企业并购财务管理概述.ppt

1、2020/10/14,1,第二章 企业并购财务管理概述,企业并购的概念 企业并购的动因和效应 企业并购的历史演进 企业并购的财务问题,2020/10/14,经济学院,2,你知道哪些并购案例？ 你认为什么是企业并购？,2020/10/14,经济学院,3,诺贝尔经济学奖获得者乔治.J.斯蒂格勒说： 纵观美国各大企业，几乎没有一家不是在某种程度上应用了兼并收购发展起来的。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,4,2005年1月28日，美国最大日用保洁品生产商宝洁公司宣布并购另一老牌日用品生产商吉列公司，组建世界最大日用消费品生产企业的消息，该项交易金额预计高达570亿美元，成为宝洁

2、历史上最大的收购个案。 2005年1月31日，美国西南贝尔通信公司表示，同意以160亿美元的价格收购老牌电信运营商美国电话电报公司，组建全美最大的通信公司。 2007年5月7日，美国铝业公司在历时两年的并购谈判失败后，决定向加拿大铝业公司发起总价值270亿美元的敌意收购。 2008年2月1日，微软宣布将以每股31美元的收购价格收购雅虎的全部普通股，总交易额达446亿美元，雅虎拒绝了收购要约，微软于5月4日宣布由于价格原因放弃收购雅虎一事。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,5,一、并购概念 并购实际来源于“兼并和收购”即英文“Merger & Acquisition”，简称

3、“M& A”， M& A 的主要特征是获得目标公司的控制权。 本书所涉及的并购主要指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权重组活动。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,6,二、并购的形式 控股合并 吸收合并 新设合并,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,7,控股合并 收购企业在并购中取得被收购企业的控制权，被收购企业在并购后仍然保持其独立的法人资格并继续经营，收购企业确认并购形成的对被收购企业的投资。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,8,AA 公司,BB 公司,一家公司收购另一家公司有投票权的股份，两家公司继续单独经

4、营（One company acquires the voting shares of another company and the two companies continue to operate separately）,2020/10/14,经济学院,9,控股合并例子： 华友世纪与酷6网的合并 根据华友世纪公布的初步协议内容，在满足协议规定的相关先决条件下，酷6网将出售给华友世纪所有已发行股本并将取消酷6网所有的员工股票期权，而华友世纪将向酷6网相关股东发行7.23亿普通股。合并后，酷6网将成为华友控股集团全资子公司并继续保留其品牌。目前，华友世纪董事会已一致推荐了这项合并交易，并预计

5、将于2010年第一季度完成。业内分析称，合并实现后，酷6网将成为国内拥有现金量最大的视频网站，新上市公司将会形成视频(酷6网)、音乐(盛大音乐)、无线(华友无线)架构体系，将大大拓宽公司视野和业务能力。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,10,吸收合并 收购企业通过并购取得被收购企业的全部净资产，并购后注销被收购企业的法人资格，被收购企业原持有的资产、负债在并购后成为收购企业的资产、负债。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,11,合并双方只有一方存续，另一方丧失主体地位 （Only one of the combining companies survi

6、ves and the other loses its separate identify）,2020/10/14,经济学院,12,吸收合并例子： TCL 集团以吸收合并方式合并TCL 通讯。因合并，TCL 集团向TCL通讯全体流通股股东换股发行TCL 集团人民币普通股，TCL 通讯全体流通股股东将其所持有的TCL通讯全部流通股股份按照折股比例换取TCL集团换股发行的股份，TCL 通讯的全部资产、负债及权益并入TCL 集团，TCL通讯现有的法人资格因合并注销。 TCL 集团全资附属公司TCL 通讯设备（香港）有限公司目前的持有TCL 通讯共计47,027,200 股非流通股，在TCL 集团与T

7、CL 通讯（香港）签订股权转让协议并经商务部批准后，在本次合并中不参与换股，一并作为TCL 集团所持股权予以注销。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,13,新设合并 参与合并的各方在并购后法人资格均被注销，重新注册成立一家新的企业。 例如：我国著名的国泰君安证券股份有限公司也是由原国泰证券有限公司和原君安证券有限责任公司于1999年8月18日通过新设合并及增资扩股方式组建成立。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,14,三、并购的类型 按双方所处的行业分类 纵向并购 横向并购 混合并购 按并购程序分类 善意并购 非善意并购 按并购的支付方式分类 现金购买资

