CXO行业深度报告：为什么当下仍看好药明康德

lGLP-1开启多肽时代，CDMO龙头价值重估。全球肥胖人群达9.3亿，GLP-1渗透率不足1%，即使最大市场美国的渗透率亦仅胖人群多元需求。随着口服、减脂保肌等差异化管线的上市，GLP-1将加速触达细分患者群体。根据PrecedenceResearch测算，预计到203l从GLP-1到口服环肽，多肽全面景气。随着口服Wegovy和Foundayo上市，GLP-1正迎来新一轮放量，尤其在美国，口服制剂超8是，口服GLP-1多肽的低生物利用度还将带来原料药CDMO增量需求跃迁。此批上市，两款药物均有重磅炸弹潜力，因此口服环肽综上所述，GLP-1市场扩容、口服多肽原料药需求跃迁和口服环肽新分子商业化，l产能订单边际向好，稳步迈向全球龙头。药明康德精准卡位GLP-1多肽（注射剂/口原料药及制剂产能。我们认为，公司新建海外产能将进一步提升全球供应链性，更好地支持小分子、寡核苷酸、多肽等产品的商业化生产需求，进而构看好（维持）看好（维持）国家/地区行业伍云飞执业证书编号：S0860524020001wuyunfei1@袁润璞执业证书编号：S0860124100008yuanrunpu@.内外需求共振，行业边际向好：——CXO2026-07-04行业动态跟踪报告景气高位运行，业绩稳步兑现：——CXO景气度跟踪专题2026-06-20景气上行，重视安评弹性和龙头重估：——CXO景气度跟踪专题2026-04-15优势明显，在手订单充足，有望从中获益。尤其公司前瞻布局海外产能，将进一步提升原料药和制剂全球供应链的灵活性，一方面主动应对海外地缘风险冲击，另一方面为客户提供更多选择，公司有望赢得行业竞争，稳步迈向全球龙头。此外，凯莱英、康龙化成等公司亦受益于细分赛道高景气。相关标的：药明康德(603259，买入)、凯莱英(002821，未评级)、康龙化成(300759，增海外地缘政治、GLP-1和口服环肽放量不及预期、行业竞争加剧等风险有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2重大投资要素市场认为，GLP-1当前销售基数高，未来增长天花板和持续性不足，因此药明康德业绩能否继续此外，公司海外产能投产在即，将以更具韧性和灵活性的全球供应链赢得行业竞争，迈向全球龙1、从GLP-1到口服环肽，多肽CDMO全面景气。GLP-1当前渗透率仍较低，口服制剂正在快速渗透新患者，且口服多肽低生物利用度带来原料药需求跃迁。而后续强效减重、减脂增肌、长效综上所述，GLP-1市场扩容、口服多肽原料药需求跃迁和口服环肽商业化，共同驱动多肽2、产能订单边际向好，稳步迈向全球龙头。药赛道，产能优势明显，在手订单充足，高增长可预见。未来两年，公司计划在美国、欧洲和亚洲持续扩建一体化CRDMO平台的原料药及制剂核心逻辑：在GLP-1、口服环肽、寡核苷酸商业验证和肝外递送突破等多重因素驱动下，多肽和破局地缘风险，迈向全球龙头，迎来业绩与估值双击。此外，凯莱英、康龙化成等公司亦受益于核心变量：GLP-1、口服环肽和寡核苷酸的销售放量情况及在研管线临床数据读出，多肽和寡核公司业绩和订单超预期、继续上调业绩指引、相关管线快速放量、海外基相关标的：药明康德(603259，买入)、凯莱英(002821，未评级)、康龙化成(300759海外地缘政治、GLP-1和口服环肽放量不及预期、行业竞争加剧等风险。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3目录一、GLP-1开启多肽时代，CDMO龙头价值重估 51.1从GLP-1到口服环肽，多肽全面景气 6 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 5 5 5 5 6 6 7 7 7 7 8图12：药明康德预计2026年TI 8 9 9 9 9表1：礼来与诺和诺德GLP-1将持续迎来商业化里程碑 6 8有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5一、GLP-1开启多肽时代，CDMO龙头价值重估需求多元叠加低渗透率，GLP-1市场空间巨大。全球肥胖人群达9.3亿，GLP-1渗透率不足1%，即使在最大单一市场美国，其渗透率仅6%。除医患认知、医保支付和渠道覆盖不足之外，主要GLP-1渗透率（%）GLP-1渗透率（%）85患者数（亿）86420符合条件但未使用GLP-1美国患者数（万）美国使用GLP-1患者数（万）数据来源：IQIVA，Peterson数据来源：IQIVA，Peterson-KFF，东方证券研究据Precedence预测，2035年全球GLP-1市场规模超2000亿美元。一方面，随着口服、长效、强效、减脂保肌、维持体重等差异化管线上市，GLP-1将加速触达细分患者群体；另一方面，GLP-1价值远不止降糖减重，还带来心肝肾等减重介导的深远临床价值，减少肥胖带来慢性病的长期医疗开支，正同步拓展MASH（代谢功能障碍相关脂肪性肝炎）、OA（骨关节炎）、CVDGLP-1全球市场规模（亿美元）0数据来源：数据来源：PrecedenceResearch，东方证券研究注：MASH、OA、CVD、HF指代谢相关脂肪性肝炎、骨关节炎、心血管疾病和心力衰竭。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。61.1从GLP-1到口服环肽，多肽全面景气GLP-1的患者，表明口服制剂并未与注射制剂直接竞争，反而共同扩大GLP-1减重市场。