第六章、资本结构.ppt

1、第六章、资本结构,本章要点：1、财务杠杆原理与财务杠杆 作用 2、资本结构理论与实务 本章难点：1、财务杠杆原理与财务 杠杆系数 2、资本结构理论,第一节、负债经营与财务杠杆,一、负债经营的意义与风险 1、负债经营及意义 （1）概念：负债经营是企业采用的以负债筹资，以提高资产收益率的一种策略 （2）意义：可产生财务杠杆作用； 可降低企业资金总成本 2、负债经营的风险：丧失偿债能力的可能性 资产收益下降的可能性,第二节 杠杆利益与风险,（一）概念 一、财务杠杆利益与风险 财务杠杆：由于固定财务 费用的存在，使得普通股 每股收益的变动幅度大于 营业利润变动幅度的现象， 称为财务杠杆,第一节、负债经

2、营与财务杠杆,二、财务杠杆与作用 1、财务杠杆原理（公式见下页） 从上式可以看出： 当税息前资产收益率利息率时，负债增加，则权益利润率增加,反之减少; 当税息前资产收益率利息率时，负债增加，则权益利润率减少，反之增加。 这就是财务杠杆作用的基本原理 财务杠杆：利用负债调节权益收益率的手段 财务杠杆收益：利用财务杠杆带来的收益,财务杠杆原理指导,第一节、负债经营与财务杠杆,2、财务杠杆作用与系数 1）财务杠杆作用：当企业税息前利润增长时， 企业权益资金利润率会以更快的速度增长； 反之则以更快的速度下降。 （2）财务杠杆系数：权益资金净利润率的变动 率与税息前利润的变动率的倍数 （3）公式：见下页

3、 （4）讨论：企业应如何正确运用财务杠杆？ 注意：财务杠杆收益与风险并存！,财务杠杆系数公式,公式推导：,财务杠杆系数的测算,举例说明,举例说明,二、财务杠杆利益与风险,1、在投资报酬率大于利息率的情况下，财务杠杆系数越大，普通股股本利润率也越大。 2、财务杠杆系数越大，意味着企业承担的财务风险也越大。,结论,三、经营杠杆与风险,一、营业杠杆利益与风险 （一）概念 营业杠杆，又称为经营 杠杆或营运杠杆，是指 由于固定成本存在的情 况下，使得利润变动率 大于产销量变动率的现 象。,第一节、负债经营与财务杠杆,三、经营杠杆：指销售收入增加引起的税息前盈余的增加额。即：,式中：F固定成本 v单位变动

4、成本 x产量 则：总成本y=F+vx,固定成本 F,变动成本 VQ,产销量/营业额,成本,Y=F+VQ,单位变动成本,销量,营业杠杆系数的测算,1、预测作用：,营业杠杆的作用 2、反映企业经营风险（ DOL越大，风险越大） 结论： 固定成本越大，DOL越大，风险越大 保本销量越高，DOL越大，风险越大,第一节、负债经营与财务杠杆,由于经营杠杆，财务杠杆1，则总杠杆1 讨论：1、财务杠杆在分析中的作用？ 2、利用财务杠杆分析一个公司的财务 状况,四、联合杠杆（总杠杆）,第二节、资本结构理论与实务,一、资本结构理论 1、早期理论：大卫杜兰特（美国）1952年 （1）净利法理论：认为公司利用债务可以

5、降 低加权资金成本，因此，多负债总是有利 依据：加权资金成本原理和财务杠杆原理 假设：资金成本与负债比率无关，即负债变化 而资金成本不变 结论：与现实不符，负债增加，风险增加，必 然影响资金成本,第二节、资本结构理论与实务,（2）营业净利法理论：认为负债变化不影响 资金成本，因而无最佳资本结构 假设：负债比率直接影响资金成本，但加权资金成本保持不变（明示成本和非明示成本） （3）传统法理论：认为公司加权资金成本最 低点对应的资本结构为最佳资本结构 假设：当负债比率上升时，开始一段时间加权资金成本保持不变，甚至下降，但超过临界点时，加权资金成本随负债比率增加而上升 思考：何种理论与实际接近？,第

