华凯创意300592优质文创主题空间服务商项目多类型探索可持续高增长

1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/传媒 证券研究报告 华凯创意华凯创意（300592）公司研究报告公司研究报告 2017 年 11 月 07 日 Table_InvestInfo 投资评级 增持增持 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 6 个月内目标价（元） 22.08 11 月 07 日收盘价 （元） 21.85 52 周股价波动（元） 6.25-40.65 总股本/流通 A 股（百万股） 122/31 总市值/流通市值（百万元） 2673/668 主要估值指标主要估值指标 Table_PePbInfo 2016

2、 2017E 2018E 市盈率 69.6 57.2 47.6 市净率 6.3 5.4 4.9 市销率 5.26 4.72 4.22 EV/EBITDA 49.3 46.0 36.5 分红率(%) 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo -16.58% 74.42% 165.42% 256.42% 347.42% 2016/11 2017/2 2017/5 2017/8 华凯创意海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -7.0 -3.2 17.4 相对涨幅（%） -11.8 -7.6 8.9 资料来源：海通证

3、券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:钟奇 Tel:(021)23219962 Email: 证书:S0850513110001 分析师:郝艳辉 Tel:(010)58067906 Email: 证书:S0850516070004 分析师:孙小雯 Tel:(021)23154120 Email: 证书:S0850517080001 优质文创优质文创主题空间主题空间服务商服务商， 项目多类型探， 项目多类型探 索可持续高增长索可持续高增长 Table_Summary 投资要点：投资要点： 华凯创意为国内大型空间环境艺术设计行业综合布展服务整体解决方案提供华凯创意为国内大型空间环境艺

4、术设计行业综合布展服务整体解决方案提供 商，于商，于 2017 年年 1 月月 A 股股上市上市。公司重点形成以城市文化馆、博物馆、企业 文化馆、教育基地展示系统及其他主题馆展示系统（包含教育馆、科技馆等） 为主的业务体系， 城市文化馆为公司第一大主营。城市文化馆为公司第一大主营。 2013 年至 2016 年上半年， 公司共完成项目 73 项，合计合同订单金额 16.72 亿元。2017 年上半年，新 中标合同订单约为 5.81 亿元。公司第一大公司第一大股东为神来科技，周新华为公司控股东为神来科技，周新华为公司控 股股东和实际控制人股股东和实际控制人。 展馆展示发展展馆展示发展高增速高增速

5、，未建规模超千亿，未建规模超千亿。城市馆方面：2016 年整体城市规划 市场规模 36 亿元， 同比增速 80%； 预计预计 2017 年的城市规划展览馆市场规模年的城市规划展览馆市场规模 约为约为 60 亿元； 整体 “亿元； 整体 “未未建馆” 市场规模约建馆” 市场规模约 541 亿亿元元。 博物馆方面： 预计 2020 年全国博物馆数量为 5680 个， 截止 2015 年全国已有 3852 个， 则， 则 2016-2020 年新增博物馆复合增速为年新增博物馆复合增速为 8.08%；若按；若按 5000 万元平均单个博物馆布展投资万元平均单个博物馆布展投资 额额算， “未建” 市场空

6、间算， “未建” 市场空间 914 亿亿元元， 预计， 预计 17 年年新建新建博物馆市场规模博物馆市场规模 168 亿亿元元。 以设计为核心以设计为核心，城市馆，城市馆及博物馆及博物馆展示业务展示业务为主，教育基地等文化主题馆开发为主，教育基地等文化主题馆开发 高增速且趋势依旧高增速且趋势依旧。2013-2017H1 公司城市馆展示业务占整体营收比例分别 为 87%、81%、68%和 44%，为第一大主营；平均项目毛利率 30%；积极 开发博物馆展示业务，营收占比从 15 年的 16%提升至 16 年的 39%，为第 二大主营，平均项目毛利率略低于城市馆项目开发。企业管理业务规模较为 稳定，

7、但教育基地等文化主题馆营收从 13 年 906 万元提升至 16 年 6983 万 元，复合增速 98%，截止 2017 年上半年，营收占整体比例达 24%。 整体营收、净利位列行业第一规整体营收、净利位列行业第一规模优势突出模优势突出，三费控制良好高效运营。三费控制良好高效运营。 公司 2016 年整体营收 5.3 亿元，归母净利 4003 万元；2013-2016 年营收、 净利复合增速分别为 8%和 10%,多类型项目开发整体盈利稳健增长。 16 年三 费率为 17%，较 13 年下降 2 个百分点，人员精简结构优化运营提效。 盈利预测与估值盈利预测与估值。 根据 2017年重大中标项目

