华菱管线持续融资规划建议书

1、2,主要观点,1、随着多次股权融资的实施，集团公司控股比例下降，尽快形成权益性融资与债务性融资的良性循环是公司可持续发展的必由之路； 2、从融资条件、融资成本、融资环境的比较看，发行中、长期公司债券是符合公司现实利益和长远目标的慎重选择； 3、钢铁行业即将进入行业整合阶段，熟悉、掌握债务融资手段并完美运用，将对公司的发展、壮大起到积极的推动作用； 4、公司再融资条件优越，运用中、长期债券融资手段的优势包括：主管部门审批效率高、自主控制能力强、融资成本低、募集资金使用灵活； 5、国海证券有限责任公司具有承销本期债券的实力和诚意； 6、我们建议的公司债券发行方案是： 申请规模:30亿元 首次发行规

2、模：20亿元 担保方式：华菱集团担保 发行年限：5年或7年（5+2） 发行利率：固定利率，利率区间5.50%-5.80%,3,目 录,第一章 建立持续融资规划的必要性 4 第二章 持续融资方式的比较分析 8 第三章 钢铁行业环境分析 21 第四章 华菱管线的概况分析 29 第五章 华菱管线持续融资方案设计 38 第六章 国海证券简介 56,4,一、建立持续融资规划的必要性,1.1,资本市场直接融资的意义,1.2,贵公司历史融资效果分析,1.1.1 资本市场直接融资简介,1.1.2 融资良性循环的必要性,5,1.1 资本市场直接融资的意义,资本市场直 接融资方式,权益性融资方式,混和性融资方式,

3、债务性融资方式,公开增发 配股 定向增发,可转债 分离交易可转债,公司债 企业债 短期融资券,随着资本市场的发展，目前上市公司可采用的直接融资工具多达八种（包括企业债），上市公司可以在不同时点，根据自身的经营状况、战略安排和当时资产负债结构，选择最合适的、税后成本最低的融资方式。 通过直接融资，可以扩大企业生产规模，提高竞争力和抗风险能力；进行产业链上的收购兼并，实现低成本扩张；实现跨产业发展，降低企业经营风险。,1.1.1 资本市场直接融资简介,6,1.1 资本市场直接融资的意义,1.1.2 融资良性循环的必要性,仅凭自身内部融资发展缓慢，通过直接融资能加快发展速度； 仅靠债务融资，发展快但

4、风险较大； 仅靠股权融资，会摊薄收益率，并可能丧失控股权； 通过权益性、债务性循环融资可实现企业的良性发展。,7,1. 2 贵公司历史融资效果分析,2、贵公司历史融资效果分析,1、贵公司历史融资情况,公司总资产规模扩大的同时，资产负债率控制在适当水平，财务风险较小； 与1998年未上市之前相比，通过三次权益性融资，一次混和性融资，10年来华菱管线的股东权益增长了近8倍，总资产增长了12倍多。依托资本市场融资，公司实现了规模快速扩大，市场竞争力大幅提高。 公司股本扩大的同时，每股收益保持连续增长的趋势，盈利能力增强； 上市以来，实际控制人保持绝对控股2005年完成与米塔尔战略合资后，华菱钢铁集团

5、对公司的控股比例下降到33.92%。,注：08年1季度为预期数,8,二、持续融资方式的比较分析,2.1,融资条件,2.2,2.3,融资成本,融资环境,2.1.1权益性融资,2.1.2混和性融资,2.1.3债务性融资,2.2.1融资成本计算,2.2.2融资成本比较,2.3.1权益性再融资环境,2.3.2债务性再融资环境,9,发行对象不超过10名； 发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%； 要求募集资金投资项目确实必要，能为上市公司增加收益，严格限制募集资金投向。,近三年连续盈利，以扣除非经常性损益与扣除之前较低者为准； 近三年加权平均净资产收益率平均不低于6%，以扣除非经常性

