“龙大转债”代偿事件中的地方政府纾困逻辑

“龙大转债”代偿事件中的地方政府纾困逻辑研发部武博夫摘要：“龙大转债”面临到期兑付风险后，莱阳市属国企恒基工程提供3.63亿元代偿资金完成本息兑付，超出市场预期。龙大美食是莱阳市食品加工业龙头企业，具有较强的产业链带动能力和区域经济支撑作用，对当地经济的影响力较大；同时在产能、销售渠道和供应链等方面具有经营基础，仍具有较高的重整价值。这两大因素成为其获得莱阳市国有企业代偿的主要原因，而地方国资体系提供流动性救助并非无条件兜底，划定救助资金的使用边界、明确救助资金的退出路径是提供救助的必要条件。此次代偿化解了龙大美食可转债兑付危机，为后续达成重整方案创造了有利条件，未来公司信用风险化解将取决于司法重整能否实现债务削减、业务整合和公司治理改善。一、“龙大转债”获地方国企全额代偿2026717日，山东龙大美食股份有限公司（）可转债“龙大转债”在发布多次兑付风险警示公告后，获得莱阳市国有企业莱阳恒基工程有限公司（）提供的第三方代偿，超出市场预期。202079.50元/2026713的比例（含最后一期利息）可转债余额。20262026269.30元/1.95元/额为3.15亿元，对应到期兑付本息金额共3.63亿元。地方国资在兑付前夕介入。7月15（，约定恒基工程向龙大美食提供3.63亿元贷款，专门用于兑付“龙大转债”到期本息，资金支付后恒基工程将对龙大美食形成相应等额的代偿普通债权，未来拟通过投资人分担、债权转让或债务人偿还等方式收回。恒基工程为莱阳市国有企业，实际控制人为莱阳市国有资产运营保障中心，该中心对恒基工程全资持股。此次代偿体现出莱阳市国资体系对龙大美食信用风险处置的重视程度和救助力度。此前，据莱阳市融媒体中心官微7月7日发布，莱阳市人民政府召开会议专题推进龙大美食风险化解工作，会议要求各相关单位必须扛起防范和化解区域性金融风险的政治责任，坚持市场化、法治化原则，稳妥有序推进企业化险工作，严防引发次生灾害。目前龙大美食已进入预重整阶段7973027意向投资人（包括单体和联合体）完成重整投资人遴选报名。在预重整阶段，解决可转债到期兑付问题可以避免债券违约引发的追偿诉讼，降低资产保全、诉讼执行等司法工作对公司持续经营和出台重整方案的影响，为引入重整投资人创造有利条件。二、龙大美食信用风险的形成原因2003年，2014年公司股票在深交所上市发行（码：002726.SZ。公司主要从事生猪屠宰、食品加工以及与之配套的生猪养殖业务，2024年被认定为农业产业化国家重点龙头企业。202582.01%17.35%。行业周期下行与前期扩张共同拖累经营。经过多年发展，龙大美食已经形成较强的屠宰产能、客户渠道和供应链基础，但收入结构仍以毛利率相对较低、周期性较强的屠宰业务为主，对生猪价格、猪肉消费需求和行业产能变化较为敏感。近年来由于受“猪周期”影响，猪肉价格持续低迷、行业竞争加剧，导致龙大美食收入和盈利能力承受较大压力。与此同时，公司此前在生猪养殖、屠宰产能和食品加工等领域持续扩张，形成了较大的固定资产投入和资金需求。当行业景气度下降后，新增产能未能及时转化为稳定的经营现金流，收入下滑和连续亏损不断侵蚀所有者权益，使公司偿债能力明显减弱。行业环境恶化与前期扩张战略共同作用成为信用风险形成的主要原因。财务方面，龙大美食债务期限结构问题放大流动性风险2025年末，20.75亿元，约为公司所有者权益的三倍左14.72供应链保理融资等。公司债务规模较大且集中在短期，同时部分融资依赖资产抵押、股东或第三方保证以及供应链金融安排。随着经营亏损持续、所有者权除经营和财务风险外，龙大美食的公司治理风险削弱自救能力。2019年实际控制人和控股股东变更为戴学斌和蓝润发展控股集团有限公司（简称“蓝润）后，龙大美食进入快速扩张阶段，但未能形成与业务规模相匹配的财务约束和内部控制机制。2026年以来，实际控制人所持股份因高比例质押而被强制执行，其本人又因涉嫌刑事犯罪被公安机关采取刑事强制措施。与此同时，公司因前期定期报告信息披露不准确受到监管措施，2025告被出具否定意见。