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证券其它相关论文论资本市场对货币政策的影响摘要资本市场对经济增长的作用越来越引起人们的关注,资产价格特别是股票价格的变化已经逐渐成为了一国经济的晴雨表。货币政策的调整会通过直接和间接的方式影响股票市场,同时,股票市场也会通过影响货币政策中介目标、传导机制及政策工具来影响货币政策。因此,货币当局在制定和调整货币政策的同时,要考虑到股票市场的影响,进而推动宏观经济快速、健康的发展。关键词资本市场货币政策资产价格货币政策实施的最终目的是要保持币值稳定,并促进国民经济的稳定持续增长。不过,目前货币政策关注的是商品和服务的价格变化,未能考虑或者说很少考虑资本市场价格特别是股票价格的变化。随着资本市场的深化发展,以及居民持有金融资产数量和结构的变化,资本市场对经济生活的作用越来越大。特别是1997年东南亚金融危机后,金融体系稳定成为各国货币当局十分关注的目标,有关资本市场与货币政策的关系日益引起各国货币当局的关注。一、货币政策调整对股票市场的影响1.货币政策的两个常用工具货币供应量和利率调整都会影响到股票市场。根据资产组合理论,投资者持有货币数量增加,反映了资产组合中安全资产相对于风险资产比例过高,于是增加风险资产投资,导致风险资产价格上升。所以,货币供给量增加,股票价格会上升另外,资金进入股市的直接动力在于股市相对收益的高低,而股市相对收益和利率水平高低有直接关系。可以说,利率是股票价格的一个敏感指标,中央银行每一次利率调整,甚至投资者对利率走势的预期都极易造成股价的波动。利率变动影响股价的途径一是利率下调引起储蓄分流,股票市场资金供给增加,股价上升反之,利率提高,存款收益相对上升,社会各方资金进入股市的意愿会减弱,股价下跌。二是利率变动影响企业生产成本,进而影响企业盈利状况,最终影响股票价格。三是利率变动也是一种信息,会影响投资者预期和投资决策过程,进而影响股价。不过值得注意的是,利率调节缺乏强制性,在经济特别不景气或股市投机过热时,利率水平的调节力度便显弱化。我国有学者研究,利率每次变动前后我国股市都有一定的波动。2.中央银行资金管理政策的松紧一定程度上决定了流入股市的信贷资金的多少,进而影响到股票市场的发展和股票价格的稳定。我国股票市场一直呈资金推动型特征,货币资金进入股票市场的主要渠道是信贷资金、储蓄分流资金和现金方式的社会游资,这其中银行资金的大量进入是一个重要方面,包括证券公司、基金管理公司进入银行间同业拆借市场拆入资金和以企业、个人为代表的微观经济主体挪用银行贷款进行股票投资。3.货币政策还通过指示器效应影响股票市场。即货币政策变化影响实体经济,也即影响股票市场的基本面,从而对股票价格形成影响。如央行下调利率意味着经济不景气,投资风险加大,市场预期悲观,从而减弱投资意愿,导致股票价格下降。4.其他货币政策手段。央行还会通过更加直接的手段保证金比例即购买股票资金短缺可透支的比例来调控股市资金量。二、股票市场发展对货币政策的影响1.股票市场发展对货币政策中介目标的影响。目前,大多数国家的货币当局都是将货币供应量作为货币政策的中介指标,将货币供应量作为货币政策中介指标需要满足两个前提一是货币需求函数的相对稳定二是货币供应量与物价和收入呈比例关系。然而,股票市场的发展和股价的变动使货币需求函数发生变化,使实际货币需求与根据传统的货币需求方程估算结果出现较大的差额,即出现了失踪的货币。所以,传统的货币政策框架中仅考虑货币供应量与一般价格水平间的关系,而忽视资本市场的货币需求效应,不能反映整个经济的动态,货币供应量中介指标是否满足可测性、可控性、相关性也因此受到质疑。比如,在相当部分资金被用于满足资本市场需求的情况下,用于保持实体经济发展的货币供给相对偏紧,这样,在原有货币存量基础上,资本市场就成了内生货币供给的一个很大漏出,整个社会用于投资和生产的货币量相对减少,从而会影响实体经济增长目标(如GDP增长率)的实现。