8、产或股权 股票换取资产或股权 承担债务换取资产或股权,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,15,（一）按双方所处的行业分类 1.纵向并购 （1）定义：纵向并购是指从事同类产品的不同产销阶段生产经营的企业所进行的并购。 （2）优点：纵向并购可以加强公司对销售和采购的控制，并带来生产经营过程的节约。 例如：美国钢铁公司通过并购一系列采掘、炼铁、驻港、轧钢、运输、销售等环节，形成实力强大的钢铁联营企业。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,16,2.横向并购 （1）定义：横向并购是指从事同一行业的企业所进行的并购。 （2）优点：横向并购可以清除重复设施，提供系列产

9、品、有效地实现节约，另外，横向并购可以迅速扩大企业的生产规模，并在一定范围内实现规模效益。 例如：中国网通收购亚洲环球电讯,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,17,3.混合并购 （1）定义：混合并购是指与企业原材料供应、产品生产、产品销售均没有直接关系的企业之间的并购，即处于不同行业、不同领域，产品属于不同市场，且各自所属的产业部门之间不存在特别的生产技术联系的企业之间进行的并购。 （2）优点：混合并购通常是为了扩大经营范围或经营规模，有助于规避与分散市场销售风险。 例如：北大青鸟高科技公司并购北京天桥百货商场,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,18,（

10、二）按并购程序分类 1.善意并购 （1）定义：善意并购通常是指并购公司与被并购公司双方通过友好协商确定并购诸项事宜的并购。 （2）优点：善意并购有利于降低并购风险和额外支出，并且由于并购公司通常能开出比较公道的价格和提供比较好的条件，所以成功率较高 （3）缺点：会牺牲并购公司的部分利益，以换取被并购公司的协作。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,19,2.非善意并购 （1）定义：非善意并购通常是指当友好协商遭拒绝时，并购方不顾被并购方的意愿而采取非协商性购买的手段，强行并购对方公司或并购公司事先不与目标公司进行协商，突然向目标公司股东开出价格或发出并购要约。 （2）优点：并

11、购公司完全处于主动地位，不用权衡各方利益，并购行动节奏快、时间短，能有效控制成本 （3）缺点：无法从目标公司获取有关实际运营、财务状况的重要资料，给公司估价带来困难；被并购公司可能采取反并购的措施。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,20,常见的非善意并购的措施有两种： A：获取委托投票权 是指并购方设法收购或取得被并购公司股东的投票委托书，如果并购方能够获得足够的委托投票权，使其能以多数地位胜过被并购公司的管理当局，就可以设法改组被并购方的董事会，最终达到并购的目的。 B：收购股票 是指并购公司在股票市场公开买进一部分被并购公司股票作为摸底行动之后，宣布直接从被并购公司的

12、股东手中用高于股票市价（10%-50%）接收价格收购其部分或全部股票。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,21,例如：1993年9月，在政府宣布法人股东可以进入二级市场后，深宝安就通过子公司在二级市场暗中买入延中实业股票，10月22日，宝安公司合计持有延中实业的股份达到总股本的19.8%，成为延中实业第一大股东。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,22,（三）按并购的支付方式分类 1. 现金购买资产或股权 现金收购具有简单明了、对收购方来说操作迅速便捷，对目标公司来说可立即将虚拟资产转化为现金的优势。但同时，对收购方可能造成很大资金压力，而且有较高风险；

13、目标公司也无法从今后的公司运营业绩中获利 。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,23,2. 股票换取资产或股权 特点是不需支付大量现金，不影响收购公司的现金状况，目标公司的股东不会失去股权，只是从目标公司转移到收购公司，但通常情况下，会失去控制权。这种操作的好处是目标企业股东不需要立刻确认因换股所形成的资本收益，直到他们出售股票时才确认并缴纳资本利得税，即获得了延期纳税的好处。而且由于这种并购方式对两家公司的股票价值作了关联，并购方和目标公司在一定程度上要共同承担业绩风险和业绩红利。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,24,3. 承担债务换取资产或股权

14、指目标公司资产负债相等，或者资不抵债的情况下，企业以承担目标企业的部分或全部债务为条件，取得目标公司的资产所有权和经营权的并购行为。此类目标企业多为资不抵债，并购企业收购后，注入流动资产或优质资产，使企业扭亏为盈。,第一节 企业并购概念,2020/10/14,经济学院,25,一、企业并购的动因 1.获得规模经济优势 横向并购企业可以快速将各种生产资源和要素集中起来，从而提高单位投资的经济收益或降低单位交易费用和成本，获得可观的规模经济。 2.降低交易费用 通过纵向并购，企业可以将原来的市场交易关系转变为企业内部的行政调拔关系，从而大大降低交易费用。 3.多元化经营战略 通过并购，企业避免了培育

