项目融资第四章项目融资结构课件

第四章项目融资结构本次第四章的核心内容共分为六个部分，整体遵循从基础理论到具体模式的递进逻辑展开。首先开篇讲解项目融资结构概述，为后续学习奠定核心认知基础；之后依次介绍两类按投资主体划分的融资模式，再讲解基于不同资信基础的融资模式；最后聚焦两种应用广泛的典型专项融资模式BOT与ABS，层层推进覆盖本章全部核心知识点。我们正式开启本章第一节，先来厘清两个核心概念：项目融资结构和项目融资模式。提到任何融资活动，大家都需要先理解它的框架构成，项目融资结构，就是所有参与项目融资的要素按照规则组合形成的整体架构。它的核心构成可以拆解为三个互相支撑的基础模块：第一个是投资结构，它明确了项目各个投资方的资产所有权、权责划分和收益分配逻辑，是整个项目的产权基础；第二个是资金结构，它决定了项目股本资金和债务资金的比例，不同资金来源的搭配，直接影响项目的融资成本和后续风险分配；第三个是资信结构，它梳理了项目可用于融资增信的资产、信用支持来源，是贷款方判断项目风险的核心依据。这三个结构不是互相独立的，缺少任意一个，都无法搭建起完整的项目融资体系，只有把三个结构按照项目的实际特征有机结合，才能形成可落地的项目融资方案。而三个基础结构不同的组合方式，就演化出了市面上我们见到的各类不同的项目融资模式，可以说融资模式就是三个基础结构组合之后呈现出的具体落地形态，这就是两个概念最核心的逻辑关系。我们梳理了项目融资结构的基础定义之后，就需要聚焦到整个框架里最核心的组成部分，也就是项目融资模式。很多刚接触项目融资的从业者容易陷入一个误区，认为先把投资架构搭好，再单独考虑融资方案就可以，其实这个顺序是不对的。项目融资模式从一开始就和投资结构深度绑定，两者的设计必须同步推进。为什么要这么做？因为投资结构决定了项目资产的持有方式、参与方的权责划分，这些内容直接决定了融资能依托什么主体、能撬动多大规模的资金，也直接影响风险分配的框架。如果等到投资结构完全定板再回头改融资方案，往往会出现空间不够、成本超支的问题，甚至需要推翻重来。当然，这并不代表投资结构和融资模式同步设计就意味着两者同时落地。正确的工作逻辑是，先同步研究敲定项目的投资结构，明确各个投资方的持股比例、出资方式和决策规则，之后再以确定好的投资结构为基础，细化融资模式的每一个环节，比如债务资金的比例、资金来源渠道、追索权安排、担保结构这些内容。这种先定框架再做细化的工作路径，既能保证融资模式和投资结构适配，也能降低设计过程中的沟通成本，提升方案的可行性。不同项目存在本质层面的差异，这种差异直接决定了融资模式的独特性。项目所属的工业领域不同，天然自带不同的风险属性和收益逻辑，对应的投资结构设计也会根据参与方的需求、出资比例调整，自然不可能套用完全相同的融资框架。除此之外，投资者自身的诉求也会直接改变融资模式的设计。有的投资者希望尽可能降低自身风险、锁定追索责任，自然会设计出偏向隔离风险的融资结构；有的投资者希望最大化撬动资金、降低自有资金投入，就会调整信用支持的比例和融资杠杆的设计。这些主观和客观层面的差异，共同决定了国际市场上几乎找不到两个完全一致的项目融资方案。但这并不意味着项目融资模式无规律可循。无论方案设计多么复杂，结构做出怎样的调整，所有融资模式都会围绕几个核心共性问题展开，也遵循一致的基本结构逻辑。这些共性规律和结构特征，是我们设计、选择项目融资模式的基础，更直接决定了项目融资最终能否顺利落地，能否匹配各方诉求，需要我们在实操中重点关注、深入分析。我们梳理完项目融资结构与融资模式的基础概念后，接下来进入实操设计环节，拆解设计项目融资模式时必须关注的核心问题，第一个也是最基础的原则，就是如何实现有限追索。很多人可能会疑惑，为什么有限追索是项目融资最核心的原则？和传统的企业融资相比，项目融资最突出的优势，就是把项目风险和投资者本身的其他资产隔离开来：如果项目最终经营失败，债权人只能追溯项目本身的资产和收益，不能要求投资者用其他资产偿还债务，这种风险隔离机制，正是吸引大量投资者进入大型基础设施、能源这类重资产项目的核心原因。追索的形式和程度并不是固定的，它会随项目的具体属性动态变化。贷款银行会综合评估多维度的项目信息，确定追索的边界：大到项目所处行业的整体风险水平、投资规模大小，小到项目处于开发还是运营阶段、投资者本身的财务状况和技术管理能力，每一个变量都会影响银行对项目风险的判断，最终体现在追索条款的设计上。我们要实现限制追索责任的目标，必须落实三个核心判断。第一，要判断项目本身的盈利能力，也就是经济强度，在正常运营状态下能不能覆盖融资本息，这是整个融资结构成立的基础，只有项目自身能产生足够的现金流，银行才会同意把追索限制在项目范围内。第二，要判断除了投资者之外，能不能找到其他可靠的信用支持，比如下游企业签订的长期购售协议、政府出具的兜底担保、第三方机构的风险承诺，这些外部信用支持能进一步分散项目风险，降低对投资者追索的需求。第三，要判断能不能通过技术性的结构设计，把追索责任锁定在合理范围内，比如通过设立独立的项目公司隔离风险，分层设计债务结构，这些专业处理都能帮我们实现有限追索的目标。我们刚刚说完设计项目融资模式的第一个核心原则——如何实现有限追索，接下来聚焦另外两个关键问题：项目风险分担与融资成本控制，这两点直接决定项目最终能不能落地、能不能给投资者带来预期收益。先看项目风险分担，这是设计项目融资模式的第二条基本原则，核心目标就是保证投资者不用承担项目的全部风险责任。项目开发运营全流程涉及大量不确定因素，从前期的建设完工风险，到中期的市场价格波动风险，再到后期的运营风险、政策风险，如果全部堆在投资者身上，项目融资就失去了它原本的优势。因此，有效划分风险就成了问题的核心，要根据参与方的风险承受能力和对风险的控制力分配：投资者更擅长把握投资决策和整体管理风险，就承担对应层面的责任；贷款银行关注债务偿还，就要在资信、现金流层面匹配对应风险；承包商、供应商、产品购买方这些第三方利益相关方，也需要各自承担自身环节对应的风险，比如建设阶段的完工风险主要由工程承包商负责，市场销售风险由包销方承担，最终实现“谁最能控制风险，谁就承担风险”的合理分配。再来看第三个关键问题：如何最大限度降低融资成本。融资成本直接挤压项目利润空间，控制成本要从两个核心方向入手。第一是优化配置，合理选择融资渠道，调整股权资金和债务资金的比例，平衡不同来源资金的成本和风险，避免过度依赖高成本贷款推高整体财务负担。第二是政策红利利用，大型工程项目普遍存在投资规模大、建设周期长的特点，多数国家都会出台针对性的鼓励政策，其中税收优惠是最值得挖掘的部分。常见的税收优惠包括加速折旧，允许企业税务亏损结转，也就是把项目前期的亏损结转到后续盈利年度冲抵所得税，还有减免预提税、各项合理费用抵税等。合理利用这些政策，能够直接降低项目的整体税负，间接减少融资的综合成本，对提升项目盈利能力有非常显著的作用。掌握这两个设计要点，才能为后续设计出合理可行的项目融资模式打下基础。我们先来看第一个问题，完全融资要求的实现。传统公司融资中，投资者必须拿出一定比例的自有资金作为股本才能撬动项目，而项目融资给了投资者更大的操作空间。股本资金不用真的以直接出资的方式打到项目账户，完全可以用担保存款、银行信用证担保这类非传统形式替代，这样一来，投资者就能实现百分之百的融资目标，把自有资金腾出来布局更多项目。