中国铀业国家核燃料安全压舱石有望实现“核动力”成长

目录公司概况 1公司简介：天然铀保障供应的国家队、主力军，内增外拓开启高成长新周期 1公司经营概况：天然铀产品量价齐升，公司盈利持续增长 3天然铀行业：需求增长确定性极强能源金属” 5资源：地理分布集中，战略属性凸显，成本中枢抬升 5一次供给：地理分布高度集中，脆弱性强，全球供给约束刚性 7需求：算力巨舰的核动力引擎，天然铀需求稳中有增 10平衡：供需缺口致库存持续去化，供紧需增下铀价长牛可期 14公司业务分析 16天然铀：内增外拓开启高成长新周期 16资源优势：天然铀资源控制量丰富，区位布局优势明显 16技术优势：天然铀开发技术水平及产能项目建设速度处于行业领先地位 18资质优势：掌握国内铀矿采冶生产业务的独家资质与国内天然铀资源开发的专营权 19放射性共伴生矿产资源综合利用业务：快速成长为新增长极 20氯化稀土：外购独居石生产，2025年销量2.13万吨 20四钼酸铵：沽源铀业加工自有铀钼矿石生产，年产能2488吨 21钽铌新材料：中核华中新材料年产1000吨钽铌新材料项目已进入生产阶段 22IPO募投项目将助力公司实现快速成长 23盈利预测 24投资评价和建议 24风险分析 24报表预测 26公司概况公司简介：天然铀保障供应的国家队、主力军，内增外拓开启高成长新周期公司专注于天然铀资源开发与放射性共伴生矿产资源综合利用两大核心业务，公司具备国内铀矿采冶生产业务的独家资质以及国内天然铀资源的专营权，目前已为国家天然铀供应保障构建了“国内开发海外开发国际贸易”三位一体的供应保障格局。2023年完成股份制改造，并于2025年12月正式登陆深交所主板。2025619优化，公司国内天然铀开采生产已形成了以砂岩铀矿为主体、硬岩铀矿为补充、放射性共伴生资源综合利用回收天然铀的国内天然铀科学合理的产能布局。此外，公司还积极推动国内砂岩铀矿产能建设，相关产能项目建成投产后将大幅提高公司国内天然铀的生产效率和产能规模（控股纳米比亚罗辛铀矿（全球产量领先的露天铀矿山，并参股纳米比亚兰格海因里希（LangerHeinrich）（Etango）铀矿等战略资产；构建了国内外协调联动的资源保障体系。同时，依托放射性共伴生矿产资源综合利用等技术，公司在独居石、铀钼矿及钽铌新材料领域实现了高效的资源回收与产业化应用。伴随国内产能以及海外罗辛铀矿、亚兰格海因里希铀矿、埃坦戈铀矿产能释放，公司后续有望开启高成长新周期。图1:公司历史沿革司官网，公司公截至2026年一季报，中核集团为公司的实际控制人，中核铀业为公司的控股股东（持股57.88%）。惠核投资、国新投资以及航天投资分别持股9.04%、7.38%和2.26%，其均为国资背景股东，实力雄厚、结构稳定，产业背景丰富。公司主要矿产类别包括天然铀（包含八氧化三铀及重铀酸盐两种形态）、氯化稀土、四钼酸铵A股公司深度报告等，均属于国家战略性矿产资源，是保障国家经济安全、国防安全和战略性新兴产业发展需求的基础：图2:公司股权及主要业务天然铀：三铀，在纯化、转化及浓缩等加工过程后，应用于核能发电及国防建设等领域。公司掌握国内铀矿采冶生产业务的独家资质与国内天然铀资源开发的专营权。在境内，公司在新疆（天山铀业）、内蒙古（内蒙矿业、通辽铀业）（锦原铀业）等地拥有17宗采矿权及5下开采为补充的产能布局，并成功投产了“国铀一号”示范工程（纳岭沟项目），具备显著的规模与技术领先21宗探矿权，公司控股纳米比亚罗辛铀矿（RössingUranium，全球产量领先的露天铀矿山，通过四期开发项目将矿山寿命延长至2036（LangerHeinrich）A股公司深度报告项目、埃坦戈铀矿（Etango）等优质资源，具备全球化资源掌控力。截至2025年末，公司海外天然铀保有铀资源量22.53万金属吨。氯化稀土：分解、优溶、萃取等先进工艺，在实现放射性核素安全处置的同时，高效回收稀土等有价金属。公司在湖南衡阳、江西赣州等地布局了独居石综合利用项目，20252.18万吨。四钼酸铵：现了铀、钼的高效浸出与分步分离。该技术攻克了复杂体系下铀钼分离的行业难题，使钼的综合回收率显著提升。四钼酸铵作为钼深加工产业链的重要中间产品，公司产能2488吨，主要销往国内钢铁、冶金及化工行业。该业务板块与公司天然铀采冶具有极高的产业链协同性。