增量政策信号%2b票据利率回升怎么看

固收定期报告/固收定期报告/如何看待9月下旬票利率回升？ 3政策性金融工是否振票据与信贷？ 7债市怎么看？ 8风险提示 9图表目录图1:6M国股银票转贴利率季节性 7图2:新增票据融资节性 8图3:新增企业中长季性 8图4:新增委托贷款节性 8图5:票据融资和利率 8表1:6M国股银票转贴利率月度均值变化节性 3表2:3M国股银票转贴利率月度均值变化节性 4表3:6M国股银票转贴利率下旬变化季节性 4表4:3M国股银票转贴利率下旬变化季节性 5表5:6M国股银票转贴利率月末变化季节性 5表6:3M国股银票转贴利率月末变化季节性 6固收定期报告固收定期报告/9月下旬票据利率短暂回升，结合政策性金融工具下达，债券投资者是否需要担心信贷企稳回升？1如何看待9月下旬票据利率回升？首先看季节性，主要分三个维度：月度均值、下旬、月末。2020-2026年，6M1月、36992020-202615bp20243M20bp963个月6表1:6M单位：BP注：数据截至2026年9月28日固收定期报告/表2:3M固收定期报告/3M国股银票转贴现利率2023202420252026中位数均值1月190.39140.7697.72140.76142.962月24.71-35.88-34.32-28.54-31.43-18.503月11.6423.3416.6623.7520.0018.854月-41.24-52.92-46.78-60.50-49.85-50.365月-46.55-33.136.76-26.16-29.64-24.776月12.33-9.24-11.065.78-1.73-0.557月-38.4830.229.941.425.680.788月-11.16-15.54-12.33-8.09-11.74-11.789月47.5515.4127.933.9021.6723.7010月-113.99-111.36-100.03-111.36-108.4611月-2.12-5.7418.28-2.123.4812月-26.662.141.621.62-7.64单位：BP注：数据截至2026年9月28日对于月内变化节奏，票据利率在9月下旬普遍上行。全年来看，月度下旬6M国股银票转贴现利率上行主要集中在1月、3月、6月、8月、12月；3M票据利率上行则主要在8、9、11、12月的下旬。999203M6M9表3:6M国股银票转贴现利率下旬变化季节性6M国股银票转贴现利率2020202120222023202420252026中位数均值1月2月3月4月5月6月7月8月10.0047.00110.00-18.0012.00-8.00-1.0010.0021.715.00-42.00-142.007.0015.00-17.0015.005.00-22.7142.0021.0048.0018.00-32.003.00-19.00-19.0018.0011.57-31.00-48.00-74.00-16.00-14.0013.00-19.00-27.0010.00-19.0018.001.007.00-2.007.007.003.1425.0043.0043.00-38.00-8.0018.00-28.0018.007.86-23.00-74.00-136.00-34.00-18.00-41.0010.00-34.00-45.1415.0039.0058.0019.0024.0019.003.0019.0025.299月5.00-2.0020.0018.0016.001.000.005.008.2910月11月12月-32.00-16.00-36.00-14.00-35.00-51.00-33.50-30.67-1.00-20.00-10.008.0015.007.003.00-0.17-2.00160.0034.007.0060.006.0020.5044.17单位：BP注：下旬是指当月20日至当月月末，今年数据截至2026年9月28日固收定期报告/表4:3M固收定期报告/3M国股银票转贴现利率2023202420252026中位数均值1月2月3月4月5月6月7月8月-35.0031.005.001.003.000.503.00-2.00-55.0033.000.50-5.2525.00-50.0022.00-31.00-4.50-8.50-15.00-19.0012.00-45.00-17.00-16.75-3.0018.006.0013.009.508.50-50.00-10.0023.00-45.00-27.50-20.50-65.00-59.00-80.000.00-62.00-51.0019.0055.0020.0015.0019.5027.259月39.0044.0040.0010.0039.5033.2510月11月12月-22.00-22.00-37.00-22.00-27.0020.0031.00-7.0020.0014.6732.0096.001.0032.0043.00单位：BP注：下旬是指当月20日至当月月末，今年数据截至2026年9月28日从月末来看，900年2056M1月、691258996bp3M30bp需要注意的是，今天已经是本月的倒数第三个交易日，日内的票据利率表现并不强。