不过需要特别提醒大家，灵活注入股本不代表完全放松对项目资金的管控，反而对现金流管理提出了更高要求。设计融资结构时，必须提前规划好项目全周期的现金流量，保证项目产生的现金，不仅能覆盖债务部分的本息偿还，还要能支撑股本部分的融资成本和退出要求，才能让整个融资结构稳定运行。接下来我们看项目融资和市场安排的关系，这是影响融资方案可行性的核心环节。长期稳定的市场安排，是有限追索项目融资能成立的信用基础，贷款银行只有确认项目生产出来的产品卖得掉、能稳定回款，才愿意给项目发放贷款，承担有限追索的风险。另一方面，对投资者来说，以符合预期的合理价格拿到项目产出的产品，本身就是参与项目投资的核心动机，很多投资者投资资源类基础设施项目，就是为了长期稳定获得低价的原材料或者能源，支撑自身主业的发展。融资方案设计必须同时满足借贷双方的诉求，平衡好风险和收益，才能最终落地。公平市场价格的确定，始终是借贷双方在处理项目融资与市场安排关系时的核心矛盾。这个矛盾来自双方完全不同的利益立场：对贷款银行而言，如果项目产品长期约定的交易价格低于合理的公平价格，项目能够产生的现金流量就会被压缩，银行收回贷款本息的保障也会被相应削弱，自然需要承担更高的信用风险。反过来，对项目投资者来说，如果约定价格长期高于公平价格，相当于投资者需要为项目融资额外让渡自身的收益，项目融资原本能带来的降低自身风险、隔离项目债务的优势会被全部或者部分抵消，开展项目融资的核心价值也就不复存在。经过数十年的发展，国际项目融资领域已经沉淀出大量成熟的工具解决这一矛盾，既包含“无论提货与否均需付款”“提货与付款”这类直接绑定购买义务的长期合约，也包括政府授予的特许权合约这类直接明确市场空间的安排。除此之外，还有生产支付、产品贷款等将项目融资方案和产品收益直接绑定的结构性市场安排，能够适配不同类型项目的具体需求。投资者设计融资模式时，必须主动整合利用这些成熟工具，平衡借贷双方的风险与收益，让融资方案带来的财务优势和市场安排带来的长期收益形成正向互补，最终实现双方利益的共赢。项目融资的周期特性直接决定了投资者需要同步协调短期与长期战略，这也是设计项目融资模式不可忽视的核心问题。大型工程项目的投资体量庞大、建设与回报周期长，对应的项目融资贷款周期普遍在7到10年，部分长线资源开发类项目的贷款期限已经延长到20年左右。部分本身布局长线产业的投资者，会直接选择接受这种长期融资安排，匹配项目的全生命周期回报节奏。但更多投资者选用项目融资，本身就带有试验或过渡性质：这类投资者要么是首次进入陌生的国家或领域，对项目的实际风险和长期走向没有绝对把握，项目融资的有限追索特性刚好可以帮他们控制潜在损失，属于一种谨慎的试探性布局；要么是投资者本身出于财务报表优化、税务筹划、会计处理等特殊需求，把项目融资当作阶段性的过渡工具。这类情况下，投资者的核心诉求本身偏向短期目标，战略设计就需要预留调整空间：如果项目运行过程中，当初选择项目融资的核心基础条件没有发生大的变动，就维持现有融资结构继续运行；如果后续条件朝着对投资者有利的方向变化，就可以启动后续的结构调整，这就是我们下一页会讲到的重新融资问题。我们先从场景来理解这个重新融资问题的由来。不少投资者最初选择项目融资，本质是一种试探性的短期策略：要么是对新进入的市场、领域不熟悉，先通过项目融资锁定风险；要么是出于财务、税务、会计层面的特殊安排，把项目融资当成过渡方案。当项目进入稳定运营阶段，外部环境、项目收益都朝着预期的有利方向变化后，投资者自然会产生调整融资结构的需求。原本项目融资为了保障银行债权，会对项目资金的使用设置严格限制，比如固定资金投向、约束分红比例，而且因为风险更高，融资成本也会比传统融资高出不少，这些约束在项目前期是风险防护的必要安排，但在项目稳定后，就会变成投资者运营的束缚。因此，项目融资中的重新融资需求并不是突发的异常情况，而是整个融资生命周期里非常典型的常规问题。设计者在搭建初始融资结构的时候，必须提前预判这种需求，要先明确投资者选择项目融资的核心目标，判断投资者是否有后续调整融资结构的规划，再决定要不要把重新融资的可操作性作为结构设计的核心重点，避免后期调整遇到不必要的合规障碍，增加额外的调整成本。非公司负债型融资，也就是我们常说的资产负债表外融资，是很多投资者选择项目融资时核心诉求之一。这类融资需求的核心目的，是避免融资行为反映在投资者自身的资产负债表中，防止推高投资者的资产负债率，影响投资者主体本身的信用资质和后续其他融资活动的开展。想要满足这一要求，我们可以借助国际会计准则的现有规则设计融资结构。具体操作层面，我们可以把原本的贷款业务，或是为贷款提供的担保业务，重新包装设计成标准商业交易的形式，完全按照商业交易的规则来进行会计处理。依据当前通行的国际会计制度，只有主体自身的经营性负债和融资性负债需要纳入资产负债表核算，符合规则的商业交易不需要体现在资产负债表中，这样就自然实现了资产负债表外融资的目标。这种结构设计有很多成熟的落地形式，先期购买就是非常经典的一种操作模式，我们接下来会结合具体案例给大家拆解这种模式的运作逻辑，帮助大家更直观地理解这种结构设计的核心要点。刚才我们梳理了设计项目融资方案时需要关注的七个核心问题，从公平市场价格确定、长短期融资战略匹配到非公司负债型表外融资要求实现，这些都是投资者规划融资方案时必须考量的核心重点。接下来，我们将进一步梳理具体项目融资模式共有的基础结构特征，帮助大家更清晰系统地把握项目融资设计的整体内在逻辑。我们梳理项目融资框架逻辑时，会发现一个很关键的共性规律：哪怕不同项目之间存在建设周期、地理区位、项目类型、投资方背景与核心诉求的巨大差异，最终落地的融资方案各有侧重，但所有成熟的项目融资模式，核心结构都锚定三个共同的基础特征，我们先拆解第一个特征——贷款形式层面的特征。贷款是项目融资资金的核心来源，所有贷款方只会选择两种标准化形式之一投放资金，这两种形式对应不同的项目风险属性。第一种是我们最常接触的有限追索或者无追索贷款，这种模式清晰划分了风险边界：贷款的偿还义务完全绑定项目本身，贷方只能依赖项目投运后产生的持续现金流量回收本息，不会触及投资方其他自有资产。这种形式最大的优势，就是满足投资方隔离风险的核心诉求，也对应了我们之前提到的非公司负债型融资需求。第二种则是针对资源开发类项目设计的特殊模式，贷款方不会直接发放传统贷款，而是会通过签订远期购买协议或者产品支付协议，提前向项目方拨付开发所需的资金，这笔资金本质上是预付的项目产品或者储备资源的购买款项。这种模式把贷款的偿还和项目产品的交付直接绑定，既帮贷款方锁定了长期优质资产，也降低了项目方的现金流偿付压力，非常适合开发周期长、产品价值稳定的矿产能源类项目。项目融资能实现有限追索甚至无追索，核心支撑来自这套完善的信用担保结构，我们可以拆解为五个核心要求来看。首先，贷款银行会优先锁定项目核心价值，要求拿到项目资产的第一抵押权，同时直接掌控项目的现金流量。这相当于给贷款上了第一道保险，无论后续出现什么问题，银行都能优先处置项目资产变现，也能直接从项目产生的收入中收回贷款本息，从根源上降低风险敞口。其次，银行会要求借款人转让所有和项目相关的契约性权益。不管是项目的工程承包合同、原材料供应合同，还是产品销售合同、特许经营协议，所有能产生收益的权益都会转让给银行，进一步拓宽银行的风险处置路径。