2025年腾讯控股财务分析报告：游戏、广告与金融科技

2025年腾讯控股财务分析报告：游戏、广告与金融

科技

基于分部业务结构的盈利能力与成长性评估

财务分析报告｜互联网科技｜中国

2026年8月

本报告基于公开信息整理分析，报告内容仅供参考，不构成任何投资建议或决策依据。数据来源已在文中标注，

如有误差以官方发布为准。

目录

1.执行摘要

2.公司概况

2.1主营业务与行业地位

2.2分析期间与数据口径

3.财务报表基础数据

3.1利润表核心数据

3.2资产负债表与现金流量表摘要

3.3分部收入结构：游戏、广告、金融科技

4.盈利能力分析

4.1毛利率与净利率

4.2ROE与ROA

4.3杜邦分析

4.4分部盈利能力对比

5.偿债能力分析

5.1短期偿债能力

5.2长期偿债能力

5.3有息负债与流动性

6.运营能力分析

6.1资产周转效率

6.2应收账款与存货

6.3运营效率与行业对比

7.成长能力分析

7.1营收与利润增长率

7.2分部业务成长驱动

7.3成长质量评估

8.现金流分析

8.1经营现金流

8.2投资与筹资现金流

8.3现金流与净利润匹配度

9.财务风险与预警

9.1风险识别

9.2财务健康度评分

9.3预警指标

10.结论与建议

10.1财务健康度评级

10.2对管理层的建议

10.3对投资者的建议

10.4风险提示

11.数据来源与参考

1.执行摘要

腾讯控股2024年实现营业收入6602.57亿元，同比增长8%；Non-IFRS净利润2227.03亿元，同比增长41%[来源：腾讯

控股2024年年度业绩公告，2025年]。2025年前三季度，公司累计实现营业收入4827.31亿元，同比增长约7.6%，

Non-IFRS净利润保持双位数增长，经营基本面延续稳健态势[来源：腾讯控股2025年第三季度业绩公告，2025年]。

分部表现显著分化：游戏业务在《王者荣耀》《和平精英》及《地下城与勇士：起源》驱动下恢复增长，2024年游戏

总收入约1977亿元，同比增长9.9%；广告业务受益于视频号、小程序及AI推荐算法，2024年收入1213.66亿元，同比

增长20%；金融科技及企业服务2024年收入2119.56亿元，同比增长4%，增速放缓主要受宏观消费环境与降费政策影

响[来源：腾讯控股2024年年度业绩公告，2025年]。

从财务结构看，腾讯资产负债率维持在36%左右，有息负债规模可控，经营现金流稳定在2300亿元以上，自由现金流

充裕。Non-IFRS净利率从2022年的20.9%提升至2024年的33.7%，盈利质量显著改善。杜邦分解显示ROE提升主要来

自净利率改善，而非杠杆扩张，财务健康度较高。

2025年全年数据截至本报告撰写时已由公司披露，但本报告所引用基础数据以2021-2024年经审计年报及2025年前三

季度已披露数据为准，全年分部细节以公司2025年年报为准。总体判断：腾讯已从2021-2022年的调整期走出，进入

高质量增长阶段，游戏、广告、金融科技三架业务马车中，广告与游戏贡献主要利润弹性，金融科技短期承压但长期

受益于支付合规与云服务盈利改善。

2.公司概况

2.1主营业务与行业地位

腾讯控股有限公司（0700.HK）是中国领先的互联网综合服务提供商，主营业务涵盖增值服务（网络游戏、社交网

络）、网络广告、金融科技及企业服务三大板块。按2024年收入规模计算，腾讯是中国最大的游戏公司、最大的社交

平台运营商及第二大数字广告平台（仅次于字节跳动），其微信及WeChat合并月活跃账户数约13.85亿，QQ移动终端

月活跃账户数约5.55亿[来源：腾讯控股2024年年度业绩公告，2025年]。

腾讯游戏在全球市场具有主导地位，2024年本土市场游戏收入1397亿元，国际市场游戏收入580亿元，合计占全球游

戏市场份额约15%[来源：Newzoo全球游戏市场报告，2025年]。广告业务依托微信生态（视频号、小程序、搜一搜）

快速放量，2024年网络广告收入突破1200亿元。金融科技及企业服务覆盖支付、理财、云服务、企业微信等，其中微

信支付日均交易笔数超过10亿笔，云服务在IaaS市场稳居前三。

