计算机行业：2Q26美股科技财报总结及2H26前瞻

目录复盘 1行业长期订单改善收入覆盖率快速提升 15北美科技财报总结及前瞻 17微软（Microsoft/MSFT）：Azure43%提速破千亿加速转化带动叙事改善 17谷歌/云持续加速，关注核心广告业务利润率 18广告推荐算法变现效率持续验证关注C端变现的边际18亚马逊/37%创18季度新高，自研芯片造就最强单位经济模型 19软件层：分化与转型仍在早期阶段 19投资评价和建议 22风险分析 23图目录图1:OpenAI/Anthropic趋势（1H26明显加速） 1图2:OpenAI/Anthropic净增趋势 1图年内涨幅趋势与相关 2图4:OpenAI/AnthropicARR~80%由top企业贡献 2图5:Codex/Cowork活跃用户增长趋势 4图订阅套餐的实际额度 5图1%额度的动态变化 5图近期固定测试集表现略有回落 6图近期固定测试集运行时间大幅提升 6图10:GPT-6Sol固定测试集表现明显恶化 7图11:GPT-6Sol固定测试集运行时间大幅提升 7图12:OpenAI/Anthropic供给趋势（能耗估计） 8图13:benchmark性能接近的对标模型，消耗比例 9图14:benchmark性能接近的对标模型，消耗成本比例 9图15:benchmark性能接近的对标模型，消耗比例 10图16:benchmark性能接近的对标模型，消耗成本比例 10图系列模型分词器token消耗显著较高 11图分词器导致系列模型处理不同类型的任务token消耗均高于其他模型 11图系列模型的token消耗膨胀较快 12图在搜索查询中消耗的token数量是GPT的倍 13图与IDC供给趋势 14图与IDC供给趋势 14图覆盖率 15图RPO/backlog订单增长趋势 16图即使剔除订单，其他云订单的增长也好于长期趋势 16AILabsARR复盘把AI行情还原为一个循环：模型智能→前沿实验室ARR→云/新云CapEx→算力供给→反哺智能。判断"供给创造需求"是否仍成立，市场直接跟踪的主要是Anthropic与OpenAI的ARR增量（二阶变量）。图1:OpenAI/AnthropicARR趋势（1H26明显加速）ealroom图2:OpenAI/Anthropic净增ARR趋势ealroom图3:SOX年内涨幅趋势与相关 图4:OpenAI/AnthropicSOXSOXIGVam回到ARRSaaS（ServiceNow、Workday）AI前沿实ARRSaaS企业基于长期固定合同，按年/季度确认收Workday明确披露其核心HCM及财务管理合同通常为35年，且均为不可/（Ratable收入确认的确定性较高。头部SaaS的订阅收入几乎全部由长周期合同（RPO）覆盖，且拥有极高的存量锁定比例。Workday明确披露其核心HCM及财务管理合同通常为3至5年，且均为不可撤销协议（Non-cancelableAgreements），客户仅在极罕见的严重违约情况下才有权终止。AILabs的ARR采用近期月度（MRR12）4周收入（4-WeekRevenue13）进行年化，强Usage/TokenToken实际消耗量计费（Usage-based/APIConsumption）”与“月度无绑定订阅（ChatPlus/Pro$20–$200）”，传统意义上3年期锁死的ARR占比较小。ASC606准则，GAAP（Token的周期结转，或预付按消耗比例分摊）。2026Q1，OpenAI披露的实际入账GAAP$5.7B，Q2为67（上半年合计入账仅约$24un-ateARR在3月达到$258月达到>$0B，如果按期间确认收入/披露ARR比例看，OpenAI/Anthropic低于一般的SaaS企业，业务的波动性较高。早在4月，OpenAI首席营收官（CRO）DeniseDresser联合CFO在四页员工备忘录中针对AnthropicASC606会计准则下的毛额法（Gross）虚增与非经常性合同问题，OpenAI认Anthropic的ARR中包含非经常性一次性合同$3.5B$4.0B部分大企业客户为锁定折扣，一次性买断数亿12计入ARR云厂商间接渠道抽成AW/CPTaeate约有$.0B-45B1，最终可审计真实净额ARR约左右。我们认为，这为AnthropicIPO文件调整ARR口径埋下伏笔，7月Bloomberg等媒体报道AnthropicARR达1mnayssAnthrpc1H26可能有40%ASBdrok/GooleCoud15-20（一些合同分成基数为总收入，一些合同分成基数为“扣除硬件基础设施成本后的毛利。650亿美元，AtreidesManagementBaker提到，AnthropicIPO文件中的ARR数据变化主要是一些GrossNetMeta和中国相关的收入来源，确保对于单一大客户/竞争因素导致的收入波动2。另一方面，市场投资者以第三方机构的高频ARR数据作为锚点本身存在不可衡量的误差，①三方机构通过网站点击量来评估OpenAI的商业化走势从方法论上就是错误的”。因为APIWeb界面3OpenAI面向《财富》500强企业的直销体系。三方数据跟踪的本质是特定渠道（例如C端订阅/网页渠道），特定客群（C端用户+SMB企业）的用量趋OpenAI2640%26750%+，OpenAIARR32%20%的环比增长。这意味着三方数据跟踪的误差可能越来越大（C端/B的消耗趋势与整体背离）4，整体ARR的结构中~88%来自Top的大型企业，而三方数据跟踪的优势模块在于中小企业/个人用户，且这一结构并不稳定。OpenAICodeChatWork的周度活跃用户，7月Tibo（OpenAI核心产品负责人）Codex额36002500（ChatGPTARR并未翻4x+，原因在于订阅套餐的商业模式锁死了收入上限，重度用户越多毛利率反而越低（固定收入，但是用量越多成本越高）。表1:Codex/Cowork用户量增长里程碑时间节点 官方披露确认指标 关键驱动事件与产品动态2026年5月31日 活跃用户突破500万