第三点，银行会强制要求投资者为这个项目单独成立一个隔离的业务实体。这一步相当于把项目的经营和投资者的其他原有业务做了切割，不仅能清晰核算项目本身的营收成本，还能限制这个实体额外举债，避免不必要的债务稀释项目的偿债能力，最终保障银行的权益不会被投资者的其他业务风险波及。进入开发建设阶段后，银行还要求项目发起人或者负责建设的工程公司提供完工担保。项目建设期的不确定性是最高的，一旦工期延误、成本超支甚至烂尾，项目就没办法产生现金流，有了完工担保，就能保证项目按照约定的商业标准建成投用，从源头规避建设期风险。等到项目进入经营阶段，银行会提前要求落实稳定的市场销售安排。项目的现金流是偿还贷款的唯一来源，只有锁定了销售渠道和需求，才能保证项目持续产生稳定的收入，进而按时足额偿还贷款，这也是整个信用担保结构落到实际偿债的最后一环。这五个要求从资产、权益、风险隔离到建设期、运营期全覆盖，构建了完整的风险分担体系，支撑起项目融资特殊的追索权安排。第19页项目融资贷款发放的规则设计，核心围绕项目全生命周期的风险变化分层调整，体现出风险与权责匹配的风控逻辑。项目开发建设是整个项目风险最高的阶段，此时项目还没有进入运营，无法产生稳定现金流，技术、成本、工期都存在大量不确定性。银行会将贷款设置为完全追索权，不仅要求项目发起人提供具备法律效力的担保，还会要求追加城建合同担保和履约担保，部分情况下会适当提高贷款利率来对冲潜在风险。这套设计可以最大程度保护银行资金安全，把建设期的不确定性转移到发起人身上，推动发起人严格管控项目建设质量，避免出现烂尾风险。当项目顺利进入经营阶段，项目已经完成建设，开始产生稳定的可预测现金流，风险水平大幅下降。银行就会调整贷款的追索规则，把贷款安排为有限追索权甚至无追索权，此时贷款偿还的核心依靠项目自身产生的现金流，不需要发起人再承担额外的无限偿付责任。这种分阶段的调整，既管控了早期风险，也给项目投资者释放了更多信用空间，匹配项目不同阶段的实际经营特征，实现了融资双方的风险平衡。讲完项目融资的基础结构特征，我们进入核心内容，我们梳理当前市场上主流的项目融资典型模式。我们先从最基础的分类框架看，按照融资主体的不同，可以划分为直接融资模式和间接融资模式两类。直接融资模式由项目投资者直接对接资金方，承担融资责任和风险，这种模式还可以进一步拆分组合，根据融资安排和产品销售两个维度，能分化出四种灵活的适配形态，分别是统一融资统一销售、各自融资统一销售、统一融资各自销售、各自融资各自销售，四种形态适配不同股权结构和项目需求，后续我们会展开拆解每种模式的操作逻辑。除了投资者直接出面融资，间接融资模式也十分常见。这类模式通过专门的中间主体搭建融资架构，比较典型的包括设立独立项目公司融资、依托租赁公司开展融资租赁融资、引入专业融资公司统筹安排资金，还可以根据项目特性设计其他定制化架构。从全球行业实践看，当前国际市场已经演化出非常丰富的项目融资模式，适配不同性质、不同领域的项目需求。除了刚才提到的基础分类，市场上还通行无形资产资本化、特许经营、回购式契约、产业投资基金、资产并购重组、项目上市、银团贷款、资产证券化、杠杆租赁等多种成熟模式，不同模式对应不同的项目定位和融资目标，各有其适用场景和优势。接下来我们就从结构最简单的投资者直接安排融资模式开始，逐一拆解每种模式的运作逻辑。第23页我们正式进入第一种项目融资模式——投资者直接安排融资的学习。这种模式是所有项目融资模式中结构最简单的一种，核心逻辑是项目投资者亲自对接融资方、安排融资流程，同时直接承担融资过程中所有的责任与义务，不存在中间实体隔离风险的设计。这种模式对适用场景有明确要求，核心前提是投资者本身的财务结构并不复杂。如果投资者自身负债结构清晰、融资风险可控，采用这种模式操作反而更高效。具体来看，三种场景下它会成为主流选择。第一种是最常见的非公司型合资结构。这类结构中，投资者直接拥有项目资产，也直接控制项目的全部现金流量，规则本身就不允许以合作平台或者项目管理公司的名义举债，因此项目发起人只能亲自出面安排融资，独立承担对应的责任和义务。第二种出现在公司型合资结构中，部分投资者在投入项目股本资金的时候，会选择自己直接安排融资，而不是通过项目公司融资。第三种场景比较特殊，当项目需要追加筹集资本金的时候，这种直接安排模式几乎是唯一可用的方法。后续我们会结合“世纪星”项目的实际案例，具体拆解这种模式的操作细节。第24页确定了投资者直接安排融资的适用场景后，我们来看这种模式下两类核心环节的可选方案，第一类是融资安排环节，第二类是产品销售环节，两类环节各自衍生出两种不同选择，为后续组合出四种细分模式打下基础。我们先看融资安排的两种选择。第一种是统一安排融资。所有项目发起人共同对接同一个贷款银团，大家采用统一的贷款协议条件，最终只需要分别和银行签订各自的贷款协议就可以完成融资。这种模式最核心的优势，在于发起人不需要各自重复对接谈判，牵头谈判的过程可以压缩整体成本，既减少了不必要的谈判费用，也能大幅缩短融资落地的时间，更关键的一点，各个发起人之间不需要承担还贷的连带责任，只需要对自己的贷款部分负责，不会因为其他发起人出现债务问题波及自身。第二种是各自安排融资。这种模式下，每个项目发起人都独立寻找匹配自己需求的贷款人，独立开展贷款谈判，分别签订贷款协议。这种模式牺牲了统一谈判的成本优势，但换来了极强的灵活性，每个发起人都可以结合自身的财务状况、资金成本承受能力、整体资金布局来安排融资，不需要为了适配统一条件妥协自身需求，更适合各个发起人资金实力差异较大、融资需求各不相同的项目场景。看完融资安排，再看产品销售环节的两种划分。第一种是统一销售，由所有发起人共同组建的项目管理公司统一负责项目全部产品的市场销售，最终项目发起人只需要按照自己的投资比例分配获得对应比例的销售收入即可。第二种是各自销售，项目管理公司只负责项目的建设运营，产出产品后直接按照发起人投资比例分配产品，每个发起人自己负责处理手中产品的销售，自主掌握销售渠道和定价策略。这两种融资安排和两种销售安排，可以自由组合形成四种完全不同的直接融资操作模式，不同模式适配不同的项目场景和发起人需求，接下来我们就拆解这四种模式的具体操作逻辑。第25页我们拆解完直接融资模式在融资端和销售端的两种不同安排后，把两类选项组合起来就能得到四种边界清晰、特征分明的典型操作模式。这种组合化的分类逻辑，本质上是对不同投资者合作需求的适配。不同发起主体的资金实力、融资成本、销售渠道各不相同，有的发起人希望统一整合资源降低成本，有的发起人希望保留自主操作空间满足自身特殊需求，四种模式恰好覆盖了不同合作诉求下的所有排列组合，给不同背景的项目投资者提供了完整的选择空间。接下来我们就具体拆解两种最常见的典型模式：统一融资统一销售、各自融资各自销售，带大家一步步看清楚每种模式的完整操作流程，理解不同模式适配的项目场景和投资者需求。第26页我们先拆解两种核心直接融资模式的落地流程，帮大家看懂不同设计背后的逻辑差异。先看第一种统一融资、统一销售模式。整个模式的起点，是多个投资者通过合资协议组建非公司型合资结构，这类结构保留了投资者独立的权责关系，和普通公司合资有本质区别。组建完成后，各方先按约定比例投入自有资金，共同设立项目投资账户，完成项目的启动准备。