关键假设表调整与交流精粹：寻找中报高景气赛道挖掘预期差行业机会

目录总量领域点总 4宏观：通胀“主力”在切换 4策略：若资金惯被打破，新一轮上涨将更百花齐放 5：经济标偏弱，宏观因子选择偏向盈利 5债券：从“稳中紧“到”中性偏松、低波运行“ 6各行业观汇总 7金融地产 7银行：中国银业理应迎来一轮显著的估值修复 7非银金融：二报业绩预计良好，关注科创投资业绩增量 7房地产：看好头房企弹性 7建筑装饰：推美丽中国建设，锚定绿色发展目标 8材料业 8化工：周期与长均有积极变化 8有色金属：金价格反弹，长期逻辑演绎 8煤炭：旺季高改善需求，安监态势下供给端偏紧 9公用事业：十五重视降碳任务5月天然气消费同比下降 9消费品 10农业：惜售与育缓解供应压力，关注生猪养殖景气回升 10食品饮料：看优质企业长期价值，关注板块中报表现 医药：创新药产业链2026Q2业绩望超预期 纺服医美：中关注高端复苏及上游涨价 制造业 12机械设备：工机械内外共振，需求保持高景气 12国防军工：红及燃机业绩逐步兑现，军工景气度修复上行 12家电：穿越周，全球进击 12汽车：关注AI溢+反内卷+需求修复主线 13服务业 13商贸零售：消筑底，AI革新 13交通运输：油价格中枢抬升确定 14信息化 14传媒：游戏暑旺季正式开启 14计算机：中美型差距继续缩小，国产算力需求旺盛 14通信：光通信——从光电分立走向集成，如何看价值量变迁 15电子：华为“韬定律”V2：工程化、理论化与“著书立传“ 16风险示 164．附表 16总量领域观点汇总7961%1.2%1.2%、环比-0.3%；PPI4.1%3.9%4.1%、环比-0.3%。AI通胀的影响在增强6PPICPI拖累较大。6月I环比-0.3%PI降幅较大(环比-11.%)PI(-7.%)、PPI(-0.1%）也有下行，PPI0.5个百分点。CPI方面，6CPI0.21%CPI5.828.1%。PPIPPIPPI18.9PPI同比仅分别回落1.4、1.1个百分点；橡胶塑料(0.5%)、纺织业(0.2%)环比更是延续上行；另PPI环比为-0.1%。AIPPICPI的拉动也有上行。PPI方面，计算机通（0.7%）PPIAICPI相关的消费品价CPI1CPI形CPI0.1CPI1.5%-1.1%等。CPIK6CPI下滑（环比-0.4%）；CPI跌幅（-0.6%）较大，猪价CPI(-0.8%)CPICPI环比-0.1%，5.3%CPI同比维持在-0.6%低位。供给偏紧的格局或持续一段时间，叠加制造业前期在建工程下行对产能利用率的滞后AIPPI3%PPI回升也会往CPICPICPI同比也保持韧性。5-6基本面分化客观存在，但资金面分化更加显著。年1月中旬以来，行业ETF+科技赛道主动公募资金流入，而宽基ETF和传统权重股资金流出。3.26Q2以来，科技赛道主动公募虹吸了行业ETF的资A股调整。后续还需关注，国内存储龙头上市，次新环节高估值、高换手，可能产生资金分化效应。我们认为，6-7月科技赛道行情“拉锯期”，5-6月非科技方向率先调整，短期科技调整后，指数调整行情来到了尾声阶段。期超跌。三、中波段，2025年11赛道重新挑战前高，可能也依赖于新催化开启行情新阶段。AI/出海链Alpha和新消费。 （盈利预期对信用不敏感来选择得分前三的因子，沪深300中盈利继续成为共振因子，宏观主要选择盈利、红利，各股票池中基于动量继续选择成长。位上升。根据本月更新的经济前瞻指标模型提示，2026年720264月以来下降周期的中期，预计未来将持续下行，于10位置。6率仍在历史同期水平以下，流动性总体信号主要依据利率回到略偏宽松。信用：本月信用价格好转，但信用总量、结构仍较弱，综合信用指标维持负值。市场关注点：流动性成为最受关注变量。