控制权不稳定、信息披露和内部控制缺陷相互叠加，不仅削弱了外部融资能力，也使公司单纯依靠原股东和原管理体系恢复经营的可行性进一步下降。总体来看，龙大美食的信用风险是由于行业环境恶化、自身激进战略扩张和较大的流动性压力共同导致，同时公司还存在较为严重的治理风险。此次地方国企提供代偿暂时缓解了可转债到期兑付带来的流动性压力，但并未恢复公司的长期偿债能力。龙大美食信用资质的实质性修复，仍有赖于后续重整削减债务负担、调整业务结构并重塑公司治理。时间事件2019年时间事件2019年蓝润发展成为龙大美食控股股东，实际控制人变更为戴学斌。2020年7月龙大转债上市发行，发行规模9.5亿元，发行期限6年。2026年1月30日龙大美食由于可转债募投项目结转固定资产后未停止利息资本化，导致财务报告信息披露不准确，被山东省证监局下发责令改正决定书；深交所对公司出具警示函并通报批评。2月12日、6月25日龙大美食先后两次下修转股价格，最终降至1.95元/股。4月29日龙大美食2025年报被带强调事项的审计报告和否定意见的内控审计报告。5月12日龙大美食公告披露，实际控制人戴学斌被采取刑事强制措施。6月6日~6月25日龙大美食先后三次发布“龙大转债”可能无法按期兑付本息的提示性公告。7月7日莱阳市人民政府召开会议专题推进山东龙大美食股份有限公司风险化解工作，会议要求各相关单位必须扛起防范和化解区域性金融风险的政治责任，坚持市场化、法治化原则，稳妥有序推进企业化险工作，严防引发次生灾害。7月9日龙大美食正式进入预重整，开始重整投资人遴选报名。7月10日~7月15日龙大美食先后四次发布关于“龙大转债”到期预计无法兑付的风险提示性公告。7月13日“龙大转债”到期日，公司无法偿还剩余可转债。7月15日龙大美食与恒基工程签订《确认协议》，达成代偿。7月17日恒基工程完成对“龙大转债”的全额代偿，代偿金额3.63亿元。7月30日龙大美食披露，已有27家意向投资人（包括单体和联合体）完成重整投资人遴选报名。资料来源：新世纪评级根据公开信息整理三、区域经济影响与重整价值是重要考量因素地方政府是否介入危困企业风险处置，主要考虑企业对当地的区域经济影响和自身是否仍有重整价值。其中，区域经济影响反映出企业对区域经济社会发展的贡献，包括产业链发展、就业稳定和税收贡献等方面；重整价值则是指通过调整债权债务关系以及生产经营等，使企业具有重新获得盈利、恢复清偿能力的可能性1。龙大美食是莱阳市食品加工产业的龙头企业，具有较强的产业链带动能力和区域经济支撑作用，同时仍保留较为完整的生产经营基础，具备通过重整实现价值修复的条件。因此，莱阳市国有企业在地方政府的统一协调下对龙大美食表现出较强的救助意愿。（一）区域经济影响食品加工业是莱阳市重点支柱产业，龙大美食作为当地龙头企业，在产业发展方面具有突出作用。莱阳市为山东省烟台市代管县级市，农业生产基础禀赋较为优越，是我国预制菜产业的发源地之一，食品加工产业获批省级特色优势食品产业集群。莱阳市统计年鉴显示，2024年度莱阳市农副食品加工业的营107.12亿元，在全市规模以上工业企业营业收入总额中所占比例达37.79%。政策方面，近年来莱阳市积极推动食品加工产业发展，出台多项支持性政策。根据莱阳市“十五五”规划草案，莱阳市提出塑造“莱阳味道”区域品牌、打造国际绿色食品名城目标，推动食品加工业提质升级、市场开拓。2026150200外龙大美食还在就业、纳税等方面提供较大贡献。总体来看，恒基工程向龙大美食提供流动性救助、化解信用风险有助于防止企业流动性危机向本地就业、上下游供应商和金融机构扩散，稳定食品加工产业链的生产秩序，维护区域融资环境和市场信心，并为企业重整、保留核心产能和上市平台创造条件。（二）重整价值龙大美食在产能、销售渠道等方面具有较为深厚的基础资质。产能方面，8125033万吨食品加工产能，产业链覆盖养殖、屠宰、食品加工、冷链配送和销售等环节。上述资产专业性较强，拆散处置容易产生较大折价，维持整体经营更有利于保存9380家经销商，并与海底捞、肯德基、麦当劳等大型客户建立合作。