纺织服饰2026H1行业总结：品牌服饰个股业绩分化成衣制造Q2环比改善

内容目录品牌服饰：板块收入利润稳健增长，个股增速分化 4财务数据回顾：2026H1板块收入利润同比稳健增长 5运动鞋服：2026Q2需求波动，H1板块公司业绩分化 7时尚服饰：个股业绩分化，关注成长性渠道带来的机会 9家纺：大单品战略积极推进，同时推动电商业务增长 投资建议：基本面逐步向好，优先推荐改善持续性强的个股 服饰制造：成衣制造Q2降幅环比收窄，上游纺织个股分化 财务数据回顾：成衣制造订单平淡，利润率仍在承压 板块运营趋势：订单保守为主，关注利润率变化 投资建议：短期优选基本面确定性，中长期关注业绩弹性 黄金珠宝：2026H1金价波动下行，短期饰品需求承压 财务数据回顾：2026H1黄金珠宝板块公司业绩分化 板块运营趋势：重视渠道效率提升，同时提升产品差异化 投资建议：关注强产品力和品牌力公司 投资观点 风险提示 图表目录图表2024年2月~2026年7月社会消费品零售总额/服装鞋帽针纺织品类零售额当月同比 5图表2021H1-2026H1品牌服饰重点公司收入及YOY仅亿元） 5图表2021H1-2026H1品牌服饰重点公司归母净利润及YOY仅亿元） 5图表2024Q1~2026Q2A股品牌服饰重点公司收入及YOY仅亿元） 6图表2024Q1~2026Q2A股品牌服饰重点公司归母净利润及YOY仅亿元） 6图表2021H1-2026H1品牌服饰重点公司毛利率及净利率仅%） 6图表2021H1-2026H1品牌服饰重点公司销售费用率仅%） 6图表2022Q1-2026Q2品牌服饰重点公司仅A股）存货及增速仅亿元，%） 7图表2021H1-2026H1品牌服饰重点公司仅A股）资产减值占营业收入比例 7图表2022H1~2026H1运动鞋服重点公司营收增速仅%） 7图表2022H1~2026H1运动鞋服重点公司合计营收及增速仅亿元，%） 7图表运动品牌2025Q1~2026Q2分季度流水增速仅%） 8图表2022H1~2026H1运动鞋服公司归母净利润增速仅%） 8图表2022H1~2026H1运动鞋服公司合计归母净利润表现仅亿元，%） 8图表2022H1~2026H1运动鞋服重点公司存货周转天数仅天） 9图表2022H1~2026H1运动鞋服公司合计经营性现金流净额表现仅亿元，%） 9图表17：运动鞋服重点公司盈利预测表仅亿元，%） 9图表2026H1部分品牌服饰公司电商/直营/加盟收入同比增速 图表各品牌2026H1末门店数量及增幅仅家） 图表2025Q1~2026Q2家纺公司分季度营收增速仅%） 图表2025Q1~2026Q2家纺公司分季度归母净利润增速仅%） 图表水星家纺人体工学枕 图表2023H1~2026H1罗莱生活分渠道营收增速仅%） 图表2023H1~2026H1富安娜分渠道营收增速仅%） 图表2024/01至2026/07各国服装或纺织类产品出口金额当月同比增速仅%） 图表2022H1-2026H1成衣制造重点公司收入及YOY仅亿元） 图表2022H1-2026H1成衣制造重点公司归母净利润及YOY仅亿元） 图表2024Q1~2026Q2A股成衣制造重点公司收入及YOY仅亿元） 图表2024Q1~2026Q2A股成衣制造重点公司归母净利润及YOY仅亿元） 图表2025年至2026/08中国棉花价格指数/CotlookA指数仅元/吨） 图表2025年至2026/08澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数 图表2025Q1~2026Q2部分上游纺织公司单季度收入YOY 图表2025Q1~2026Q2部分上游纺织公司单季度净利率 图表国际品牌商单季度收入同比增速及公司口径收入指引 图表国际品牌商库存周转天数及同比变化及供应链管理策略 图表2025年至今上海黄金交易所AU9999收盘价仅元/克） 图表2025~2026年金银珠宝类零售额及社会消费品零售额当月值YOY仅%） 图表2023~2026年黄金首饰季度消费量仅吨，%） 图表2023~2026年金条及金币季度消费量仅吨，%） 图表2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司收入增速仅%） 图表2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司归母净利润增速仅%） 图表2025Q1~2026Q2黄金珠宝重点公司收入增速仅%） 图表2025Q1~2026Q2黄金珠宝重点公司归母净利润增速仅%） 图表2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司毛利率水平仅%） 图表2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司净利率水平仅%） 图表黄金珠宝公司2019~2026年门店数量仅家） 图表重点公司估值表仅亿元，%，倍） 20262026H2板块公司表现作出前瞻展望。综合来讲，纺织20262026H1因各项环境因素利润率承压。品牌服饰重点公司收入/归母净利润同比分别+8.3%/+8.3%2026H21成衣制造：2026H1重点公司收入同比下降，利润表现弱于收入。1）2026H1成衣制造重点公司收入同比-%/归母净利润同比-.%22QQ仅A股）收入同比分别成衣制造板块公司利润率同比存在压力，2026Q4或有希望环比改善。黄金珠宝：2026H1重点公司收入下降，利润表现分化。1）2026H1黄金珠宝板块7.4%26.3%/2026H1利润降品牌服饰：板块收入利润稳健增长，个股增速分化服%%现整体好于消费大盘。2）202671.0%.%动、去年同期基数等因素相关。图表1：2024年2月~2026年7月社会消费品零售总额/服装鞋帽针纺织品类零售额当月同比零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比社会消费品零售总额:当月同比零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比社会消费品零售总额:当月同比-2%-4%-6%2024-02 2024-06 2024-10 2025-02 2025-06 2025-10 2026-02 2026-06财务数据回顾：2026H1板块收入利润同比稳健增长品牌服饰板块1221品牌服饰重点公司收入/归母净利润同比分别+8.3%/+8.3%。2）分季度来看，2026Q1/Q2品牌服饰重点公司仅A股）单季度收入同比分别+8.4%/+6.4%，归母净利润同比分别+9.6%/-1.4%，我们认为季度收入增速环比降速主要系：2026Q1Q2之后节奏整体恢复正常。2026H2认为品牌服饰板块公司终端表现平稳、继续合理管控费用投放。考虑基数逐步走高，2026H2收入及利润同比增速或较H1放缓。图表2：2021H1-2026H1品牌服饰重点公司收入及仅亿元） 图表3：2021H1-2026H1品牌服饰重点公司归母净利润及仅亿元）10000