首次因“里程碑”进行全员速率重置，拉开与竞品（Cursor/Claude）额度补贴战序幕。2026年7月09日 活跃用户突破600万 修复社区反馈的代码评审并发宣布全量Reset。2026年7月13日 活跃用户突破700万

上线针对GPT-5.6Sol的底层Token节省算法；全量推出“库存重置（BankedReset）”。2026年7月15日 活跃用户突破800万

Codex与ChatGPTWork合计周活暴增；解除5小时硬性时间锁。2026年7月16日 活跃用户突破900万 仅耗时1天再增100万，连续多日全量充值额度。2026年8月12–13日 正式跨过1,000万关口

Tibo发推：“承诺过1,000万前每增100万就Reset一次，现已远超”；同时灰度测试**“8美元单次额度直接重置（PaidReset）”。2026年8月21日 活跃用户突破2,000万

金十/币安等引述官方数据，伴随企业端广泛引入自动代码安全审查，Codex活跃量翻倍。2/gavin-baker/3https:///news/chatgpt-hits-400m-weekly-active-users/4https:///news/artificial-intelligence/2026/openai-and-anthropic-get-80percent-of-revenue-from-1percent-of-customers/2026年8月30日 突破2,500万活跃用户penAI，Tibo

Tibo发推庆祝达到25MActiveUsers，再次为所有ChatGPTWork及Codex付费用户发放全员Reset。图5:Codex/Cowork活跃用户增长趋势penAI，TiboSemianalysis6月Anthropic/OpenAI的套餐价格和实际用量，这里的实际用量是按照目录（API展示的token价格估算的，并非实际成本。理论上用量最深的一批用户可能完全打穿订阅套餐的收入，也就是负毛利提供服务，这种情况下模型团队实质上是对外提供补贴。2026630日,TheInformation报道称，OpenAI工程师通过系统级优化，在不增加新芯片的情况下，将模型推理成本降低了超过，如今仅GPUChatKV-Cache优化、连续批处理、投机解码以及优先级调度。图6:Claude/GPT订阅套餐的实际额度emianalysipenAIeveoperount（226年8月6日帖5o用户报告过去两周usageits消耗9.MtoesT-.6olHgh-Hgh=周度限额的%→推算周度限额≈7Mtoens$00的Claude套餐≈1.5Btokens（同类型工作）。多人跟帖确认限额大幅下降，以前重置卡都用不完，现在需严格控制。2026年6月也有类似情况6，Pro20x用户报告周度限额大致从3Btokens骤降至0.5–0.7Btokens，单对话30Mtokens吃掉6%。Codex实际用户用量跟踪数据也显示花完1%Codex额度（图中示例为Pro20x套餐）消耗的token并不是固定的，而是区间内波动。图7:Codex1%额度的动态变化odexquota75/t/chatgpt-pro-usage-limits-have-dropped-significantly/13893246/t/abnormal-pro-20x-weekly-limit-consumption/13839447/?model=gpt-5.6-sol&plan=pro_x20&unit=tokens#economics海外另一个角度是用固定测试精选集跑benchark的passateCaudeode上pus.5的表现基本稳定passate3084%左右，但是消耗token趋势性下降（反映了内部降本的成效），input/outputtoken30天也。图8:Opus5.5近期固定测试集表现略有回落arginalLab8图9:Opus5.5近期固定测试集运行时间大幅提升arginalLa比起收入侧的变化，成本/毛利端的变化更能反映商业化进展（调整定价似乎更难以被广泛接纳）。过去几年，供应限制下OpenAI/Anthropic通过工程优化、算法迭代等不断降低单位token的推理成本，使得订阅套餐的毛利率提升。