2.2分析期间与数据口径

本报告财务分析期间为2021-2025年，其中2021-2024年为经审计年度数据，2025年为前三季度累计数据（截至2025年

9月30日）。除特别说明外，利润数据优先采用Non-IFRS口径，以剔除投资公允价值变动、股权激励及无形资产摊销

等非经营项目的影响，更真实反映核心业务盈利能力。同时列示IFRS净利润作为参考。

分部收入划分为：增值服务（含网络游戏与社交网络）、网络广告、金融科技及企业服务。2024年起公司将“网络广

告”更名为“营销服务”，本报告仍沿用“广告”表述。

3.财务报表基础数据

3.1利润表核心数据

指标（亿元）2021年2022年2023年2024年2025年前三季度

营业收入5601.185545.526090.156602.574827.31

毛利润2459.442387.462931.093492.112695.83

Non-IFRS经营利润1595.391535.431918.592378.111816.98

Non-IFRS净利润1237.881156.491576.882227.031673.91

IFRS净利润2248.201882.431152.161940.731480.52

数据来源：腾讯控股2021-2024年年度业绩公告、2025年第三季度业绩公告，2025-2026年。注：2025年前三季度

Non-IFRS净利润为Q1-Q3累计值，Q2、Q3具体数值以公司公告为准。

从数据看，2022年受宏观环境、游戏版号及广告疲软影响，营收微降1%，Non-IFRS净利润下滑7%，为近年低点。

2023年起恢复增长，2024年营收与利润均创新高，Non-IFRS净利润较2021年增长80%，盈利弹性显著释放。

3.2资产负债表与现金流量表摘要

指标（亿元）2021年末2022年末2023年末2024年末

总资产16140.5715782.0515418.3117249.29

总负债7357.797952.717040.216325.34

股东权益8782.787829.348378.1010923.95

有息负债3345.693274.873534.193914.85

现金及现金等价物1669.661567.391723.202070.23

数据来源：腾讯控股2021-2024年年度业绩公告，2025年。

现金流指标（亿元）2021年2022年2023年2024年

经营活动现金流量净额1751.881460.912219.622304.79

投资活动现金流量净额-1785.49-1049.72-1253.86-1187.55

现金流指标（亿元）2021年2022年2023年2024年

筹资活动现金流量净额-216.20-181.65-825.71-802.39

自由现金流1093.35884.481736.761876.40

数据来源：腾讯控股2021-2024年年度业绩公告，2025年。自由现金流=经营现金流-资本开支，资本开支按公司披露口

径估算。

2024年总资产增长12%，主要来自经营积累及投资资产增值。总负债较2023年下降10%，主要因偿还部分美元债及应

付账款减少。股东权益大幅增长30%，推动资产负债率从45.7%降至36.7%。

3.3分部收入结构：游戏、广告、金融科技

腾讯收入结构持续优化，增值服务（以游戏为主）占比从2021年的52%降至2024年的48%，广告收入占比从16%提升

至18%，金融科技及企业服务从31%略降至32%。2024年分部收入如下：

分部2024年收入（亿元）同比增长占总收入比

增值服务3191.687%48.3%

其中：网络游戏1977.009.9%29.9%

网络广告1213.6620%18.4%

金融科技及企业服务2119.564%32.1%

其他77.67-1.2%

数据来源：腾讯控股2024年年度业绩公告，2025年。

2025年前三季度，增值服务收入约2455亿元，同比增长9%；广告收入约867亿元，同比增长18%；金融科技及企业服

务收入约1588亿元，同比增长3%[来源：腾讯控股2025年第三季度业绩公告，2025年]。广告业务连续多年保持最快增