15、一个新产业可能会带来的风险与不确定性，而且有利于根据市场现状选择最佳进入时机。,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,26,第二节 企业并购的动因和效应,二、企业并购效应 评价并购效应的标准是股东财富 股东财富增加是正效应，反之是负效应。 大量的实证研究表明并购总是能为目标企业股东带来正效应，而并购企业股东却不总能从购并中获得好处。,2020/10/14,经济学院,27,(一)并购正效应的理论解释 1.效率效应理论 并购活动产生正效应的原因在于并购双方的管理效率是不一样。 具有较高管理效率的企业并购管理效率较低的企业，可以通过提高后者的管理效率而获得正效应。 对于目标企

16、业来说，其管理的低效率可以通过外部管理层的介入和增加管理资源的投入而得到改善。,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,28,2.经营协同效应理论 经营协同效应是指企业并购形成的规模经济和生产效率的提高 主要表现在： 规模经济：通常产生于企业的横向合并 纵向一体化效应：增强生产经营的稳定性，有助于降低产供销脱节造成的经济损失 竞争或垄断地位的提升 资源的优化配置：资源互补效应,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,29,3.多元化优势效应理论 多元化经营可以分散企业经营的风险。 多元化经营可以增加员工升迁的机会,第二节 企业并购的动因和效应,202

17、0/10/14,经济学院,30,4.财务协同效应理论 财务协同效应是指企业并购产生的财务增效作用。 具体表现在： 节税收益：税收抵前减免和抵后减免 过剩资金的充分利用：主要来源购并双方企业发展的差异 营运资本占用的减少 举债能力的提高 融资成本降低：财务规模经济,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,31,5.战略调整理论 强调企业并购为了增强企业适应环境变化的能力，迅速进入新的投资领域，占领新的市场，获得竞争优势，虽然企业可以通过内部发展来获得新的资源和新的市场，但并购显然能使企业更快地实现这种调整。,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,32

18、,6.价值低估理论 当目标企业的市场价值由于某种原因未能反映其真实价值或潜在价值时，并购就会发生。 企业价值被低估的原因主要有： 企业的经营管理未能充分发挥其应有潜能 并购企业拥有外部市场没有的、有关目标企业真实价值的内部信息 通货膨胀造成企业资产的市场价值和重置成本的差异。,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,33,7.信息理论 信息理论认为当目标企业并购时，资本市场之所以重新对该企业的价值作出评估，有两种可能： 并购向市场传递了目标企业被低估的信息 有关并购的信息将激励目标企业的管理层采取有效措施改善其经营管理效率。 基于以上两点，不管并购本身最后是否成功，目标企

19、业的股票价格往往会经历一个上升的过程。,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,34,(二)并购零效应的理论解释 并购企业管理层的自大，向目标企业股东出价过高，或者即使该项投资并无价值，仍坚持投资，或者在较多的竞争者时，并购成本被过分抬高，当并购成本已经大于并购收益时，仍坚持并购，在这种情况下，并购企业从并购行为中获得的将是零效应，目标企业股东收益的增加实际上是财富从并购企业股东向目标企业股东的简单转移。,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,35,(三)并购负效应的理论解释 1.管理主义 管理者重视企业增长率而忽视企业的实际投资收益率 2.自由现

20、金流量假说 自由现金流量是指企业的现金在支付了所有净现值为正的投资计划后所剩余的现金流量。 经营稳定但缺少有效的投资机会而产生的巨额现金流量是实施低效并购企业的一个特征。,第二节 企业并购的动因和效应,2020/10/14,经济学院,36,一、西方企业的并购简史 第一次并购浪潮（1895-1904） 以横向并购为主 第二次并购浪潮(1922-1929) 以纵向并购为主，同时还出现了产品扩展型混合并购、市场扩展型混合并购。 第三次并购浪潮（20世纪60年代） 以多元化经营和品牌重组为主要特征，主要是混合并购。 第四次并购浪潮（20世纪70-80年代） 以美国为代表的发达国家企业进入市场经济的重要

21、转折期。 第五次并购浪潮（20世纪90年代开始） “强强联合”和“跨国并购” 为主要特点。,第三节 企业并购的历史演进,2020/10/14,经济学院,37,二、中国企业的并购简史 第一时期的企业并购 保定模式：自上而下的程序 武汉模式 ：自下而上的程序 第二时期的企业并购 第一阶段： （1993-1999）深圳宝安集团收购上海延中实业公司16.8%的上市流通股票 第二阶段：（1999-2002）中华人民共和国证券法明确规定上市公司股权转让的两种方式：协议转让和二级市场收购 第三阶段（2002-2006）：上市公司收购管理办法上市公司股东持股变动信息披露管理办法 第四阶段（2006-）：上市公