品牌服饰重点公司收入合计仅亿元） YOY2021H12022H12023H12024H12025H12026H1

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%

806040200

品牌服饰重点公司归母净利润合计仅亿元）YOY2021H12022H12023H12024H12025H12026H1

120%100%80%60%40%20%0%-20%图表4：2024120262A股品牌服饰重点公司收入及仅亿元） 图表5：202412026Q2A股品牌服饰重点公司归母净利润及仅亿元）500

股品牌服饰重点公司收入合计仅亿元） 2024Q1 2024Q3 2025Q1 2025Q3 2026Q1

10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%

股品牌服饰重点公司归母净利润合计仅亿元YOY30YOY25201510502024Q1 2024Q3 2025Q1 2025Q3 2026Q1

30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%盈利质量：折扣压力相对较小，因此品牌商毛利率表现一直相对稳定。年以来部分公司落地费用管控、利润率得以同比提升；部分品牌服饰板块净利率同比平稳。毛利率：年以来品牌服饰新品折扣及毛利率继续保持在较好水平。2026H1品牌服饰重点公司毛利率为56.4%，同比+0.6pct；2026Q1/Q2重点公司仅A股）58.4%/58.5%，同比分别+1.0pct/持平。2026H134.1%2026Q1/Q2重点公司仅A股）34.0%/40.2%，同比分别持平/-0.8pct。图表6：2021H1-2026H1品牌服饰重点公司毛利率及净利率%） 图表7：2021H1-2026H1品牌服饰重点公司销售费用率%）60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

毛利率 净利率2021H12022H12023H12024H12025H12026H1

5%0%

销售费用率2021H12022H12023H12024H12025H12026H1品牌服饰重点公司仅A股）资产减值损失占收入比例约1.8%，同比略有上升。2）库存情况：2025Q1~2026Q2A股存货金额同比分别+17.3%/+5.3%/-4.3%/-7.1%/-8.6%/-9.0%，我们判断下游渠道库存逐步去化、当下处于良性状态。图表8：2022Q1-2026Q2品牌服饰重点公司仅A股）存货及增速仅亿元，%）

