金融市场学 11第十一章 普通股价值分析

1、向前，向后，本章的答复，第11章普通股价值分析，第10章利用收入资本化法分析债券价值。因此，这种方法同样适用于普通股价值分析。投资权益可以获得的未来现金流采用股息和股息的形式，因此股价价值分析的收益资本化方法也称为股息折现模型(Dividend discount model)。本章还介绍了普通股价值分析中的“市盈率模型”(Price/earnings ratio model)和“自由现金流分析”(Free cash flow approach)。在普通股价值分析中，收入资本化法的第一部分，收入资本化法的一般形式的收入资本化法认为，任何资产的内部价值取决于持有资产可能带来的未来现金流收入的现值。

2、用数学公式表示(假定为所有未来现金流选择相同的折现率):(11.1)，其中v表示资产的内部价值，Ct表示t期间的现金流，y表示折现率。第二，股息折现模型收入资本化方法用于普通股价值分析的模型，也称为股息折现模型。函数表达式如下：(11.2)，其中v是普通股的固有价值，Dt是普通股t期间中支付的股息和股息，y是折扣率和资本化率。在普通股价值分析中，收入资本化法的第一部分，股息折现模型假定股票的价值等于内部价值，股息是投资股票的唯一现金流。实际上，大多数投资者在投资后不会永久持有投资的股票，根据收益资本化法销售股票的现金流收益也必须包括在股票的内部价值计算中。那么股息折现模型如何解释这种情况？在普

3、通股价值分析中，第一节中的收益资本化方法假定投资者持有的股票在三个期间末销售，根据收益资本化定价方法，股票的唯一价值应等于(11.3)。其中，V3表示在3个期间结束销售该股票时的价格。(11.4)公式(11.4)替换(11.3)，简化：(11.6)因此，格式(11.3)和格式(11.2)完全一致，适用普通股价值分析中的第一个收入资本化法，并正确计算股票未来每个期间的股息预测股票未来各期间的股息时，关键是预测各期间的股息增长率。如果t时段中的股息增长百分比以gt表示，则数学表达式为：(11.7)股息折现模型可分为零增长模型、不变增长模型、多元增长模型和三阶段股息折现模型等。在普通股价值分析中，使

4、用收入资本化法的第一节，3，股息折现模型，指导证券投资如何高估或低估股票价格，有两种类型。第一种方法是计算股票投资的净现值。如果净现值大于零，则表示股票被低估了。相反，该股被高估了。用数学公式表示：(11.8)，其中NPV表示净现值，p表示股票的市价。当NPV大于0时，你可以进行低收购；如果NPV小于0，则可以以更高的价格销售。在普通股价值分析中，收入资本化法的第一部分，比较贴现率和内部收益率之间的差异的第二种方法。如果贴现率小于内部收益率，则证明股票的净现值大于0。换句话说，股票被低估了。相反，如果折现率大于内部收益率，则该股票的净现值小于0，这意味着该股票被高估了。返还内部利率(IRR)是

5、当净现值等于0时的特殊折扣率，假定(11.9)，在普通股价值分析中使用第一部分收入资本化方法，第二部分股息折现模型之一零增长模型，零增长模型是股息折现模型的特殊形式，股息是固定的。也就是说，股息增长率为零。零增长模型不仅可以用于普通股价值分析，还可以用于合并公债和优先股的价值分析。股息不变的数学表达式为：或。股息固定条件(11.2)，确保：零增长模型y大于0且小于1，常识可以简化为：(11.10)例如，如果投资者预计公司的每股股息永久固定为每股1.15美元/每股股息，并且折现率设置为13.4%，则公司的股票内在价值等于8.58美元，计算如下：(美元)，第二个股息折现模型之一零增长模型表示，如果