另外,股票市场的发展也会影响到货币流通速度一是股票市场发展会减慢货币流通速度。即当股票预期收益率上升,大量货币资金滞留于股票市场等待获利机会,货币流通速度会降低二是根据凯恩斯的流动偏好理论,随着金融资产名义价值的上升,其隐含收益率上升,货币收益率相对较低,公众更愿持有现金和活期存款,以备将来再买入股票,因而流动性偏好有所上升,所以股票价格的上升,导致货币流动性有所增强。因此,根据货币需求模型,货币供应量会相应变化。2.股票市场发展对货币政策传导机制的影响。随着股票市场的不断发展,股票价格已成为货币政策的一条重要传导渠道。货币政策的资本市场传导渠道主要有托宾的q理论、财富效应、非对称信息效应、流动性效应、预期效应等。理论研究表明,股票市场发展引起股票价格上升,通过上述几种货币政策传导机制能带动投资和消费增加,进而促进国民收入增长。一般而言,股票属于一种奢侈品,其需求收入弹性大于1,所以国民收入增长会使股票需求以更大的幅度增加,带动股价进一步上涨,股价上涨又通过上述传导渠道,促进国民收入进一步增加,因而在资本市场、货币政策传导和实体经济发展间存在一种自我加强的效应。但是,也要注意到股票市场加入传导体系使得信用创造可以在更大范围内实现,银行信贷需求管理难度加大,中央银行对货币供应量的监控和调控更加困难,造成金融体系的不稳定。如股票质押贷款的开办可能使股票市场成为商业银行信用创造的场所,而一旦股价暴跌,信用链断裂,容易形成信用危机。所以,股票市场的发展使得货币政策的传导链更加复杂,一定程度上加大了中央银行制定和实施货币政策的难度。3.股票市场发展对货币政策工具的影响。资本市场的迅速发展带来金融运行机制的变化以及资本市场和货币市场互动性的增强,货币政策目标和操作体系也发生了相应的变化法定准备金制度和再贴现机制的调控作用下降,公开市场操作成为最重要的货币政策工具。三、相关政策建议(一)完善我国股市在货币政策传导中的作用股票市场与货币政策互动关系的理论分析告诉我们,央行货币政策为了实现影响宏观经济运行的目标,股票市场是其政策操作效果得以实现的重要传导途径。因此,要提高货币政策传导的效率,必须使它们之间相互影响的传导机制通畅,这需要我国货币政策传导机制和股票市场的同时完善。1.重视股票价格在货币政策体系中的作用首先,从世界性的金融变革来看,金融资产价格客观上已逐渐成为影响一国宏观经济运行的重要经济变量。对于股市而言,股价一方面可对GDP产生促进作用,但另一方面股价的巨幅波动又会对新兴市场国家的经济运行带来极大破坏,1997年爆发的亚洲金融危机就是典型性事件。其次,我们必须明白股价在货币政策传导过程中是一个不可或缺的重要环节。最后,股价中包含了利率、货币供应量、通胀以及产出等各类经济信息,这意味着货币当局利用股票价格来对货币政策措施进行调整具有可行性。2.完善货币政策中介目标,加快利率体系市场化改革目前,我国货币政策的中介目标主要是关注传统的货币供应量。自1998年我国改革货币调控机制以来,以货币总量为中介目标的货币政策框架在我国的反经济周期和稳定物价方面发挥了重要作用,稳健的货币政策使我国基本实现了保持物价稳定,促进经济增长的最终目标,我国的实践检验与弗里德曼的理论推导基本一致。但随着金融改革的深化,股票市场与货币政策联动的增加,国内经济环境变得复杂,再把货币供应量作为单一的中介目标是不可行的,我们有必要吸取凯恩斯学派把利率作为中介目标的思路,增加货币政策中介目标的数量,提高货币政策的调控效率。但是,基于凯恩斯学派的理论基础,利率必须是敏感的,对于这一要求,目前国内的金融市场无法满足,因此,加快利率市场化改革是重建货币政策中介目标体系的重点。利率体系的市场化改革至少要做以下四方面工作一是加快国内存贷款利率的市场化改革二是完善公开市场操作和再贴现与再贷款机制,以建立起中央银行引导货币市场利率变动的机制三是进一步改革中国的存款准备金制度四是进一步完善短期利率与长期利率联动的机制,充分发挥央行货币政策操作目标利率在整个利率体系中的基准利率作用。