接下来，所有投资者共同按投资比例组建项目管理公司，签订管理协议把项目的具体事务授权出去，从工程建设合同签订、建设过程监督，到建设费用支付、原材料组织，都由项目管理公司统一推进，投资者只需要专注整体决策，不用分散精力处理细节。融资环节，所有投资者共同面向同一个贷款人，一般是大型银团来安排整体贷款，这种统一对接的方式大幅降低了重复谈判的成本。销售环节也采用统一安排，项目管理公司和所有投资者签订销售代理协议，以代理人身份统一销售项目产品，整合销售渠道也能拿到更优的市场价格。资金管控上，所有销售收入都会进入贷款银行监控的专项销售收入账户，资金必须严格按照融资协议约定的优先级分配：先支付项目日常生产运营费用，再提留项目再投资资金，接下来偿还银行到期债务，最后剩余的盈余资金才会按投资比例分配给各个投资者。税务处理上，因为是非公司型合资结构，不需要项目层面统一纳税，各个投资者自行完成税务申报缴纳，刚好匹配这种结构的税务规则。再看第二种各自融资、各自销售模式，这种模式的起点和第一种完全一致，同样是非公司型合资结构，同样共同设立投资账户、按比例投自有资金，也同样组建项目管理公司负责项目的建设运营核心事务，把投资者从具体管理中解放出来。两者的核心差异出现在融资和销售两个环节。融资上，这种模式不要求所有投资者统一对接，每个投资者完全根据自身的财务状况、资金成本独立寻找贷款人，独立谈判贷款条件，最终单独签订贷款协议，每个投资者只需要对自己的债务负责，不需要考虑其他合作伙伴的情况。销售环节也同步匹配融资安排，项目管理公司不承担销售责任，每个投资者拿到自己投资比例对应的产品份额，自行负责销售，自行承担市场风险。资金管控环节，这种模式需要每个投资者和自己的贷款银行签订现金流量管理协议，设立独立的监控账户，投资者还需要签署“无论提货与否均需付款”的产品购买协议，锁定项目的基础现金流，保障银行债权安全，最终所有收入同样按优先级分配，覆盖生产、偿债之后的收益归投资者所有，税务也同样由各方自行处理。对比两种模式就能发现，统一安排的模式更适合投资者实力相近、诉求一致的项目，能帮各方降低整体成本；各自安排的模式更适合投资者财务状况差异大，对资金成本、风险承受要求不同的项目，给了各方更大的自主空间。第27页我们先来拆解这种直接融资模式的核心操作逻辑，它把统一融资和统一销售两个核心环节结合起来，形成了权责清晰、流程顺畅的操作闭环。首先，所有项目发起人会先通过合资协议搭建非公司型合资框架，各自按照约定的投资比例投入自有资金，开设统一的项目投资账户，完成项目启动的第一笔资金准备。之后发起人共同组建项目管理公司，签订管理协议把项目的建设、日常运营全部授权给管理公司——大到工程建设合同签订、项目进度监督，小到原材料采购、建设费用支付，都由管理公司统一处理，发起人只需要把控核心决策，不用分散精力处理琐碎事务。融资环节，所有发起人共同面向同一家贷款机构或者同一银团安排贷款，不用各自谈判重复沟通。这种统一谈判的模式，不仅能整合项目整体规模优势争取更优惠的贷款利率和贷款条件，还能省去多个发起人分别对接的谈判成本，压缩融资准备的时间周期。到了产品销售环节，管理公司会作为所有发起人的销售代理，统一对接市场、统一完成产品销售，销售收入直接进入贷款银行全程监控的专用账户，资金会按照融资协议约定的优先顺序分配：先支付项目日常生产运营费用，留足项目后续再投资的资金，再偿还银行到期债务，最后剩下的盈余资金才会按照投资比例分配给各个发起人，最后的税务申报也由各个发起人自行处理。这种模式最大的特点，就是把专业的事交给专门的项目管理公司统一处理，既保留了各个发起人独立承担债务、不用互相牵连的风险隔离优势，又通过统一谈判和销售摊薄了成本，适合发起人发展阶段相近、风险偏好一致的合资项目。第28页我们已经拆解了四种直接项目融资模式的操作框架，现在来具体拆解第二种，也是实践中应用非常广泛的“各自融资，各自销售”模式的运作逻辑。第一步，和统一融资统一销售模式的起点一致，所有投资者先签订合资协议，组建非公司型合资结构，按照约定的投资比例分别注入自有资金，开立共同的投资账户管理项目初始投入。第二步，投资者按持股比例合资成立项目管理公司，签订管理协议，把项目的建设、日常运营都委托给专业团队：项目管理公司有权代表所有投资方签订工程承包合同，监督施工进度，从投资账户支付各项建设费用，统一协调原材料采购等供应链环节，把投资方从具体的项目执行事务中解放出来。和统一融资模式不同，后续的核心操作完全分开：每个投资者都根据自身的资产负债情况、融资成本承受能力、整体资金安排，独立对接自己的合作银行，单独谈判融资条件，签订贷款协议，不需要和其他投资者保持一致，也不需要为其他投资方的债务承担任何连带责任。同时，产品销售也完全分开，项目管理公司不负责统一销售，每个投资者按照持股比例分得产品后，自行对接销售渠道、制定销售策略、回收销售货款。为了保障债权人的权益，这种模式通常要求所有投资者签署“无论提货与否均需付款”的产品购买协议，锁定项目的最低现金流，所有产品销售收入都会进入贷款银行监控的专用账户，银行会按照事先约定的优先顺序分配资金：先支付项目运营的生产成本，再扣除必要的再投资资金，之后偿还到期的银行债务，最后剩余的盈余资金才会分配给各个投资者。税务处理也由各个投资者独立完成，匹配各自的税务筹划安排。这种模式最大的特点，就是把融资和销售的自主权完全下放给每一个投资方，让不同资本背景的参与者都能最大化匹配自身需求，因此成为很多合资项目的首选融资结构。第29页我们分析完四种直接项目融资模式的操作框架后，接下来拆解这种融资模式的核心优势，这些优势也是直接融资模式至今仍被广泛应用的核心原因。第一大优势体现在融资结构的灵活性上。不同投资者进入项目的战略目标各不相同，有的看重长期资产增值，有的追求短期现金流回报，自身的资金储备和负债承受能力也存在差异。直接安排融资的模式，允许每个投资者根据自身的投资战略，自主选择融资方式、组合资金来源，还能结合项目周期的现金流波动和自身财务状况，灵活调整债务比例，完全不需要迁就其他投资方的统一要求，适配不同主体的差异化需求。第二大优势来自资产与现金流的直接掌控。直接融资模式下，投资者直接持有项目资产，全程掌控项目的现金流向，这给税务规划留下了充足的空间。投资者可以将项目的收益和成本与自身其他业务的盈亏统筹安排，利用不同业务的税务政策降低整体税负，最终拉低整个项目的融资成本。第三大优势则是可以依托投资者本身的商业信誉降低融资成本。信誉本身就是一种无形担保，资信状况良好的投资者，可以直接将自身积累的商业信用用于项目融资，不需要额外搭建信用结构，更容易获得金融机构提供的优惠贷款条件，直接降低了项目的融资成本。第30页我们分析完投资者直接安排融资的优势之后，需要客观梳理这类模式存在的核心缺陷，才能帮助大家在实际项目中做出更合适的选择。第一个缺陷体现在融资性质的限制上，这类模式几乎没法做成非公司负债型融资。由于投资者直接出面安排融资，融资负债会直接体现在投资者自身的资产负债表中，无法隔离到项目表外，对投资者本身的负债空间会造成持续挤占。第二个缺陷来自有限追索权的设计难度，实际操作中要划分清楚责任边界非常棘手。参与合资的不同投资者，本身的信誉等级、财务状况、市场资源和生产能力差异很大，把统一的项目资产和现金流量拆分给不同债权人做担保，流程本身就会变得繁琐复杂。