6、损益与扣除之前较低者为准； 最近24个月公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降50%的情形； 要求募集资金投资项目确实必要，能为上市公司增加收益，严格限制募集资金投向； 发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价。,近三年连续盈利，以扣除非经常性损益与扣除之前较低者为准； 最近24个月公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降50%的情形； 一般要求控股股东承诺在认购不足时认购全部配售股份； 拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的30%； 要求募集资金投资项目确实必要，能为上市公司增加收益，严格限制募集资金投向。,2.1 融资条件,公开增

7、发条件要点,配股条件要点,定向增发条件要点,2.1.1权益性融资,权益性融资条件,10,2.1 融资条件,权益性融资比较,11,近三年连续盈利，以扣除非经常性损益与扣除之前较低者为准； 最近24个月公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降50%的情形； 近3年年均可分配利润不少于公司债一年的利息； 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%； 最近一期末经审计的净资产不低于人民币15亿元； 预计所附认股权全部行权后募集资金总量不超过拟发行债券金额； 近3年加权平均净资产收益率平均不足6%的，最近3年经营活动产生的现金流量净额平均不少于公司债券一年的利息。,2.1 融资条

8、件,2.1.2混和性融资,近三年连续盈利，以扣除非经常性损益与扣除之前较低者为准； 近三年加权平均净资产收益率平均不低于6%，以扣除非经常性损益与扣除之前较低者为准； 最近24个月公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降50%的情形； 要求募集资金投资项目确实必要，能为上市公司增加收益，严格限制募集资金投向； 近3年年均可分配利润不少于公司债券一年的利息； 最近一期末经审计的净资产低于15亿元的，必须提供担保； 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%。,分离交易可转债发行条件要点,可转债发行条件要点,混合性融资条件,12,2.1 融资条件,混合性融资比较,13,最近

9、一个会计年度盈利； 一般要求主体评级在A-以上，债券评级在A-1以上； 一次核准额度之后，可以分期发行。,发行主体为非上市公司； 股份有限公司最近一期净资产在3000万以上，有限责任公司最近一期净资产在6000万以上； 最近三个会计年度连续盈利； 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息； 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%； 在核准额度内一次发行完毕。,发行主体为上市公司； 最近一期净资产在3000万以上； 最近三个会计年度连续盈利； 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息； 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额

10、的40%； 在核准额度内可分次发行，首次发行量不低于核准规模50%。,2.1 融资条件,2.1.3债务性融资,企业债发行条件要点,公司债发行条件要点,短期融资券发行条件要点,债务性融资条件,14,2.1 融资条件,债务性融资比较,15,2.2 融资成本,一、权益性融资成本的计算,假设上市公司市盈率20倍，考虑保持持续融资的两种极端分红情况：（1）为保持持续融资能力，按证监会20%的最低平均分红水平，扣除15%的法定公积金，得到年均融资成本为0.85%；（2）将每期盈利全部用于分红的情况下，扣除15%的法定公积金后，得到税后年均融资成本为4.25%。,二、混和性融资成本的计算,可转债融资成本应为

11、债券成本和股票成本的加权值。考虑投资者转股的两种极端情况：（1）在转股期内无转股，则可转债融资成本即为债券利息成本，可转债一般采用累进利率，根据目前市场情况，可转债存续期内的平均利息成本约为2.0%，得到该极端情况下融资成本为2.0%；（2）在转股期开始即全部转股，该种情况下，可转债融资成本约等于股权融资成本，最高为4.25%。 在计算分离可转债融资成本时应考虑两种极端情况：（1）在行权期内，权证持有人全部放弃行权，则该情况下分离可转债的融资成本即为其利息成本，在当前市场情况下税后约为1.4%；（2）在行权期内，权证持有人全部行权，则分离可转债融资成本为纯债部分成本和股权部分成本的加权值，税后

12、大约为2.65%。,2.2.1融资成本计算,16,2.2 融资成本,2、短期融资券融资成本的计算 目前主体评级为AA左右的短期融资券发行利率在5.8%6.5%之间，则AA级左右短期融资券税后融资成本约为4.35%4.88%。,1、公司债（企业债）融资成本的计算 目前5年期AAA级公司债发行利率约6.0%左右，10年期限AAA级公司债发行利率约为6.3%左右；5年期AA+公司债发行利率约为6.8%，10年期AA+公司债发行利率估计在7.0%。以此为基础，估计公司债税后融资成本为4.5%5.25%。,三、债务性融资成本的计算,17,2.2 融资成本,2.2.2融资成本比较,综合分析,目前权益性融资

