财务管理第六章.ppt

1、第六章 长期筹资决策,财务管理课程结构,财务管理总论 第1章,财务管理的价值观念 第2章,财务（报表）分析 第3章,财务管理基本内容,筹资 第5、6章,投资 第7、8章,营运资金管理 第9章,利润及其分配 第11章,财务管理基本职能 第4章,筹 资,第五章 长期筹资 方式*,第六章 长期筹资 决策*,第六章 长期筹资决策,教学要点 教学内容 思考题 自测题 自测题答案 习题 案例分析 参考文献,教学要点,资本成本的概念及计算 杠杆原理与计量方法 杠杆与风险的关系 资本结构的含义 资本结构的决策方法,教学内容,第一节 资本结构的理论 第二节 资本成本 第三节 杠杆利益与风险 第四节 资本结构决策

2、,第一节 资本结构理论,一、资本结构的概念 二、资本结构的种类 三、资本结构的价值基础 四、资本结构的意义 五、资本结构的理论观念,第二节 资本成本,在财务管理学中，所谓资本是指企业购置资产和支持运营所筹集的资金，它表现为资产负债表右栏的各个项目。 由于资本成本主要用于长期投资的决策过程，所以重点讨论以此为目的的资本成本估算。其范围包括：,全部长期负债 全部优先股权益 全部普通股权益,第二节 资本成本,一、资本成本的概念和意义 （一）资本成本的含义 资本成本是指企业为筹措和使用资本而付出的代价。有时也称资金成本。,第二节 资本成本,资本成本有总成本和单位成本两种形式。 用绝对数表示的即为资本成

3、本额、资本总成本，是指筹措并占用一定数量的资金而付出的全部代价。 由于在不同条件下筹集的资金总额并不相同，为便于分析对比，资本成本通常以相对数形式（百分率）表示，即资金成本率、资金的单位成本。,第二节 资本成本,计算公式也可表示为：,用资费用 或 筹资数额 (1筹资费用率),用资费用 资本成本 筹资数额筹资费用,第二节 资本成本,（二）资本成本的性质 1.资本成本是资金使用者向资金所有者和中介人支付的占用费和筹资费。 2.资本成本既具有一般产品成本的基本属性，又有不同于一般产品成本的某些特征。 3.资本成本同资金时间价值既有联系，又有区别。 （三）资本成本的意义 1.资本成本是比较筹资方式、选

4、择筹资方案的依据。 2.资本成本是评价投资项目、进行投资决策的标准。 3.资本成本可以作为衡量企业经营业绩的基准。,第二节 资本成本,二、个别资本成本（一）债务成本 债务成本主要有长期借款成本和债券成本。 1长期借款成本,Il(1-T) Rl(1-T) Kl= 或 Kl= L(1-Fl) 1-Fl,长期借款的筹资费用一般数额很小,可忽略不计，这时可按下列公式计算：,Kl= Rl(1-T),第二节 资本成本,2债券成本 债券成本中的筹资费用一般较高，应予考虑。债券的筹资额应按具体发行价格计算。 计算公式为：,Ib(1-T) Kb= B(1-Fb),例1：某企业长期借款300万元，利率10，借款期

5、限5年，每年付息一次，到期一次还本，所得税率25。,Kl=10%(1-25%),例2：仍以上例，改按面值发行债券，筹资费率2， 余不变。,10%(1-25%) Kb= 1-2%,第二节 资本成本,（二）权益成本 权益成本的计算方法不同于债务成本。另外，各种权益形式的权利责任不同，计算方法也不同。 1优先股成本,Dc Kr = + G Pc,Dp Kp = Pp(1-Fp),2普通股成本,D1 Kc = + G Pc(1-Fc),3留用利润成本,例3：仍以前例资料，改为平价发行优先股，其他不变。,30010% Kc= +5% = 10% / 98%+5% = 15.2 % 300 (1-2%),