6、二节、资本结构理论与实务,2、现代（MM）理论： 1958年由Frame Modigliani和Merter Miller提出 假设：没有交易成本，信息对称，债务无风险 投资者很明智；没有破产成本； 无所得税 结论：不存在最优资本结构，企业不能利用财 务杠杆改变其总价值和加权资金成本 争论：假设与实际的距离 修改：Modigliani和Miller均获诺贝尔奖，并对 理论进行了修改。,第二节、资本结构理论与实务,3、权衡理论 （1）财务危机成本（FC）：包含财务拮据成 本；清算与破产成本 （2）代理成本（TC）：包括信息不对称产生的 成本；随危机加深, 代理人要求提高待 遇而增加的成本；随危机

7、加深, 代理人 趋向保守而增加的机会成本,等等 则有：VL = Vu +TD-FC-TC,MM理论模型：,第二节、资本结构理论与实务,4、激励理论 （模型） A代理成本模型：不同筹资结构代理成本不同 B债务缓解模型： C声望缓解模型： 5、其它理论 (1)信息传递理论：A债务比例传递信号（罗斯）； B内部人持股传递信号（利兰德、安伯尔）； C投资传递信号（梅叶斯、梅吉拉夫） (2)控制理论：A债转股理论（阿洪博尔顿模 型）；B内部人持股理论（哈理斯雷维吾模型）,第二节、资本结构理论与实务,二、资本结构实务 1、影响资本结构的因素 （1）企业经营风险 （2）企业目前和未来的财务状况 （3）公司所

8、处行业 （4）相关各方的态度 （5）税收因素 2、财务两平点分析 财务两平点：指普通股每股税后净利为零的税 息前收益额,第二节、资本结构理论与实务,设税息前收益为EBIT，DP为优先股股息额，I为利息额，T为税率，N为普通股数，则有：,运用方法：若财务两平点太高，预计未来税息前收益难以达到，说明负债比重太大，有必要降低；反之，财务两平点太低，说明财务杠杆作用未充分发挥,第二节、资本结构理论与实务,例：某公司现有利息率为15%的公司债250万元，股息率9%的优先股300万股，每股面值1元，公司所得税率35%，则财务两平点为：,3、每股收益无差别分析 无差别点：指不同资本结构下的每股税后净收 益相

9、等（无差别）时的税息前收益额。 即： EPS1 = EPS2 = EPS3时的EBIT金额。,第二节、资本结构理论与实务,例：某股份公司现有资金5000万元，资本结构为：普通股3000万股（每股1元），利息率为12%的公司债1000万元，股息率8%的优先股1000万元。该公司为扩大经营，拟增资2000万元，可供选择的方案有：A、增发普通股2000万元（每股1元）；B、增发利息率15%公司债2000万元；C、增发股息率为10%的优先股2000万元。税率35%。问何种方式对普通股最有利？,EPS的计算：,解答,第一步：确定新的资金结构： 方案A：普通股5000万， 债务1000万， 优先股1000

10、万 方案B：普通股3000万， 债务3000万， 优先股1000万 方案C：普通股3000万， 债务1000万， 优先股3000万 第二步：列出不同资金结构下的EPS： EPSA = (EBIT-100012%) (1-35%) -10008%5000 EPSB = (EBIT-100012%-2000 15%) (1-35%) -1000 8%3000 EPSc = (EBIT-100012%) (1-35%) -1000 8%-2000 10%3000,解答,第三步：计算无差别点 由EPSA=EPSB得：EBIT=993；EPS=0.098元/股 由EPSA=EPSC得：EBIT=1012；EPS=0.10元/股 由EPSB=EPSC得：EBIT无解 比较：A、B比较： 当EBIT993万元时，方案 A优；当EBIT993万元时，方案B优 A、C比较：当EBIT1012万元时，A方案优； 当EBIT1012万元时，C方案优 结论：不论何时，B方案优于C方案,第二节、资本结构理论与实务,4、风险报酬分析法 特点：不同的资本结构，其收益与风险也不相同。 随着财务杠杆（B/S）的扩大，负债与权 益资金成本会相应提高。因此，要计算最 优资本，就是要求加权资金成本最低的 资本结