8、公告及 2017年三季报业绩预告， 我们预计 2017年分项业务营收： 城市馆营收 35000万元、 博物馆营收 15000 万元、企业加教育基地营收 8000 万元及其他收入 1020 万元，整体 2017 年 营收预计 59020 万元，同比增速 11%。预计预计 2017-2019 年归母净利分别为年归母净利分别为 4872 万元、万元、 5858 万元和万元和 6824 万元； 摊薄万元； 摊薄 EPS 分别为分别为 0.4 元、元、 0.48 元和元和 0.56 元元。考虑公司重点城市馆展示行业预计规模增速，及所在申万装修装饰行业 类同行业相近业务公司可比估值，结合自身“文化创意设计

9、服务”核心竞争 力，给予公司 18 年 46 倍估值，对应目标价 22.08 元，增持评级。 风险提示风险提示。项目开发数量可持续风险、项目联合中标占比提升风险。 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 481.50 529.58 590.20 661.02 746.96 (+/-)YoY(%) 10.50% 9.99% 11.45% 12.00% 13.00% 净利润(百万元) 36.87 40.03 48.72 58.58 68.24 (+/-)YoY(%) 0.79% 8.57%

10、 21.71% 20.25% 16.48% 全面摊薄 EPS(元) 0.30 0.33 0.40 0.48 0.56 毛利率(%) 29.66% 25.64% 25.99% 27.00% 27.50% 净资产收益率(%) 12.62% 12.05% 9.51% 10.26% 10.67% 资料来源：公司年报（2015-2016） ，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究华凯创意（300592）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 华凯创意-文化展示系统服务商 . 6 1.1 公司概况：以“文化创意”为核心，文化展示系统综合服务商 . 6 1.2

11、 股权架构及募集资金项目 . 6 2. 公司主营业务整体稳速增长 . 7 2.1 按产品与服务分类：空间环境艺术设计服务为第一大主营 . 8 2.2 按展示形态分类：城市馆为第一主营，教育基地等主题馆规模高增速 . 9 2.2.1 城市文化馆展示业务为公司第一大主营 . 9 2.2.2 博物馆展示业务营收占比提升快，为公司第二大主营 . 10 2.2.3 企业馆营收规模较为稳定，教育基地等文化主题馆营收规模高增速 . 10 2.3 毛利率：综合毛利率受业务结构性影响大，城市馆业务毛利率第一 . 11 3. 展厅展馆行业发展空间大 . 11 3.1 预计 17 年城市馆市场规模 60 亿，整体“

12、未建馆”市场空间 541 亿 . 11 3.2 预计 17 年博物馆市场规模 168 亿，整体“未建馆”市场空间 941 亿 . 12 3.3 行业主要竞争对手分析 . 13 4. 财务分析 . 14 4.1 营收增速稳健，净利和展馆项目类型较大相关性 . 14 4.2 销售费用率下降，人员精简结构优化运营提效 . 14 5. 盈利预测 . 15 6. 风险提示 . 16 财务报表分析和预测 . 17 公司研究华凯创意（300592）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 公司展示系统一体化“多元总包”项目制运营 . 6 图 2 2013-2016 年公司营收及增速

13、. 8 图 3 2016H1-2017H1 公司营收及增速 . 8 图 4 2013-2016 年公司项目合同额（亿元） . 8 图 5 2016H1-2017H1 公司项目合同额（亿元） . 8 图 6 公司“空间环境艺术设计”领域业务格局 . 9 图 7 2013-2017H1 公司主营收入按展示形态分类占比（%） . 9 图 8 2013-2016 年公司城市馆营收（万元） . 10 图 9 2016H1-2017H1 公司城市馆营收（万元） . 10 图 10 2014-2016 年公司博物馆营收（万元） . 10 图 11 2016H1-2017H1 公司博物馆营收（万元） . 10