速，成为利润增长的核心引擎；游戏业务在2024年恢复增长后，2025年继续受益于长青游戏与新游贡献；金融科技受

支付费率调整和宏观消费疲软拖累，增速仍处低位。

4.盈利能力分析

4.1毛利率与净利率

腾讯毛利率从2022年的43.0%提升至2024年的52.9%，两年提升近10个百分点，主要得益于高毛利的视频号广告、小

游戏平台及电商技术服务费占比上升，以及低毛利的云业务亏损收窄和音乐/直播业务成本优化。2025年前三季度毛利

率进一步升至55.8%[来源：腾讯控股2025年第三季度业绩公告，2025年]。

Non-IFRS净利率从2022年的20.9%提升至2024年的33.7%，2025年前三季度约34.7%。净利率提升幅度大于毛利率，

反映公司降本增效成效显著：销售及市场推广开支占收入比从2022年的5.4%降至2024年的5.0%，行政开支占比保持稳

定。

IFRS净利率波动较大，2023年因投资组合公允价值变动及减值导致净利率仅18.9%，2024年回升至29.4%。Non-IFRS

口径更能反映核心盈利能力。

4.2ROE与ROA

采用Non-IFRS净利润计算：

指标2021年2022年2023年2024年

ROE（Non-IFRS）14.1%14.8%18.8%22.7%

ROA（Non-IFRS）7.7%7.3%10.2%12.9%

ROE（IFRS）25.6%24.0%13.8%19.8%

数据来源：根据腾讯控股2021-2024年年报数据计算，2025年。

Non-IFRS口径下ROE从2022年低点14.8%持续提升至22.7%，反映核心业务盈利能力显著增强。ROA同步改善，2024

年达12.9%，在互联网巨头中处于较高水平。若剔除净现金及投资资产，核心业务ROIC更高，显示存量业务强劲的现

金创造能力。

4.3杜邦分析

以2024年Non-IFRS净利润为基础：

杜邦分解因子2022年2023年2024年变动趋势

净利率（Non-IFRS）20.9%25.9%33.7%持续提升

总资产周转率0.350.390.40稳中有升

权益乘数2.021.861.63持续下降

ROE14.8%18.8%22.7%显著提升

数据来源：根据腾讯控股2022-2024年年报数据计算，2025年。权益乘数=总资产/股东权益（期末数）。

杜邦分解清晰显示，腾讯ROE提升完全由净利率驱动，权益乘数反而因负债下降而降低，说明盈利质量高、财务杠杆

低，增长具有可持续性。总资产周转率小幅提升，反映收入增速快于资产扩张，运营效率改善。

4.4分部盈利能力对比

分部毛利率（公司仅披露分部收入与成本，毛利率为估算值）：

分部2023年毛利率（估算）2024年毛利率（估算）变化

增值服务约54%约56%+2pct

网络广告约55%约58%+3pct

金融科技及企业服务约40%约44%+4pct

数据来源：根据腾讯控股2023-2024年年报分部数据推算，2025年。

金融科技及企业服务毛利率提升最快，主要因云服务业务从规模导向转向利润导向，主动收缩低毛利项目，同时支付

业务成本优化。广告毛利率提升受益于视频号高毛利广告占比增加及AI推荐效率提升。游戏毛利率稳定在高位，新游

戏分成及渠道成本可控。

5.偿债能力分析

5.1短期偿债能力

指标2021年末2022年末2023年末2024年末

流动比率1.201.331.551.75

速动比率1.151.281.501.70

现金比率0.230.220.310.36

数据来源：根据腾讯控股2021-2024年年报数据计算，2025年。

流动比率和速动比率逐年改善，2024年末流动比率达1.75，短期偿债压力极低。现金比率从0.23提升至0.36，反映流

动资产中现金类资产占比提高。腾讯短期有息负债规模有限，经营现金流强劲，对短期债务的覆盖倍数超过5倍。

5.2长期偿债能力

指标2021年末2022年末2023年末2024年末

资产负债率45.6%50.4%45.7%36.7%

有息负债/股东权益38.1%41.8%42.2%35.8%

利息保障倍数（EBIT/利息）约12倍约10倍约15倍约22倍