6、例4：以前例资料，改为平价发行普通股，年股息率增长5，其他不变。,30010% Kp= = 10% / 98% = 10.2 % 300(1-2%),例5：以前例资料，改为留用利润，无筹资费用，其他不变。,300 10% Kr = +5% 300 = 10% +5% = 15 %,第二节 资本成本,上述资本成本计算结果如下： 借款成本： Kl= Rl(1-T) = 7.5% Ib(1-T) 债券成本: Kb = = 7.65% B(1-Fb) Dp 优先股成本: Kp = =10.2% Pp(1-Fp) Dc 普通股成本: Kc = + G = 15.2% Pc(1-Fc),第二节 资本成本,

7、三、综合资本成本 综合资本成本是指企业全部长期资本的总成本，通常是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故亦称加权平均资本成本。计算公式如下：,n Kw = Kj Wj 例6-12 j=1,加权平均资本成本的计算，其价值权数的选择有三种方法： 1.帐面价值权数法权数按帐面价值确定 2.市场价值权数法权数按市场价值确定 3.目标价值权数法权数按目标价值确定,项目 帐面价值 市场价值 目标价值 适用性 帐面价值与市场 市场价值脱离帐面价值 筹集新资 价值较接近 且已形成平均市场价格 易于确定可直接 能够反映当前市场价值, 能够体现期 优点 从资产负债表取得 测算的资本

8、成本较准确 望的筹资结构 1.在市场价值脱离 1.价格波动较大时影响 若预测的信 缺点 帐面价值时误估 估测结果 息量不足将 成本.2.不能反映新 2.不能反映新资比例 难 以确定 资比例.,价值权数三种方法的比较,第二节 资本成本,四、边际资本成本 边际资本成本是企业追加筹措资本的成本。 边际资本成本的计算方法 边际资本成本规划步骤如下： 确定目标资本结构 确定各种资本的成本 计算筹资总额分界点 4.计算边际资本成本,第三节 杠杆利益与风险,一、营业杠杆 营业杠杆又称经营杠杆或营运杠杆，是指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用。,（一）营业杠杆利益,（二）营业风险,（三）营业杠杆系数,

9、营业杠杆是指在扩大营业额条件下，经营成本 中固定成本这个杠杆所带来的增长程度更大的 经营利润。,营业风险也称经营风险，是指与企业经营相关 的风险，尤其是指利用营业杠杆而导致息税前 利润变动的风险。,营业杠杆系数也称营业杠杆程度，是息税前 利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。,EBITEBIT DOL SS,按销售量计算： Q（PV） DOLQ Q（PV）F,按销售额计算： SC DOLS SCF,营业杠杆利益分析表,单位：万元,营业风险分析表,单位：万元,结论： DOL越大，对营业杠杆利益的影响越强，营业风险越大。,第三节 杠杆利益与风险,（四）影响营业杠杆利益与风险的其他因素,1.产品供求

10、的变动,2.产品售价的变动,3.单位产品变动成本的变动,4.固定成本总额的变动,第三节 杠杆利益与风险,二、财务杠杆 财务杠杆又可称融资杠杆，是指企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用。,（一）财务杠杆利益,（二）财务风险,（三）财务杠杆系数,财务杠杆，是指利用债务筹资这个杠杆而 给企业所有者带来的额外收益。,财务风险也称融资风险或筹资风险，是指 与企业筹资相关的风险，尤其是指财务杠 杆导致企业所有者收益变动的风险，甚至 可能导致企业破产的风险。,财务杠杆系数又称财务杠杆程度，是普 通股每股税后利润变动率相当息税前利 润变动率的倍数。,EPSEPS DFL EBITEBIT,为便于计算： E

11、BIT DFL EBITI,在有优先股条件下可改写成： EBIT DFL EBITIDP（1T）,财务杠杆利益分析表,单位：万元,财务风险分析表,单位：万元,结论：财务杠杆系数越大，对财务杠杆利益的影响就越强，财务风险也就越高。,第三节 杠杆利益与风险,（四）影响财务杠杆利益与风险的其他因素,1.资本规模的变动 2.资本结构的变动 3.债务利率的变动 4.息税前利润的变动,第三节 杠杆利益与风险,营业杠杆是通过扩大销售影响息税前利润；而财务 杠杆则是通过扩大息税前利润影响每股利润。两者最终 都影响普通股的收益，即为联合杠杆，它综合了营业杠 杆和财务杠杆的共同影响作用。,DCL或 DTLDOLD