14、 图 12 2013-2016 年公司企业馆营收（万元） . 10 图 13 2016H1-2017H1 公司企业馆营收（万元） . 10 图 14 2013-2016 年公司其他文化主题馆营收（万元） . 11 图 15 2016H1-2017H1 公司其他文化主题馆营收（万元） . 11 图 16 2015-2017H1 公司业务毛利率（%） . 11 图 17 2013-2016 年公司自营成本 VS 外包服务成本占比（%） . 11 图 18 2015-2016 年全国省市区新建馆数量及增速 . 12 图 19 预计 2017 年全国省市区新建馆数量及增速 . 12 图 20 2016

15、-2020 年预计博物馆新建数量（个） . 13 图 21 2016-2020 年预计博物馆新建规模（亿元） . 13 图 22 2000-2015 年中国博物馆数量 . 13 图 23 2015-2017H1 五家公司整体营收规模（万元） . 13 图 24 2015-2017H1 五家公司整体归母净利规模（万元） . 13 图 25 2015-2016 年五家公司城市馆营收市占（%） . 14 图 26 2015-2016 年三家公司博物馆营收规模（万元） . 14 图 27 2013-2016 年公司营收、净利及净利率 . 14 图 28 2014-2016 年公司营收、净利同比增速 .

16、 14 图 29 2013-2016 年公司三费率情况 . 15 公司研究华凯创意（300592）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 30 2016H1-2017H1 年公司三费率情况 . 15 图 31 2013-2016 年公司员工结构优化（%） . 15 图 32 2017 年公司营收分项预测（万元） . 15 图 33 2017-2019 年营收预测（万元） . 16 图 34 2017-2019 年归母净利预测（百万元） . 16 公司研究华凯创意（300592）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 募集资金拟投资项目（万元） . 7 表 2

17、发行前公司前十名股东持股情况 . 7 表 3 17 年半年报前十名股东持股情况 . 7 表 4 2017 年公司项目中标情况（截至 2017.09） . 8 表 5 全国省市区建馆情况及“未建”规模预测 . 12 表 6 可比公司估值 . 16 公司研究华凯创意（300592）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 华凯创意华凯创意-文化展示系统服务商文化展示系统服务商 1.1 公司概况：以“文化创意”为核心，文化展示系统综合服务商公司概况：以“文化创意”为核心，文化展示系统综合服务商 华凯创意为国内大型空间环境艺术设计行业综合布展服务整体解决方案提供商，于华凯创意为国内大型空间环境

18、艺术设计行业综合布展服务整体解决方案提供商，于 2017 年年 1 月月 A 股上市。股上市。华凯创意以文化创意为核心，以高新数字技术展示手段为依托， 为各类客户提供空间环境艺术设计服务。公司成立于 2009 年 2 月，并于 2017 年 1 月 20 日在深圳证券交易所创业板上市。经过多年发展，已形成集“创意设计+影视动画+ 多媒体集成+模型制作+布展装修”于一体的“多元总包”的项目制运营模式，重点形成 以城市文化馆、博物馆、企业文化馆、教育基地展示系统及其他主题馆展示系统（包含 教育馆、科技馆等）为主的业务体系，城市文化馆为公司第一大主营。 重点形成 以城市文化馆、博物馆、企业文化馆、教

19、育基地展示系统及其他主题馆展示系统（包含 教育馆、科技馆等）为主的业务体系，城市文化馆为公司第一大主营。 2013 年至年至 2016 年上半年， 公司共完成项目年上半年， 公司共完成项目 73 项，合计合同订单金额项，合计合同订单金额 16.72 亿元。亿元。 2017 年上半年，新中标合同订单约为年上半年，新中标合同订单约为 5.81 亿元。亿元。 Table_PicPe 图图1 公司展示系统一体化“多元总包”项目制运营公司展示系统一体化“多元总包”项目制运营 资料来源：招股说明书，海通证券研究所 1.2 股权架构及募集资金项目股权架构及募集资金项目 公司第一大股东神来科技，周新华为公司控

20、股股东和实际控制人。公司第一大股东神来科技，周新华为公司控股股东和实际控制人。公司发行前总股 本 9178.11 万股，首次新股发行 3060 万股，发行价格 5.21 元/股。公司第一大股东为神 来科技，周新华为公司控股股东和实际控制人，发行前后均未有改变 公司第一大股东为神 来科技，周新华为公司控股股东和实际控制人，发行前后均未有改变。本次发行后，神 来科技持有公司股份 1600 万股，占比 13.07%；周新华直接持有 1592.79 万股，占比 13.01%，并通过神来科技（占股并通过神来科技（占股 62.5%）持股）持股 1000 万股，合计持股占比万股，合计持股占比 21.19%。