同时，投资者在项目中承担的责任，和自身其他业务的资产边界很难完全切割，债权人无法清晰区分风险归属，进一步拉高了融资条款协商的成本。第三个缺陷在各自融资的模式中体现得尤其明显，不同投资者为了获取更优惠的贷款条件，很可能会形成内部竞争，最终推高整个项目的综合融资成本，反而无法发挥直接融资原本的成本优势。第31页我们刚刚梳理完投资者直接安排融资两种模式的优缺点，接下来要进入项目融资的另一类核心模式学习——也就是投资者通过独立机构安排融资的模式。先明确一个实践结论：这种通过独立机构操作的“独立融资”，是目前项目融资领域应用最广泛的模式，超过半数的项目都会选择这种结构。为什么它会这么受欢迎？核心逻辑在于它能解决投资者直接安排模式解决不了的痛点：我们前面讲过直接融资很难隔离风险，也容易出现权责不清的问题，而通过独立专门机构运作，刚好可以精准化解这些矛盾。从实践操作来看，投资者会根据自身不同的需求，设立不同类型的独立机构开展融资。最常见的就是设立专门项目公司，这样做最直接的目的就是风险隔离：把项目的债务、经营风险和投资者本身的原有资产隔离开，哪怕项目出现问题，投资者也不会波及自身其他业务的安全，刚好对应我们刚才说的直接融资模式的第一个缺点。还有一部分投资者，在设立项目公司负责项目开发运营之后，会额外再单独设立专门的融资公司。这种安排核心是为了管理分工：把项目的开发运营职能和资金融通职能拆分开，让专业的机构做专业的事，既可以简化项目公司的管理流程，也能更高效地统筹融资相关的谈判、风控事务，提升整体运作效率。除此之外，还有不少投资者会选择依托租赁公司开展融资，本质就是充分发挥融资租赁的优势：融资租赁既可以解决大额固定资产的购置需求，又能利用租金的税前扣除优化税务成本，还能通过租赁的所有权安排灵活调整资产负债结构，对于很多重资产的项目来说，这种模式的适配性非常高。可以说，无论设立哪种独立机构，核心逻辑都是围绕投资者的风险控制、管理效率和成本优化三个核心目标设计，这也正是这种模式能成为市场主流的核心原因。第32页接下来我们介绍第三种主流的项目融资模式，也就是由投资者通过独立机构安排融资的类型，第一种核心形式就是建立单一目的项目公司来安排融资。这种模式的操作逻辑非常清晰，核心就是把项目和投资者原本的业务隔离开来。首先由多个投资者共同出资组建专门服务于这个项目的项目公司，再由这个新成立的公司，全权负责项目从土地获取、开发建设到运营销售、后续管理的全流程，也以公司自身的名义完成整个融资工作。这种模式应用非常广泛，绝大多数合资开发的项目都会选择这种结构。这种模式的信用支撑体系也和我们之前讲的直接融资模式完全不同，融资的核心担保不是来自各个投资者自身的信用，而是项目公司自己拥有的项目资产、项目运营产生的稳定现金流量，再加上投资者针对本次融资专门提供的担保和商业协议作为补充。如果项目本身的经济强度足够高，也就是项目的预期收益能够稳定覆盖债务本息，银行还可以接受把这种融资安排为对投资者的无追索形式，也就是一旦项目出现问题，银行只能追偿项目公司的资产，不能要求投资者用其他资产来偿还债务，这就从根源上隔离了投资者的额外风险，也是这种模式最受投资者欢迎的核心原因。第33页我们讨论通过独立机构安排项目融资时，不能局限于公司型合资结构下组建项目公司这一种形式。不同的投资结构适配不同的机构安排路径，对应不同的融资逻辑。非公司型合资结构中，投资者不需要组建统一的项目公司，只需要设立专属的项目子公司承接融资与项目开发工作即可。这种安排既保留了非公司型结构投资人相对独立的决策空间，又通过独立主体隔离了项目风险，核心的融资设计和信用保证逻辑，和普通项目公司融资模式没有本质差异。信托基金结构也是可行的路径之一。投资人将项目资产注入信托基金，依托信托的法律架构搭建融资载体，无论融资结构设计，还是银行要求的信用担保构建，都完全可以复用项目公司融资的成熟框架，不需要额外做复杂的调整，适合偏好轻管理、确定收益的投资者。市场中还存在中间形态的模式：在合伙制投资结构中，直接利用合伙制持有的项目资产和产生的现金流量安排融资。这种模式集合了两种基础模式的特点，既保留了投资人直接对接项目资产与现金流的灵活性，又通过合伙制框架实现了一定程度的风险隔离，能够适配更多元的项目需求。可见，通过独立机构安排融资的模式体系非常完整，不同投资结构都能找到对应的成熟方案，可覆盖大部分项目的融资需求。第34页我们先来拆解通过项目公司安排融资的完整运作逻辑，它的核心思路可以分为三个层层递进的关键步骤。第一步，所有项目发起人先基于合作协议约定，共同注册成立专门的项目法人主体，也就是我们说的单一目的项目公司，再由各方股东按照持股比例，向项目公司注入约定好的股本资金，这一步是整个融资模式的合法性基础，也确定了项目公司独立法人的身份。第二步，正式运作后，项目公司以自身独立名义对外开展所有活动，大到项目工程发包、生产资料采购，小到产品销售定价、市场渠道拓展，所有合同都由项目公司直接签署，融资工作也完全由项目公司作为主体推进，最终项目的所有权、经营权都归项目公司所有。这种安排把项目资产和投资者自身的其他资产做了清晰切割，从根源上隔离了大部分风险。第三步，融资的追索权设计也十分巧妙，整体采用有限追索的框架，不同阶段的责任划分完全不同。项目建设阶段，项目公司刚刚成立，既没有其他存量资产，也没有过往经营记录，本身信用基础薄弱，贷款银行会要求投资者提供完工担保，这是整个模式里最核心的风险缓冲安排，投资者需要为项目能否按时按质完工交付承担责任，帮银行抵消建设期的不确定性。等项目进入运营阶段，只要实际生产运营指标达到预期，项目产生的现金流能够满足债务还本付息的覆盖要求，就可以把融资重新安排为对投资者的无追索贷款，后续偿债责任完全由项目公司承担，投资者只以入股的股本资金为限承担风险。这种分阶段的追索安排，既打消了银行的风险顾虑，也最大限度保护了投资者的其他资产安全，是这种融资模式能够被广泛应用的核心设计。第35页我们在上文已经梳理了投资者直接安排融资的各类优缺点，也介绍了通过独立机构安排融资的整体框架，接下来我们就深入拆解第一种最常用的独立机构融资模式——投资者通过项目公司安排融资。这种模式是目前合资项目中应用范围最广的融资结构，核心逻辑是把项目从投资者的原有资产盘口中剥离出来，成立专门的项目主体承接项目的开发、建设、运营和融资全流程。它既解决了投资者直接融资中债务边界不清、融资竞争内耗的问题，又保留了项目本身的风险隔离属性，对于不同背景的合作投资者来说，是平衡风险和效率的常用选择。我们接下来会分模块，逐一拆解这种模式的基本操作思路，分析它突出的优点和存在的固有局限，帮助大家完整掌握这种模式的适用场景和实操要点。经营好一个企业，必须解决三个问题业务发展战略企业管理战略资本战略本章主要内容项目融资结构概述投资者直接安排的融资模式投资者通过独立机构安排融资的模式基于不同资信基础的融资模式BOT项目融资模式ABS项目融资模式一、项目融资结构与项目融资模式项目融资结构是指融通资金的诸组成要素（投资结构、资金结构和资信结构）的组成和构成。只有将三个基本结构有机地结合起来，才能构成项目融资。三个基本结构的结合具体形式不同就形成不同的项目融资模式第一节项目融资结构概述项目融资模式是项目融资整体结构组成中的核心部分。设计项目的融资模式，需要与项目投资结构的设计同步考虑，并在项目的投资结构确定下来之后，进一步细化完成融资模式的设计工作。