供应商认证、食品安全管理、产品研发及稳定交付能力具有较高的重建成本。通过重整引入具备资金、渠道或管理能力的产业投资人，同时削减债务、压缩低效产能并改善公司治理，龙大美食现有生产能力和客户资源将是公司恢复盈利能力和偿债能力的重要基础。1《中船重型装备有限公司破产重整案——，载广州法院网，202312月。四、地方国资划定救助的边界和退出路径地方国资体系向危困企业提供流动性救助，本质上是以短期资金换取风险处置时间和产业价值保存空间，而非对企业信用进行无条件兜底。因此，划定救助资金的使用边界、明确救助资金的退出路径是地方国资体系提供流动性救助的必要条件。在“龙大转债”代偿事件中，恒基工程提供的代偿资金属于负债端过桥纾困性质，资金使用仅限于解决可转债兑付危机，而非接管企业或主导后续经营，并不涉及资产划拨、业务整合等行为。根据《确认协议》的安排，恒基工程向龙大美食提供3.63亿元专项贷款，仅用于可转债到期本息兑付；资金支付完成后，原可转债持有人的债权消灭，恒基工程对龙大美食形成等额普通债权，即债权主体由可转债的公众投资者转换为地方国企，未来在龙大美食完成风险处置后收回。龙大美食的风险化解将遵循市场化、法治化原则，通过引入具有资金实力、产业资源和经营管理能力的产业投资人，充分发挥产业协同作用、完善公司治理，最终在重整后恢复企业的持续经营能力。针对退出路径，《确认协议》根据重整结果设置了两类退出安排：如果龙大美食顺利进入司法重整并执行重整计划，恒基工程可以配合重整安排豁免代偿债权并将其转入资本公积，由重整投资人按照获配股份比例或约定比例分担垫3.63LPR计算的资金占用成本，并通过经营性资产抵押、子公司或关联方保证等措施提供增信。从历史案例来看，地方国资体系提供流动性救助的范围和回收方式在不同具体情境存在差异，但共同点在于国资在投入资金的同时，也附有相应的权利云维债”剩余部分本息获得省属企业流动性救助后，代偿主体以债权人身份参与企业破产重整，通过重整清偿实现部分资金回收；奥马（现已更名为“CL）2支私募公司债获得中山市纾困基金代偿，代偿人以奥马电器的子公司股权收益权及股权质押作为增信，依靠企业后续偿还贷款退出；岭南股份违约后，地方国企对“岭南转债”进行小额代偿，取得相债”代偿方案更强调控制救助方的风险敞口。代偿人恒基工程协议通过垫投资人分担、债权转让或债务人偿还等安排，强化了代偿资金的退出保障。发行简称与股票代码代偿债券代偿时间债券余额（亿元）发行简称与股票代码代偿债券代偿时间债券余额（亿元）代偿比例救助方代偿人属性发行时是否负有担保义务救助方式退出安排云维股份600725.SH11云维债2016年7月10全额云南省国有资本运营有限公司（云南省级地方国企否全额代偿申报债权并参与破产重整奥马电器002668.SZ170117022019年2月9.70全额中山市纾困基金（中山金融投资控股有限公司牵头，资金方为华鑫信托）地方纾困基金否贷款置换企业还款并解除股权质押岭南股份002717.SZ岭南转债2025年1年半内4.56成2.45亿元中山市人才创新创业生态园服务有限公司中山市级地方国企否小额分期兑付取得债权并向发行人追偿龙大美食002726.SZ龙大转债2026年7月3.63全额莱阳恒基工程有限公司莱阳市县级地方国企否全额代偿投资人分偿还资料来源：新世纪评级根据公开信息整理五、总结龙大美食发行的可转债“龙大转债”在发布多次兑付风险警示公告后获得莱阳市国有企业提供的第三方代偿。作为莱阳市食品加工行业的龙头企业，龙大美食具有较强的产业链带动能力和区域经济支撑作用，同时仍保留较为完整的生产经营基础，具备通过重整实现价值修复的条件。较高的区域经济影响和重整价值是莱阳市国资体系向龙大美食提供流动性救助的重要考量因素。地方国资体系向危困企业提供流动性救助，本质上是以短期资金换取风险处置时间和产业价值保存空间，而非对企业信用进行无条件兜底。划定救助资金的使用边界、明确救助资金的退出路径是提供救助的必要条件