根据FactorMimicking模型，2024年通胀（通缩）的关注度较高，而2024年9月后流动性持续为最受关注的变量；2025年10月末PPI关注度小幅超越经济成为最受关注的变量，而5月流动性关注度快速突破升至最高，当下流动性指标维持略宽松，市场风格整体维持。宏观视角下的行业选择：结合各宏观维度指标观点，本期行业选择继续偏向TMT+消费。6月资金面回顾：资金面整体偏紧，跨季略有宽松。6DR001中枢较5月明超量续作强化平稳跨季预期，DR001小幅下行。6月资金面超预期收紧？6信贷和财政整体扰动较小，且集中在中下旬。6月央行流动性操作思OMO2026年7月资金面展望：中性偏松、低波运行。展望7月，DR001大概率在1.30%-1.40%DR001短暂回升1.40%5万亿元以上，在不考虑央行主动回收流动性情况下，DR001或触及1.25%看，资金面预计呈中性偏松、低波动运行特征。各行业观点汇总金融地产银行：中国银行业理应迎来一轮显著的估值修复修复行情。非银金融：二季报业绩预计良好，关注科创投资业绩增量券商：我们预计上市券商2Q26E实现营收1,919亿元，实现主营收1,861亿元（营业收入-其他收益-其他业务收入-资产处置收益），yoy+42%，qoq+26%；实现归母净利润788亿元，yoy+52%，qoq+29%。其中，投资业务：2Q26整体股债走势较5075%+，券商自营表现预期较佳，尤其关注科创投资较多、主动权益敞口较高的个股自营业绩弹性。经纪&两融业务：2Q262Q26业绩打好基本盘。投行业务：2Q26IPO6个稳阶段。2Q26（Beta逻辑逐步兑现；未来关注在国际业务扩表&&Alpha的优质券商。基数压力影响下新单表现或将阶段5月原保险保费同比增速转负至（5月yoy-3.0%）。2Q25预定利率下调预期显著抬头，客户保险配置需求前置释放影响下，5-8M25寿险保费同比增速分别达24.1%/21.0%/33.5%/61.6%；一季度预定利率研究值环比由降转增4bps至1.93%6-8月保费增速表现。金融监管总局于3月下发《关于进一步加强银行代理渠道费用管理有关事项的通知》，于7月1NBVM有望提升，或将在一定程度上对冲规模压力。房地产：看好龙头房企弹性弹性。建筑装饰：推动美丽中国建设，锚定绿色发展目标76中，16个改扩建项目、44137.5亿元、501.3亿元，分别占37.244.42000亿元升级汉江航运体313100中央人民政府：20302035阶段性绿色发展目标，动污染防治、生态修复、绿色转型并行落地，夯实国家生态安全根基。我们认为，2026带动细分领域专业工程投资机会。材料业化工：周期与成长均有积极变化天然气：（12随国内外耕种面积持续。成长重点关注关键材料自主可控。有色金属：金铜价格反弹，长期逻辑演绎贵金属：6月美联储议息会议维持利率在3.5%-3.75%不变，沃什缺席点阵图，965.711.3万人，457.44.3%4.2%2025626Q124417%；264月中国26310价形成强支撑。前期加息预期升温金价下行至4000美元/下沿，板块具备持续修复的动力及空间。工业金属：1）铜：受泥石流及矿石湿度影响，自由港下调Grasberg8亿磅(11亿磅)研究报告下调卡莫阿-2026年产量预期下调至29万至33万吨，2027年的产量预期下调至3842万吨，计划从2028年起铜产量提升至50万吨AI数据中心增长等，叠铝：展望后市国内产能天花板限制下建议关注一体化布局完备标的。煤炭：旺季高温改善需求，安监态势下供给端偏紧动力煤方面，73Q4500、Q5000、Q5500动力煤现货价收报622、716、809元/吨，环比上周分别下跌32、32、26元/189.83周下降20.19万吨，降幅9.61%，同比上升5.02%。