21、 公司拥有三家全资子公司：上海华凯展览展示工程有限公司、上海华凯创意数字科 技有限公司、湖凯文化产业孵化器有限公司。 公司本次拟募资 1.25 亿元（扣除发行费用后的净额） ，计划用于文化创意与科技融 合研发中心建设项目、影视动画制作与多媒体应用测试基地建设项目、信息化系统建设 项目及补充运营资金项目。 公司研究华凯创意（300592）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 1 募集资金拟投资项目（募集资金拟投资项目（万元）万元） 项目名称项目名称 投资额投资额 募集资金拟投资金额募集资金拟投资金额 项目建设期项目建设期 文化创意与科技融合研发中心建设项目 5913.20 2000.

22、00 1 年 影视动画制作与多媒体应用测试基地建设 13392.13 3851.38 1 年 信息化系统建设项目 2256.00 400.00 2 年 补充营运资金项目 9042.73 6231.62 _ 累计投资额 30604.06 12483 资料来源：公司招股说明书，海通证券研究所 表表 2 发行前公司前十名股东持股情况发行前公司前十名股东持股情况 股东名称股东名称 股东性质股东性质 持股比例持股比例 报告期末持股数量报告期末持股数量 （股）（股） 湖南神来科技有限公司 境内非国有法人 17.43% 16,000,000 周新华 境内自然人 17.36% 15,927,900 深圳市创新

23、投资集团有限公司 境内非国有法人 16.71% 15,340,000 湖南文化旅游投资基金企业（有限合伙） 国有法人 12.11% 11,111,100 熊燕 境内自然人 5.45% 5,000,000 上海柏智方德投资中心（有限合伙） 境内非国有法人 4.36% 4,000,000 才泓冰 境内自然人 4.17% 3,830,000 战颖 境内自然人 2.72% 2,498,200 何志良 境内自然人 1.38% 1,266,400 张钧 境内自然人 1.09% 1,000,000 资料来源：公司招股说明书，海通证券研究所 表表 3 17 年半年报年半年报前十名股东持股情况前十名股东持股情况

24、 股东名称股东名称 股东性质股东性质 持股比例持股比例 报告期末持股报告期末持股数量 （股）数量 （股） 湖南神来科技有限公司 境内非国有法人 13.07% 16,000,000 周新华 境内自然人 13.01% 15,927,900 深圳市创新投资集团有限公司 境内非国有法人 12.53% 15,340,000 湖南文化旅游投资基金企业（有限合伙） 国有法人 9.08% 11,111,100 熊燕 境内自然人 4.09% 5,000,000 上海柏智方德投资中心（有限合伙） 境内非国有法人 3.27% 4,000,000 才泓冰 境内自然人 3.13% 3,830,000 战颖 境内自然人

25、2.04% 2,498,200 桂林 境内自然人 1.70% 2,080,400 何志良 境内自然人 1.03% 1,266,400 资料来源：公司 17 年半年报，海通证券研究所 2. 公司主营业务整体稳速增长公司主营业务整体稳速增长 公司整体营收稳速增长，重点展馆业务类型结构性调整。公司整体营收稳速增长，重点展馆业务类型结构性调整。公司 2013-2016 年整体营 收分别为 41869.44 万元、 43574.56 万元、 48150.10 万元和 52958.42 万元； 2014-2016 年同比增速分别为 4%、 11%和 10%， 整体增速稳健。 2017 年上半年实现营收 1

26、9829.86 万元，同比增速 15%。 2013-2016 年公司合同订单金额分别为 3.52 亿元、5.25 亿元、4.37 亿元和 5.98 亿 元。2017 年上半年新签合同订单年上半年新签合同订单 5.81 亿元，较去年同期亿元，较去年同期 3.58 亿元有较大增长。亿元有较大增长。 公司研究华凯创意（300592）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图2 2013-2016 年公司营收及增速年公司营收及增速 41,869.44 43,574.56 48,150.10 52,958.42 4% 11% 10% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 10,000