根据Theformation报道，OpenAI241，2452%，25年10月付费客户板块的计算毛利率一度被优化至~70~40%的毛利率主要受免费chatAnthropic25年毛利率约为40%，26年上半年推理侧毛利率（仅考虑计算相关的COGS后，未考虑向渠道支付的佣金分成）~70%。8https://marginlab.ai/trackers海外图10:GPT-6Sol固定测试集表现明显恶化arginalLa图11:GPT-6Sol固定测试集运行时间大幅提升arginalLa考虑一点，OpenAIRubin820日，而且主要用于模型训练，即便考虑替换的算力集87-9的活跃用户增长期间算力供应增长幅度远远无法匹配需求。20269月，微软FY27Q1提到，2Q26FairwaterWisconsin（MountPleasant）交付数百上GB200GPU连成单一集群（估算power~300–369MW15万+GPU量级/建筑），7–9月主要是；等FY27Q1（2026/8/31）618MW（13.1GPUB200/B300），2026826日电话会上确认，VeraRubin87-9月的用户/用量激增主要是软件算法调优带来的：Tibo713OpenAI优化成本方面的举措，例如推理优化节省~10%算力直接返还给订阅用户PT-.6ol部署后用于自我改进→poductonPUenel改进降低推理成本约token效率>159月针对重度用户cachehitratecompactionprefixcacheKVcache3-4xGitHubIssue448841096.6的inputtokenscachecacheGPU算力，预计缓存命中等措施为供应提9/index/gpt-5-6-frontier-intelligence-efficiency/10/openai/codex/issues/44884海外供弹性。图12:OpenAI/AnthropicAIDC供给趋势（能耗估计）poch.AOpenAI的案例反馈ARR增长放缓并非需求停滞，而是物理供应+商业模式制约导致的，OpenAI的订阅收入相关占比仍然略少于5%26年初也有6%Pus/o等套餐目录价格并未调整Anthropic80%以上为企业/APItoken/API用量驱动整体收入波动率更高。如果只考虑API/企业订阅方面，OpenAI8月底的ARR160亿美元，而Anthropic460亿美元。OpenAI订阅方面的ARR40-50亿美元，Anthropic订阅ARR100亿美元。如果结合TheInformation、等披露的客户结构，Meta可能贡献AnthropicARR亿美元，中国区客户~2%的API（对应0亿美元ARtoen消耗与其他客户平均水平一致AnthopcMaetpace2%分成（亿美元），剔除这些因素后，Anthropic/OpenAI年增量ARR2：1。我们注意到OpenAI/Anthropic/benchmark消耗方面存在较大差异，例如vals.ai评测的将金融、编程、法律等agentinput/outputtoken都明显少于，我们选取发布时间接近/系列模型基本每一代的tokenGPT，GPT-5.6sol算是差距最小的，Fable5仅多出~70%的token（考虑缓存命中等优化措施），ClaudeGPT1x以上，唯一例外是AstravsOpus5实际成本基本接近（但是在IntelligenceIndex中两个模型的性能存在较大差距），更全面地引入AAindex也支持这一结论（尽管ARR2：1，但这并非说明用户task2：1，而是相似任务Anthropic系列模型的tokenOpenAIOpenAI2x左右OpenAI的用户增量/实际用户的需求可能略多于Anthropic，但由于token效率较高，实际产生的收入较低。海外图13:benchmark性能接近的对标模型，消耗token比例rtificialAnalysi图14:benchmark性能接近的对标模型，消耗成本比例rtificialAnalysi海外图15:benchmark性能接近的对标模型，消耗token比例rtificialAnalysi图16:benchmark性能接近的对标模型，消耗成本比例rtificialAnalysi为什么Anthropic系列模型的token消耗/成本总是高于同级别的GPT模型？