严格地讲，国际上很少有任何两个项目融资的模式是完全一样的，这是由于项目在工业性质、投资结构等方面的差异，以及投资者对项目的信用支持、融资战略等方面的不同考虑所造成的。然而，无论一个项目的融资模式如何复杂，结构怎样变化，实际上融资模式中总是包含着一些具有共性的问题并存在着一些基本的结构特征。这些问题和特征是投资者在选择和设计项目融资模式时必须加以认真注意的。

二、设计项目融资模式应考虑的关键问题1、如何实现有限追索是设计项目融资模式的一个最基本的原则

追索的形式和追索的程度，取决于贷款银行对一个项目的风险的评价以及项目融资结构的设计。包括例如：所处行业的风险系数、投资规模、投资结构、项目开发阶段、项目经济强度、市场安排以及项目投资者的组成、财务状况、生产技术管理、市场销售能力。同样条件的项目或同一项目的不同投资者为了限制融资对项目投资者的追索责任需要考虑的问题：第一，项目的经济强度在正常情况下是否足以支持融资的债务偿还；第二，项目融资是否能够找到强有力的来自投资者以外的信用支持；第三，对于融资结构的设计能否作出适当的技术性处理。3、如何最大限度地降低融资成本

（1）合理选择融资渠道，优化资金结构和融资渠道配置（2）充分利用各种税收优惠如加速折旧、企业税务亏损结转(即税务亏损可以转到以后若干年使用，以冲抵公司的所得税)

、减免预提税、费用抵税等。世界上多数国家都因为大型工程项目的投资大，建设周期长等问题而给予一些相应的鼓励政策以及对企业税务亏损的结转问题的优惠条件。

2、如何分担项目风险保证投资者不承担项目的全部风险责任，是项目融资模式设计的第二条基本原则关键问题是如何在投资者、贷款银行以及其他与项目利益有关的第三方间有效地划分项目的风险：如不同项目阶段涉及不同的风险分担4、如何实现完全融资的要求

项目融资中股本资金的注入方式比传统的公司融资更为灵活，如投资者股本资金的投入完全可以考虑以担保存款、信用证担保等非传统形式来完成，投资者可以据此实现百分之百的融资的目标要求。但在设计融资结构时应充分考虑如何最大限度地控制项目的现金流量，保证现金流量不仅可以满足项目融资结构中正常债务部分的融资要求，而且还可以满足股本资金部分融资的要求。

5、如何处理项目融资与市场安排之间的关系

A.长期的市场安排是实现有限追索项目融资的一个信用保证基础；B.以合理的市场价格从投资项目中获取产品是很大一部分投资者从事投资活动的主要动机。

然而，从贷款银行的角度，低于公平价格的市场安排意味着银行将需要承担更大的风险，但对于项目投资者来说，高于公平价格的市场安排则意味着全部地或部分地失去了项目融资的意义。因此，能否确定以及如何确定项目产品的公平市场价格对于借贷双方来说均是处理融资与市场安排的一个焦点问题。国际项目融资在多年的发展中积累了大量处理融资与市场关系的方法和手段，其中除已多次提到的“无论提货与否均需付款”和“提货与付款”类型的长期市场合约和政府特许权合约等直接性市场安排以外，也包括一些将融资与项目产品联系在一起的结构性市场安排，如生产支付、产品贷款等多种形式。如何利用这些市场安排的手段，最大限度地实现融资利益与市场安排利益相结合应该成为项目投资者设计项目融资模式的一个重要考虑因素。6、如何结合项目投资者的近期融资战略和远期融资战略

大型工程的项目融资一般都是7-10年中长期贷款，近些年最长的甚至可以达到20年左右。有的投资者愿意接受这种长期的融资安排，但是更多的投资者在考虑采用项目融资时的出发点不是这样的。这些投资者选用项目融资可能是出于对某个国家或某个投资领域不十分熟悉，对项目的风险及未来发展没有十分的把握而采取的一种谨慎的战略，或者也可能是出于投资者在财务、会计或税务等方面的特殊考虑而采取的一种过渡性措施。因此他们的融资战略将会是一种短期战略，如果决定采用项目融资的各种基本因素变化不大就长期地保持项目融资的结构；一旦这些因素朝着有利于投资者的方向发生较大变化，他们就会希望重新安排融资结构，放松或取消银行对投资者的种种限制，降低融资成本。因为在所有的项目融资中由于贷款银行的偿债资金来源在很大程度上依赖于项目的现金流量，对投资者在运用项目资金方面加以诸多的限制，融资成本也相对较高，会使得投资者感到很不方便。这就是在项目融资中经常会遇到的“重新融资问题”。基于这一原因，在设计项目融资结构时，投资者需要明确选择项目融资方式的目的以及对重新融资问题的考虑，决定是否应把这一问题在结构设计时作为一个重点。7、如何实现投资者非公司负债型融资（资产负债表外融资）的要求

可以把一项贷款或一项为贷款提供的担保设计成为“商业交易”的形式，按照商业交易来处理。因为商业交易在国际会计制度中是不必进入资产负债表的。

如先期购买见下页案例协

由于各个项目在建设时间、地理位置、项目性质、投资者状况及其目标要求等多方面存在差别，每个融资方案都有鲜明的特点，但具体的项目融资模式往往都离不开三个方面的基本结构特征：1、在贷款形式方面的特征

项目融资的贷款方往往通过以下两种形式中的一种向项目提供资金：（1）贷款人为借款人提供有限追索权或者无追索权的贷款，该贷款的偿还将主要依靠项目的现金流量；（2）通过“远期购买协议”或者“产品支付协议”，由贷款人预先支付一定的资金来“购买”项目的产品或者一定的资源储量。

三、项目融资的结构特征

（1）贷款银行要求对项目的资产拥有第一抵押权，对于项目的现金流量具有有效控制权（2）一般要求借款人将其与项目有关的一切契约性权益转让给贷款银行。（3）要求项目投资者成立单一的业务实体，把项目的经营活动尽量与投资者的其他业务分开，使得该实体除了项目融资安排之外，其他债务资金的筹措受到一定的限制。（4）在项目的开发建设阶段，要求项目发起人或者项目工程公司提供项目的完工担保，以保证项目按照商业标准完工。（5）在项目的经营阶段，要求提供市场销售安排，以保证项目带来稳定的现金流量。2、信用担保方面的特征3、在贷款发放方面的特征

一般在项目融资的贷款协议中应明确项目中的两个阶段（1）在项目开发建设阶段，贷款多是完全追索权的，并有项目发起人就此所作的具有法律效力的担保。或者提高利率，并同时购买城建合同的担保及相关的履约担保（2）在项目经营阶段，贷款可能被安排成有限追索权或者无追索权的。

四、项目融资结构的典型形式——主要项目融资模式统一融资，统一销售融资模式直接融资模式间接融资模式各自融资，统一销售统一融资，各自销售各自融资，各自销售利用项目公司安排融资利用租赁公司安排融资利用融资公司安排融资………目前，国际上通行的项目融资模式有：无形资产资本化模式、特许经营融资模式，回购式契约模式，产业投资基金模式、资产并购重组模式、项目上市模式、银团贷款模式、资产证券化模式、杠杆租赁融资模式等等

一、含义

由项目投资者直接安排项目的融资，并且直接承担起融资安排中相应的责任和义务。可以说是结构上最简单的一种项目融资模式。

二、这种模式适用于投资者本身公司财务结构不很复杂的情况

1、在非公司型合资结构中投资者直接拥有项目资产，直接控制项目的现金流量，一般不允许以合作结构或管理公司的名义举债，所以项目发起人只能直接安排融资，并直接承担投融资安排中的相应的责任与义务；