27、20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 2013201420152016 营业收入（万元，左轴）营收同比增速（%，右轴） 资料来源：wind，海通证券研究所 图图3 2016H1-2017H1 公司营收及增速公司营收及增速 17,219.96 19,829.86 15,500 16,000 16,500 17,000 17,500 18,000 18,500 19,000 19,500 20,000 20,500 2016H12017H1 营业收入（万元，左轴） 资料来源：wind，海通证券研究所 图图4 2013-2016 年公司项目合同额（亿元）年公司项目合同

28、额（亿元） 3.52 5.25 4.37 5.98 0 1 2 3 4 5 6 7 2013201420152016 合同额（亿元） 资料来源：wind，海通证券研究所 图图5 2016H1-2017H1 公司项目合同额（亿元）公司项目合同额（亿元） 3.58 5.81 0 1 2 3 4 5 6 7 2016.062017.06 合同额（亿元） 资料来源：wind，海通证券研究所 表表 4 2017 年公司项目中标情况（截至年公司项目中标情况（截至 2017.09） 中标时间中标时间 中标项目中标项目 合同金额（万元）合同金额（万元） 施工期施工期 2017 是否可以确认是否可以确认 备注备

29、注 （是否联合中标）（是否联合中标） 2017.03 永州市“两中心”项目规划馆 7497.55 12 个月 否，2017-2018 是 2017.03 上饶市规划馆 6919.88 190 天 _ 否 2017.04 贵州都匀三线文 创意园（历 史博物馆） 9700 40 天 是 是 2017.04 （预中标） 7809.77 _ _ _ 2017.04 湖南健康产业展示馆 7163.47 120 天 是 是 2017.07 乌海市市民中心规划展示馆 8120.09 180 天 是 否 2017.09 洞庭湖生态经济区规划馆 10700 180 天 否，2017-2018 是 资料来源：17

30、 年重大合同公告，海通证券研究所 2.1 按产品与服务分类：空间环境艺术设计服务为第一大主营按产品与服务分类：空间环境艺术设计服务为第一大主营 业务收入可分为空间环境艺术设计服务、建筑模型、动画设计、其他四大类，其中 空间环境艺术设计服务为公司第一大主营业务，收入占比 业务收入可分为空间环境艺术设计服务、建筑模型、动画设计、其他四大类，其中 空间环境艺术设计服务为公司第一大主营业务，收入占比 90%以上。以上。 根据 2013-2015 年财务数据： 空间环境艺术设计服务为公司第一大主营， 2013-2015 年分别实现 39379.02 万元、41265.33 万元和 46606.74 万元

31、，占营业收入比例分别为 94.17%、 94.89%和96.87%； 2014年和2015年该项营收同比增速分别为4.8%和12.9%。 公司研究华凯创意（300592）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图6 公司“空间环境艺术设计”领域业务格局公司“空间环境艺术设计”领域业务格局 资料来源：公司 2017 半年报，海通证券研究所 2.2 按展示形态分类：城市馆为第一主营，教育基地等主题馆规模高增 速 按展示形态分类：城市馆为第一主营，教育基地等主题馆规模高增 速 公司主营业务分为城市文化馆、博物馆、企业文化馆以及教育基地及其他文化主题 展示系统业务四大板块；2013-2017H1

32、 主营业务占整体营收比例分别为 94%、95%、 97%、98%和 97%。 图图7 2013-2017H1 公司主营收入按展示形态分类占比（公司主营收入按展示形态分类占比（%） 87% 81% 68% 44% 46% 1% 16% 39% 18% 5% 10% 4% 2% 9% 2% 2% 8% 13% 24% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 20132014201520162017.06 城市馆博物馆企业文化馆教育基地等文化主题展示系统 资料来源：wind，海通证券研究所 2.2.1 城市文化馆展示业务为公司第一大主营城市文化馆展示业务为公司第一大主营 城市文化馆

33、整体营收占比下降，但仍为公司第一大主营。城市文化馆整体营收占比下降，但仍为公司第一大主营。2009 年公司通过从事建 筑模型制作切入城市规划馆业务，2013-2016 年公司城市馆营收分别为 36522.23 万元、 35303.52 万元，32970.9 万元和 23326.35 万元，占营收比例分别为 87%、81%、68% 和 44%。2017 年上半年公司城市馆营收 9023.57 万元，占营收 46%，同比增速 125%。 公司研究华凯创意（300592）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图8 2013-2016 年公司城市馆营收（万元）年公司城市馆营收（万元） 365