首先是，Claude4.7系列模型调整了tokenizer，导致相同任务下的token膨胀。不同分词器下Fable5.1处理相同文件消耗的token可能达到海外GPT-5.xo200k分词器的~2x11。图17:Claude系列模型分词器token消耗显著较高laycode12图18:分词器导致Claude系列模型处理不同类型的任务token消耗均高于其他模型laycode11https://playcode.io/blog/real-price-of-frontier-models12https://playcode.io/blog/real-price-of-frontier-models?via=dailydev海外以o200k分词器处理以下内容的token消耗为基准，新分词器相比于旧分词器进一步提升的token膨40-50tokenAI营销公司Ploy将部分生产系统中的Claude4.8Opus迁移至GPT-5.6sol13，在相同配置环境下的工作负载token260170万（-35%），考虑两个模型的单价差异，实际成本节约。其次是，Claude系列模型的思考链路越来越长，即使剔除tokenizer的影响，Claude系列后采用相同的tokenizer，但Fable5→Opus5→Sonnet5→Fable大体上思维链路和token消耗越来越长了，Fable的输出token甚至是Fable5的token）。下图是在MacBook绘图测试中，每个模型都被要求使用相同的文件作为Maxeffort对应的输出token。图19:Claude系列模型的token消耗膨胀较快laycode14再次是ToolCall/FunctionCallingAIY5月底15Claude/Claude在搜索查询中消耗的token倍（“我们提出了相token使用量却相差甚远。”）。总体而言，成本差距缩小至约3.3累积的上下文信息会将成本比率推高至5倍以上。13https://ploy.ai/blog/migrating-a-production-ai-agent-to-gpt-5-614https://playcode.io/blog/real-price-of-frontier-models15https:///posts/youdotcom_we-ran-50-search-queries-through-claude-and-activity-7465774907902177282-92SM海外图20:Claude在搜索查询中消耗的token数量是GPT的4-5倍需要注意这里对比的是Claude4.6vsGPT-5.4模型（不受tokenizer的影响），成本差距主要来自工具调用的效率，Claude的架构在多轮迭代中将更多检索内容引入上下文。Anthropic的搜索工具将搜索结果作为内容块返回到API响应中，这些内容块位于对话的消息数组中。当Claude决定需要再次搜索以回答同一查询时，下一次迭代会携带之前所有迭代积累的完整上下文，包括所有之前的搜索结果。GPT的架构则将更多搜索处理工作保留在工具边界之后，GPT模型消耗较少token，但模型看到的是服务器端获取信息的精简版本。当然Anthropic后续16注意并且修复了搜索场景对于HTML内容的动态过滤。AgentLabs17ClaudeCodeCodex等AgentAnthropicOpenAI都推出缓存命中，但在实际自主运行的Agent实际上这些举措并不一定能带来成本节约，反而可能引入额外6Agent客户端/（ClaudeCodeCLI2.1Codex覆盖了Anthropic和OpenAI两条主流缓存链路。测试设计非常贴近真实工作流：连续进行4轮交互（每次附带约5,186字节对齐的Token负载），随后强制引入390秒（6.5分钟）的空闲停顿（模拟人类写代码、思考或跑测试的真实间隙），再发起第5轮调用。390秒恰好严格超过了Anthropic默认的5分钟（300秒）TTL缓存生存周期，但远低于其1小时（3600秒）TTL，用以无死角检测各框架应对人类停顿的缓存保留能力。表2:Anthropic/OpenAI的缓存体系对比机制维度