13、的特点是相对成本较低，缺点是融资周期过长，核准（审批）严格； 混和性融资，尤其是分离交易可转债，目前属于相对成本最低的融资方式，缺点是融资周期长，融资条件严格，核准（审批）也非常严格； 公司债目前融资成本相对较高，但优点是融资周期非常短，核准（审批）相当宽松，且可以实现大规模融资； 短期融资券目前融资成本与公司债相当，优点是核准（审批）宽松，融资周期最短，但同时也存在资金使用期限过短，仅适合于募集流动资金等缺点。,18,经济快速增长，企业盈利创近年来最高水平； 证券市场各项制度更加健全，抗风险能力得到提升； 股票市场演绎牛市行情，权益性融资成本大幅下降； 股票发行制度更加合理，能够满足所有合格

14、企业的融资需求； 在监管水平提高和发行核准制度完善的基础上，监管部门逐步放开了融资空间。,2.3 融资环境,权益性再融资环境概况,19982007年上市公司再融资数据表,2.3.1权益性再融资环境,19,由于企业盈利提升和融资环境的改善，近两年上市公司再融资急剧膨胀，其中显著的特点是单个企业融资规模较以往大幅增加。从近期公告再融资预案的情况来看，近两年刚刚完成A股上市的大型央企纷纷公布了再融资计划。在此背景下，我们认为监管层会更加严格控制募集资金投资项目，上市公司再融资面临明显的分化，即大型企业融资规模和速度进一步提高，而中小上市公司权益性再融资规模和融资周期则明显落后于大型企业。,2.3 融

15、资环境,权益性再融资环境分析,20,政府部门确立了2008年将实行紧缩性货币政策，银行贷款规模可能大幅压缩，通过银行贷款融资的成本增加，融资规模也会降低，发行债务性证券融资是大势所趋。 公司债作为证监会大力推广的融资方式，目前在发行条件、发行核准、募集资金使用等方面相当宽松，可作为上市公司中长期融资的首选。 短期融资券属于各类融资工具中发行条件最为宽松的，目前市场规模迅速扩大，可作为补充流动资金的首选。,2008年2月19日，由人民银行、银监会、证监会、保监会等一行三会共同制定的金融业发展和改革“十一五”规划，突出强调要大力发展债券市场特别是企业（公司）债券市场。规划中提出要建立健全以市场化为

16、导向的债券发行机制，逐步创造条件最终实现注册制发行；打破各类合格机构投资者投资债券的限制；大力发展企业（公司）债券市场，发展住房抵押证券、项目支持证券等资产证券化市场。,2.3 融资环境,债务性再融资环境概况,债务性再融资环境长期趋势向好,2.3.2债务性再融资环境,21,三、钢铁行业环境分析,3.1,钢铁行业概况,3.2,钢铁行业上市公司融资情况分析,22,2004年9月以前，行业处于供不应求阶段，钢铁企业通过增加产量抢占市场； 2004年9月至2007年中期，行业处于出口拉动阶段，刚才出口占产量比例由3%提高到12.5%，形成净出口的趋势。 目前，整个行业进入高成本阶段，其中铁矿石价格是2

17、002年初的5.5倍，废钢价格是2003年初的2倍，焦炭价格是2004年初的1.3倍，而钢材价格仅为2002年初的1.9倍和2003年初的1.5倍。 未来成本上涨转移能力主要体现在技术水平提高、生产效率改善和钢铁产品涨价几方面。,CAGR 14.02%,20032007年我国粗钢消费量情况,20032007年我国钢铁产量情况,3.1 钢铁行业概况,近几年的行业发展阶段,23,全行业板管带材生产能力总量过剩； 钢材品种增多、附加值提高； 2007年全年生产钢材56460.81万吨（含重复材），同比增长22.69%； 冷轧薄宽钢带、冷轧薄板等品种产量大幅增加 2007年全年板材消费量18415.8