需求端，据中国煤炭市场网，环177.04万吨，环比下降27.80万吨，降幅13.57%，同比10.03%732933.698.43.47%198.37.25%。展61日耗再次回升提振煤价。炼焦煤方面，据钢之家，截至73日，山西安泽低硫主焦出厂2020元/吨，30元/家样本17431.7%62.45%；需73日，247243.320.32万吨/0.13%5月天然气消费同比下降电力：73日国务院印发《美丽中国建设“十五五”规划》。1262030年，单位国内生产总值2025年累计下降17%；非化石能源占能源消费总量比重达25%；地级及以上城市细颗粒物，也就是PM2.527微克/立方米以下；全国优6%8%25.8%2035生活方式，加快发展方式绿色低碳转型。天然气：5月全国天然气表观消费量下降。2026年5月，全国天然气表观消费量349.8m³，同比下降4%，1-51721.8亿m³，同比下降2.7%。5月单月2171010.8（3月后国际地缘政治冲突推高或将带动天然气进口成本下降并拉动价格敏感型需求回升，城燃行业景气度或迎向上拐点。投资视角下关注以下领域：2025年秋汛保障Q1水电发电量同比高增，4月入汛后长江中下游持续极端降水，45月水12.2%13.0%。继续看大水电公司红利价值。著反弹，修复煤电盈利能力。当前风光机组利用新能源盈利能力显著下降2027年新能源供需格局改善，电价企稳，行业迎来困境反转。零碳园区大幅提升绿电消纳能力，降低算力企业用能成本与碳足迹。气电：广东容量电费提升将提振广东气电盈利稳定性。热电联产收益稳定性更强，高股息提升配置价值。天然气：LNG贸易商。消费品农业：惜售与二育缓解供应压力，关注生猪养殖景气回升关注养殖成本优势突出、经营与财务表现稳健的头部企业。食品饮料：看好优质企业长期价值，关注板块中报表现白酒：展望26年，若基本面如期修复，预计26年底-275价750元以内，关注公司后期明确的量价策略。从全年维度看，尽管二季度基本面继续承压，但我们认为股价的大幅调整已对悲观情形充分定价，积极因素正在积累，1、160025Q426Q1白酒Q2白酒公司报表同比将分化改5%以上较高水平。26年重点关注餐饮供应链相关的调味品/复合调味品/速冻食262026Q2业绩有望超预期2026Q2业绩表现有望超预期。其中，CXO板块的业绩增长主1-5月全球生物医药融资总额累计达145亿美元，同比增长26%。此外，创新药板块的研发以及授权持续保持活跃。根据Insight（丁香园CDE129636%；2026上半年国内企业完成的license-out医药交易达85起，同比增长95341%2026ASCO12PlenarySession6研究是ASCO成立以来，首个入选的中国原创新药研究成果。并且随着国产新药陆续进入到海外商业化阶段，国内创新药行业将进入海外商业化集中收获期。纺服医美：中报关注高端复苏及上游涨价服装家纺：26年或是消费拐点之年，高端复苏率先受益，同时寻找具有渗透率空间方向。纺织制造：看好上游涨价品种，关注运动制造复苏。制造业机械设备：工程机械内外共振，需求保持高景气国内：工程机械内需呈现企稳抬升趋势。21年以来房地产新开工面积持续下滑，国内工程机械随之进入下行周期，261-522.6%，但我们判断地产进一步大幅下滑的可能性已经不大，目前房屋新开工面积对工程机械1-5（0.6%。5月国内三大挖机主机厂集中发布涨价函，是行业时隔多年首次同步调价，侧面反映出需求端边际改善。企业资本开支不断提升，铜等金属价格持续上扬，AI牌经历多年发展，逐渐在高端矿用市场站稳脚跟，市占率有望快速提升。26年内外销景气共振，国内挖机与非挖机有望共振。