Anthropic缓存体系（以ClaudeCode/AGNT为代表）

OpenAI缓存体系（以CodexCLI为代表）客户端控制权

（xlii需客户端手动打最多4断点，显式声明5m或1hTTL。

隐式全自动（Implicit）：超过1,024Tokens的相同前缀自动享受折扣，无任何客户端标记。写入成本

有惩罚机制：5m写入收1.25×溢价，1h写入收2.0×溢价。

零写入费：缓存写入完全免费，只对命中的读取打折。容错率与门槛 极低容错：一旦客户端前缀发生1字节变动停顿超期，不仅没省钱，反而因1.25x/2.0x写

高容错但无保底：客户端完全无法保障缓存留存时间（由服务器集群负载动态决定，多为数分钟级淘汰）。16/blog/improved-web-search-with-dynamic-filtering17https://agnt.gg/whitepapers/the-cache-wars-2海外入溢价被双重惩罚。评测发现，Anthropic官方出品的ClaudeCodeCLI在每轮交互中，会自动静默注入多达6,817个Token的系统级自生成脚手架（用于环境检测、工具声明与权限校验）。这导致即使在无网络分支的稳态下，开发者为脚手架支付的额外高溢价Token是实际工作载荷的2.3倍。总而言之，2QARR增长有所放缓更多是供应瓶颈+效率优化（纠正此前token膨胀的技术债），以及年初大量企业FOMO下采购AI，2Q后进入阶段性冷静期等因素共同导致的结果。图21:AnthropicARR与IDC供给趋势poch.A图22:OpenAIARR与IDC供给趋势poch.A8月19日，OpenAICodex&ChatGPT核心产品负责人Tibo(ThibaultSottiaux)直接回复Anthropic延长海外Caudeodecapactyaybetghtonotoy,ehavecopute8MatthewBerman访谈时TiboOpenAI提前数年规划算力，两年前大规模投入曾被质疑，现在庆幸有储备。效率大（Luna3usage”成为社区梗。模型已用于优化推理栈、（早期递归自我改进，大部分产能优先外部用户/企业。内部员工若无限制可“吞掉”所有生产。06年9月T6Asta发布后需求史无前例爆发TboAstatuyunpecedented“Ihaveneverseenanythingthisbefore”。公司可能暂停新订阅档等）以保护现有用户质量，同时全力加产能。现有订阅正常续费。社区大量抱怨capacity，Tiboreset但无法完全缓解。Anthpc226年11个月内签$17B（至少1.8W多年期ooge/Boadco（多WTU，2027起、SpaceXColossus（Colossus1+部分2，>220k-300kGPU/300MW）、mbda（$35B，~350MWTeassca（$5B460MWWeaubnate22FudstacAaonTanu（upto5WAMD、、等。significanttokeeppaceunprecedentedgrowth。行业长期订单改善，AI收入/Capex覆盖率快速提升AIRun-Rate/Capex或者累计折旧，比例都在稳步提升，尤其是当AI收入以倍数同比增长的情况下，毫无疑问AICapExROIROI的担忧本质是AI收入增长放缓→线性外推TerminalValue估值收缩，这一过程伴随通胀对实际利率的挑战，高利率环境上游供应链紧张，进一步放大了AI产业链的波动。图23:AILabsARR/CSPCapex覆盖率0

443443389287310202233 193.8126.733.240.653.72024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q2全部年化AIARR合计 年化capex* 覆盖