2、在公司型合资结构中，投资者有时为股本资金的投入直接安排融资。3、是在为一个项目筹集追加资本金时所能够使用的唯一方法。第二节投资者直接安排的项目融资模式

案例4-1，

“世纪星”项目融资三、融资安排上两种选择1、统一安排融资：由所有的项目发起人面对同一贷款银团，采取统一的贷款协议条件，分别签订贷款协议（没有还贷的连带责任）有利于融资谈判，节约谈判费用和时间2、各自安排融资，即项目发起人寻找自己的贷款人，各自进行贷款谈判，各自与自己的贷款人签订贷款协议有利于项目发起人根据各自的情况，灵活安排融资四、在产品处理（或销售安排）上两种选择1、统一销售：由项目管理公司负责市场销售，项目发起人按比例获得销售收入2、各自销售，即项目发起人按比例获得产品，自己处理上述融资安排和销售安排结合起来，可形成4种典型的直接融资模式：债务融资产品销售统一安排各自安排统一销售统一安排融资，统一销售各自安排融资，统一销售各自销售统一安排融资，各自销售各自安排融资，各自销售四、四种直接项目融资模式的操作思路1、统一融资，统一销售2、各自融资，各自销售（1）投资者通过签订合资协议组成非公司型合资结构，设立投资账户，分别投入一定比例的自有资金；（2）投资者按投资比例合资组建一个项目管理公司，双方签订管理协议，后者负责项目建设、经营与管理：代表投资者签订工程建设合同，监督项目建设，通过项目投资账户支付项目建设费用，组织原材料供应等；（3）投资者统一面向同一贷款人（银团）安排贷款（4）双方签订销售代理协议，项目管理公司作为投资者的代理人负责项目产品的销售；（5）项目的销售收入进入贷款银行监控下的销售收入账户（按合作协议规定设立），按融资协议中规定的资金使用的优先序列用于支付项目的生产费用、再投资，偿还银行到期债务及盈余资金分配。（6）投资者各自安排上缴税务（1）投资者通过签订合资协议组成非公司型合资结构，设立投资账户，分别投入一定比例的自有资金；（2）投资者按投资比例合资组建一个项目管理公司，双方签订管理协议，后者负责项目建设、经营与管理：代表投资者签订工程建设合同，监督项目建设，通过项目投资账户支付项目建设费用，组织原材料供应等；（3）每个投资者根据自己的财务状况完全独立地面向各自的贷款人安排融资，且各自负责组织相应份额的产品销售和债务偿还；（4）项目管理公司不负责项目产品的销售；（5）投资者签署“无论提货与否均需付款”性质的产品购买协议，购买项目产品，产品销售收入进入贷款银行监控的账户（按与贷款银行签订的现金流量管理协议规定设立），按资金使用的优先序列进行分配。（6）投资者各自安排上缴税务统一融资，统一销售的融资模式各自融资，各自销售的融资模式五、优点1、可以根据其投资战略需要，灵活安排融资结构不同投资者可以根据需要在多种融资方式和资金来源中进行自主选择和组合，选择融资结构和融资方式比较灵活债务比例安排灵活，投资者可以根据项目现金流和自身资金状况较灵活地安排债务比例2、投资者直接拥有项目资产并控制现金流量，有利于投资者税务结构方面的安排，降低融资成本3、可以灵活运用投资者在商业社会中的信誉（本身就是一种担保），获得较优惠的贷款条件，对于资信状况良好的投资者，直接安排融资还可以获得相对成本较低的贷款。六、缺点1、很难安排成为非公司负债型的融资。2、安排有限追索时较复杂合资结构中投资者在信誉、财务状况、市场营销、生产能力等方面不一致，就会增加项目资产及现金流量作为担保抵押的复杂性；在安排融资时，投资者在项目中承担的责任与其其他业务的界线难以分清。3、各自融资易产生投资者之间的融资竞争。(不利于降低融资成本和融资条件）“独立融资”最为普遍，大多数项目采取这种方式。在实践中，投资者为了控制自身风险，常常设立专门的项目公司进行项目融资；为了进行管理分工，有时在项目公司之外，又设立专门的融资公司；为了利用租赁的优点，采取租赁公司进行融资等等。第三节投资者通过独立机构安排融资的项目融资模式

一、通过建立一个单一目的的项目公司来安排融资最主要的形式是投资者共同组建一个项目公司，再以该公司的名义拥有、开发建设和经营项目、安排融资。这种模式在合资结构中经常使用。项目融资由项目公司直接安排，主要信用保证来自项目公司的现金流量、项目资产以及项目投资者所提供的与融资有关的担保和商业协议。对于具有较强的经济强度的项目，这种融资模式可以安排成为对投资者无追索的形式。融资除了在公司型合资结构中投资者通过项目公司安排融资之外在非公司型结构中投资者通过项目子公司安排融资投资者还可以利用信托基金结构为项目安排融资。这种模式在融资结构和信用保证结构方面均与通过项目公司安排融资的模式类似。另外，还有一种介于投资者直接安排融资和通过项目公司安排融资两者之间的项目融资模式，即在合伙制投资结构中，利用合伙制项目资产和现金流量直接安排项目融资。（一）基本思路第一，项目投资者根据股东协议组建项目公司，并注入一定的股本资金；第二，项目公司作为独立的生产经营者，签署一切与项目建设、生产和市场有关的合同，安排项目融资，建设经营并拥有项目；第三，项目融资安排在对投资者有限追索的基础上。在项目建设期间，投资者为贷款银行提供完工担保。完工担保是以项目公司安排融资模式中很关键的一环。由于项目公司的弱点是除了正在安排融资的项目之外没有任何其它的资产，也没有任何经营历史，所以投资者必须承担一定程度的项目责任，而完工担保是应用最普遍的一种。在项目生产期间，如果项目的生产经营达到预期标准，现金流量可以满足债务覆盖比率的要求，项目融资可以安排成为无追索贷款。

投资者通过项目公司安排融资1、法律关系较简单，便于银行就项目资产设定抵押担保权益，融资结构上较易于被贷款银行接受

项目公司统一负责项目的建设、生产、市场，并且可以整体地使用项目资产和现金流量作为融资的抵押和信用保证，在概念上和融资结构上容易为贷款银行接受，法律结构相对比较简单。

2、投资者的债务责任清楚，项目融资的债务风险和经营风险大部分限制在项目公司中，因此容易实现有限追索的项目融资和非公司负债型融资的目标要求。3、可以利用大股东的优势获得较优惠的贷款条件，还能避免投资者之间为安排融资造成的相互竞争。（二）优点（三）缺点

缺乏灵活性，很难满足不同投资者对融资的各种要求，表现在两个方面1、在税务结构安排灵活性较差。项目的税务优惠或亏损只能保留在项目公司中应用

2、债务形式选择方面缺乏灵活性。虽然投资者对项目的资金投入形式可以选择以普通股、优先股、从属性贷款、零息债券、可转换债券等多种形式进入，但是由于投资者缺乏对项目现金流量的直接控制，在资金安排上有特殊要求的投资者就会面临一定的困难。

二、利用租赁公司安排融资

大型设备购置费在项目的投资总额中所占比例较大时，可以采取融资租赁形式获得根据出租人购置租赁设备时的出资比例，将融资租赁分为直接租赁和杠杆租赁（一）直接租赁：出租人独自承担全部设备购置成本的租赁交易。基本思路：1、投资人设立项目公司,由项目公司与租赁公司签订租赁协议，但投资者为项目公司提供履约担保；

2、租赁公司与设备供应商签订购买合同，支付设备价款；3、设备供应商向租赁公司移交设备所有权并向项目公司交付设备4、项目公司使用设备并向租赁公司支付租金。

在轨道交通领域，武汉地铁1号线及2号线与4号线，天津地铁、重庆市轻轨2号线、郑州地铁1号线都已成功采用融资租赁筹集到了大量资金。天津地铁早在2004年，天津市地下铁道总公司就与广州中车铁路机车公司合作，采用直接租赁的形式就天津地铁1号线100辆客车进行融资。2007年4月，天津地铁与曾为三峡工程提供融资租赁的上海葛洲坝-日商岩井设备租赁有限公司及荷兰银行上海代表处达成融资租赁合作协议，以出售+回租模式为天津地铁1号线融资3.2亿元，创造了外资银行进入地铁融资租赁领域的先例。2008年3月，天津地铁与深圳金融租赁有限公司之间就天津地铁1号线35kv变电站送变电系统、设备监控系统及其他相关设备以售后回租方式达成融资租赁协议，实现融资6亿元。2009年1月，天津地铁与交银金融租赁有限责任公司达成了融资额6亿元的盾构管片融资租赁合作项目，融资款已经全部到位。武汉地铁2008年11月24日，武汉地铁集团有限公司采用售后回租的方式，把已经运营的1号线一期的部分机车等设备和资产转让给工银金融租赁有限公司，融资20亿元，由武汉地铁集团有限公司按季度向工银金融租赁有限公司支付等额租金，租期为15年。在武汉地铁集团有限公司付清全部租金并支付资产残余价值后，重新取得上述一号线资产所有权。2010年7月底，武汉地铁集团有限公司与工银租赁、渤海租赁、招银租赁三家租赁单位组成的联合体签订融资协议，将轨道交通1号线及2号线的部分设备资产，采用售后回租的形式转让给这三家租赁单位组成的联合体，以此获得总额30亿元的项目融资。（二）杠杆租赁1、含义以杠杆租赁为基础组织起来的项目融资模式，是指在项目投资者的要求和安排下，由杠杆租赁结构中的资产出租人融资购买项目的资产然后租赁给承租人(项目投资者)，资产出租人只承担小部分购置出租资产所需的资金（一般为20-40%），而银行等金融机构提供贷款补足大部分所需资金的一种融资结构。