12、FL EPSEPS SS EPSEPS QQ,三 联 合 杠 杆 利 益 与 风 险,第四节 资本结构决策,一、资本结构的意义, 资 本 结 构 的 含 义,资本结构是指企业各种资本的 价值构成及其比例关系。,可以降低企业综合资本成本。 可以获取财务杠杆利益。 可以增加公司价值,资本结构的种类,合理安排债权资本比例的意义,1.资本的属性结构 2.资本的期限结构 3.资本结构的价值基础,结合企业自身特点选择多种筹资方式的组合,银行借款,A企业资金需要量 （1000万元）,资本结构,资本的权属结构,资本的期限结构,股权资本,债务资本,短期资本,长期资本,狭义资本结构,(二)、资本结构的种类,(三)

13、、反映资本结构的财务指标,该比率大于50%，说明企业的债务资本大于股权资本,该比率小于50%，说明企业的债务资本小于股权资本,该比率等于50%，说明企业的债务资本等于股权资本,最佳资本结构：指企业在适度财务风险的条件下，使其预期的综合资本成本率最低，同时企业价值最大的资本结构。,实务中,二、最佳资本结构的界定,3.同一行业不同时期最佳标准不同,1.不存在统一的最佳资本结构标准,2.不同行业具有不同的最佳标准,4.企业价值最大化是核心标准,行业,年份,我国部分行业2006-2009年平均资产负债率（%）,数据来源：Wind 金融数据库,影响资本结构决策的企业外部因素,外部因素,内部因素,影响资本

14、结构决策的企业内部因素,第四节 资本结构决策,三、资本结构决策因素的定性分析,企业财务目标的影响分析,投资者动机的影响分析,债权人态度的影响分析,经营者行为的影响分析,企业财务状况和发展能力的影响分析, 税收政策的影响分析,资本结构的行业差别分析,资本结构决策 因素的定性分析,第四节 资本结构决策,（一）资本成本比较法,（二） 每股利润分析法,（三）公司价值比较法,四 、 资 本 结 构 的 决 策 方 法,资本成本比较法是在适度财务 风险的条件下，计算不同资本 结构的综合资本成本率，并以 此为标准相互比较确定最佳 资本结构的方法。,每股利润分析法是利用每股 利润无差别点来进行资本结 构决策的

15、方法。,公司价值比较法是在充分反映 财务风险的条件下，以公司价 值的大小为标准，经过测算确 定公司最佳资本结构的方法。,（一） 比较资本成本法 具体应用可分为初始筹资的资本结构决策和追加筹资的资本结构决策。 1.初始资本结构决策 两个以上方案的决策要点： 要点: 筹资总额相同 筹资结构不同 个别成本有区别,第四节 资本结构决策,资料：某企业计划年初的资金结构如下： 资 金 来 源 金 额 普通股4万股（筹资费率2%） 800万元 长期债券年利率10%（筹资费率2%） 300万元 长期借款年利率9%（无筹资费用） 100万元 合 计 1200万元 普通股每股面额200元，今年期望股息为20元，预

16、计以后每年股利率将增加3%。该企业所得税率为40%。 该企业现拟增资300万元，有以下两个方案可供选择：,甲方案：发行长期债券300万元，年利率11%，筹资费率2%。由于发行债券增加了财务风险，使普通股每股股息增加到24元，以后每年需增加4%。 乙方案：发行长期债券150万元，年利率11%，筹资费率2%。另以每股250元发行股票150万元，筹资费率2%，普通股每股股息增加到24元，以后每年仍增加3%。 要求：（1）计算年初综合资金成本 （2）分别计算甲方案、乙方案增资后的资本成本，并作出增资决策,（1）年初： 20 普通股资金成本=-+3%=13.20% 200（1-2%） 10%（1-40%