6、该公司股票的当前市场价格等于$10.58，则净现值等于负$2。由于净现值小于零，该公司的股票被高估了2美元。如果投资者认为持有公司的股票在高估的价格上，可能会抛售该公司的股票。因此，可以利用内部收益率方式进行判断。用格式(11.10)代替格式(11.9)就可以得到。或者，因此该公司股票的内部回报率等于10.9% (1.15/10.58)。由于折扣率低于13.4%，该公司的股价被高估了。第二节股息折现模型之一的零增长模型、第三节股息折现模型的第二个不变增长模型、不变增长模型是股息折现模型的第二个特殊形式。不变增长模型也称为戈登模型。戈登模型有三个假设条件。1.股息支付在时间上是永久性的。换句话说

7、，样式(11.2)的t趋于无穷大()；2.股息增长是常数。也就是说，表达式(11.2)的gt等于常量(gt=g)。3.模型的折扣率大于股息增长。也就是说，样式(11.2)的y大于g (yg)。根据上述第三个假定条件，样式(11.2)可以替换为(11.11)、第三节股息折现模型中的第二个不变增长模型，样式(11.11)是固定增长模型的函数表示，其中D0、D1分别是在初始期间和第一个期间支付的股息。在表达式(11.11)中，如果股息增长率等于0，则不变增长模型将成为0增长模型。因此，零增长模型是不变增长模型的一种特殊形式。例如，公司股票的初始股息为每股1.8美元。据预测，该公司股票的未来股息增长率

8、将永久保持在假定折扣率为11%的5%的水平。那么该公司股票的内在价值应该等于31.50美元。(美元)，3节股息折现模型2的不变增长模型，如果该公司股票的当前市场价格等于40美元，则该股票的净现值等于负8.50美元，表明该股票的价值在高估的价格中。投资者可以考虑抛出所持公司的股票。利用内部收益率的方式也同样可以判断，得出完全一致的结论。首先，通过将格式(11.11)替换为格式(11.9)可以获得：自下而上折扣率是内部收益率(IRR)。如果指定相关资料，该公司股价为40美元时的内部收益率计算为9.73%。由于这个内部收益率低于折扣率(11%)，这家公司的股票被高估了。三阶段股息折现模型的两阶段不变

9、增长模型、四阶段股息折现模型的三阶段增长模型、三阶段增长模型将股息增长分为一个阶段(期间a)、股息增长分为常数(ga)三个阶段。第二个阶段(期间A 1到B-1)是股息增长的转换期间，股息增长以线性方式从ga更改为gn，gn是三阶段股息增长。据调查，如果是Ga gn，则在转换期间，股息增长率下降。相反，股息增长率增加了。在第三阶段(期间b之后，从1到永远)，股息增长也是公司长期正常增长的常数(gn)。如图11-1所示。假设第一阶段、第三阶段增长模型满足第三阶段增长模型，并且您知道ga、gn、a、b和初始股息级别D0，则所有期间的股息都可以按表达式(11.12)计算。然后根据折扣率计算股票的内部价

10、值。三阶段增长模型计算如下：(11.13)公式(11.13)中的三个条目分别对应于股息的三个增长阶段。第4节股息折现模型的第3阶段增长模型，图11-1第3阶段股息增长模型，第4节股息折现模型的第3阶段增长模型，第2，h模型伯勒和夏季的h模型假定股息初始增长率为ga，然后按线性方式减少或增加。2H期以后，股利增长率成为长期正常股利增长率的常数gn。在股息减少或增加过程中，h点的股息增长率与初始增长率ga和常量增长率gn的平均值完全相同。如果Ga大于gn，则图11-2中所示的2小时前股息增长将减少。如果满足上述假设条件，baller和shar将H模型的股票内部价值显示为(11.14)，4节股息折现

11、模型的3阶段增长模型，图11-2 H模型，4节股息折现模型的3阶段增长模型，图11-3将H模型与3阶段增长模型的关系形象地显示出来。与图11-3 H模型和三阶段增长模型、四节股息折现模型的三阶段增长模型的公式(11.13)相比，H模型的公式(11.14)具有以下几个特征：1.考虑到股息增长率的变化，大大简化了计算过程。2.内部收益率可以在称为股票当前市场价格p的条件下直接计算。(11.15) 3。假设h位于三阶段增长模型转换期间的中点(即h处于股息增长速度从ga变为gn的时间的中点)，则h模型与三阶段增长模型的结论非常相似。四节股息折现模型的三阶段增长模型，4 .如果ga为gn，则样式(11.