，布局年产1000图3:天然铀业务产业链结构司招股说明公司经营概况：天然铀产品量价齐升，公司盈利持续增长得益于天然铀产品量价齐升，公司营收保持稳健增长。2022-2025年公司营收分别为105亿元、148亿元、173亿元和199亿元，年均复合增长率达24%；公司主营业务突出，2025年天然铀业务占总营收比例高达90%。近年来公司营收持续增长主要源于铀价中枢持续上行、境内外矿山产销量增长所致。图4:公司营业收入及结构变化（亿元） 图5:公司收入结构（2025）天然铀业务是公司目前核心毛利来源。从毛利结构来看，2025年天然铀业务毛利占比近90%，是公司盈利的压舱石；氯化稀土、四钼酸铵、氧化钽铌等业务合计毛利占比约10%。伴随“国铀一号”等国内铀矿产能项图6:公司毛利及结构变化（亿元） 图7:公司毛利结构（2025）从天然铀具体业务来看，主要分为自产天然铀产品销售业务、外购天然铀产品销售业务、国际天然铀贸易业务三类。其中：自产天然铀产品（UxCTradeTech公司定期发布的U3O8价格相结合的定价机制。除上述长贸模式外，公司还签署了少量零星天然铀销售协议，亦主要采取固定价或参照公司、TradeTechU3O8价格的市场定价机制。天然铀市场价格整体呈企稳增长态势，预计公司向下游客户销售天然铀均价亦将有所提升（但公司长贸协议定价公式中选取的市场价格区间为交付前一），公司自产天然铀业务毛利水平将有所受益。外购天然铀产品销售业务国际天然铀贸易业务公司开展国际天然铀贸易业务的目的是围绕公司生产经营和发展规划，提高国际天然铀行业市场地位，增强对天然铀市场价格走势的判断力、议价能力和影响力，提升公司在行业价值链中的参与度和公司综合实力。公司国际天然铀贸易业务的客户包括天然铀生产商或供应商、贸易商、投资机构等。天然铀行业：需求增长确定性极强的“AI能源金属”资源：地理分布集中，战略属性凸显，成本中枢抬升铀在地壳中的平均丰度约为2.8ppm，在天然元素中排名约第51位，铀主要以氧化物（如沥青铀矿）或复合矿物形式存在，高品位铀矿床通常与特定的沉积盆地或火山岩区域高度相关。超过55%的铀通过原地浸出法生产，工艺流程自动化高，流程短，生产成本低，回收费用低。全球铀分布地理集中：根据世界核协会（WNA）数据，2023年全球天然铀资源量为592.57万吨，其中，澳大利亚的铀资源占全球总量的8（16.1万吨Oypcam（BH）运营（尽管铀资源量较大，但该矿床主矿种为铜，副产品铀产量较为稳定）；哈萨克斯坦占14%（81.4万吨）排名第二，其国有铀矿开采公司Kazatomprom（哈原工）是全球最大的铀生产商；加拿大占10%（58.2万吨）排名第三，拥有和McArthur这两大高品位铀矿。图8：地浸采铀原理 图9：地浸采铀工艺流程图广核矿 广核矿图10:全球铀资源量占比（2023） 图11:主要国家关键矿产清单年清单铀资源战略属性凸显：除了在国防领域不言而喻的重要作用之外，在各国对于能源安全及降低碳排放的日益重视，叠加地缘政治的影响之下（如尼日尔政变、美国《禁止进口俄罗斯铀法案》等），铀的战略属性日益凸显。全球矿山成本中枢抬升，支撑未来铀价。伴随全球范围内大部分低成本、政策友好的铀矿项目在过去数十年间被优先开发，未来复产或新项目的生产成本将显著高于现有在运矿山，而在产矿山受所在国通胀及税收政策影响成本普遍提升，这将导致未来铀价底部及中枢持续上移。全球天然铀勘探支出预算呈上涨趋势，但仍处于低位。随着天然铀价格复苏，全球天然铀勘探支出预算有上涨趋势，年增幅为2010年~2015年。全球铀矿勘探投资经历了明显的周期性波动：在核能行业低迷期，勘探投入处于低位；随着全球核电装机容量预期增长及铀价回升，勘探预算（如KazatomprommecoOrano等），这些公司拥有长期的矿区资源储备，资金投入更多聚焦于现有矿区的深部找矿及资源增储。图12:全球天然铀勘探预算 图13:铀矿床分类&PIQ，广核矿 AE铀矿的新建项目开发周期极其漫长且过程复杂。根据国际原子能机构（IAEA）的分析，铀矿从最初的区域找矿到最终实现商业化生产，平均周期通常在15-20年左右，远超一般金属矿产的开发速度。勘探与资源定义是耗时最长且不确定性最大的环节，平均长达10-15年，涵盖了从初步地面地质调查、航空放射性测量到钻孔采样、资源量评估及可行性研究的全过程，旨在确认项目的经济和技术可行性。