5%0%软/Google/AMZN等财报，OpenAI/AnthropicRPO（待履约金额）是"未来收入可见度"的最佳代理。我们看到4Q25以来微软、Google、AWS陆续收到OpenAI/Anthropic的大额长期合同，年化金额~100亿美元，即使剔除这些AILabs的大额合同，RPO也持续加速增长，结合Theinformation/Bloomberg等媒体披露的大合同订单平均期限都在5-10年，目前AWS长期合同贡献当期收入占比~46%，处于最近3年的峰值。海外图24:AZURE/AWS/GCPRPO/backlog订单增长趋势图25:即使剔除AILabs订单，其他云订单的增长也好于长期趋势北美科技财报总结及前瞻微软（Microsoft/MSFT）：Azure43%提速破千亿，Copilot加速转化带动叙事改善业绩前市场普遍担忧Azure按量计费收入放缓及执行风险，但官方披露Azure较进一步加速），打消降速顾虑，且宣布Azure全财年收入正式跨过亿美元大关。在手待履（PO达到678（+%o不仅反映penAIF50强向Aue海外AI迁移并锁定3–5年长期框架协议的真实落地。核心亮点是Microsoft365Copilot付费席位达到3,000万（万，环比万，历史最高），拥有席位以上的大企业客户数量同比增7倍，Purview审计的Copilot企业交互次数单季突破亿次。单季官方Wisconsin（MountPleasant）FairwaterMW2Q26陆续并网，大幅缓解了年内部算力“紧平衡”的物理压力。2H26分歧：1）Bloomberg一致预期反映的FY27-28RPO低增长，即OpenAI/Anthropic大单外，不再有增长。1）然而，我们看到随着开源模型加速追赶，企业/主权政府在部署采用AI的意愿反而加强，带动非云的硬件需求/订单的提升。我们认为未来2年看到主权AI订单的机会并不低。2）即使不考虑AI带来的增长，目前市场对于RPO的增长预期也远低于传统M365Commercial/Non-AICloud业务的长期增长率，似乎正在定价一种AI侵蚀企业预算，实质性侵蚀传统业务预算，未来IT预算冻结的情况，而这与企业IT支出趋势并不匹配。BloombergD&A/COGS存在低估风险，虽然FY26Q4公司调整了IDC折旧年限（15年年），导致ASCR&D（大部分都是FCFFCF也应该相应（3-4季度的周期），因此FY28COGS上修下修风险。市场对于的预期偏于线性，实际上FY24-26公司的费用中包含了动视暴雪收购的一次性法律费用，多轮裁员的遣散福利费用，自研芯片Maia的流片，自研MAI模型的研发费用等，但是未来这些费用的趋势并/裁员费用也有下修空间。总体而言，微软目前Forward25xP/E低于历史交易区间中枢，一定程度上反映了投资者对于未来几年EPS增速放缓的担忧，也就是上修，AI投资的回报周期延长。然而，具体节奏上，我们看到FY27RPOFY27OPEXFY27EPS相较于预期上修的机会较大。谷歌（Alphabet/GOOGL）：云持续加速，关注核心广告业务利润率2Q26GoogleCloud营收同比+82.0%至247.7亿美元，Cloud营业利润从去年同期的28.3亿美元增长至88.1亿美元，营业利润率增至35.6%，单季新增云订单Backlog超过500亿美元，总额突破5,140亿美元。核心搜索广告（Search&other）实现632.7亿美元（+17.0%），YouTube广告收入110.6亿美元（+13%），展现出强劲的防御性。资产负债表与现金流：单季CapEx翻倍至449.2亿美元（占总营收的37.5%），直接导致季度自由现金流录得-58.6亿美元，自2004年上市22年以来首次出现单季负自由现金流。公司同时将2026全年CapEx指引上调至$195B–$205B。2H26乃至27-28年的中期分歧：TACNetwork轻微负增长带动，TAC/TAC中主要还是Google搜索的默认搜索协议带来的分成费用，例如与Apple/Samsung/Firefox等，202420259月完成初审裁决，法官认定后Google202512月的最终判决（20262月正式生效）1Google向Apple36%的海外Safari搜索广告净分成（200亿美元）等竞对并遏制苹果自研；但在法律严禁排他的新规下，竞对已无法通过竞价买断入口，Google继续支付高昂排他溢价的合规与商业基础已不复存在，名义分成率有机会向公允的非排他渠道技术服务费（15%以内）。