amylin等新产品接力上市，GLP-1有望加速放量，驱动相关多肽CDMO需求高增。适应症全球进展口服GLP-1小分子（Wegovy，25mg）Retatrutide（LY3437943）Eloralintide（LY3841136）预计2028年读出单药/联用GLP-1减重全（cagrilintide2.4mg+司美格鲁肽2.4mg）数据来源：礼来官网，诺和诺德官网，Insight数据库，BiG生物创新社，东方证券研究0数据来源：FIERCE数据来源：FIERCEPharma，IQIVA，东方证券研究注：本更新截至2026年7月17日，单位为周处方量注：NBRx指新获患者处方量，CBRx指复购维持处方量口服需求跃迁叠加早研多点开花，多肽CDMO产业向的市场扩大，现实技术变化正催生全新产业趋势：一是口服GLP-1有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7二是多肽研发多样化带来复杂新需求，口服环肽、多肽偶联药物等新形态层出不穷，适应症从代谢扩充至自免等领域。以口服环肽为例，继强生icotrokinra（IL-23R）之后，默沙东Enlicitide（PSCK9）近日在美国获批上市，两款药物均有重磅炸弹潜力，口生物利用度（生物利用度（%）Wegovy口服Foundayo替尔泊肽司美格鲁肽数据来源：EndocrinolMetab(HunJee数据来源：EndocrinolMetab(HunJeeChoe等)，FDA官网，东方证券研究注：本数据来自美国化学会分部（CAS）内容库，数据截至2025年8月，黄色指专利、蓝色指期刊药明康德WuxiChemistry业务覆全球多肽药物市场规模（亿美元）全球多肽药物市场规模（亿美元）0同比（%）0数据来源：药明康德官网，EvaluatePharma，东方证券研究数据来源：药明康德官网，Evaluate数据来源：药明康德官网，EvaluatePharma，东方证券研究有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8快速扩建多肽产能，TIDES业务指引强劲。公司多肽固相合成反应釜总体积正进一步扩建至13万升，较2025年末同比增长30%。基于现有产能和多肽固相合成反应釜总体积（万升）同比（%）9630TIDES业务收入（亿元）同比（%）20030数据来源：药明康德官网及公众号，东方证券研究数据来源：药明康德官网及公众号，东方证券研究数据来源：药明康德官网及公众号，东方证券研究前瞻布局全球供应，破局海外地缘风险。当前，加强供应链韧性与灵活性，已成为全球医药产业剂产能。从国内看，泰兴基地26年内启用2个小分子原料药车间，预计27年再投产2个寡核苷29Q4投产第2个小分子车间；其次，欧洲瑞士库威基地PSD-4喷雾干燥车间27Q4投产无菌针剂灌装。全球供应链布局日趋完有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9数据来源：药明康德官网，东方证券研究产能订单边际向好，稳步迈向全球龙头。公司当前订单充足，为支持上述扩产计划，预计2026更好地支持小分子、寡核苷酸、多肽以及复杂化学偶联药物的商业化生产需求，构建出更稳健的资本开支（亿元）资本开支（亿元）同比（%）0持续经营业务在手订单(亿元）同比（%）0数据来源：药明康德官网，东方证券研究数据来源：药明康德官网，数据来源：药明康德官网，东方证券研究注：公司预计2026年资本开支达到65-75亿元，这里取中位数70亿元其他国内头部公司亦有望受益行业高景气。截至2025年底，凯莱英多肽固相反应合成总产能达到4.5万升，预计到2026年末将进一步增至6.9万升，预计到2026年6月底寡核苷酸产能将增多肽固相反应合成总产能（万升）多肽固相反应合成总产能（万升）-左轴寡核苷酸产能（mol）2025086420实验室服务新签订单同比新签订单同比数据来源：Wind，凯莱英2025年报，东方证券研究注：多肽产能2025和2026E均指年末，寡核苷酸产能2025指年末，2026E指6月底数据来源：Wind，康龙化成2026年半年度业绩预告，东方证券研究有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。二、投资建议与投资标的手订单充足，有望从中获益。尤其公司前瞻布局海外产链的灵活性，一方面主动应对海外地缘风险冲击，另一方面为客户提供更多选择，公司有望赢得行业竞争，稳步迈向全球龙头。此外，凯莱英、康龙化成等公司亦受益于细分赛道高景气。相关标的：药明康德(603259，买入)、凯莱英(002821，未评级)、康龙化成(300759，增三、风险提示1、海外地缘政治风险。如果美国继续出台相关限制性法案与政策，且相关举措对公司全球业务正常开展造成重大影响，将对公司业绩增长单价格下滑，行业竞争加剧，则将对公司盈利能力造有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告发布日后的12个月内行业或公司的涨（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数公司投资评级的量化标准存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利行业投资评级的量化标准：未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购本报告