在完成可行性研究后，项目进入严苛的许可与审批阶段，平均需要3-5年，用于获取环境影响评价（EIA）许可、完成政府核准、进行社区及原住民协商并做出最终投资决策（FID）。最后，实际的矿山建设与选矿厂投产相对较快，通常需要2-3年，但受限于铀矿多分布在偏远地区，配套基础设施的建设往往也会进一步延缓进度。A股公司深度报告图14：勘探铀资源规划方法简化图AE一次供给：地理分布高度集中，脆弱性强，全球供给约束刚性全球天然铀生产高度集中：根据WNA数据，2022年全球铀矿产量总计49355吨，其中：哈萨克斯坦为最大供给国，2022年产量为21227吨，占全球产量的43%；加拿大和纳米比亚产量分别为7351吨和5613吨，分65%位的公司贡献全球以上。图15：全球各国铀产量占比（2022） 图16：全球各主要铀生产企业产量占比（2022）A股公司深度报告表1：2024年全球前10铀矿及其拥有者产量（吨）MINECOUNTRYMAINOWNERTYPEPRODUCTION(tonnesU)%OFWORLD1 McCarthurRiver/KeyLakeCanadaCamecounderground7808132 LakeCanadaCameco/Oranounderground6501113 NamibiaSwakopUranium(CGN)openpit443774 Karatau(Budenovskoye2)KazakhstanUraniumOne/KazatompromISL329965 Inkai,sites1-3KazakhstanKazatomprom/CamecoISL299256 Akdala&SouthInkai4KazakhstanUraniumOne/KazatompromISL280357 OlympicDamAustraliaBHPBillitonby-product/underground269358 Moinkum&KazakhstanOrano/KazatompromISL238849 RössingNamibiaCNNCopenpit2205410 Khorassan1KazakhstanKazatomprom/UraniumOneISL20303NA图17:2013~2022年全球各国天然铀产量（吨）NA伴随铀价复苏，部分铀业巨头复产致近年全球天然铀产量增长：据UxC数据，2025年全球天然铀产量约66556（13.1202513519（20；Cameco9462吨（14%）2024。A股公司深度报告中期来看，天然铀供给增量主要来自于哈萨克斯坦、非洲和加拿大，但整体增量相对有限：未来三年在产矿山增量较为集中化：哈萨克斯坦贡献了38%的增量；非洲位居第二，贡献了26%；加拿大位于第三位，占比16%，其他地区占比微小，俄罗斯（11%）、乌克兰（6%）等提供的增量非常有限。图18:未来三年全球天然铀产量预测（吨铀） 图19:未来三年在产矿山增量来源占比MO，中广矿 MO，中广矿2028年左右哈原工部分现役矿山将面临退役；过去10IAEA15-20年，因此未来102028年左右开始面临退役，2030年产量下降或加速。图20:头部天然铀生产商勘探投入情况（百万美元）公司公告，中广核矿A股公司深度报告图21:哈原工产量规划需求：算力巨舰的核动力引擎，天然铀需求稳中有增核电具备高效、清洁、可靠、安全等一系列优势：核能具有能量密度高、低碳排放、发电量稳定、年发电图22:核能有助于实现各国低碳、可持续发展目标 图23:核能的稳定性对于实现能源安全至关重要prot prot全球核能持续稳定发展：根据WNA数据，全球目前在运核电机组439台，核电并网容量396.1GW；在建8080.4GW2025年底，核电并网容量分别97GW63GW60GW24%16%、15%。2016390GW以上。12COP2822国签署《三倍核能宣言》，以推动全球达成净零碳排放目标。国际原子能机构预测，在基准情景预测下，全球核电装机容量预计将从2025年的406GW（449台机组）增长至245年的60W（13台机组31个增加到245年的45A股公司深度报告图24:全球各国在运核电机组并网容量占比（2025） 图25:全球各国在运核电机组并网容量图26:全球核电装机容量预测（中案） 图27:全球机组服役时间广核矿 广核矿图28:全球在运、在建及计划建设的核电反应堆分布（2025）NAA股公司深度报告202562GW；3542GW20251台核电机组并网发电（漳州2号机组）。