叠加iOS生态中约的流量早已由免税的原生入口（GoogleSearchApp独立端、主屏小组件等承接，全Apple渠道的综合有效TAC率具备显著的下行弹性。2）Youtube等重资产购入体育赛事等内容版权，对于广告主家庭预算渗透率提升有帮助，目前Youtube的增长似乎更多反映线性趋势。总体而言，Google目前ForwardP/E处于历史交易区间中枢，一定程度上反映了投资者对于未来几年增速放缓的担忧，以及AI投资的风险。然而，搜索广告业务的反转我们认为并未结束，20259月的裁1年市场聚焦于Apple几乎不受损，Google到Apple/Samsung等多个重要合作方集中于26/271年合同且不得以其他形式间接分成以换取排他协议（例如通过AI助手绑定，我们认为这是一个有分量且未被充分定价的催化剂，叠加4系列模型的回归，Google的叙事有望重新改善。Meta（META）：广告推荐算法变现效率持续验证，关注C端AI变现的边际ROIQ2营业收入608.0亿美元，同比增长28.0%，广告收入达到594亿美元（+27%），在极高基数下依旧维持强劲动能。营业利润实现188.0亿美元，同比下降8%（OPM降至30.9%），主要由于计提了24亿美元的法务和解支出与12亿美元重组遣散费；调整后经营利润同比增长9%。单季CapEx达311.0亿美元，将自由现金流大幅压缩至7.84亿美元（较去年同期的百亿美元级在CapEx挤压下显著收窄）。全年CapEx指引收$130B–$145B的区间。变现闭环高效，但缺乏外部风险对冲：Meta广告推荐引擎，广告Meta完全没有外部企业级公有云客户的长期订单尚无法看到AI回报的长期空间：一方面公司自研MTIA芯片渗透率仍处于初期，仍需大量向Anthropic等前沿实验室的大客户（贡献年化数十亿美元算力租用），基建资本开支正全面演化为报表端的硬性折旧支出。Meta2H26宏观广告需求出现周期性波动，刚性折旧对利润率的侵蚀程度远大于其他三家CSPMuse亚马逊（Amazon/AMZN）：AWS37%创18季度新高，自研芯片造就最强单位经济模型2Q26AWS营收达到422亿美元，同比增长36.7%，实现连续5个季度环比加速，创下过去4年半（18个季度）以来的最快增速，年化Run-rate达1,690亿美元。AWS营业利润录得166亿美元，营业利润率达海外到9（即使剔除6亿美元能源衍生品公允价值变动收益8%20个基点）。管理层首次披露两大重量级里程碑：AWSAI收入年化Run-rate突破250亿美元，且自研芯片（Trainium与Graviton）年化业务规模同样跨过250亿美元，两者均保持三位数以上的同比爆发。2026全年CapEx指引进一步上调至约2,200亿美元（此前为2,000亿美元）。零售业务受供应链成本冲击，广告业务诉讼风险下，Non-Cloud业务的利润率修复趋势能YTD利润率能够顶住高投入扩张至38%+，Anthropic5Trainium合作协议，使AWS在模型训练AWSBacklog4,960（5.5–6.4年46%，CEOAndyJassy2026年算力配额全部2028AWS的AI订单能否带动non-AI负载的消耗，对应AWS的长期竞争力能否回归。2H26前瞻与投资论点：1）核心优势：北美零售经营利润率提升至7.9%，国际业务持续转正盈利，电商与履约效率释放的充沛现金流能够充分覆盖并支持2,200亿美元的年化CapEx，完全无需稀释股权或举债。软件层：分化与AI转型仍在早期阶段（SystemofRecord）的不可替代性。LLM人事、订单与客户权限底座。真正的壁垒在于专有业务图谱++跨系统编排权限。AIAgent执行动作时，必须经由SoR/Action系统做权限校验、审计与数据落地，否则无法生产级部署，这强化了NOW、SAP、WDAY等的护城河，而非颠覆。商业模式大迁徙（Seat-basedUsage/Outcome-based混合SaaS正积极加速商业模型换轨，而是推动“席位费保底+智能体交互/成果抽成/Consumption/Per-Resolution）”混合架构。