数据来源：根据腾讯控股2021-2024年年报数据计算，2025年。利息保障倍数采用Non-IFRS经营利润加回利息收入计

算。

2024年末资产负债率降至36.7%，为近五年最低。有息负债总额3914.85亿元，但腾讯持有现金及现金等价物2070亿

元，加上定期存款及高流动性投资，净有息负债实际为负。利息保障倍数超过20倍，长期偿债能力极强。

5.3有息负债与流动性

腾讯有息负债以美元优先票据和人民币银行借款为主，2024年有息负债增加约380亿元，主要用于回购和资本开支。

但公司2024年经营活动现金流达2304.79亿元，完全可以覆盖利息及到期债务。公司信用评级为A+（标普）和A1（穆

迪），融资成本较低，2024年新发行美元债利率在2%-3%区间。

6.运营能力分析

6.1资产周转效率

指标2021年2022年2023年2024年

总资产周转率（次）0.350.350.390.40

固定资产周转率（次）5.25.05.66.1

应收账款周转天数30282625

数据来源：根据腾讯控股2021-2024年年报数据计算，2025年。

总资产周转率稳中有升，2024年达0.40，在互联网平台公司中属正常水平（阿里约0.45，Meta约0.6）。固定资产周转

率提升至6.1，反映数据中心、服务器等固定资产利用率改善。应收账款周转天数从30天降至25天，显示回款管理优

化，主要因广告客户结构改善及金融科技业务账期缩短。

6.2应收账款与存货

2024年末应收账款约510亿元，占总资产比例仅3%，应收账款质量较高，坏账准备充分。存货规模极小（腾讯无传统

存货），运营资金主要沉淀于短期投资和定期存款，对营运资本管理要求较低。

6.3运营效率与行业对比

腾讯的轻资产模式决定了其运营效率指标与制造业不可比。在互联网同业中，腾讯的总资产周转率低于阿里（约

0.45）但高于百度（约0.35），主要因腾讯持有大量投资性资产。若剔除投资资产，核心业务资产周转率显著高于报

表值。2024年腾讯核心业务（剔除投资和现金）ROA估计超过30%，反映出极强的运营效率。

7.成长能力分析

7.1营收与利润增长率

指标2021年2022年2023年2024年2025年前三季度

营业收入同比增长16%-1%10%8%7.6%

Non-IFRS净利润同比增长1%-7%36%41%约28%

毛利润同比增长11%-3%23%19%约22%

数据来源：腾讯控股2021-2024年年度业绩公告、2025年第三季度业绩公告，2025年。

营收增速在2022年触底后逐步回升，但2024-2025年稳定在8%左右，进入中速增长期。利润增速显著快于营收，2024

年Non-IFRS净利润增长41%，反映收入结构优化和成本控制带来的经营杠杆。2025年前三季度Non-IFRS净利润继续

保持约28%增速，盈利弹性延续。

7.2分部业务成长驱动

游戏业务：2024年游戏收入同比增长9.9%，其中国际市场游戏收入580亿元，同比增长9%，本土市场游戏收入1397亿

元，同比增长10%。增长驱动来自三方面：一是长青游戏《王者荣耀》《和平精英》《英雄联盟》流水稳定；二是

2024年新游《地下城与勇士：起源》《三角洲行动》贡献增量；三是小游戏平台分成收入高速增长，2024年小游戏流

水同比增长超50%[来源：腾讯控股2024年年度业绩公告，2025年]。2025年游戏业务保持增长，《王者荣耀》通过玩

法更新和新英雄维持热度，国际游戏受Supercell新游《SquadBusters》驱动表现良好。

广告业务：广告收入2022年同比下降7%后，2023年增长23%，2024年增长20%，是增速最快的分部。驱动因素包

括：视频号广告加载率提升、小程序广告生态繁荣、AI推荐算法提升点击率及广告主ROI。2024年视频号广告收入同

比增长超过60%，已占广告总收入约20%[来源：腾讯控股2024年年度业绩公告，2025年]。2025年广告业务增速略有

放缓但仍保持双位数增长，视频号电商及搜索广告成为新增长点。

金融科技及企业服务：该分部2024年收入仅增长4%，明显低于公司整体。金融科技中支付业务受宏观消费疲软和费率