图表9：2021H1-2026H1品牌服饰重点公司仅A股）资产减值占营业收入比例500

股品牌服饰重点公司存货金额仅亿元）

30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%

资产减值损失占同期收入比重2.5%资产减值损失占同期收入比重2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2022Q12022Q42023Q32024Q22025Q12025Q4 2021H12022H12023H12024H12025H12026H1运动鞋服：2026Q2需求波动，H1板块公司业绩分化2026Q1四家港股运动公71712.9%435.1亿152.40.6%67.9亿元，3618%61.6亿元，2026Q1好，与此同时进入Q2后受限于天气波动等因素，品牌公司流水表现走弱。%图表10：2022H1~2026H1运动鞋服重点公司营收增速%） 图表11：2022H1~2026H1运动鞋服重点公司合计营收及增速仅亿%元，）5%0%-5%

安踏体育 李宁 特步国际 361度2022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H12022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H1

0

运动鞋服板块重点公司营收仅亿元） YOY8%6%4%2%0%2022H12023H12024H12025H12026H1图表12：运动品牌2025Q1~2026Q2分季度流水增速仅%）2025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q2安踏体育安踏品牌增长高单位数增长低单位数增长低单位数下降低单位数增长高单位数增长低单位数Fila品牌增长高单位数增长中单位数增长低单位数增长中单位数增长10%~20%低段增长低单位数安踏其他增长65%~70%增长50%~55%增长45%~50%增长35%~40%增长40%~45%增长25%~30%李宁李宁成人增长低单位数增长低单位数下降中单位数下降低单位数增长中单位数下降低单位数——线下增长低单位数下降低单位数下降高单位数下降中单位数增长中单位数下降低单位数线下直营 下降低单位数 下降中单位数 下降中单位数 下降低单位数 增长低段

下降低单位数线下加盟 增长低单位数 增长低单位数 下降高单位数 下降中单位数 增长低单位数 下降中单位数低段特步国际特步品牌增长中单位数增长低单位数增长低单位数低段特步国际特步品牌增长中单位数增长低单位数增长低单位数持平增长低单位数下降中单位数索康尼品牌增长40%+增长20%+增长20%+增长30%+增长20%+增长低单位数361度成人线下10%~15%10%10%10%10%中高单位数儿童线下10%~15%10%10%10%10%中高单位数电商35%~40%20%20%高双位数中双位数位数

增长中单位数 增长高单位数 持平 增长高单位数 增长中单位数2026H1标的公司表现有所分化，安踏体育业绩表现优异。安踏体育归母净利34.9%94.9AmerSports12.9%2026H1归母净利润同比18.20.2pcts11.9%，主要受实际税率同比7.5pcts2026H110.5%亿元，1.3pctsDTC改革及渠2026H18.0%9.315.0%，整体表现稳健。图表13：2022H1~2026H1运动鞋服公司归母净利润增速%） 图表14：2022H1~2026H1运动鞋服公司合计归母净利润表现仅亿元，%）0%

安踏体育 李宁 特步国际 361度2022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H12022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H1

806040200

运动鞋服板块重点公司归母净利润仅亿元）YOY2022H12023H12024H12025H12026H1

0%-10%2026H1运动鞋服公司库存管理普遍较好。安踏体育/李宁/特步国际/361度平129/65/102/101天，同比变动-6/+4/+10/-7天，库存周转天数2026H1452026H1安踏体育/李宁/特步国际/361度经营性现金流净额同比分别+19.7%/-60.4%/+9.5%/+16.8%，四家公司合计经营现金流净额同比+5.8%，其中李宁经营性现金流净额下降主要系市场推广、税费等付现支出增加所致。图表15：2022H1~2026H1运动鞋服重点公司存货周转天数仅天） 图表16：2022H1~2026H1运动鞋服公司合计经营性现金流净额表现仅亿元，%）806040200

