有色金属行业南太黄金专题：对标刚果重估正当时

内容目录一、心点南平黄金处似2015-2020年果金铜的业窗口 3二、果金铜复：中接外困，源折走现流价 3三、太洋金资底座被证中进打开程现间 5国金GoldRidge：资、量扩路支撑股太金线 6金金Vatukoula：老矿复尾回和岛增开A平弹性 6宝金Simberi：股并落，外心矿进扩周期 7资目证域限：新备界金成矿件 8投资议 9风险示 9图表目录图表1：刚（）产量年计长224 3图表2：Kamoa-Kakula产放推紫矿市中枢移 4图表3：KFM地发现，阳业钴能台跃升 4图表：ikuushiLonhi......图表5：斐、罗岛等他区献洋（不澳利）金量 6图表6：GoldRidge销量续坡 6图表7：招黄入后Vatukoula2025产长68.64 7图表8：NewSimberi建推黄产迈产6吨上台 8图表9：外项验太平世级矿源础 8一、核心观点：南太平洋黄金正处于类似2015-2020年刚果（金）铜矿的产业窗口2015-2020（金Kamoa-KakulaTFM/KFMKainantuWafi-GolpuRidgeVatukoulaSimberi二、刚果（金）铜矿复盘：中资接棒外资困境，资源折价走向现金流定价（2015金万升至171.9万吨年一达到346.5万年长224中2022年2024产同20.923.5Kamoa-KakulaKamoa-KakulaKFMTFMKFM（金图表1：刚果（金）铜矿产量十年累计增长224刚果金铜产量（吨） yoy（右轴）400 25%

200 10%1505%1000%5002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

-5%datawarehouse，WoodMackenzie201554.12KamoaHolding9665Kamoa-Kakula7373287.6Kamoa-KakulaPE图表2：Kamoa-Kakula投产放量推动紫金矿业市值中枢上移市盈率PE(TTM) 市值（亿，右轴）

2015年紫金以4.12亿美元收购KamoaHolding，间接持有Kamoa-Kakula39.6%

2022年二期投料并产出铜精矿，一二期合计产能指向约40万吨/年

6月10>60万吨2023年技改完成后，2023

12,00010,000月2580 日；7月目标约20万吨/年

年产量39.36万吨，一二期合计产能提升至约45万吨/年

2025年Kakula地下局部停产修复，2025年产量回落至38.88万吨

8,00060 6,00040 4,00020 加共管开发阶段

2,0000 0，紫金矿业官网，Ivanhoe官网洛阳钼业：KFM（）2020125.5购KFM95益成TFM+KFM双心局；2021引宁时，定下产链；2022年KFM一获建202393KFM11.373.392024TFM+KFM65.0274.11733787PE16.4x金KFM图表3：KFM绿地开发兑现，洛阳钼业铜钴产能平台跃升160140120100

2020年以5.5亿美元收购Kisanfu/KFM95%权益，形成TFM+KFM双核心

市盈率)值（亿，右轴）2021年引入宁德时代，绑定下游产业链20239万吨铜/年、3万吨钴/年

2025年TFM+KFM产铜74.11万吨、钴11.75万吨KFM二期获批，2027年新增10万吨铜产能

6,0005,0004,000TFM45万吨/年+KFM超15万吨80 /年，DRC60万吨/年；2024年产铜65.02万吨

3,000602,000401,000200 0，洛阳钼业公司公告，宁德时代官网，洛阳钼业官网Loshi020ikuushi；20214Lonshi17867Lonshi49Lonshi234PE32.6x；20251Lonshi102025Dikulushi155263.0473402PE16.0xLonshi4.67Dikulushi0图表4：Dikulushi复产起步、Lonshi自主开发兑现推动金诚信资源化转型，金诚信公司公告三、南太平洋黄金：资源底座已被验证，中资进入打开工程兑现空间202120201.620257.54.7GoldRidgeVatukoulaSimberi“”GoldRidgeVatukoulaSimberi图表5：斐济、所罗门群岛等其他地区贡献大洋洲（不含澳大利亚）黄金增量巴布亚新几内亚（吨）

新西兰（吨）

其他（吨）7.51.64.51.67.51.64.51.61.72.87060504030201002020

2021

2022

2023

2024

2025WGCGoldRidgeGoldRidge是当前南太平洋黄金中资源体量、权益集中度和扩产路径较清晰的中资项目。万国黄金通过AXFGoldRidgeGoldRidge2025403.4241.9550.12.9320242.3735020251.21000目标达到1350万吨/年。资源重估、产能扩张和工程协同构成项目核心看点。GoldRidge图表6：GoldRidge黄金销量持续爬坡黄金销量（吨） yoy（右轴）2.932.372.932.371.553.02.52.01.51.00.50.0

2023

2024

2025万国黄金公司公告VatukoulaAVatukoula20250.7768.64161.7680.26共同推动产量与成本结构改善。Vatukoula并购A图表7：招金黄金入主后Vatukoula2025年产量增长68.64黄金产量（吨） yoy（右轴）

2023 2024

80%0.770.530.770.530.4560%50%40%30%20%10%0%-10%-20%招金黄金公司公告SimberiSimberi是灵宝黄金在南太平洋落地的大型在产金矿和硫化矿扩建项目。灵宝黄金通过收购StBarbaraMining501Kumul2040亚截至2026年4目100径金源约179.53权延至2038；FY2025项产1.591.0510020264StBarbaraFID3.33NewSimberiSimberi的值性来自条线第，化矿建开量限项目100径金量计由FY2025的1.59FY20296.22FY20306.696402.49-2.67AISCFY20272049/FY20301346/，Simberi图表8：NewSimberi扩建推动黄金产量迈上年产6吨以上平台黄金产量（吨）6.696.226.696.223.202.241.701.591.531.0576543210FY2024 FY2025

FY2026E FY2027E FY2028E FY2029E FY2030EtBarbara司告 注即2025年7月1至2026年6月30日其年同为FY2026Q1-Q3实产与Q4公指引间点和3.4外资项目验证区域上限：巴新具备世界级金矿成矿条件巴布亚新几内亚外资项目验证了南太平洋黄金资源上限。Lihir为Newmont旗下世界级在产矿，2026年预计产金约17.4，AISC1765/155.52040K92Mining20265.9-7.09.412.4HiddenValleyHarmony5.15.6-5.9Wafi-GolpuHarmonyNewmont463.4982.97.818Lihir、Wafi-GolpuKainantu、Woodlark；Simberi图表9：外资项目验证南太平洋世界级金矿资源基础项目运营商/控股方地区资源量（吨）储量（吨）2025年产量（吨）同比增长率Lihir）巴布亚新几内亚643.84497.6618.20-4.7KainantuHiddenValleyWafi-Golpu

K92Mining（100；K92PNG）HarmonyGold（100）HarmonyGold/Newmont（50:50JV）

巴布亚新几内亚 155.52 41.06 5.42 16.0巴布亚新几内亚 77.76 31.10 5.11 0.1巴布亚新几内亚 982.87 463.44 未投产Woodlark

GeopacificResources（100）

巴布亚新几内亚 61.58 37.32 未投产N