国内：当前国内行业周期位置类似2017-2018年更新周期上行阶段，内需刚性支撑，随着地产需求企稳，内需有26长逻辑已从“国内主导”转变为“海外主导、国内托底”，周期性显著弱化。国防军工：红外及燃机业绩逐步兑现，军工景气度修复上行L注。（燃气轮机与商发）、可控核聚变产业等领域投资机会。家电：穿越周期，全球进击关注三大投资主线：年仍有望保持电长期增量空间。我们看好白黑电领先企业当前处于价值底。导体等新兴科技领域迁移，寻求跨行业转型发展。【出海】以清洁电器为代表的家电新消费品类渗透率持续提升，成长空间广阔。AI外溢+反内卷+需求修复主线产业化进展，看好机器人以及智能驾驶、AIDC等成长机会。②市场对汽车行业下滑和内卷的讨论逐步发酵，板块承压明显。此刻我们建议7月负β出自己的独立行情。③FSDAI落地的关注度让数据资产变现有的放矢，看好信息发展的业绩兑现机会。服务业商贸零售：消费筑底，AI革新1）AI商业化布局加速，电商平台超预期利润修复可期。3GMV年随着新业务亏损收窄、高基数效应缓解，电商平台利润有望迎超预期修复。AI型持续迭代并深化端侧与场景化落地，AI+电商协同开辟新增量。政策托底消费复苏，AI业务逐步爬坡开辟第二曲线增长。2）K型消费趋势明显，“高端溢价”与“强性价比”或成下一阶段消费主线。“K来业绩反转。“K商品力，经营效率持续改善。3）出海产业链高景气，潮玩IP国内外加速扩张。近期地缘政治波动影响短期出口，但去年中美关税摩擦已验证中国出海产业链韧AI路效率提升。IPIP出海方兴未艾。交通运输：油运价格中枢抬升确定整体VLCC市场正面临供需节凑错配问题，运力受波斯湾开放（海峡尚未恢复完全OPEC在中期维度带来运输需求的持续攀升，运价中枢的抬升方向仍较为确定。干散：大中型船运价低位反弹，小船高位小幅盘整，短期市场呈现高位震荡。化临近，行业盈利有望持续修复，航空板块迎来优质布局窗口期。业盈利弹性逐步释放，看好行业高质量发展下头部企业利润、份额双集中。6月2日—6月8日国家铁路运输货物802.60.9；5479.38.91%投资主线有望贯穿全年，传统的高股息投资主线和潜在市值管理催化的破净股主线均值得关注。信息化传媒：游戏暑期旺季正式开启游戏：暑期旺季本周正式开启，迎来关键基本面拐点（26H2-2027业绩（戏陆续大版本更新/（IPIP产品周期、新品类带来的催化，也关注海外运营优化，渠道调整，管理层经营变革带来的向上动力。计算机：中美模型差距继续缩小，国产算力需求旺盛模型：中美模型差距继续缩小，国产LLM凭借“性价比”出圈。2026OpenAIAnthropicGoogleARR200Coding、AgentworkflowAnthropic从少数高价LLM收入和收入质量。国产模型在细分领域上能力趋近于海外顶尖模型，按公开APIClaudeSonnet1/9-1/10DeepSeekMLALLMToken国产算力适配；3）大模型逐步在企业端高价值场景落地。2026AICapex商TI资本开支。26H2AIScale-up技术路线上，倾向于选择以太网、PCIe案。重点关注：服务器、交换芯片、铜连接等增量方向。AI软件：大模型与软件叙事重构，国内软件行业AI渗透加速。“模型吞噬软件”叙事反转，软件行业为AI应用落地的真正载体，模型+算力闭环后，Infra→应用成为产业链下一个投资机会。美股软件叙事已经率先反转。3月以来标普500软件行业指数从低点反弹超过30%，并非单纯估值修复，而是叙事重构。Snowflake业绩增速迎来AWS60Natoma，从“数据治理”到“AI治理平台”。AIInfraAIAIInfraAgent、营销/办公/AI等方向。通信：光通信——从光电分立走向集成，如何看价值量变迁行业高增：AI算力芯片出货量高增、单芯片互联密度提升趋势明确。