17、） 长期债券资金成本=- =6.12% （1-2%） 长期借款资金成本=9%（1-40%）=5.4% 800 300 100 综合成本=13.2%- +6.12%- +5.4% - 1200 1200 1200 =10.78%,（2）甲方案： 24 普通股资金成本=- +4%=16.24% 200(1-2%) 旧债券资金成本=6.12% 长期借款资金成本=5.4% 11%（1-40%） 新债券资金成本=-=6.73% 1-2% 800 300 100 综合成本=16.24%- +6.12%- +5.4%- 1500 1500 1500 300 +6.73%-=11.59% 1500,乙方案：

18、24 旧普通股资金成本=- +3%=15.24% 200(1-2%) 旧债券资金成本=6.12% 长期借款资金成本=5.4% 11%（1-40%） 新债券资金成本=-=6.73% 1-2% 24 新普通股资金成本=- +3%=12.8% 250（1-2%） 800 300 综合成本=15.24%- +6.12%- 1500 1500 100 150 150 +5.4%- +6.73%- +12.8%-=11.67% 1500 1500 1500,第四节 资本结构决策,2.追加筹资的资本结构决策 方法有二: (1)直接测算各备选追加筹资方案的边际资本成本率,比较选择最佳筹资组合方案; (2)测算

19、比较各个追加筹资方案下汇总资本结构的综合资本成本率,比较选择最佳筹资组合方案。,第四节 资本结构决策,（二） 每股利润分析法 每股利润无差别点是指两种筹资方式下普通股每股利润等同时的息税前利润点,也称息税前利润平衡点。,甲方案,乙方案,EBIT（万元）,EPS（元）,第四节 资本结构决策,（三） 比较公司价值法 比较公司价值法是在反映财务风险的条件下，以公司价值的大小为标准，测算判断公司最佳的资本结构。 公司的总价值： V=B+S 设债务现值等于其面值；S按股票未来净收益贴现测算。 公司综合资本成本 KS=RF+（Rm-RF）,1.资本成本的含义是什么？ 2.简述财务杠杆原理。 3.什么是最佳

20、资本结构？,第六章 思考题,自测题,在计算个别资本成本时，需要考虑所得税抵减作用的筹资方式有（ ）。 A银行借款 长期债券 优先股 普通股 在事先确定企业资本规模的前提下，吸收一定比例的负债资本，可能产生的结果有（ ）。 A降低企业资本成本 降低企业财务风险 加大企业财务风险 提高企业经营能力,自测题答案, 答案： A银行借款 长期债券 答案： A降低企业资本成本 加大企业财务风险,习 题,某公司的经营杠杆系数为1.8，财务杠杆系数为1.5，则该公司销售额每增长1倍，就会造成每股收益增加（ ）。 A1.2 倍 1.5倍 0.3倍 2.7倍 某公司计划筹集资金100万元，所得税税率为25%。有关

21、资料如下： 向银行借款10万元，贷款年利率7%，期限为3年，每年支付一次利息，到期还本。 按溢价发行债券，债券面值为14万元，发行价格为15万元，票面利率9%，期限为5年，每年支付一次利息，到期还本。 发行普通股40万元，每股发行价10元。预计第一年每股股利1.2元，以后每年按8%递增。 其余所需资金通过留存收益取得。 要求： 计算个别资本成本： 计算该企业加权平均资本成本。,融资方式决策 案例分析,例1.某企业只生产和销售产品，其成本习性模型为 y10,0003x。假定2008年销量为10,000件，p为5 元。2009年销量增长10%。 (1)计算2008年边际贡献总额 (2)2008年息