18、1万吨，占总量的35.49%，同比提高2.7个百分点，长材消费量24577.62万吨，占总量的47.39%，同比下降2.49个百分点。,3.1 钢铁行业概况（续）,钢铁行业产品供需结构趋于优化,2007年我国钢材品种结构（括号内数据为同比增长率）,24,2007年底，进口铁矿石综合平均到岸价125.28美元/吨，创历史最高价位，同比涨幅81.83%； 进口铁矿石价格大幅上涨，带动国内市场铁精矿价格同步上涨，大中型钢铁企业2007年综合平均采购成本1179.25元/吨，同比上涨571.87元/吨，涨幅94.15%； 2007年全年国内市场钢材价格总体保持高位运行，波动调整，年末达到全年最高价位，

19、长材价格涨幅明显大于板材； 国内、国际市场钢材价格走势趋于同步运行。,3.1 钢铁行业概况（续）,受原料、能源涨价的影响，钢铁炼制成本上升，价格呈震荡上扬趋势,钢铁行业价格指数,25,行业中处于优势地位的龙头企业正在进行加快产业整合的速度； 钢铁产业集中度不高、没有定价权、受制于上下游行业的尴尬境地有望改善； 钢铁企业联合重组的计划、意向仍在继续实施和推进过程中。,3.1 钢铁行业概况（续）,钢铁行业进入快速整合阶段,2007年中国钢铁行业重组事件统计,26,钢铁行业是典型的周期性行业，其发展趋势受国内外宏观经济的影响较大； 受美国次贷危机影响，美国经济发展速度将出现下滑，进而导致世界经济的发

20、展速度减慢； 我国紧缩的货币政策手段将在很大程度上抑制国内固定资产投资速度及规模； 国内外各种因素将对我国的钢铁行业将产生重大影响； 我国经济未来几年仍将保持平稳快速发展，占我国钢铁总产量90%左右的国内市场钢铁需求量仍将呈上升态势，但增长速度将明显下降。,3.1 钢铁行业概况（续）,钢铁总需求仍保持持续增长态势，但增速将继续下滑,27,增发为主要融资方式，约占融资企业总数的60%；发行可转债次之，约占33%；只有一家公司通过配股进行融资。 发行公司债目前还处于空白，将成为未来上市公司融资的重要途径。 募集资金主要用于新建和技改项目以及收购，分别为7家和5家，占比分别为46.67%和33.33

21、%。,3.2 钢铁行业上市公司融资情况分析,20052007年钢铁类上市公司再融资特征,钢铁类上市公司再融资方式,钢铁类上市公司再融资募集资金投向,28,3.2 钢铁行业上市公司融资情况分析（续）,部分典型公司融资情况,29,四、华菱管线的概况分析,4.1,股权结构,4.2,4.3,历次融资与公司发展,经营业绩,4.4,财务状况,4.5,4.6,经营状况的SWOT分析,发展战略分析,30,4.1 股权结构,前十大股东持股情况,华菱管线控股股东一直为华菱集团，公司依托华菱集团和资本市场，近十年来取得了巨大的成就；而与米塔尔钢铁战略合作后，华菱集团控股比例与米塔尔相当，对公司的整体控制能力下降。

22、在将钢铁资产不断注入华菱管线后，华菱集团旗下仍拥有较大规模的相关资产，如控股的南方建材。 除华菱集团和米塔尔钢铁后，公司前十大股东中另外八家均为机构投资者，合计持股比例为2.66%，机构投资者持股比例相对较小。,31,4.1 股权结构（续）,控股股东华菱集团概况,32,4.2 历次融资与公司发展,保守预期主营业务收入490亿，净利润24亿，公司总资产650亿。,1999年IPO上市,2002年公开增发,2004年发行转债,2008年定向增发,主营业务收入45.27亿，实现净利润3.08亿，公司总资产33.22亿。,主营业务收入48.74亿，实现净利润3.11亿，公司总资产47.34亿。,主营业