通过Plus/EnterprisePlus席位溢价（%ASPuplift，叠加Assistcredits）用Agentforce探索$2/conversation或$2/resolution+FlexCredits；SNOW/MDB纯用量；安全厂商平台化捆绑。这降低纯席位逆风，同时捕捉AI用量爆发。预算的“冷思考与回流”。上半年FOMO式大模型API采购后，进入消化/降本期（纠正Token膨胀与幻觉。企业发现无高质私域数据清洗+（DataInfrastructure，SNOW/MDB）与业务工作流枢纽（SystemofAction，NOW等），以及刚性安全。AI成为现有平台的加速器，而非替代。具体而言，ServiceNow(NOW)定位企业级AI的最佳“行动系统”，ProPlus溢价变现最顺畅。极少数无需颠覆自身商业模式即可无缝吞吐AIAIControlTower/企业AI（Q2订阅收入$3.877B，+24.5%%符合/22.5%-23区间；cRPO%+%98%。ServiceNowAIACV已超历史最快爬坡模块之一），agentic99倍。FCF指引强劲（FY）。商业化核心：席位提价至Plus/EnterprisePlus，内嵌代码生成、服务台自动分流、HR自动化等，客户愿意支付显著ASP（30-60Assistcredits/conversation计量海外预期差与2H26/前瞻：企业自研Agent难绕过其跨系统API编排器（权限/审计必需）。碎片化IT架构使其成为“企业AI路由器”。跟踪ProPlus在非IT（CSM、HR）渗透；AIACV目标继续超预期。有效对冲传统席位收缩的负面冲击。SAPSAP停服截至期倒计时，CleanJoule构筑最强护城河。欧洲领头羊，业绩可见度与防御（Q22026）：云业务+22%（+24CC），CloudSuite25%（+27CC），接近/略低30%+（前期更高CloudBacklogCCB)26-28%区间。进入强劲释放。RISESAP迁徙确定性高。RISE/2027确定性：ECC主流支持2027年底终止（可延长至2030付费），超大规模跨国企业必须加速S/4HANACloud迁徙，合同周期常5年+，免疫短期宏观。CleanCore标准化是运行商业AI（Joule）的前提。预期差与前瞻：市场低估CleanCore+Joule深度结合。锁定全球2000强核心经营事实数据库。催化剂：欧洲主权云需求、Cloud毛利率向75%迈进、2027倒计时加速迁徙。2H26/2027总营收有望加速。SalesforceAgentforceQ2FY27总营收约$11.3B11%o/（含noratca低双位数cRPO加速至约+1%C（高于原稿~%GAAPop甚至更高，伴随大规模回购。核心Sales/ServiceCloud仍受席位/人头逆风（外包/初级团队收紧）。Agentforce：ARR超$1.5B（+240%+），Data等合计接近$3.9B。定价：$2/conversation或$2/resolution（HelpAgentoutcome-based），叠加FlexCredits（约$0.10/action）。试图从“辅助人类”跃升为Agent跟踪Agentforce商业化验证与有机加速。多空焦点仍在转型执行。Workday3-5年不可撤销长约支撑，贡献仍处于早期信号。业绩核实：订阅收入约+14%（近期Q13.9%，FY14.5%）15-16%区间；12个月/cRPObacklog约+14-16%；opmargin25-30扩张。3-5年不可撤销，按天/NetNewSeats受大型企业白领招聘放缓/科技裁员余波拖累。IlluminateAI等以捆绑为主，缺乏NOW式显著溢价。2H维持稳健但缺Alpha。AI平台强化人才调度/薪酬，但商业化渐进。SnowflakeIceberg（动能加速Q2FY27产品收入$1.49B%28-30%）；NRR+。客户家。Iceberg存储冲击已被计算消耗对冲；管理层更迭出清。CortexAI等原位运行（ZeroDataMovement）/医药/制造将敏感数据留在VPC内微调/检索，Credit消耗加速。2H/FY指引大幅上修（产品收入约+36%）。AI从概念到真实用量