光进柜间、2027AIAI芯片400G以上光模块/1.55将超过700亿美元。CPO/NPO向硅光迁移：本质上为光芯片集成，PICCW光源且功率提升+光源价格涨价，高精密光电封装/耦合/测试+硅光设计/光模块厂商将获得价值量增加。2）单通道互联速率提升：对DSP/SerDes光源功率、光器件性能等的要求均更为严苛，价值量将提升；3）CPO/NPO方案：本质上为电芯片+芯片链主、硅光芯片链主的公司，将在光电集成中获得更高价值量。聚焦技术壁垒最高价值量占比潜在提升环节。1）高壁垒、拥有交换芯片/DSP/SerDes+Marvell：CPO/NPODSPSerDesIPMarvellCPO互+CPO/NPO趋势对线性度等性能要求更严苛，价值量提升，包括TIA、Driver等。3）硅光设计制造平台：光芯片侧集成度提升，将部分光器件融合至硅光PIC中，且异质集成方案中仍将作为集成TowerEML为主走向EML和硅光并进，硅光方案将传统EML（光源+调制器）的调制部分转移至新增的硅PICCW激光器等将跟随互联速率、通道数提升而增加单颗价值量及用量。电子：华为“韬定律”V2：工程化、理论化与“著书立传“（τ）华为《ATimeScalingTheoryforMulti-LayerElectronicSystems（多层电子系统的时间缩微理论ChinaXiv平台面世，V120265月。V2GearRatioGearRatio/13（我们上篇点评重点指出处理方法。3）引用论文，从6篇到32篇。利于原创理论嵌入现有学科体系，构建双1）2）不同产业力量的智慧，进一步发展。风险提示AI政治风险等。附表附表1：申万宏源研究关键假设表（截至2026/7/10）一、中国市场宏观策略类指标统计口径2026.1Q2026.2Q(F)2026.3Q(F)2026.4Q(F)1.1经济总量GDP：实际（%，当期）同比增速54.34.54.7工业增加值增速（%，当期）同比增速6.14.34.54.7固定资产投资增速（%）同比增速1.7-4.9-30.5制造业投资增速（%）同比增速4.1-10.32.9基建投资增速（%）同比增速8.9-0.61.66.1房地产投资增速（%）同比增速-11.2-16.3-14.3-12.6服务业投资（%）同比增速-0.9-7-4.8-0.3发电量增速（％）同比增速544.54.5出口（%，当期，美元计价）同比增速14.716.613.712.1进口（%，当期，美元计价）同比增速22.725.820.417.7社会消费品零售总额增速（%，当期）同比增速1.92.22.52.4网络购物市场规模增速（%）同比增速54.546居民消费价格指数（CPI，均值，%）同比增速0.81.10.70.7生产资料价格指数（PPI，均值，%）同比增速-0.63.63.941.2信贷与杠杆当年全社会融资总量（%）同比增速7.97.37.37.2人民币贷款余额增速(%)同比增速5.85.65.55.3中长期信贷余额(%)同比增速5.55.25.15.1中证800杠杆率（剔除金融）当期值----M2（%）同比增速8.58.38.48.5M1（%）同比增速5.14.54.85.51.3财政财政总收入（%，当期）同比增速2.42.44.46.4300城土地成交面积（平米）当期值-15-12-8-8.9财政总支出（%，当期）同比增速2.66.5341.4利率存款准备金率(%)当期值7.57.57.57.5一年期MLF利率(%)当期值2222一年期银行理财产品预期年收益率（%）当期值1.81.81.81.8一般贷款加权平均利率（%）当期值3.63.63.53.410年国债收益率(%)当期值1.821.751.81.71年和10年国债利差（bp）当期值53586055银行7天回购利率(%)当期值1.531