23、务收入97.64亿，实现净利润5.35亿，公司总资产92.28亿。,主营业务收入237.86亿，实现净利润10.05亿，公司总资产236.07亿。,持续融资,1999年改制完成,实现 “十一五”规划的销售收入600亿，EBITDA达90100亿目标。,公司进入资本市场后的融资与业务发展状况,公司持续融资状况及其战略规划发展示意图,33,4.3 经营业绩,每股收益与净资产收益率,主营业务收入与净利润,华菱管线的盈利能力和净资产收益率近四年来连续保持在较高水平，在提高股东回报的同时，经营业绩的稳定增长也为公司在资本市场上持续融资提供了不可缺少的财务硬性指标要求。 随着公司不断以募集资金收购资产（股

24、权）或投资新项目，华菱管线营业收入呈快速、稳定增长趋势，新项目的投产和产品附加值的提高进一步为公司创造出较高水平的净利润。,34,4.4 财务状况,资产负债结构分析,流动比率、速动比率,华菱管线资产负债率相对稳定，保持在65%左右，略高于行业平均水平；由于公司定向增发已于2008年1月完成，公司股本得到扩张，华菱管线资产负债率将相应降低到62%左右的水平，处于相对安全的位置。 华菱管线负债结构偏向于短期化，目前流动负债占总负债的比例在70%以上，流动负债过多，导致公司流动比率、速动比率水平较低，财务压力过大。,35,全国三大无缝钢管生产基地之一，中南地区区域行业龙头； 与米塔尔钢铁的战略合作，

25、为公司在管理、技术、采购、销售等方面提供有力支持； 大力实施产品结构调整，增加高附加值产品比重，提供了市场竞争力。,米塔尔战略投资后，华菱集团对公司的控制能力下降，未来权益性再融资空间有限； 铁矿石主要依赖进口，产品出口比例高，受国际经济、贸易环境等因素影响较大。,经济增长和投资增加导致钢铁产品消费需求旺盛，产品价格呈上涨趋势； 钢铁企业要继续加快淘汰落后生产能力，进而有利于大型钢铁企业； 我国钢铁产业集中度较低，兼并收购其他中小企业的空间很大。,铁矿石、能源、焦煤等原料价格及海运费用的连续上涨使公司面临一定成本上升的压力； 钢铁产业竞争相当激烈，在保证中南市场占有率的同时，如何扩大其他市场，

26、面临较大的压力。,4.5 经营状况的SWOT分析,SWOT分析面临的机遇和挑战,优势（Strength）,劣势（Weakness）,机遇（Opportunity）,挑战（Threat）,内部条件,外部环境,36,收购原料、能源供应商，降低成本； 整合供应链条，优化采购，降低成本； 加强对下游采购商的控制力，扩大市场份额。,整合区域内的钢铁企业，降低区域竞争程度； 收购控股股东的经营性资产，在保证控股股东控制权的同时实现规模扩张。,对上游供应商、下游采购商实施参股或其他战略合作； 与外资合作，保证原材料供应的稳定性和产品出口的增长； 协同采购，降低采购成本。,增加科技和研发投入，提高产品附加值；

27、 强化技术改造，降低能耗，降低生产生本； 优化资产负债结构，压缩财务费用。,华菱管线,内部整合,横向扩张,纵向扩张,战略协同,4.4 发展战略分析,37,以再融资募集资金收购大股东华菱集团持有的江苏锡钢集团的股权； 进一步控股或参股矿石、煤炭开采企业； 增加技术和研发投入，投资生产高附加值产品； 进一步整合中南区域的其他钢铁企业，扩大经营规模； 以华菱管线为旗舰，整合华菱集团下属的其他企业，实现多元化经营。,4.4 发展战略分析（续）,已经完成的经营战略,与米塔尔合作，保障原料供给、扩大产品出口； 强化技术改造，提高产品附加值； 参股平煤集团天蓝配煤公司，保障原料供应； 收购大股东华菱集团钢铁

