约束，其竞选期间承诺不调高所得税、增值税及域延续“安倍经济学”路线；而美国右翼民粹主义代表特朗普，以“美国优先”为核心，推“尾部风险”“常态风险”，地缘冲突、政策急转弯与治理失效或将成为长期特征。四、固收：资金担忧缓解利好短端6月3日资金收紧以来，短端上行幅度大于长端。经历本轮资金收紧后，6M、9M7bp。626日，1Y存单-9M存单、1Y存单-6M0.4bp、4bp254表17：6月3端 表到25年4三季度国债发行计划公布在即，央行主管媒体《金融时报》援引专家指出，预计三季度将是年内政府债券供给高峰，6.70万亿元低于去年同期，7（尤其是中小行对于超长债的快速抛售也限制30Y收益率的下行空间。7月展望：政策加码仍需观察，跨季资金面平稳，利率曲线下行空间待降息窗口打开。K5K7月进入政策观察重要窗口期，月底政治局会议定调下半年经济政策基调。618日，求是网发表评论员过度追涨。五、策略：达摩克里斯之剑二季度AI+“涨价”的牛市杠铃出现失衡II）112年8）IIII图表19：电子+通信的名义拥挤度，触及历史极值（上限+1倍极差）位置后回落21H1+1

22H2+1 经济并不算弱：跨境资本回流正在修复企业盈利和工人薪酬人民币升值正在驱动跨境资本（国民财富）加速回流，相继修复国内各类要素价格（AI5I//I）和股价都已明显修复；大消费行业或受实体部门“资产负债表收缩”影响，毛利率（CPI）（2）在人力密集型的制造业中，25年报盈利改善的行业，26。图表22：资源/材料/制造等PPI链已经明显修复，仅大消费CPI链未修复图表23：多数PPI链相关行业的2025年净利润扩张，26Q1支付给工人的薪酬也提升流动性收紧是极致风格反转的契机：警惕美债利率持续高位2017年周期风格极致化（200VS上证指数明显背离，下80175BP带来风格反转。AI科技风格也明显极致化，美债利率持续高位可成为风格的反转契机——-（2）全球投资者对美债的信心减弱，也导致美债利率持续高位。60-高通胀-美债高利率的治力减弱，可能会加速削弱投资者对美债的信心，导致美债利率持续高位。图表24：国内or国外流动性收紧，是极致行情反转的契机六、金工：情绪指数高位震荡，资金面驱动修复但盘面偏弱20日均线企稳，发出买入信号；此后一旦情绪出现明显修复、见顶回落，则视为止盈信号，及时兑现收益。20266568日触发卖出条件，策略随之转为空仓。6日指数降至6月62日的（月内高点68%~75%震荡整理，63071.64%，较月初走强，荡也提示情绪存在反复的可能，仍需密切跟踪盘面变化，警惕后续波动风险。6V6月上旬，/96%RSI走强，共同推动情绪指数快速反弹，并重新触发买入信号。月内均值基本持平于66%左右。而沪深300隐含波动率则持续走高（月均由46%升至%，显示市场赚钱效应尚未充分扩散、波动率同步抬升。指数修复更多来自资金面与应能否进一步回落与扩散。图表25：情绪指数及策略近期信号（2025.11.28-2026.06.30）1.00.90.80.70.60.50.40.30.20.10.0

740072007000680066006400620060005800560011-28-202512-4-202511-28-202512-4-202512-10-202512-16-202512-22-202512-26-20251-5-20261-9-20261-15-20261-21-20261-27-20262-2-20262-6-20262-12-20262-26-20263-4-20263-10-20263-16-20263-20-20263-26-20264-1-20264-8-20264-14-20264-20-20264-24-20264-30-20265-11-20265-15-20265-21-20265-27-20266-2-20266-8-20266-12-20266-18-20266-25-2026策略仓位 情绪指数 情绪指数(20日平滑) 万得全A走势(右)注：择时标的是万得全A，即代表市场整体，1（灰色区域）表示看多信号。七、金融：陆家嘴论坛指引改革方向，金融改革一揽子举措密集落地券商及多元金融：深化投融资改革和对外开放2026A71家705.74ETF，沪深交易所已于同日发布相关业务指引，明426H1市场交投显著回暖：20261-6月A2.74+96.90%，6月末两融余额突36300亿份、同比+20%，其中权益型基金发行规模同比+57%量与生态有望持续优化，为券商经纪、财富管理与资管业务打开成长空间。对外开放与产品创新方面，证监会明确积极支持外资在华新设独资或合资证券基金期货机构、鼓励外资持牌机构参与基金投顾扩大试点，结合前期证监会等8部门已联合发布24家AH1200亿港IPO58%的募资额，境内外资本市场互联互