表5:6M国股银票转贴现利率月末变化季节性6M国股银票转贴现利率2020202120222023202420252026中位数均值1月4.005.0083.00-25.002.00-12.004.004.008.712月5.00-35.00-125.003.00-1.00-12.006.00-1.00-22.713月26.0025.000.008.00-25.000.00-10.000.003.434月14.00-20.00-30.000.00-10.002.006.000.00-5.435月-12.00-10.0048.00-16.0012.00-6.0018.00-6.004.866月4.0035.0034.00-10.005.0016.00-7.005.0011.007月-16.00-30.00-120.00-27.00-5.00-26.000.00-26.00-32.008月10.00-1.00-33.008.0016.005.003.005.001.149月-11.0032.000.0011.0010.002.006.007.3310月-20.00-13.00-33.00-4.00-23.00-32.00-21.50-20.8311月2.00-5.00-15.00-10.00-2.00-11.00-7.50-6.8312月20.00107.0080.00-2.0050.00-9.0035.0041.00单位：BP注：月末是指当月最后三个交易日，数据截至2026年9月28日固收定期报告/表6:3M固收定期报告/3M国股银票转贴现利率2023202420252026中位数均值1月-47.006.00-5.007.000.50-9.752月0.00-11.00-50.0026.00-5.50-8.753月12.00-36.0010.00-25.00-7.50-9.754月4.00-18.008.00-5.00-0.50-2.755月-20.0032.00-1.0029.0014.0010.006月-20.0023.0020.00-15.002.502.007月-50.00-35.00-54.000.00-42.50-34.758月10.0031.003.0015.0012.5014.759月29.0024.0031.0029.0028.0010月-5.00-15.00-9.00-9.00-9.6711月-11.0015.00-28.00-11.00-8.0012月-15.0094.00-14.00-14.0021.67单位：BP注：月末是指当月最后三个交易日，数据截至2026年9月28日93M7其次，票据利率回升是否意味着信贷企稳？答案是肯定的，但这种企稳不会强于季节性。首先，前期的票据利率短期变化，部分源于9月中旬以来票据供给有所增加，最终导致短期限票据利率率先上行，并逐步外溢到明年到期票据。其次，99月286M4bp0.5%，3M6bp0.64%。10103M10固收定期报告/图1:6M国股银票转贴现利率季节性固收定期报告/ 我们认为，政策性金融工具有助于带动项目融资，但不必然推动票据利率同步上行。政策性金融工具对信贷的支持，体现为补充项目资本金、以项目加速带动配套贷款投放。部分项目虽然具备融资需求，但受资本金不足制约，难以满足贷款投放条件。政策工具通过补充资本金，推动项目融资条件完善，进而带动政策性银行和商业银行提供配套贷款。具体反映到信贷和社融数据上，主要关注企业中长贷和委托贷款。政策性金融工具对票据的影响渠道有两个：一是贷款替代渠道：配套贷款投放增加，银行通过票据补足贷款规模的需求减弱，可能推动票据利率上行；二是项目融资渠道：项目建设带动采购和结算，若更多通过银票支付并办理贴现，可能增加转贴现市场的潜在供给，但这一过程取决于项目支付方式、持票企业的资金需求以及贴现银行的持有意愿，并非政策性金融工具投放后的必然结果。20222025别，是20229910、101210回顾前两轮政策性金融工具：2025101019bp，11125bp19bp；10-125006334235003312100010-12300亿元、17003300亿140040029001654-187308187343282也至少滞后1个月。202263000787399800020227-87888年政利率依旧下行。图2:新增票据融资季节性 图3:新增企业中长贷季性亿元 月月月月月月月月月月月月图4:新增委托贷款季节性 图5:票据融资和利率固收定期报告/固收定期报告/

亿元

新增票据融资 国股银票转贴现利，右固收定期报告/在“低利率和信贷提质增效”的新常态下，短期信贷疲软想要带动利率进一步下行或许比较困难，而信贷边际回稳反而更加容易触动债市敏感的情绪。固收定期报告/另一方面，信贷回升对债市的