12、14)与表达式(11.11)相同，因此不变股息增长模型也是h模型的特殊情况。5.用(11.16)替换表达式(11.14)时，股票的内在价值由两部分组成：食(11.16)的第一个是长期正常股息增长带来的现金流折现值。第二个是由异常收益ga确定的现金流折现值，该部分按h比例应用。第4节股息折现模型的三阶段增长模型，第5节股息折现模型的四变量增长模型，多个增长模型假定特定点t后股息增长速度为常数g，但在此之前，股息增长速度是可变的。多元增长模型的内部价值计算公式如下：(11.17)以下是多元增长模式的示例：(见书)，第VI节价格收入比率模型之一具有以下优点：1.价格收益比率是股价与每股收益比率，即单

13、位收益价格，因此价格收益比率模型可以直接应用于不同收入水平的股票的价格比较。2.股价收益模型同样适用于在一定时间内未支付股息的股票，但不能使用股息折现模型。3.股价收益模型也需要预测变量，但是与股息折现模型相比，预测变量更简单。市盈率模型也有一些缺点。1.股价收益比率模型的理论基础较弱，而股利折扣模型的逻辑更为严格。2.在股票之间进行比较时，股价收益模型只能确定具有不同股价收益的相对大小，但不能确定股票的绝对股价收益水平。不变增长模型，第一，不变增长模型的市盈率模型，第一，不变增长模型的市盈率模型的正则表达式：(11.19)基准(11.19)市盈率取决于三个变量：股息率(payout rati

14、o)、贴现率和股息增长率。股价收益率与股票的股利比率成正比，表示股利增长率与正相关，与折现率负相关。股息率、贴现率及股利增长率只是第一阶段股价收益率的决定因素。下面分别讨论贴现率和股利增长率，即第二阶段股价收益决定因素。第六节股票价格收益模型之一的不变增长模型(a)股利增长率的决定因素分析假设：1。股息比率恒定，始终等于b；2.股东权益回报率(return on equity)是固定的。换句话说，ROE是常数。3.没有外部资金分配。确定部分股息增长率的公式(11.25)。这反映了股利增长率与公司税后净利润率成正比，资产周转总额和权益比率与股利比率成反比。(11.25)，部分VI价格收益比率模型

15、之一的不变增长模型，(b)折现率决定因素分析资本资产价格模型，证券市场行的函数表达式取决于三个变量：无风险资产的收益率、市场组合的平均收益率和证券的贝塔系数，与无风险资产的收益率、市场组合的平均收益率、证券本身的贝塔系数成正比。哈马达(R. Hamada)理论证明，1972年贝塔系数是证券所属公司杠杆比率或磁权率的增加函数，并在随后的实证检验中得到了验证。除杠杆比率外，还将影响beta系数的其他因素表示为变量。因此，您可以将证券市场行的表达式更改为：在这里。第VI节价格收益比率模型之一是恒定增长模型，第二，价格收益比率模型的典型形式是，在影响股价收益比率的每个变量中，除股息比率和杠杆比率之外的其他变量对股价收益的影响是单向的，即无风险资产收益率、市场组合收益率、贝塔系数、折现率和贝塔系数的其他变量与股价收益是负相关的。股息增长率、股东权益回报率、资产净利率、销售净利率和资产周转率合计与股价回报率呈正相关关系。部分VI价格收益比率模型之一的不变增长模型，(a)价格收益比率模型优先，股利比率和价格收益比率之间的关系不确定。样式(11.25)替代(11.19): (11.26)对于yROE，股价回报率与股息率正相关。YROE，市盈率与股息率呈负相关。YROE，市盈率与股利率无关。第六节价格收益比率模型之一的不变增长模型，第二，杠杆比率与价格收益比率