根据在建核电机组建设进度，预计2026年中国在运核电机组总装机量将超过法国，达到全球第二位，2025年，中国政府继续保持“积极安全有序”的发展策略，核电核准保持高位平稳。在项目核准与开工节奏上，42751010台及以上的常态化审批节奏。图29:中国在运核电装机容量规模增长情况图30:中国每年新核准核电机组数量（台）广核矿业年 家能源2013年至今中国核电发电占比稳定上升：2.11%20184.22%，直至当前的4.95%，而发达国家的核电发电占比平均在10%，中国还有很大的上升空间；根据中国核能行业协会预测，到2035年，核电在中国电力结构中的占比将达到10%左右。美国核电装机计划由目前的100GW增至2050年的400GW：2025年5月，美国总统特朗普签署了《重振核工业基础》《改革能源部核反应堆测试》《重组核管会》等一系列行政命令，宣布以“重建美国核能领导者2050100GW。该计划要求能源部优先与核工业5GW203010座设计完整的新型大堆。6AjayBanga在发给员工的邮件中宣布，世界银行将“重新进入核能领域”，并与国际原子能机构合作，支持延长现有核电站寿命、升级电网及配套设施建设。AI热潮下电力需求激增，大型科技公司积极拥抱核能：人工智能时代到来，数据中心承载海量算力，其电力消耗增长已成必然趋势。小型模块化反应堆（SMR）具有全天候、稳定发电以及部署灵活的优势，契合数据AI+Sprott20232030258%，使其在全球电力消耗中所4.1%。图31:大型科技公司积极拥抱核能prot图32:AI热潮下电力需求激增prot核电领域天然铀需求（一次需求）增长空间巨大：根据WNA数据，2024年全球核电站的天然铀需求总量为67517tU（对应核电并网容量397.8GW）；1GW核电每年需要消耗约170吨铀；若2050年全球核电容量增至514GW~950GW（国际原子能机构低/高预期模型），对应天然铀需求量8.74万吨~16.15万吨。金融机构采购（二次需求）将进一步加大供需缺口压力：2021年下半年开始，SPUT、YellowCake等金融机构大量采购现货天然铀，且SPUT在公告中提及“保持只买不卖的业务模式，持续建立实物天然铀库存”；202434,846tU，实现连续三年净增长。20256月，SPUT与CanaccordGenuity17.2511602亿美元。2026年1月，SPUT宣布计划在未来25个月内发行最多20亿美元的信托份额，专门用于采购天然铀。平衡：供需缺口致库存持续去化，供紧需增下铀价长牛可期我们将天然铀供需划分为一次供给（矿山产量）、二次供给（库存等）、一次需求（核电需求）、二次需求（金融机构采购需求）；结合上述分析，预计四部分有望呈现：一次供给：集中度极高，脆弱性较强，未来3~5年产量取决于停产矿山复产进度，铀价长期低迷导致矿山资本开支萎缩，长期新增供给受限；2030年哈萨克矿山面临退役，产量下降或加速；二次供给：十年供需错配导致库存持续去化，未来供给弹性将确定性下降；一次需求：全球核能持续稳定发展，AI二次需求：具体取决于金融机构采购数量及节奏；综上，我们预计在供应与需求缺口长期存在的情况下，铀价第三轮牛市将长期持续；库存对铀价提供的调节作用持续下滑，天然铀现货价格将更易受供应、需求端扰动而产生波动，但方向是易涨难跌。图33:一次供应与天然铀需求持续存在缺口（吨铀） 图34:天然铀库存（二次供应）有望持续下滑（百万磅）图35:天然铀长协及现货价（美元磅） 图36:2025年天然铀现货╱长贸价格及月度交易量amec 广核矿图37:全球天然铀市场供需展望（中案，不含二次供应） 图38:全球天然铀价格预测（美元磅）广核矿 国铀业招说明，Ux公司业务分析天然铀：内增外拓开启高成长新周期天然铀是国家重要的战略性矿产资源，其安全稳定供应是核能快速发展的基础，也是维护国家能源安全的重要支撑。中国铀业作为我国核工业体系的重要组成，主要从事天然铀采冶、销售及贸易等业务，是我国铀矿开发的国家队和主力军，肩负着为我国国防建设和核电发展提供铀资源保障的崇高使命，具有军工和能源的双重属性。