下调影响，收入增速放缓；理财业务保持稳健增长。企业服务中云服务收入在2023年恢复双位数增长后，2024年增速

约10%，但低毛利集成业务收缩拖累整体。2025年该分部增速仍处低位，支付合规成本上升，但云服务毛利率持续改

善。

7.3成长质量评估

腾讯成长质量较高：营收增长虽放缓，但利润增长远快于收入，且增长主要由高毛利广告和游戏业务驱动，而非靠并

购或会计调整。自由现金流持续增长，2024年达1876亿元，为未来投资和股东回报提供充足弹药。预计2025年全年营

收约7150亿元，同比增长8%左右；Non-IFRS净利润约2400亿元，同比增长约8%[来源：根据前三季度数据及管理层

指引推算，2025年]。

8.现金流分析

8.1经营现金流

2024年经营活动现金流量净额2304.79亿元，较2023年小幅增长4%，但较2021年增长32%。经营现金流/Non-IFRS净

利润约为103%，盈利现金含量高，说明利润不是纸面利润。2025年前三季度经营现金流保持强劲，预计全年超过

2300亿元。

经营现金流结构健康：游戏和广告业务预收款模式带来大量递延收入，2024年末递延收入（合同负债）约800亿元，

构成未来收入的“蓄水池”。金融科技业务虽利润率较低，但现金流稳定。

8.2投资与筹资现金流

投资活动持续净流出，2024年净流出1187.55亿元，主要为资本开支（约428亿元）及对外股权投资。资本开支聚焦AI

算力、云基础设施和游戏研发，2024年资本开支较2023年增长约30%，2025年预计继续增加以支持混元大模型及广告

AI基建。

筹资活动净流出802.39亿元，主要为股份回购及债务净偿还。2024年腾讯累计回购约3.07亿股，耗资约1120亿港元，

创历史新高[来源：腾讯控股2024年年度业绩公告，2025年]。2025年回购力度进一步加大，截至2025年9月已回购超

800亿港元。大规模回购体现管理层对内在价值的信心，也提升了每股收益。

8.3现金流与净利润匹配度

2021-2024年，腾讯经营活动现金流净额合计约7737亿元，同期Non-IFRS净利润合计约6198亿元，经营现金流/净利润

平均约1.25倍。现金流持续高于利润，得益于递延收入增加、折旧摊销等非现金费用及营运资本优化。这一特征表明

盈利质量极高，利润有充足现金流支撑。

9.财务风险与预警

9.1风险识别

第一，游戏业务监管风险。游戏版号发放节奏、未成年人防沉迷政策及内容审查可能影响新游上线进度和流水表现。

2024年版号发放趋于常态化，但政策不确定性仍存。

第二，广告业务竞争与宏观风险。广告收入与宏观消费景气高度相关，若经济复苏不及预期，广告主预算可能收缩。

同时，字节跳动、快手等平台在效果广告领域竞争激烈，视频号广告加载率提升空间可能受限。

第三，金融科技合规与费率风险。支付业务面临监管降费政策、反洗钱要求及数据安全合规成本上升。2024年《非银

行支付机构监督管理条例》实施后，支付机构合规成本增加，可能影响金融科技分部利润率。

第四，投资资产价值波动风险。腾讯持有大量上市及未上市投资，2024年末投资资产公允价值约8000亿元。资本市场

波动可能对IFRS净利润造成显著影响，2023年IFRS净利润下滑即因投资减值所致。

第五，AI投入与回报不确定性。2025年腾讯大幅增加AI资本开支，但AI变现路径尚不清晰，若AI应用无法有效提升广

告效率或创造新收入，可能拖累利润率。

9.2财务健康度评分

基于资产负债率、流动比率、经营现金流、盈利增长等维度综合评估，腾讯财务健康度评级为“优秀”。资产负债率

36.7%，流动比率1.75，利息保障倍数22倍，经营现金流/净利润超100%，均处于健康区间。主要扣分项为投资资产波

动和分部增速分化。

9.3预警指标

收入增速连续低于5%：若游戏或广告增速失速，需警惕增长逻辑变化。

Non-IFRS净利率下滑超3个百分点：可能反映竞争加剧或成本失控。

经营现金流/Non-IFRS净利润低于80%：可能预示盈利质量恶化。

金融科技及企业服务收入连续负增长：将拖累整体成长性。

监管出台新的支付费率下调政策：直接冲击金融科技利润。

10.结论与建议

10.1财务健康度评级