安踏体育 李宁 特步国际 361度2022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H1

806040200

运动鞋服重点公司经营性现金流净额仅亿元）YOY120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%2022H12023H12024H12025H12026H1展望消费环境仍较为波动，2026年全年各公司业绩表现存在差异。流水以及收入预期：2026H2Q22026FILA202620262.3%36120269.4%。2）盈利能力：安踏体育旗下Jack目前仍处于整合优化及投入阶段，预计公司202615.8%157.4AmerSports股权摊薄产生141.94.4%202624%22.3进主品牌DTC202615.2%11.6361202611%14.6亿元。图表17：运动鞋服重点公司盈利预测表仅亿元，%）收入仅亿元） 收入2025 归母净利润仅亿元） 归母净利润YOY PE20252026E20252026E2027E20252026E2027E20252026E2027E20252026E2027E2026E2027E安踏体育802.2878.0962.913.3%9.5%9.7%135.9157.4160.2-12.9%15.8%1.8%11.711.5李宁296.0302.3318.63.2%2.1%5.4%29.422.325.9-2.6%-23.9%15.8%13.511.7特步国际141.5138.3143.54.2%-2.3%3.8%13.711.612.810.8%-15.2%10.3%7.26.5361度111.5122.0134.610.6%9.4%10.4%13.114.616.214.0%11.1%11.6%5.75.1估值日期为2026年9月4日时尚服饰：个股业绩分化，关注成长性渠道带来的机会时尚服饰仅中高端服饰、大众服饰）公司过去几年内整体处于渠道调整阶段，电商增速较好，线下直营表现优于线下加盟。我们根据经营趋势判断目前门店调整基本接近尾声、2026年部分公司有望进入净开店阶段，渠道端改善有望带动基本面经营向好。规模背景下快速增长。2026H1比音勒芬/地素时尚/报喜鸟线上收入同比分别增长102%/21%/15%。直营拓店及收入情况相对良好。加盟渠道年消化库存、收缩门店，2026年营为主判断下游加盟拿货及开店表现较弱。2026H1比音勒芬/报喜鸟/海澜之家/森马服饰加盟店收入同比分别+5.3%/-1.5%/+6.1%/+0.7%，均弱于同期直营店收入增速+17.9%/+9.6%/+25.6%/+23.3%。我们认为目前下游渠道库存较轻，补库有望带动近期及后续部分公司加盟渠道发货开始环比改善。图表18：2026H1部分品牌服饰公司电商/直营/加盟收入同比增速电商 直营店 加盟店比音勒芬 地素时尚 歌力思报喜鸟 海澜之家 太森马服饰平鸟120%比音勒芬 地素时尚 歌力思报喜鸟 海澜之家 太森马服饰平鸟100%0%-20%

公司公展望未来，渠道数量变化或将直接影响中短期品牌收入规模增速，建议继续关注门店计划兑现情况。我们判断过去渠道动作相对积极的A2026100家左右；预计HAZZYS品牌/根据行业环境变化我们判我们预计2026年地素时尚门店有望净增加，预计将带动后续公司收入规模及盈利质量稳步提升。图表19：各品牌2026H1末门店数量及增幅仅家） 2025年末较2021 2025年末较2021年末2026H1较年初7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000

0%0 -50%公司公家纺：大单品战略积极推进，同时推动电商业务增长2026H1家纺行业三家龙头公司均实现收入的稳健增长，利润增速有所差异。54.6比.%21%罗莱生活/水星家纺/富安娜营收同比分别+5.53%/+2.83%/+8.09%至23.02/19.76/11.79+34.42%/+6.38%/+9.44%至415.601管理费用基数较高仅2H12%221头部家纺品牌收入保持稳健增长，产品结构调整及线上业务增长是主要推动因素。图表20：2025Q1~2026Q2家纺公司分季度营收增速%） 图表21：2025Q1~2026Q2家纺公司分季度归母净利润增速%）罗莱生活 水星家纺 富安娜 罗莱生活 水星家纺 富安娜2025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q22025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q25%0%-5%

2025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q22025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q20%-20%-40%-60%产品端罗莱生活被芯收入同比+21.97%8.56亿元，是公司收入增长的重要来源，期内公司完成无痕安睡床笠SE迭代及罗莱3.0PRO/人体工学枕/商品结构、内容运营及全域协同推进产品优化，推动线上及直营渠道保持较好增长。需求温和复苏的背景下，龙头企业通过集中资源打造核心单品、加快产品迭代，持续提升品牌影响力及市场份额。图表22：水星家纺人体工学枕渠道端方面，品牌公司优化线下门店结构，线上业务保持较快增长。罗莱生活2026H1电商/直营/加盟渠道营收同比分别+13.82%/+9.78%/+6.96%至8.40/2.09/6.47亿元，+2.86/+1.31/+1.95pcts，2026H1罗莱生活国内主要渠道实现较好增长，毛利率同步改善。富安娜2026H1电商/直营/3%+13%/-至./.5毛利率分别同比-.-35/-2026H1位数增长，线上业务经营稳健，线下继续优化低效门店、推进标杆门店升级。整体来看电商仍是家纺龙头的重要增长来源，线下渠道则逐步从规模扩张转向门店结构优化和单效率提升，头部品牌全渠道经营质量有望持续改善。图表23：2023H1~2026H1罗莱生活分渠道营收增速%） 图表24：2023H1~2026H1富安娜分渠道营收增速%）0%