22、司收购管理办法公司法证券法的修改个资本市场股权分置改革、关于外国投资饿着并购境内企业的规定,第三节 企业并购的历史演进,2020/10/14,经济学院,38,第四节 企业并购的财务问题,确定并购价值增值 估计并购产生的效应从而确定并购所能创造的价值 估计并购成本 确定并购创造的价值增值,核心：财务 确定目标企业的价值和并购溢价的允许范围，从而确定并购价格区间 确定支付方式 确定筹资方案,评价并购成功与否,2020/10/14,经济学院,39,2008年9月3日，美国可口可乐公司与旗下全资子公司Atlantic Industries联合宣布，将以每股12.20港元、合计179.2亿港元（约合24

23、亿美元）的代价，收购汇源果汁集团有限公司（简称汇源果汁公司）全部已发行股本。,案 例：可口可乐并购汇源案,2020/10/14,经济学院,40,此外，还计划收购汇源果汁公司所有可转换流通债券和期权，交易总价值达196亿港元（约合25.1亿美元）。合计持有汇源果汁公司66%股份的汇源果汁控股有限公司（简称汇源控股公司）、法国达能集团和美国华平基金三大股东表示接受并做出不可撤回的承诺。这不仅是我国食品及饮料业有史以来的最大交易，也是迄今为止国内最大的一宗外资并购。作为世界上最大的饮料公司，可口可乐为何要耗费巨资并购汇源果汁公司？汇源果汁公司的三大股东，尤其是实际控制人朱新礼，缘何接受并购？“以身试

24、法（2008年新版反垄断法）”的并购双方，各得其所的胜算有多大？该并购案有哪些值得我们反思的呢？,案 例：可口可乐并购汇源案,2020/10/14,经济学院,41,一、可口可乐公司的并购动机 可口可乐公司是软饮料销售市场的领袖和先锋，亦是全球最大的果汁饮料经销商。透过全球最大的分销系统，可口可乐产品畅销200多个国家及地区，拥有全球软饮料市场48%的市场占有率。其品牌价值已超过700亿美元，是世界第一品牌。以179.2亿港元收购汇源果汁公司，创下可口可乐公司1927年进入中国市场以来最大手笔的收购纪录，也是其自1892年成立以来的第二大收购案。那么，可口可乐为何要高价并购汇源果汁公司呢？,案

25、例：可口可乐并购汇源案,2020/10/14,经济学院,42,1饮料市场呈现的态势。 目前，可口可乐公司在中国的饮料市场正面临着很大的经营压力：碳酸饮料的销售下降，可乐的市场份额被百事赶超，纯净水方面无法与娃哈哈抗衡，在果汁市场输给了汇源，茶饮料上则输给了康师傅和统一。尽管棕色带汽的可乐产品永远是可口可乐公司的立身之本，但非碳酸饮料，特别是果汁饮料在健康和营养方面更胜一筹。如美国超市所出售的饮料中，超过2/3都是果汁饮料，尤以营养丰富的100%纯果汁最受欢迎。虽然我国的多数消费者仍喜欢直接食用新鲜水果，但随着消费习惯的改变，人们对果汁饮料的接受度将急剧上升。为此，可口可乐公司制定了全方位发展饮

26、料业务、加大非可乐市场特别是果汁市场的经营战略。,案 例：可口可乐并购汇源案,2020/10/14,经济学院,43,2汇源品牌的吸引力。 可口可乐公司赶超我国本土品牌的最好手段，除了利用其强大的品牌优势，就是凭借其经济实力和娴熟的资本运作，并购知名的本土品牌，加速本土化的布局。而汇源果汁公司的吸引力就在于，它是我国最大的果汁供应商和出口商，在纯果汁和中浓度果汁市场稳居领导地位，二者的产品将形成良性互补。因此，倚仗两者的品牌效应和渠道协同，再辅以出众的资源整合能力、国际市场营销手段和产品研发优势，可口可乐公司在与我国同类企业的竞争中，无疑将占得先机。,案 例：可口可乐并购汇源案,2020/10/14,经济学院,44,二、朱新礼及三大股东缘何接受并购 汇源果汁公司的第一大股东汇源控股公司由朱新礼全资控股，其同时还是汇源果汁的创始人、汇源果汁公司的董事长。但曾表示要将汇源做成“百年老店”