公司也是国际天然铀产业发展的重要参与者、建设者、推动者，天然铀产量和销量连续多年稳居全球前列，公司合作伙伴覆盖哈原工、卡梅科、欧安诺等众多国际天然铀企业，与大部分全球知名铀业公司建立了良好的业务关系。公司依托资源优势、技术优势、资质优势，以开发天然铀（包含八氧化三铀及重铀酸盐两种形态）为主，目前公司已与中国核电、华能核电建立长期稳定的天然铀供应合作关系（目前我国仅有中国核电、华能核电、中国广核、国家电投四家集团取得核电运营牌照）。资源优势：天然铀资源控制量丰富，区位布局优势明显2025年报，公司共持有境内外铀矿探矿权619宗，资源控制量丰富。在境内，公司在新疆（天山铀业）、内蒙古（内蒙矿业、通辽铀业）、广东（锦原铀业）等地拥有17宗采矿权及5宗探矿权，形成了以砂岩铀矿地浸开采为主、硬岩铀矿地下开采为补充的产能布局，并成功投产了“国铀一号”示范工程（纳岭沟项目），21宗探矿权，公司控股纳米比亚罗辛铀矿（Rössing，全球产量领先的露天铀矿山，整体资源储备充足、生产工U3O8），2036年，并参股兰格海因里希（LangerHeinrich）项目、埃坦戈铀矿（Etango）等优质资源。截至202522.53万金属吨。公司资源控制量和生产规模行业领先，常年位列全球前十大天然铀生产商。公司天然铀矿山开采方式包括地浸开采、露天开采和地下开采。目前公司拥有在产铀矿山6座，其中子公司天山铀业、内蒙古矿业在新疆和内蒙古从事砂岩型铀矿开采业务（采用地浸工艺开采），锦原铀业主要在广东从事硬岩型铀矿开采业务（采用地下开采-堆浸方式生产），罗辛铀业主要在纳米比亚从事硬岩型铀矿开采业务（采用露天开采-搅拌浸出方式生产）。国内天然铀产品为重铀酸盐，罗辛铀业产品为八氧化三铀。公司充分发挥国内产能项目压舱石作用并积极发挥境外自有矿山增长极作用。公司一方面持续加大国内铀资源的开发力度与铀矿冶生产能力建设的力度，着力提升国内天然铀产能。按照自有矿权提速推进，合作开发加速落地的原则，加快铀矿大基地建设，实现国内天然铀自主供应保障水平的大幅提升。另一方面，加快推进海外天然铀资源获取，目前已形成以纳米比亚罗辛铀矿为核心，向非洲、中亚、东欧等富铀地区拓展的境外资源格局。依托国内铀资源的可靠支撑和海外开发的丰富经验，持续扩大国内产能建设，提升海外资源掌控能力，巩固全球主要天然铀供应商地位。图39:公司在产矿山的开采方式司招股说明图40:公司在产矿山的核心技术及产能产量情况司招股说明罗辛铀矿2025年产量同比提升超22%，创收购以来新高。公司积极推进罗辛四期开发，2026年已开始采矿作业，2027年预计将成为核心供矿来源，并可稳定生产至2036年；同时公司正在开展一系列补充勘探工作和可行性研究论证，预计后续将进一步提升境外矿山产量。2022-2025年罗辛铀矿产量分别为2659吨、2920吨、2600吨、3184吨，其中2025年产量同比提升22.5%，创收购以来新高。加快推动依探戈项目股权交割，使其尽快具备开工建设条件。2026年2月，公司公告全资子公司中核海外拟参股投资纳米比亚依探戈铀矿，依探戈铀矿位于纳米比亚，邻近罗辛铀矿、湖山铀矿和兰格铀矿，资源量8.02.313502028年下半年投产；中核海外将通过增资方式获得BMNUK公司45%3.22A股公司深度报告图41:罗辛铀矿产销量（吨U3O8）技术优势：天然铀开发技术水平及产能项目建设速度处于行业领先地位公司具有以CO₂+O₂地浸采铀技术为代表的复杂砂岩型铀矿地浸采铀技术体系，掌握了多层矿协同开采、高矿化度铀矿浸出等关键技术，技术水平处于行业领先地位。第三代地浸采铀技术主要通过钻井向矿层注入CO₂和O₂，这些试剂在地下与铀矿石发生反应，使原本固态的矿石溶解为液态流体，再通过抽提井将含铀溶液输送到地表进行处理回收。整个过程省去了传统采矿中爆破、挖巷道、运输矿石以及地面破碎浸出的环节，减少了第三代地浸采铀技术的核心优势主要体现在三方面，一是绿色，二是高效，三是智能显著降低了铀矿开采的边界品位标准，使原本无法利用的低品位矿转化为可开发资源；（2）突破了复杂矿体的开采条件限制。针对大埋深、。第三代地浸采铀1年时间，就生产出第一桶铀产品，创下天然铀产能项目建设的新速度。图42:地浸采铀示意图司招股说明A股公司深度报告表2:公司核心技术情况核心技术名称 核心技术主内容采用硫酸作为原地浸出的浸出剂，具有反应速度快、周期短、铀浸出率酸法地浸采铀技术