线上销售 直营销售 加盟销售其他渠道 美国2023H12023H12024H12025H12026H1

0%

线上销售 直营销售2023H12024H12025H12026H1加盟销售 团购及其他2023H12024H12025H12026H11.5投资建议：基本面逐步向好，优先推荐改善持续性强的个股2026司。2026/2027年PE20/162026/2027年PE仅不考虑一次性利得FY2027PE2026/2027年PE15/14Q2从行业层面来看，近期越南纺织品与鞋类出口金额同比平稳略增，中国服饰类出口金额7月提速增长。中国：7月服饰相关产品出口同比提速增长，我们判断与去年同期基数变化有关。2026894.0亿美元，同比+0.9%仅2025年为12亿美元，同比-5%7月单月同比.%；纺织纱线织物及其制品出34亿美元，同比+.%仅05126亿美元，同比+%，其中7月单月同比+6.4%。20261~7金额合计为228.6亿美元，同比+1.2%仅2025年出口金额396.4亿美元，同比.%7月单月同比.%26~7118亿.仅254.0+%7月单月同比+1.6%。图表25：2024/01至2026/07各国服装或纺织类产品出口金额当月同比增速仅%）

中国:出口金额:服装及衣着附件:当月同比中国:出口金额:纺织纱线织物及其制品:当月同比越南:出口金额:纺织品:当月同比越南:出口金额:鞋类:当月同比孟加拉国:出口总额:服装(包括针织和织袜):当月同比60%40%20%0%-20%-40%Jan-24 Apr-24 Jul-24 Oct-24 Jan-25 Apr-25 Jul-25 Oct-25 Jan-26 Apr-26 Jul-26海关总署，越南统计局，孟加拉国央财务数据回顾：成衣制造订单平淡，利润率仍在承压成衣制造重点公司收入同比-8.0%/归母净利润同比-10.8%2026Q1/Q2仅A股）收入同比分别持续关注下游品牌公司经营情况；利润率层面，考虑原材料价格波动、人力成本上升趋2026Q3成衣制造板块公司利润率同比存在压力，2026Q4改善。图表26：2022H1-2026H1成衣制造重点公司收入及仅亿元） 图表27：2022H1-2026H1成衣制造重点公司归母净利润及仅亿元）

成衣制造重点公司收入仅亿元） YOY2022H1 2023H1 2024H1 2025H1

15%10%5%0%-5%-10%

806040200

成衣制造归母净利润仅亿元） 2022H1 2023H1 2024H1 2025H1

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%图表28：2024Q1~2026Q2A股成衣制造重点公司收入及仅亿元） 图表29：2024Q1~2026Q2A股成衣制造重点公司归母净利润及仅亿元）9080706050403020100

股成衣制造重点公司收入仅亿元） 2024Q1 2024Q3 2025Q1 2025Q3 2026Q1

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

16 股成衣制造重点公司归母净利润仅亿元） YOY14 12 40%1020%80%64 -20%2 -40%0 -60%2024Q1 2024Q3 2025Q1 2025Q3 2026Q181330美分/60%82718164元/吨，CotlookA指数仅1%关税）元/吨。2026H1收入/归母净利润同比分别+19%/+43%；新澳股2026H1收入/归母净利润同比分别+21%/+20%。图表30：2025年至2026/08中国棉花价格指数/CotlookA指仅元/吨） 图表31：2025年至2026/08澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数0

中国棉花价格指数:3128B Cotlook指数:1%关税 澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数仅美公斤）2025-01-162025-02-162025-01-162025-02-162025-03-162025-04-162025-05-162025-06-162025-07-162025-08-162025-09-162025-10-162025-11-162025-12-162026-01-162026-02-162026-03-162026-04-162026-05-162026-06-162026-07-162026-08-16中国羊毛信息图表32：2025Q1~2026Q2部分上游纺织公司单季度收入图表33：2025Q1~2026Q2部分上游纺织公司单季度净利率5%0%-5%