34、22.23 35303.52 32970.9 23326.35 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 2013201420152016 城市馆 资料来源：wind，海通证券研究所 图图9 2016H1-2017H1 公司城市馆营收（万元）公司城市馆营收（万元） 4012.97 9023.57 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000 2016.062017.06 城市馆 资料来源：wind，海通证券研究所 2.2.2 博物馆展示业务营收占比提升快，为公

35、司第二大主营博物馆展示业务营收占比提升快，为公司第二大主营 博物馆营收高增速。博物馆营收高增速。公司于 2015 年 3 月正式设立博物馆营销团队，2015-2016 年 博物馆营收实现大幅提升。 2014-2016 年博物馆营收分别为 603.77 万元、 7610.72 万元 和 20640.47 万元，占营业收入比例分别为 1%、16%、39%。2017 年上半年博物馆营 收实现 3580.21 万元，占营收 18%，17 年 3 月中标“贵州都匀三线文化创意园（历史 博物馆）重大项目，合同金额 9700 元，施工期 40 天，预计 2017 年可做收入确认。 图图10 2014-201

36、6 年公司博物馆营收（万元）年公司博物馆营收（万元） 603.77 7610.72 20640.47 0 5000 10000 15000 20000 25000 201420152016 博物馆 资料来源：wind，海通证券研究所 图图11 2016H1-2017H1 公司博物馆营收（万元）公司博物馆营收（万元） 7174.77 3580.21 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 2016.062017.06 博物馆 资料来源：wind，海通证券研究所 2.2.3 企业馆营收规模较为稳定，教育基地等文化主题馆营收规模高增速企业馆

37、营收规模较为稳定，教育基地等文化主题馆营收规模高增速 企业馆营收规模稳定。企业馆营收规模稳定。 公司 2013-2016 年企业馆营收分别为 1950.41 万元、 4322.69 万元、 1979.04 万元和 828.57 万元， 占营业收入比例分别为 5%、 10%、 4%和 2%。 2017 年上半年企业馆营收实现 1865.55 万元，占营收 9%，同比增速 565%。 图图12 2013-2016 年公司企业馆营收（万元）年公司企业馆营收（万元） 1950.41 4322.69 1979.04 828.57 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4

38、000 4500 5000 2013201420152016 企业文化馆 资料来源：wind，海通证券研究所 图图13 2016H1-2017H1 公司企业馆营收（万元）公司企业馆营收（万元） 330.14 1865.55 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 2016.062017.06 企业文化馆 资料来源：wind，海通证券研究所 公司研究华凯创意（300592）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 教育基地等文化主题馆营收规模高增速。教育基地等文化主题馆营收规模高增速。 公司 2013-2016 年教育基地等

39、文化主题馆 营收分别为 906.38 万元、1035.35 万元、4046.09 万元和 6983.36 万元，占营业收入比 例分别为 2%、 2%、 8%和 13%； 2014-2016 年营收同比增速分别为 14%、 291%和 73%。 2017 年上半年教育基地等文化主题馆营收实现 4786.31 万元，占营收 24%。 图图14 2013-2016 年公司其他文化主题馆营收（万元）年公司其他文化主题馆营收（万元） 906.38 1035.35 4046.09 6983.36 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2013201420152

40、016 教育基地等文化主题展示系统 资料来源：wind，海通证券研究所 图图15 2016H1-2017H1 公司其他文化主题馆营收（万元）公司其他文化主题馆营收（万元） 5054.72 4786.31 4,650 4,700 4,750 4,800 4,850 4,900 4,950 5,000 5,050 5,100 2016.062017.06 教育基地等文化主题展示系统 资料来源：wind，海通证券研究所 2.3 毛利率：综合毛利率受业务结构性影响大，城市馆业务毛利率第一毛利率：综合毛利率受业务结构性影响大，城市馆业务毛利率第一 综合毛利率受业务结构性影响大，城市馆业务整体毛利率第一。