高等优点。砂岩铀矿开发技术

低品位高渗透性铀矿床酸法地浸采铀高效浸出技术酸法地浸矿山中树脂硅中毒预防及控制技术

采用“洗酸-解毒--高酸法地浸铀矿山淋萃工艺技术CO2+O2地浸采铀技术密实移动床吸附-固定床淋洗工艺

高效富集。CO2O2硬岩铀矿开采成套技术 露天地下矿资模型矿设计孔爆破装运等技。硬岩铀矿开发技术

矿石破碎技术

堆浸技术 主要包括筑堆、喷淋、堆、堆等术。离子交换技术 主要包括树脂选型、吸、淋、转、解等技。含铀多金属矿综合回收技术

不可选铀钼矿石氧化共浸出技术单一萃取剂铀钼分步萃取分离技术

90%。从独居石精矿和独居石优溶渣中冶炼分离铀、钍和稀土的工艺技术，实独居石资源综合利用技术司招股说明

现铀、钍、稀土等有价资源回收率大于95%。资质优势：掌握国内铀矿采冶生产业务的独家资质与国内天然铀资源开发的专营权公司掌握国内铀矿采冶生产业务的独家资质与国内天然铀资源开发的专营权。根据《国防科学技术工业委员会、公安部、国土资源部、国家环保总局关于整治铀矿开采冶炼秩序的通知》，铀矿开发应在国家统一管理和监督下，由中国核工业集团公司根据国家需要进行有计划的开发、经营。国内仅有中国铀业及其子公司、合营企业从事境内天然铀采冶业务。公司已与中国核电、华能核电建立长期稳定的天然铀供应合作关系。从公司客户市场来看，公司客户资源优势明显，下游客户实力雄厚，兼具稳定性和持续性。（1）公司是中核集团内天然铀产品独家供应商，中核集团是我国核电站建设的主要主体，亦是国内唯一拥有完整核燃料循环产业的集团，在我国核科技工业中占据重自20212月，公司与华能核电签署了《天然铀购销框架协议（2025-2030年度）》，约定由公司保障华能核电A股公司深度报告的天然铀供应。公司背靠规模巨大的核电市场，产业发展空间广阔。我国在建核电反应堆数量及装机规模均远高于全球其他国家，具有全球最大的天然铀产业发展市场基础。公司将充分享受国内核电装机持续增长的发展红利，深度受益于战略合作关系。除中核集团和华能核电外，公司已与哈原工、欧安诺、WMCEnergy等境外客户建立稳定合作关系。放射性共伴生矿产资源综合利用业务：快速成长为新增长极图43:放射性共伴生矿产资源综合利用业务经营情况司招股说明 注：随江独居项目投，目公司化稀年产已突破吨氯化稀土：外购独居石生产，2025年销量2.13万吨公司从事的独居石综合利用生产氯化稀土业务位于上游稀土矿采冶和中游稀土分离加工环节之间，公司对外购的独居石精矿进行加工，产出氯化稀土，生产过程中还会同步产出磷酸三钠、碳酸稀土等副产品。工艺流程主要包括独居石精矿研磨后进入碱分解工序，滤液经除杂后，制备副产品磷酸三钠；碱饼盐酸优溶，滤液经去除放射性等工序，制备氯化稀土产品；滤渣酸溶后分别提取铀、钍产品，提取铀、钍产品后的酸性萃余液返公司具备国内首创的独居石一体化综合回收技术，综合回收独居石矿石中的稀2025年纳入自然资源部先进生产技术目录。20222025年在江西赣州建成国内单体产能最大的独居石综合利用项目，2025年第一季度进入试运行阶段，目前已稳定运行，生产出20252.1312.2078%；2022~20252.10.40.82.1亿元，、、12%、18%。A股公司深度报告图44:氯化稀土收入和毛利（亿元） 图45:氯化稀土产销量情况（吨，万元吨）图46:独居石综合利用工艺流程司招股说明四钼酸铵：沽源铀业加工自有铀钼矿石生产，年产能2488吨矿、浓密后进行氧压浸出，含铀和钼的浸出液先后进行钼和铀的萃取，含钼和铀的有机相进行反萃取，反萃取氧压浸出冶炼技术，实现铀、钼规模化高效浸出，综合回收率大幅提高，矿山寿命延长15年以上。2022~20251.22.12.32.239%49%51%、。图47:铀钼矿加工生产工艺流程司招股说明图48:四钼酸铵收入和毛利（亿元） 图49:四钼酸铵产能和产销量（吨，万元吨）钽铌新材料：中核华中新材料年产1000吨钽铌新材料项目已进入生产阶段司在湖南耒阳建设的钽铌矿综合利用项目目前已正式投产，已生产出合格的钽铌氧化物产品。2025年公司钽铌新材料业务实现收入2.59亿元。此外，公司已完成铀钽铌综合回收技术的工业化实验，具备了从钽铌渣中回收天然铀的创新技术。航空航天军工”三属性2020-2024年全球钽需求年均增速达且预计仍将保持高速增长；全球钽矿供给高度集中于刚果（金）、卢旺达等非洲国家，主产区矿山受安全事故、武装冲突、埃博拉疫情等因素影响供应面临较大风险，发达地区钽矿山资源多为伴生副产品，回收成本高、大规模增产空间有限，全球钽供给约束较为刚性。供应受限、需求前景向好，钽价中枢有望持续提高，公司钽铌业务有望持续受益。IPO募投项目将助力公司实现快速成长公司首次公开发行股票募集资金紧密围绕公司主营业务开展，投向2大项目7个工程以及补充流动资金，亿元。其中，投入天然铀产能项目4个工程共计21.84亿元，投入放射性共伴生矿产资源综合利用项36.93亿元，其余12.33亿元为补充流动资金。公司通过上市筹集资金，进一步加大国内天然铀产业的投资力度，随着4个天然铀募投项目的建成投产，将大幅提高公司国内天然铀的生产效率和产能规模，国内天然铀自主供应保障能力再上新台阶（其中内蒙古纳岭沟千吨级大基地已于2025年7月产出第一桶铀，随着项目逐步达产，将为公司业绩提供坚实基础）。表3:公司募集资金运用项目（万元）序号 项目名称