当出租人没有足够的资本或希望分散风险时，常采取杠杆租赁融资模式向第三方寻求资金。

案例4-2，见P157-1602、杠杆租赁的基本思路（1）项目发起人（或投资者）建立一个单一目的的项目公司（2）由愿意参与到该项目融资中的两个或两个以上的专业租赁公司、银行及其它金融机构等，以合伙制形式组成一个特殊合伙制的金融租赁公司。由合伙制的金融租赁公司作为股本参与者，完成租赁业务。（3）由合伙制的金融租赁公司筹集购买资产所需的债务资金，也即找到项目的债务参加者（4）合伙制的金融租赁公司根据项目公司转让过来的资产购置合同，从项目公司处购买项目的厂房和设备等全部资产，并租给项目公司（5）在项目开发阶段，根据租赁协议，项目公司从合伙制租赁公司手中取得项目资产使用权，并代表租赁公司监督项目的开发和建设，并向租赁公司支付租金（6）项目生产阶段，项目公司生产出产品，出售给发起人或其他用户。这时，项目公司向租赁公司交纳剩余租金，租赁公司通过担保信托偿还银行贷款本息。（7）租赁公司专人负责管理项目公司的现金流，以保证现金流按顺序进行分配：生产费用、项目资本性开支、租赁公司经理人的管理费、相当于贷款银行利息的租金支付、相当于租赁公司股本投入的投资收益的租金支付、作为项目投资者投资收益的盈余资金。（8）当租赁公司收回成本并盈利后，项目公司仅交纳很少租金。（9）在杠杆租赁期满或其他原因中止协议时，项目投资者的一个相关公司须以事先商定的价格将项目资产购买回去。但有些国家规定，这个公司不能是投资者本人或其项目子公司，否则就会被认为是另一种“租用购买”融资结构而失去杠杆租赁结构中的税务好处。3、杠杆租赁融资结构中各参与者之间的关系（2）合伙制结构——项目资产的出租人或项目资产的法律持有人，

——为某一杠杆租赁融资结构组织起来的，

——专业租赁公司、银行或其他金融机构、甚至一些工业公司，

——为杠杆租赁结构提供股本资金，是股本参加者，至少有两家，一般为项目建设费用或收购价格的20%-40%，并安排债务融资，享受项目结构的税务好处（折旧和利息的税务扣减等）。

（1）项目资产的承租人——投资者建立的项目公司（4）杠杆租赁经理人——相当于融资顾问，主要由投资银行担任，

——在融资阶段作为融资结构的设计者，融资安排成功后，则作为融资经理人。（3）债务参加者——由普通银行或其他金融机构担任

——以对股本参加者无追索的形式为租赁融资结构，提供绝大部分资金60%-80%。

——在债务被偿还前享有优先取得租赁费的权利。以“杠杆租赁”为基础的项目融资结构4、优点（1）杠杆租赁融资应用范围比较广泛，既可以为整个项目安排融资，也可为项目的一部分建设工程或专项设备安排融资（2）对项目公司来说，这种融资模式既降低了投资者的融资成本（低于银行贷款）和投资成本，同时又增加了融资结构中债务偿还的灵活性。一是，在正常条件下，杠杆租赁的出租人一般愿意将上述利益以低租金的方式转让给承租人一部分，从而使杠杆租赁的租金低于一般融资租赁的租金（30%-50%）。二是可享受税前偿租的好处，租金可以当作费用，减少应纳税额（3）对合伙制结构（出租人）来说，一是可以获得租金收益，二是能获得项目的税务好处（投资抵税、税前支付债务利息）（作为股本参加者的投资收益），三是加速折旧的好处（仅出一小部分股本资金却能按租赁资产价值的100%享受折旧及其他减税免税待遇，这大大减少了出租人的租赁成本），四是可享受政府的融资优惠和信用保险（赔偿50%的租金），甚至可以获得政府的低息贷款（40-60%）。

（4）可以实现100%融资，金融租赁公司的股本资金加上贷款银行的贷款，就可以解决全部所需资金和设备所以，杠杆租赁融资中资产出租人的收入主要来自蔽税收益和租赁费，融资成功的关键在于税务安排的有效性以及蔽税收益的数额租赁、自有资金购置和贷款购置的比较注意！

项目的税务结构以及税务扣减的数量和有效性是杠杆租赁融资模式的关键。杠杆租赁结构的税务扣减主要包括设备折旧、贷款利息和其它一些费用开支，这些扣减与项目投资者可以从一个项目投资中获得的标准扣减没有任何区别。

然而，一些国家对于杠杆租赁的使用范围和税务扣减有很具体的规定和限制，在设计融资结构时需要掌握当地法律和具体的税务规定。

通常在融资结构中的贷款银行不承担任何税务政策变化的风险，而是要求项目资产的承租人(即项目的投资者)补偿由此造成的税务损失。

为了降低资产承租人的融资风险，一种行之有效的做法是在融资结构最后完成之前，申报有关税务部门取得批准。5、缺点

（1）这种模式比较复杂：融资结构、法律关系和操作管理都比较复杂（2）重新安排融资的灵活性以及可供选择的重新融资余地较小。6、条件（1）具备真实租赁的各项条件；（2）出租人必须在租期开始和租赁有效期间持有至少20%的有风险的最低投资额；（3）租赁期满租赁物的残值必须相当于原设备有效寿命的20%，或至少尚能使用一年；（4）承租人行使合同规定的购买选择权时，价格不得低于这项资产当时的公平市场价格。中国租赁市场还不很发达，实践中，租赁的形式多为典型的融资租赁和出售回租，杠杆租赁的作用还没有发挥出来。7、与融资租赁的区别

是由一家租赁公司牵头作为主干公司，为一个超大型的租赁项目融资。首先成立一个脱离租赁公司主体的操作机构—专为本项目成立资金管理公司垫付出项目总金额20%以上的资金，其余部分资金来源主要是吸收银行和社会闲散游资，利用100%享受低税的好处，“以小博大”的杠杠方式，为租赁项目取得巨额资金。其余做法与融资租赁基本相同，只不过合同的复杂程度因涉及面广而随之增大。由于可享受税收好处、操作规范、综合效益好、租金回收安全和费用低，因此，杠杆租赁一般被用于金额巨大的物品，如民航客机、轮船、通讯设备和大型成套设备的融资租赁。金融租赁公司名录企业注册时间注册地注册资金（亿元人民币）1国银金融租赁有限公司1984深圳802华融金融租赁股份有限公司1984杭州253江苏金融租赁有限公司1985南京204中国外贸金融租赁有限公司1986北京15.075山西金融租赁有限公司1993太原56河北省金融租赁有限公司1995石家庄157工银金融租赁有限公司2007天津1108建信金融租赁股份有限公司2007北京459交银金融租赁有限责任公司2007上海6010民生金融租赁股份有限公司2007天津50.9511招银金融租赁有限公司2007上海