28、资产，扩大生产规模。,未来可能的发展战略,38,五、华菱管线持续融资方案设计,39,华菱集团作为控股股东和母公司，目前对公司的控股比例约34%，从保证公司稳定性和控股股东控制权的角度来看，公开增发的融资方式不是最优选择。 公司刚刚完成对华菱集团和米塔尔钢铁的定向增发，再次向控股股东进行定向增发不现实。 如采用可转债、分离交易可转债以及面向机构投资者的定向增发，这三种融资方式对发行价或转股价都有严格限制，由于目前市场处于高位，从发行时间窗口的角度看，以前述三种方式融资的发行风险较大。 由于公司刚刚对两大股东完成定向增发，如再进行配股，控股股东很难在短时间内再次注入资金或资产，且难以承诺认配全部股

29、份。 综合来看，我们认为贵公司当前较适宜的融资方式是债务性融资，可考虑综合运用短期融资券和公司债满足公司流动资金和中长期资金的部分需求。,5.1 融资方案分析,最优融资方案的判断,可行的融资方式,根据我们所掌握的贵公司基本情况，就我国资本市场上现存的各种融资方式，贵公司均满足其发行条件。但我们认为贵公司应根据自身情况，选择当前最优的融资方式。,40,5.2 公司债市场概况,2007年8月14日，中国证监会发布了公司债券发行试点办法，由此传统的企业债券被分割为“企业债”与“公司债”。现在一般把非上市公司发行的中长期债券称为“企业债”，上市公司发行的中长期债券称为“公司债”。相对企业债而言，公司债

30、发行管理更加规范，信息披露要求更高。同时，试点办法也大幅放宽了上市公司债务融资的条件，进一步拓宽了上市公司直接融资的空间。 2007年9月24日，在监管部门的大力推动下，长江电力公司债正式发行，并取得了良好的发行效果，成为中国历史上第一单规范意义上的公司债券。由于监管部门的积极支持和相关各方的有力协助，从试点办法出台到长江电力公司债正式发行仅用了一个多月时间。 截至2008年3月25日，已有长江电力、海油工程、华能国际、承德钒钛、粤电力、金地集团、莱钢股份等7家上市公司成功发行了公司债券。,政策及市场动态,41,5.2 公司债市场概况（续）,已发行的公司债概况,42,5.2 公司债市场概况（续

31、）,拟发行的公司债概况,43,5.2 公司债市场概况（续）,拟发行的公司债概况（续）,44,5.2 公司债市场概况（续）,已发行或拟发行公司债分析,总体状况,除已成功发行公司债的7家上市公司外，截至2008年3月25日，有18家上市公司公布了发行公司债的融资预案，其中，广州国光发行预案未通过股东大会决议，华电国际和百联股份还处于董事会预案阶段，另外15家上市公司发行预案获得股东大会通过，正处于申报或制定具体方案阶段。 总体来看，上市公司对发行公司债券融资态度非常积极。,发行方案特征,从融资期限来看，已发行和有发行预案的合计25家企业中，融资期限分布在315年区间中，其中以510年为主。从已发行

32、的7只公司债来看，债券期限有缩短的趋势。 从融资规模来看，除发行规模最小的国风塑业（2亿）和规模最大的万科（59亿）、大唐发电（60亿），其他的融资额度分布在525亿，其中以1015亿为主。 从募集资金投向来看，除海油工程、华电国际用于项目建设外，其他上市公司主要用于偿还贷款、调整债务结构和补充流动资金方面，另有少数拟用于资产或股权收购。 从债券担保来看，除承德钒钛和莱钢股份外，其他5家上市公司债券都有银行担保。,45,5.2 公司债市场概况（续）,已发行或拟发行公司债分析（续）,从已发行的7只公司债来看，除承德钒钛和莱钢股份因为担保方式的差异发行利率略高外，其他5只债券发行利率都在6%以下，

33、远低于同期限银行贷款基准利率。,发行利率,总结,我们认为，由于公司债券与其他融资方式相比具有审批效率高、融资成本低、资金使用期限长、筹资行为的自主调控能力强（可在两年内分多次发行）、募集资金投向灵活等特点，已成为上市公司债务性融资的重要渠道之一，特别对于银行贷款总额较大的公司而言，公司债已成为企业调整债务结构的首选融资工具。,行业特征,从监管部门对待上市公司再融资的行业政策来看，房地产业不属于证监会鼓励融资的行业，而此次金地集团公司债获批，表明证监会大力支持上市公司通过公司债融资的态度。,46,5.3 华菱管线公司债融资方案,债券规模：30亿元，首期发行20亿元，其余10亿元在2年内择机发行（