3.继续推进中国股市改革,提高中国股市有效性目前,中国股市在发挥货币政策传导渠道作用中的重要不足之处就是该市场对经济增长的贡献不显著以及财富效应弱。这就要求提高股市的有效性,具体而言就是要改善我国股市的资源配置效率,使股票价格能够反映其内在价值。一是要改善国内投资者结构,增加机构投资者比重,培养价值投资理念。价值投资理念的树立不是来源于理论,而是来源于股市实践。当投资者认为股价确定围绕价值区间合理波动时,价值投资氛围会自然形成。二是要规范上市公司行为。由于普通投资者没有能力了解所投资上市公司的真实成长潜力,加之国内上市公司问题不断,他们为了规避市场风险,选择短期炒作行为也是一种有效方法。所以,上市公司行为规范程度的提高对理性投资氛围的形成是很有帮助的。三是要健全市场信息传递功能。一方面我们要从数量和质量上规范上市公司的信息披露,另一方面我们要加快市场中介机构的建设。总的来说,股价作为股市传导货币政策的重要一环,只有提高了股价的有效性,上市公司才会对其公司的市场价值给予十分重视,并以此为价值准绳调整自己的投资行为,从而得以增加股市与实体经济的相关性。同样对于投资者而言,有效市场有利于投资者形成理性的市场预期,从而形成有效的消费预期,这对发挥股市的财富效应具有非常重要的作用。(二)加强货币市场与资本市场的联系货币市场与资本市场的关系是一种既竞争又互补的关系,两者之间存在着天然的联系。货币市场与资本市场的良性互动发展,是金融业有效运行的市场基础,是现代金融体系的内在要求。从1999年下半年以来,一批证券公司和基金管理公司获准进入银行间同业市场,以及2000年2月之后证券公司股票质押贷款的开办,我国货币市场与资本市场之间的互动性得以增强。今后,我国要在加强金融中介风险管理、提高金融监管水平的基础上开明流,堵暗渠,进一步沟通货币市场与资本市场的联系。1.鼓励和引导银行信贷资金通过合法途径流入资本市场,同时,让符合条件的商业银行到资本市场筹集资金,形成真实的利率价格信号,实现商业银行与资本市场的协同发展,提升金融体系合理配置资源的功能。2.允许更多的证券公司进入拆借市场融资,从而提高资本市场的流动性,有效避免市场风险。3.优化银行资产结构,开展个人质押贷款,进一步加强货币市场和资本市场的联系。4.建立以资本市场与货币市场相联系的统计框架。现在的货币供应量层次已经不能如实反映货币供给的变化,因此重建此框架是十分必要的。(三)提高金融协作监管水平在我国金融业混业经营没有实质性进展的情况下,维持现行分业监管的金融监管架构不变、进一步强化中国人民银行的监管职能是必要的。1.进一步完善制度建设。随着金融业改革的深入,我们需要借鉴国际经验,结合我国实际情况,加强制度建设,在完善金融监管体制、防范和化解金融风险方面,探讨对金融业跨行业经营的有效监管制度,提高监管能力,既要防止出现监管真空,又要减少重复监管,确保金融业稳定健康发展。2.支持和鼓励金融创新,提升金融业竞争力。借鉴国际上金融业综合经营发展的经验,在风险可控的前提下,监管机构要继续支持和鼓励金融机构创新,包括产品的创新、技术的创新和制度的创新等,并积极探索有效的渠道和方式,推动整个中国金融业科学发展。3.证监会要考虑对资本市场的企业监管到位,对股民和资本市场负责,站在公正、公开、平等的角度处理。同时要努力保证实现上市公司信息的透明化。总之,在疏导和加强货币市场与资本市场联系的同时,各金融监管部门必须加强彼此的协调合作,建立监管协调、信息共享的协作监管制度,增强监管合力,提高监管效率,努力实现我国货币政策与股票市场的良性互动。参考文献1钱小安.资产价格变化对货币政策的影响J.经济研究,1998,(1).2苟文均.资本市场的发展与货币政策的变革.中国社会科学院财贸经济研究所博士后研究报告,2000.3朱忠明.中国货币市场发展新论M.北京中国发展出版社,2002.
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