宏观专题报告-外汇系列：中国企业汇率风险初探

目 录TOC\o"1-2"\h\z\u企业率险理理基础 4率险定与三分” 4率递论从观价到观价 4率险露度范式 5中国业海汇扰的基情况 6始据明 6民汇三式进 6国业海“忽略到基盘” 7兑益事实 9国际验外风管框架建 11熟场示 11国场状框构建 12风险示 14图目录图1：民汇演变 7图2：金企境资 8图3：A上公境收入动 8图4：2026上年境外入公境收占其营比例 9图5：A上公汇损益计 10图6：除行非融后万级业率险暴的对平 11图7：业率险框架 132025年以来，人民币汇率开启了一轮趋势性升值行情。美元兑人民币中间价从7.2202617.0202683.9%CFETS人民币汇率指数同期升值约4.0%由财务报告的边缘科目转变为上市公司利润表的核心变量。未来随着国际形势愈A企业汇率风险管理的理论基础汇率风险的定义与“三分法”汇率风险是指经济主体因汇率变动而蒙受经济损失或获得意外收益的可能性。学19（（C汇率传递理论：从宏观价格到微观定价汇率传递（exchangeratepass-through,ERPT）是汇率变动向进出口价格的传导ERPT1ERPTCampa&Goldberg（2005）1OECD50%—60%（2013）2利用年行业进口价格数据发现，人民币汇率变动对进口价格的传递存在显著行业异质汇率风险暴露的度量范式Adler和Adler-DumasAdler-DumasJorion𝑅𝑖𝑡=𝛼𝑖+𝛽𝑖𝑅𝑚𝑡+𝛾𝑖𝑋𝑡+𝜀𝑖𝑡其中，𝑅𝑖𝑡it𝑅𝑚𝑡𝑋𝑡1 Campa,J.&Goldberg,L.(2005).ExchangeRatePass-ThroughintoImportPrices.ReviewofEconomicsandStatistics,87(4),679–690.2 曹伟,申宇.人民币汇率传递、行业进口价格与通货膨胀：1996-2011[J2013(10):68-80。3 胡冬梅,郑尊信,谢帆.商品质量是汇率传递异质性的来源吗——以中日贸易为例[J]2014(12):130-141。4 张茜.汇率传递异质性研究——基于中韩产业内贸易的视角[J2017(3):31-37。5 Adler,M.&Dumas,B.(1984).ExposuretoCurrencyRisk:DefinitionandMeasurement.FinancialManagement,13(2),41–50.6 Jorion,(1990).TheExchange-RateExposureofU.S.Multinationals.JournalofBusiness,63(3),331–345.&利用八&Allayannis&Ofek（2001）9债务与衍生品使用共同决定，套保会显著降低暴露；Bartram,Brown&Conrad10—15中国企业出海与汇率扰动的基本情况原始数据说明（USD/CNY）自美联储H.102005132026630538620052026下自0229非金人民币汇率三段式演进31DNY从8094年1月7 Dominguez,K.&L.(2001).AReexaminationofExchange-RateExposure.AER(P&P),91(2),396–399；Dominguez,K.&L.(2006).ExchangeRateExposure.JournalofInternationalEconomics,68(1),188–218.8 Bodnar,G.&(1993).ExchangeRateExposureandIndustryCharacteristics:EvidencefromCanada,Japan,andtheUSA.JournalofInternationalMoneyandFinance,12(1),29–45.9 Allayannis,G.&Ofek,E.(2001).ExchangeRateExposure,Hedging,andtheUseofForeignCurrencyDerivatives.JournalofInternationalMoneyandFinance,20(2),273–296.10 Bartram,S.,Brown,G.&Conrad,J.(2011).TheEffectsofDerivativesonFirmRiskandJournalofFinancialandQuantitativeAnalysis,46(4),967–999.20058.2827.1%。此段（2—446期USD/CNY6.216.392017币升值8，2019年87—5（1—26.3%；20228.2%2025200520262022Q42023Q1、2022Q2、2018Q32020Q12018年及之后。这意味着以较长时间的历史波动率为输入的风险计量模型将系统性低估图1：人民币汇率演变RED中国企业出海由“可忽略”到“基本盘”600.720251456.615约2.4倍，截至2026年7月本年对外直接投资也已达768.4亿美元。另外，截至202510150201221220253671家，占全部A股的比10%66%20120.19.442026A图2：非金融企业境外投资 图3：A股上市公司境外收入变动注：3mma为3个月移动平均201520182020年之图4：2026年上半年披露境外收入的公司境外收入占其总营收比例汇兑损益的事实2005—20132015224年版A20206202232026106920052025H2—2026H15%图5：A股上市公司汇兑损益统计将前文的三阶段汇率进程细化，把2017年第三季度至2019年第四季度的贸易战202020210.7-1.00.4—0.50.4—0.5图6：剔除银行和非银金融后申万一级行业汇率风险暴露的绝对水平第一阶段第二阶段贸易战疫情第三阶段全时段平均电子0.400.871.080.961.510.96汽车0.071.480.790.410.830.71家用电器0.220.670.810.731.090.71商贸零售0.220.660.850.620.750.62纺织服饰0.410.800.780.330.430.55石油石化0.210.940.620.320.640.55基础化工0.210.530.740.440.770.54通信0.120.640.760.260.890.53综合0.000.760.470.410.660.46轻工制造0.050.480.670.350.640.44电力设备0.170.330.480.390.710.42机械设备0.130.450.520.260.690.41交通运输0.050.440.740.300.500.40有色金属0.260.280.450.360.670.40传媒0.060.360.430.400.700.39计算机0.190.360.500.370.510.38医药生物0.130.340.510.340.550.37社会服务0.080.200.830.330.230.33美容护理0.020.250.350.420.540.31农林牧渔0.270.430.320.200.320.31建筑装饰0.250.460.41环保0.210.280.70建筑材料0.060.460.450.070.240.25公用事业90.130.270.19食品饮料0.0040.270.19钢铁0.030.240.16煤炭0.000.040.050.060.430.11房地产0.000.040.210.070.070.08国际经验与外汇风险管理框架构建成熟市场启示198511CS（20112中国市场现状与框架构建2026353i13202656%20212021610日，时任央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜在陆家嘴论坛明确提出企业应树立“场202211 ISO(2018).ISO31000:2018Riskmanagement—Guidelines.12 COSO(2017).EnterpriseRiskManagement—IntegratingwithStrategyandPerformance.13 /corporate-hedge-ratios-rise-survey/.720248（2024年版图7：企业汇率风险管理框架海证券研究所（（--司库20172020期噪声更少的样本，方便我们进一步检验企业套保成熟度并细化汇率风险管理框CFETS风险提示