22、税前利润 (3)计算销量为10000的DOL (4)计算2009年EBIT变动率 （5）2008年利息为5000元，计算复合杠杆系数,计算题,例2:某公司目前发行在外普通股100万股（每股1元），已发行10%利率的债券400万元。该公司打算为一个新的投资项目融资500万元，新项目投产后公司每年息税前盈余增加到200万元。现有两个方案可供选择：按12%的利率发行债券（方案1）；按每股20元发行新股（方案2）。公司适用所得税税率40%。判断哪个方案更好？,提示：（1）计算两个方案的每股盈余 （2）计算两个方案的无差别点息税前盈余EBIT0 （3）计算两个方案的财务杠杆系数,例3.某企业2009年销

23、售收入为20万元，毛利率为40%，赊销比例为80%，销售净利润率为16%，存货周转率为5次，期初存货余额为2万元；期初应收账款余额为4.8万元，期末应收账款余额为1.6万元，速动比率为1.6，流动比率为2，流动资产占资产总额的28%，该企业期初资产总额为30万元。该公司期末无待摊费用和待处理流动资产损失。 要求计算下列财务比率： （1）应收账款周转率； （2）总资产周转率； （3）资产净利率。,计算题,例4. A公司是近年来高速崛起的一家生物制药公司，目前的资本结构如下表所示。2011年底，A公司准备上马一项新的药品开发项目，目前估计需要前期资金900万元，后续的资金将从本药品的盈利中获取。咨

24、询公司综合考虑了A公司的相关情况，并结合当地的实际状况，向A公司提供了两套具备可行性的方案。 方案一：向商业银行贷款。贷款费用为贷款总金额的1%，同时，商业银行要求维持10%的补偿性余额，2012年的贷款利率为7%。 方案二：向社会公开发行股票。鉴于公司目前的状况，咨询公司暂定发行价格为每股10元，发行费用约为总金额的4%，同时2012年预计将按每股0.6元发放股票股利。,计算题,要求：如果你是A公司的财务部经理： （1）请分别计算2012年两种筹资方式的成本，并作出自己的选择。 （2）如果公司可以采用以上两种筹资方式的混合模式，同时公司第一大股东希望在筹资活动结束后，公司的资产负债率约为49

25、%，请计算此时公司应该如何筹资（结果保留整数）。 （3）在第（2）问的基础上，填写公司新的资本结构表。,计算题,A公司2012年X月X日的资本结构情况 单位：万元,例5.A公司拟添置一套市场价格为6000万元的设备，需筹集一笔资金。现有三个筹资方案可供选择(假定各方案均不考虑筹资费用); (1)发行普通股。该公司普通股的系数为2，一年期国债利率为4%，市场平均报酬率为10%。 (2)发行债券。该债券期限10年，票面利率8%，按面值发行。公司适用的所得税税率为25%。 (3)融资租赁。该项租赁租期6年，每年租金1400万元，期满租赁资产残值为零。 要求： (1)利用资本资产定价模型计算普通股资本

26、成本。 (2)利用非折现模式(即一般模式)计算债券资本成本。 (3)利用折现模式计算融资租赁资本成本。 (4)根据以上计算结果，为A公司选择筹资方案。,【答案】 (1)普通股资本成本=4%+2(10%-4%)=16% (2)债券资本成本=8%(1-25%)=6% (3)6000=1400(P/A,Kb，6) (P/A,Kb，6)=4.2857 因为，(P/A,10%，6)=4.3553，(P/A,12%，6)=4.1114 Kb=10%+(4.3553-4.2857)/(4.3553-4.1114) (12%-10%)=10.57%,例6. 甲股份有限公司目前息税前利润为5400万元，拥有长期资本12000万元，其中长期债务3000万元，年利息率10%，普通股9000万股，每股面值1元。若当前有较好的投资项目，需要追加投资2000万元，有两种筹资方式可供选择：（1）增发普通股2000万股，每股面值1元；（2）增加长期借款2000万元，年利息率为8%。甲公司的所得税税率为25%，股权资本成本为12%。 要求：（1）计算追加投资前甲公司的综合资本成本率。 （2）如果你是该公司的财务经理，根据资本成本比较法，你将选择哪种筹资方式？ （3）比较两种筹资方式下甲公司的每股利润。 （4）如果你是该公