百隆东方 鲁泰A 伟星股份 新澳股份2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1 2026Q22025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1 2026Q2

5%0%

百隆东方 鲁泰A 伟星股份 新澳股份2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1 2026Q2板块运营趋势：订单保守为主，关注利润率变化对经济环境的谨慎判断使得品牌商下单节奏更加灵活，我们认为制造公司订单可见度下降，不同品牌公司经营节奏有所差异，对应订单表现分化，建议持续跟踪核心品牌经营表现及预期变化。1）收入层面，部分销售靓丽的品牌或存在短期补单机会；2）库存层面，目前Nike、Puma仍在库存去化阶段，未来订单中长期存在修复空间。m单需求。迅销集团以来收入增速超出预期，公司上修盈利预测，预计FY202616.7%39700亿日元。2）Adidas2026Q1、Q2收入FY20269%~10%收入表现强劲并连续数个3个季度Amer28%/32%/32%，有望带动相关采购订单实现快速增长。图表34：国际品牌商单季度收入同比增速及公司口径收入指引注：是否超预期系与Bloomberg预期对比库存方面：部分品牌商仍在库存去化中，关注后续调整进度。1）NikeQ4收入同比-1%，其中北美地区库存健康，EMEA及大中华区库存去化仍在进行中，公20262）PUMA183/183/188Deckers最近三个季度存货周转天数同比下降。图表35：国际品牌商库存周转天数及同比变化及供应链管理策略Bloomberg，各公司公投资建议：短期优选基本面确定性，中长期关注业绩弹性展望2026H2：2026H1服饰制造公司利润空间受到压缩，订单不及预期、行业竞争加的影响将向下游逐步传导，期待2026Q4成衣制造盈利能力环比好转。2026年PE20PE值具备修复空间。黄金珠宝：2026H1金价波动下行，短期饰品需求承压2026年1-7月金银珠宝类零售额同比增长120267年72026130%左右，叠加国内消费环境整体较为波动，因此金饰购买意愿短期承压。与此同时在地缘政治及宏观环境不确定性下，居民资产保值及避险需求仍较为旺盛，黄金消费进一步向投资属性更强的金条及金币倾斜，根据中国黄我国黄金首饰消费量同比分别-37.1%/-27.2%，同时金条及金币消费量同比分别+46.4%/+8.8%。YOY%图表36：2025年至今上海黄金交易所AU9999收盘价仅元/克） 图表37：2025~2026年金银珠宝类零售额及社会消费品零售额当月值YOY%仅）

上海金交所黄金现货:收盘价:Au9999

0%

金银珠宝类零售额YOY社会消费品零售总额YOY 截至2026年9月1日图表38：2023~2026年黄金首饰季度消费量仅吨图表39：2023~2026年金条及金币季度消费量仅吨，%）806040200

黄金首饰季度消费量仅吨） YOYQ1Q2Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 20260.0%

500

金条及金币季度消费量仅吨）

70.0%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q170.0%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12023 2024 2025 202660.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%3.1财务数据回顾：2026H1黄金珠宝板块公司业绩分化2026H1黄金珠宝板块公司业绩分化，产品品类差异性更强的公司业绩表现优异。2026H1老铺黄金）947.326.3%66.52026H1营收/归母净利润同比分别-40.1%/-41.3%2026H1营收/归母净利润同比-20.8%/-24.2%；中国黄金2026H1营收/归母净利润同比分别-19.9%/-12.4%。相比之下，具有较强产品和品牌差异性的老铺黄金营收/净利润0%8.%H1营收+%-%；2026H1营收/归母净利润+6.6%/+27.4%，盈利能力表现优异。图表40：2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司收入增速%） 图表41：2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司归母净利润增速%）0%

老凤祥 周大生 潮宏基中国黄金 曼卡龙 菜百股份2022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H12022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H1

0%

老凤祥 周大生 潮宏基中国黄金 曼卡龙 菜百股份2022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H12022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H1图表42：2025Q1~2026Q2黄金珠宝重点公司收入增速%） 图表43：2025Q1~2026Q2黄金珠宝重点公司归母净利润增速%）0%

老凤祥 周大生 潮宏基中国黄金 曼卡龙 菜百股份2025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q22025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q2