.411.451.43年期AA企业债和国债利差（bp)当期值645255501.5汇率美元指数(期末)当期值10096100104欧元/美元(期末)当期值1.151.191.151.11美元/日元（期末）当期值150140145150人民币/美元(期末)当期值6.96.876.91.6盈利估值工业企业利润增速（%）同比增速-0.6-0.2-1.80.9A股非金融石油石化净利润累计同比（%））同比增速8.210.211.514HSCEI指数净利润增速-自上而下(%)同比增速371311股权投资风险溢价（%）当期值3.954.43.63.2二、中国市场产业指标统计口径2026.1Q2026.2Q(F)2026.3Q(F)2026.4Q(F)2.1消费品生猪价格（元/公斤，均价）当期值11.51011.512白酒销量增速（%）同比增速-15-10010医药工业总产值同比增速（%）同比增速7535基本医疗保险支出（%）同比增速5.55722.2金融地产建筑A股上市银行不良贷款率（%）当期值1.241.241.241.24A股日均股基成交额（亿元）当期值30000270002500022000保费收入增速（%，不含万能险）同比增速1030.25.2全国已开工未售库存去化月数（月）当期值11.11111-房地产销售面积增速（%）同比增速-10.4-10-5-房地产新开工面积增速(%)同比增速-20.3-22-15-对外工程承包完成额增速（%）同比增速10-10102.3制造业空调销量增速（%）同比增速0.6-14.9-12.618.3家具销售收入增速（%）同比增速13--挖掘机销量增速同比增速10131315全球新船订单量（载重吨）当期值395568735408456514423698439459国防支出增速（%）同比增速7.27.27.27.2汽车整车销量增速（%，当期）同比增速-5-4-21重卡销售增速（%，当期）同比增速151882全球新能源汽车销量增速（%，当期）同比增速12151316国内新能源汽车销量增速（%，当期）同比增速-10-6.5010工业机器人销量同比增速13131313金属切削机床产量同比增速5588工业视觉产品销量同比增速102020102.4现代服务业百家百货线下零售额增速（%）同比增速3223波罗的海干散货运价指数（BDI,均值）当期值1600180022002300中国出口集装箱运价指数（CCFI，均值)当期值1100110011001100中等职业教育入学率（%）同比增速25.925.925.925.9高等职业教育入学率（%）同比增速44.344.344.344.3国内旅游人次增速（%）同比增速1613108出境旅游人次增速（%）同比增速2.5信息化三大运营商资本开支增速（%）互联网广告市场规模增速（%）中国总票房收入增速（%）十大半导体设备产商资本支出增速（%）计算机上市公司薪酬增速（%）计算机上市公司的营收增速（%）原材料螺纹钢现货价格（元/吨，均价）全国平均425水泥价格（元/吨，均价）黄金价格（美元/盎司，均价）铜价（元/吨，均价）（长江现货市场）铝价（元/吨，均价）（长江现货市场）能源环保河北唐山焦精煤出厂含税价(元/吨，均价)天然气表观消费量增速（%）秦皇岛5500大卡动力煤现货价格(元/吨，均价)Brent原油（美元/桶，均价）电源基本建设投资完成额累计同比（%）电网基本建设投资完成额累计同比（%）全国发电设备累计平均利用小时光伏发电设备利用小时数风电发电设备利用小时数同比增速----同比增速10101010同比增速-433-61同比增速----同比增速0200同比增速6789当期值3200328033003300当期值335345355365当期值4900470050005200当