项目投资总额

募集资金投资金额

（

项目审批、备案情况

项目环评情况一、天然铀产能项目1

158,320.02 138,000.00

2023XXX号

环审〔2023〕79号2 期（芒来矿段）工程新疆中核天山铀业有限公司七三3七、七三九地浸采铀扩建工程中核韶关锦原铀业有限公司棉花4坑矿井三期工程

53,749.18 42,000.00 34,928.00 31,000.00 12,755.55 7,400.00

2023XXX号2023XXX号2023XXX号

环审〔2023〕号环审〔2023〕号环审〔2023〕号二、放射性共伴生矿产资源综合利用项目中核沽源铀业有限责任公司水冶5综合技改项目（6利用项目中核华中新材料有限公司年产71000吨钽铌新材料项目

50,083.98 41,800.00 36,638.10 20,000.00 9,988.68 7,500.00

沽行审立字〔2024〕沽行审立字〔2023〕31号赣发改产业〔2020〕耒经开发改备案〔2021〕号

环审〔2023〕62号环审〔2023〕67号、赣市行审证（1）字〔2023〕99号湘环评〔2023〕14号三、补充流动资金8 补充流动资金 123,300.00 123,300.00 - - -合计 479763.51 411000.00司招股说明盈利预测我们预计2026-2028年公司自产天然铀销量增速分别为11%/21%/0%，天然铀市场价格分别为120/150/170万元/吨，预计公司2026-2028年营业收入分别为223亿元、265亿元和293亿元，归母净利分别为23.38亿元、36.66亿元和44.04亿元。表4：公司主营业绩预测简表（百万元）202420252026E2027E2028E收入15,897.5917,747.9419,970.8524,026.5726,679.32天然铀成本13,502.0614,275.0815,633.4517,483.5918,923.48毛利2,395.533,472.864,337.406,542.987,755.84收入1,381.192,146.092,336.112,454.862,580.98其他成本1,013.211,674.621,785.821,877.351,974.75毛利367.98471.47550.29577.51606.23营业收入17,278.7819,894.0322,306.9626,481.4329,260.30营业成本14,515.2615,949.7017,419.2719,360.9520,898.23归母净利润1,458.491,645.442,338.393,666.114,404.17司公投资评价和建议预计公司2026-2028年归母净利分别为23.38亿元、36.66亿元和44.04亿元，对应当前股价PE分别为52.83、28.05倍，考虑到公司在天然铀行业地位和较高的成长性，给予公司“买入”评级。风险分析天然铀价格波动风险。缩服务价格、国际能源结构调整等因素影响。全球天然铀市场价格受国际局势与地缘政治因素的影响可能在短期内出现小幅回落，但长期市场价格根据UxC公司预测呈企稳增长态势。境外经营风险。境外业务容易因受到当地政治、经济环境变化的影响，其可能遇到的风险包括地方政治或军事紧张局势和政府更迭、外交关系变动，政策、法律制度或优惠措施变更，外汇管制、贸易限制或经济制裁，所投资境外矿山停产损失等。公司存在因境外项目发生风险事件而导致公司经营业绩受到不利影响的风险。原材料及能源动力价格波动的风险。在天然铀采冶业务中，公司需外购硫酸、锰、液氨、氢氧化钠等原材料配制浸出剂或用于其他生产工序。放射性共伴生矿产资源综合利用业务需外购独居石、钽铌矿、氢氧化钠、盐酸等原材料。此外，公司生产所需的能源动力主要为电力、柴油、水、天然气、蒸汽等。原材料及能源动力价格波动受宏观经济环境、市场供需变化、环保监管政策等因素影响，若出现主要原材料或能源动力价格持续上涨且公司无法有效将价格上涨压力进行传导的情形，将对公司的盈利能力产生不利影响。盈利预测不及预期风险。2026-202823.38亿元、36.6644.04亿元，我们作出此盈利预测主要是基于（1）对天然铀价格的持续看好；（2）公司天然铀产销量如期增长。若天然铀价格较我们假设值下降10万元/吨，或将造成2026年公司归母净利润较我们预测下降约2.5亿元。