41、综合毛利率受业务结构性影响大，城市馆业务整体毛利率第一。公司 2015-2017H1 综合毛利率分别为 29.66%、25.64%和 25.17%，受到业务营收结构性影响较大。城市 馆业务毛利率 2015-2017H1 分别为 31.67%、29.63%和 30.30%，业务毛利率第一，高 毛利率主要系重点设计业务。 博物馆业务毛利率博物馆业务毛利率 2015-2017H1 分别为分别为 30.79%、 29.63% 和和 7.92%，毛利率波动较大，主要系博物馆类型业务中布展装修类业务服务占比较高， 且为外包施工， 拉低其整体博物馆业务毛利率， 对公司综合毛利率也产生一定影响。 ，毛利率波动

42、较大，主要系博物馆类型业务中布展装修类业务服务占比较高， 且为外包施工， 拉低其整体博物馆业务毛利率， 对公司综合毛利率也产生一定影响。 教育基地等文化主题馆业务毛利率 2015-2017H1 分别为 13.06%、21.14%和 23.06%。 图图16 2015-2017H1 公司业务毛利率（公司业务毛利率（%） 0% 10% 20% 30% 40% 201520162017.06 城市馆 博物馆 教育基地等文化主题展示系统 综合毛利率 资料来源：wind，海通证券研究所 图图17 2013-2016 年年公司公司自营成本自营成本 VS 外包服务成本占比（外包服务成本占比（%） 54%54

43、%54% 57% 46%46%46% 43% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2013201420152016 自营成本占比外包服务占比 资料来源：wind，海通证券研究所 3. 展厅展馆行业发展空间大展厅展馆行业发展空间大 3.1 预计预计 17 年城市馆市场规模年城市馆市场规模 60 亿元，整体“未建馆”规模亿元，整体“未建馆”规模 541 亿元亿元 城市馆展示系统建设规模高增速。城市馆展示系统建设规模高增速。依据中国采招网、中国招标网公开数据，2015 年新增 21 个地级行政区规划展览馆、36 个县级行政区规划展览馆、15 个经济开发区规 划展览馆；201

44、6 年新增 34 个地级行政区规划展览馆，70 个县级行政区规划展览馆、33 个经济开发区规划展览馆；地级行政区展览馆项目数同比增速为 61.9%，县级行政区展 览馆项目数同比增速为 94.4%，经济开发区展览馆项目数同比增速为 120%。 按照地级行政区项目投资 5000 万元、 县级行政区项目投资 2000 万元、 经济开发区 公司研究华凯创意（300592）12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 项目投资1500万元进行估计： 2015年城市规划展览馆的市场规模约为19.95亿元， 2016 年城市规划市场规模为 35.95 亿元；若若 2017 年地级、县级、经纪开发区新建馆增速

45、分 别为 年地级、县级、经纪开发区新建馆增速分 别为 40%、90%和和 100%，2017 年的城市规划展览馆市场规模约为年的城市规划展览馆市场规模约为 60 亿元；整体“未 建馆”市场规模约 亿元；整体“未 建馆”市场规模约 541 亿元。亿元。 图图18 2015-2016 年全国省市区新建年全国省市区新建馆数量及增速馆数量及增速 21 36 15 34 70 33 62% 94% 120% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 20 40 60 80 地级县级经济开发区 2015年新建馆个数（个，左轴） 2016年新建馆个数（个，左轴） 2016年同比

46、增速（%，右轴） 资料来源：公司 16 年报，海通证券研究所 图图19 预计预计 2017 年全国省市区新建馆数量及增速年全国省市区新建馆数量及增速 48 133 66 40% 90% 100% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 20 40 60 80 100 120 140 地级县级经济开发区 2017年新建馆个数（个，左轴） 2017年预计同比增速（%，右轴） 资料来源：公司 16 年报，海通证券研究所 表表 5 全国省市区建馆情况及“未建”规模预测全国省市区建馆情况及“未建”规模预测 行政区数量（个）行政区数量（个） 已建馆个数（个）已建馆个数（个） 未建馆个数（个）未建馆个数（个） 单项投资额（万元）单项投资额（万元） 2015 2016 2014 2015 2016 2014 2015 2016 省级 31 31 28 27 27 4 4 4 10000 地级 338 334 169 190 224 169 148 110 5000 县级 2528 2853 436 472 542 2090 2056 2311 2000 经济开发区 190 219 39 54 87 151 136 132 1500 未建行业规模未建行业规模(亿元）亿元） 541 资料来源：公司 16 年报，海通证券研究所 3.2 预计预计 17 年博