34、以下关于发行 方案的表述均为首期20亿元债券的发行方案） 债券期限：5年或7年（附选择权，“5+2”） 债券担保：华菱集团担保 预计评级：发行人主体评级AA或AA+ ，债项评级AA或AA+（不低于主体评级） 票面利率：固定利率，预计利率区间5.50%-5.80%（推荐发行时机：三季度）,债券发行方案建议,47,5.3 华菱管线公司债融资方案（续）,债券规模分析,贵公司的公司债券发行规模上限为39亿元，考虑到贵公司目前的资产负债率已超过60%，并结合证监会对上市公司整体负债率水平的一贯判断取向，我们建议本次只申请30亿元的发行规模，首期发行20亿元。如果首期债券募集资金全部用于偿还银行借款，则不

35、会对整体负债率产生任何影响，即使部分资金用于其他目的，考虑到贵公司整体资产规模较大，首期债券发行后应不会使整体负债率有较大提升。,48,宏观经济方面，我们认为此轮经济增长已持续了7年，从经济周期的角度来看，未来3-5年出现拐点的可能性很大，但受宏观调控及通胀惯性的影响，我们认为未来5年的平均利率将保持在当前水平之上，而10年期左右的更长期限的利率走向则较难判断，不确定性因素较多，发行期限在10年以上的债券面临的利率风险较大。 出于对发行人经营风险的担忧，投资人较难接受10年期以上的信用债券，相对而言，5年期债券是目前市场上投资人较为认可的品种，债券风险溢价也处于比较合理的水平，发行5年期债券有

36、利于发行人控制融资成本。 如贵公司考虑发行期限更长的债券，则建议发行 “5+2” 附双选择权的债券品种（同时附加投资人回售选择权和发行人上调利率选择权，贵公司可在债券发行第5年根据自身财务状况决定是否上调票面利率，以避免投资者回售，融资期限也相对灵活）。,5.3 华菱管线公司债融资方案（续）,债券期限分析,我们建议贵公司重点考虑5年期债券或以5年期为基准期限的7年期债券（5+2），主要基于以下原因：,49,5.3 华菱管线公司债融资方案（续）,选择权设计,如贵公司想发行5年以上的公司债，则为尽可能降低融资成本，确保灵活使用募集资金，建议设置投资人回售选择权和发行人上调利率选择权。 投资人回售选

37、择权是指投资人有权选择在某一时间将债券按照事先规定的价格回售给发行人，设置回售选择权使得投资者在利率上升时可将债券回售给发行人，所以能更好的得到投资者的认可，有利于债券的顺利发行和降低发行成本。 发行人上调利率选择权是指发行人有权在某一时间上调债券未来存续期内的票面利率，设置上调利率选择权后，发行人如需要使用长期资金，可在投资者回售之前提高债券票面利率，避免投资者回售。 附加投资人回售选择权企业债券的期限结构设计一般为前后两个时段，以7年期债券为例说明：7年期企业债期限结构可设计为5+2方式，5+2表示投资人可以选择在第5年末回售，或者选择继续持有至第7年末。 附加发行人上调利率选择权一般与附

38、加投资人回售选择权结合起来，在投资人回售选择权日之前，如发行人需要继续使用募集资金，可以选择上调债券后半期的票面利率，避免投资人回售。,50,5.3 华菱管线公司债融资方案（续）,三种选择权效果的比较,51,5.3 华菱管线公司债融资方案（续）,附加选择权债券发行情况,附加选择权债券发行利率分析,根据我们对附加选择权与不附加选择权债券的比较，在有银行担保的情况下，相比同期限的不可回售债券，可回售债券的票面利率要略低15-25BP； 由于取消银行担保后，公司债各项利差都将有所扩大，我们估计今后发行的非银行担保地方债中，对同质债券而言，可回售债券较不可回售债券发行利率要低25-45BP； 附加发行