报表预测少数股东权益1,216.971,433.011,813.682,410.493,127.45EBITDA2,728.633,407.715,207.917,392.548,424.88股本1,820.002,068.182,068.182,068.182,068.18少数股东权益1,216.971,433.011,813.682,410.493,127.45EBITDA2,728.633,407.715,207.917,392.548,424.88股本1,820.002,068.182,068.182,068.182,068.18EPS（元）0.710.801.131.772.13资本公积5,947.8410,096.2810,096.2810,096.2810,096.28留存收益2,901.944,733.516,300.238,756.5311,707.33主要财务比率归属母公司股东权益10,669.7716,897.9818,464.7020,920.9923,871.79会计年度2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 负债和股东权益20,682.5632,170.7133,274.4835,829.3438,920.87成长能力 会计年度2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产14,861.8224,195.8325,210.2427,857.8330,986.13营业收入17,278.7819,894.0322,306.9626,481.4329,260.30现金3,817.648,250.0910,865.5211,582.2913,285.35营业成本14,515.2615,949.7017,419.2719,360.9520,898.231,848.442,181.722,383.482,829.523,126.44营业税金及附加122.66209.09223.07264.81292.60其他应收款213.89140.12194.07230.39254.56销售费用27.4733.2535.2141.8046.19预付账款326.83904.15916.721,088.281,202.48管理费用629.70750.61825.68980.191,083.05存货8,016.7911,674.399,959.1711,069.3011,948.21研发费用61.3187.3696.88115.01127.08其他流动资产638.231,045.36891.261,058.051,169.08财务费用113.35254.10226.67170.71114.73非流动资产5,820.747,974.888,064.247,971.517,934.74资产减值损失-1.32-51.24-28.03-33.28-36.77长期投资599.38613.27658.47703.66748.86信用减值损失42.67-43.18-21.60-25.64-28.33固定资产1,705.642,972.013,038.123,388.803,967.17其他收益84.9981.7987.3587.3587.35无形资产377.25390.99305.20219.41133.62公允价值变动收益20.23-9.270.000.000.00其他非流动资产3,138.463,998.614,062.463,659.643,085.08投资净收益237.3828.87107.04107.04107.04资产总计20,682.5632,170.7133,274.4835,829.3438,920.87资产处置收益2.73-0.390.580.580.58流动负债4,531.807,399.077,350.017,765.628,050.32营业利润2,195.692,616.513,625.525,684.016,828.29短期借款63.291,924.001,724.001,524.001,324.00营业外收入11.332.6341.2341.2341.232,007.201,545.572,035.792,262.712,442.37营业外支出46.1551.1541.3441.3441.34其他流动负债2,461.323,929.503,590.223,978.914,2