0%

老凤祥 周大生 潮宏基中国黄金 曼卡龙 菜百股份2025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q22025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q2盈利质量：2026H1各公司毛利率均有提升，净利率表现存在差异。1）毛利率：2026H1老凤祥/周大生/潮宏基/中国黄金/曼卡龙/菜百股份/老铺黄金毛利率同比分别+3.5/+6.6/+3.6/-1.9/+12.3/-1.1/+3.2pcts至。除菜百股份和中国黄金之外，受益于产品结构的优化或是渠道结构的调整毛利率有不同幅度提升，我们判断中国黄金和菜百股份则是因为低毛利率的投资金产品上升导致公司整体毛利率下降。2）净利率：2026H1年老凤祥/周大生/潮宏基/中国黄金/曼卡龙/菜百股份/老铺黄金净利率同比分别-0.1/-0.6/+1.6/+0.1/+3.3/-0.9/+3.2pcts至。其中周大生净利率降幅相对较大，部分原因系2026H1计提约2.03亿元的资产减值损失，显著拖累利润表现；潮宏基/曼卡龙/老铺黄金则呈现毛利率和净利率的同步提升，其中老铺黄金收入增长带来的经营杠杆效应明显。图表44：2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司毛利率水平%） 图表45：2022H1~2026H1黄金珠宝重点公司净利率水平%）

老凤祥 周大生 潮宏基中国黄金 曼卡龙 菜百股份老铺黄金2022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H1

5%0%

老凤祥 周大生 潮宏基中国黄金 曼卡龙 菜百股份老铺黄金2022H1 2023H1 2024H1 2025H1 2026H1板块运营趋势：重视渠道效率提升，同时提升产品差异化从渠道端来看，目前珠宝品牌线下重视经营效率，同时着力推动线上业务增长。店覆盖细分消费群体。黄金首饰消费承压，品牌公司延续渠道结构优化，20254394916家，老凤祥主动关闭三、2026H14006家，周大生加盟渠道受金价波动、加盟商去库存等因素影响明显收缩。公司体量较小的品牌，现有渠道网络保持稳定或仍在扩张，2026H11682家自营在3家。图表46：黄金珠宝公司2019~2026年门店数量仅家）2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026H1老凤祥 3893 4450 4945 5609 5994 5838 5355 4916周大生 4011 4189 4502 4616 5106 5008 4479 4006中国黄金 2931 3160 3721 3642 4257 4236 3311 2987菜百股份 39 45 59 70 87 100 106 105潮宏基 971 995 1076 1158 1399 1511 1670 1682老铺黄金 - - 22 27 30 36 45 45Q1Q1FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025 FY202626周大福周大福六福集团39782120473623666072280976463,10575493583664332875689300554342857公司公在线下优化之外，珠宝公司线上销售的重要性继续提升。34.97%15.768.4pcts21.88%；2026H1老铺黄金线上收入同比171.9%22.2%500家门店接入直销金条正在由辅助渠道逐步成为珠宝品牌的重要收入来源。从产品端来看，品牌公司继续围绕传统文化和非遗工艺开发黄金产品，同时IP2.0和云锦P联名芬产品。我们认为品牌公司通过传统文化系列打造、价值，降低消费者对黄金克价的敏感度，同时满足年轻消费者对日常佩戴和个性化表达的需求。投资建议：关注强产品力和品牌力公司展望年上市公司业绩节奏来看，我们建议关注下半年重点节假日的销售情况，同时关注各季度金价走势情况。年继续关注强α年以来金价的大幅波动或影响居民购金意愿，终端需求具有较大不确定性，与此同时具有明确产品差异性以及强品牌力的公司有2026/2027PEFY2027PE为11倍。投资观点品牌服饰：2026公司。Q2年PE20/162026/2027年PE仅不考虑一次性利得FY2027PE2026/2027年PE15/14服饰制造：目前板块标的股价多处于低位，后续关注预期边际变化。成衣制造Q302026年PEPE黄金珠宝：α年以来金价的大幅波动或影响居民购金意愿，终端需求具有较大不确定性，与此同时具有明确产品差2026/2027PEFY2027PE11倍。27EPE25A27E26E27EPE25A27E26E25A归母净利润仅亿元）2025年股利支付率市值仅亿元）评级公司安踏体育 买入 2128.3 45% 135.9 157.