39、人赎回选择权和上调利率选择权的债券，其对发行利率的影响效果与附加回售选择权相当； 如贵公司希望发行5年期以上的公司债，建议附加选择权，以降低融资成本。,52,银监会禁止银行为企业债（公司债）担保后，债券融资的担保模式发生了重大变化，目前典型的担保模式为第三方担保、资产抵押和股权质押。 资产抵押是以贵公司拥有的土地使用权、房地产、经营性资产等作为债券的担保；权利质押是以贵公司拥有的股权等质押担保；第三方担保是指寻求银行以外的第三方担保人担保，包括专业担保公司和与贵公司业务往来较多、关系良好的其他大型企业。 考虑到贵公司控股股东华菱集团资产规模很大，经营状况良好，建议由华菱集团为债券发行提供第三方

40、保证担保，一方面可以通过提高债券评级、降低担保成本等途径降低整体融资成本，另一方面可以提高发行工作的效率。,5.3 华菱管线公司债融资方案（续）,担保方案分析,担保方式的比较,53,从近期公司债券的发行利率来看，同期限品种的公司债券发行利率差异主要体现为信用利差，发行人主体评级及债项评级对发行成本起着至关重要的作用。考虑到贵公司的基本情况，我们初步判断贵公司的主体评级及债项评级应不低于莱钢公司债的评级水平（即不低于AA级）。 我们判断今年下半年的宏观经济形势可能明显好转，债券市场利率水平将有较大幅度的下降（目前，国债及金融债的利率水平已呈现回落态势，这一现象增强了我们对上述判断的信心），我们预

41、计今年三季度公司债的利率水平将较目前回落50-80BP，三季度是公司债较好的发行时间窗口。 结合上述判断，我们预计贵公司5年期固定利率债券的发行利率区间为5.50%-5.80%。,5.3 华菱管线公司债融资方案（续）,发行利率及发行时机分析,54,5.4 公司债发行准备及申报程序,发行债券的筹备工作,在拟选主承销商的协助下，论证发行债券的必要性和可行性； 分析公司财务状况和经营发展战略，确定募集资金用途； 制定公司债券发行的初步方案；,完成内部审批程序、确定主承销商,召开董事会和股东大会，通过相关决议； 确定最终发行方案； 与主承销商签订发行债券的承销意向书；,尽职调查及制作申报材料,主承销商

42、进行尽职调查； 会计师、律师、评估机构、评级公司等中介进场，出具相关结论或意见书； 根据证监会的规定制作发行申报材料,55,5.4 公司债发行准备及申报程序（续）,上报申请材料及过会,向证监会上报申报材料； 主承销商与证监会沟通，确保尽早上会； 贵公司代表、保荐机构项目代表到会陈述，并接受询问；,公开发行本期债券,主承销商组织销售团队走访机构投资者，进行非正式路演； 根据非正式路演中机构投资者的反馈情况，确定发行利率区间； 进行网上正式路演和网下询价，协商确定最终发行利率； 主承销商向贵公司划拨募集资金。,56,六、国海证券简介,57,首批7家“规范类证券公司”之一，成立于1988年，前身是广

43、西证券有限责任公司。2001年10月，获中国证监会批准增资扩股至8亿元人民币，并更名为国海证券有限责任公司，一家资质全面的全国性综合类证券公司，业务总部设在深圳。2004年11月，与美国富兰克林坦伯顿集团合资组建国海富兰克林基金管理公司；2005年10月，成为全国首批规范类券商之一； 2007年8月，在中国证监会首次分类监管评级中，国海证券获评为BBB级；目前公司正在筹划增资扩股至16亿元，并积极争取在国内A股市场上市。,国海证券有限责任公司,6.1 公司概况,58,主要业务,国海研发,资产管理,经纪业务,投资银行,固定收益,拥有强大区域销售网络覆盖能力，截止到2007年9月30日，已拥有从事A股、B股、基金等交易的客户67万。,专注细分市场与目标客户 经验丰富的业务团队 具有区域竞争优势,一流的固定收益业务团队 强大的研究实力 全面的业务资质 骄人的业绩,业务