宏观经济波动对股票市场的影响分析

-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 1 宏观经济波动对股票市场的影响分 析 【摘要】在有效市场前提下，宏 观经济波动对股票市场的冲击会反映在 股票价格的变化上，为了研究两者的具 体关系，选取 20002016 年上证综合 指数与宏观经济相关变量的时间序列数 据，运用单位根检验、协整检验以及构 造协整方程、误差修正模型的方法对宏 观经济波动对股票市场的冲击进行实证 分析，结果表明，股票市场反映宏观经 济波动的预期并不一致，宏观经济波动 与股票市场波动出现了明显的背离，而 且短期各个宏观经济变量对股票市场波 动的影响大小和显著程度与长期的并不 一致，研究结果表明在短期宏观经济变 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 2 量对股票市场波动的冲击较大。 中国论文网 /3/view-13034738.htm 【关键词】宏观经济 股票市场 影响分析 一、引言 2008 年以前，我国经济的发展状 态一直是平稳高速的发展状态，直到 2008 年爆发了全球性金融次贷危机，对 我国经济有很大的冲击。危机发生以后， 世界经济主要发达经济体进入经济长期 停滞的时期，而中国经济也结束了较长 时期高速增长，进入了“ 新常态 ”经济发 展新阶段，这一阶段的特点就是发展速 度放缓。一直以来，股票市场作为宏观 经济的晴雨表，在有效市场下，宏观经 济政策变动引起宏观经济的波动，进而 影响到股票市场的波动。研究股票收益 率的变化进而分析判断该变化的内在原 因，从而把握宏观经济形势，对制定经 济政策也尤为重要。 国内的一些学者对股票市场波动 与我国宏观经济波动之间的关系进行了 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 3 实证检验。任燕燕（2016）1是从上市 企业实际控制人的角度分析，发现不同 实际控制人性质企业的股价指数在面对 宏观经济波动时的表现不对应的，分析 更侧重于分析股票市场波动的内部原因。 罗建春（2002）2运用了著名的 ARCH/GARCH 模型，以上证指数、深 证综合指数和一系列宏观经济变量为研 究对象，从总体上看，宏观经济波动是 我国股市波动的重要影响因素，但是研 究表明股票市场的波动基本不受工业生 产波动的影响，但是股票市场对于利率 波动的反应却比较灵敏，因为利率的变 动反映了我国政府对宏观经济的态度和 政策。刘澜飚（2001）3运用的是虚拟 经济的基本分析方法，并且通过实证研 究认为股票市场是宏观经济的晴雨表， 而且认为连接宏观经济与股票市场的纽 带是通货紧缩导致的闲置的货币。赵振 全（2003）4通过多元回归和 VAR 模 型来研究两者波动之间的关系，结果表 明同期之间股票市场波动扣宏观经济波 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 4 动之间存在着一定的关系，但是这种相 互关系还很弱。钟俐（2004）5研究认 为我国股票市场增长的当前波动性受货 币供应量、物价指数、实际利率、进口 额等宏观经济变量的历史波动影响，中 国股市的波动性与实体经济波动的关系 是不一致的。陈其安（2010）6运用 GARCH 模型实证研究宏观经济环境、 宏观经济政策与中国股票市场波动性的 关系，研究结果表明中国股票市场对宏 观经济环境变化反映功能并不准确，主 要是因为我过股票市场机制还不是很完 善。刘慧芳（2011）7运用联立方程模 型，变量为影响股票价格的宏观经济因 素，对两者之间的具体关系做了定量分 析，结果表明经济总量、货币因素、财 政因素都会对股票价格产生较大影响。 二、中国宏观经济波动对股票市 场波动影响的事实分析 为了比较直观地分析宏观经济与 股票价格的波动关系，选取了 20002016 年的国内生产总值（GDP） -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 5 数据和上证综合指数，分别代表宏观经 济和股票市场价格变化。图一为中国国 内生产总值（GDP）与上证综合指数的 折线图，图二为国内生产总值（GDP） 增长速度与上证综合指数回报率的折线 图，表一为国内生产总值（GDP）与上 证综合指数的一般描述性统计结果。 图一反映的是中国 20002016 年中国国内生产总值的总额与上证综合 指数变动状况，由折线图观察得知在近 十几年以来，中国宏观经济状况比较平 稳，并没有出现剧烈上升或者下降的情 况，而是保持一定的较快的增速增长。 分析中国宏观经济出现这样平稳增长现 象的原因，与中国进入 2000 年以来建 立市场经济体制、发挥人力和资源成本 优势，以及政府对经济进行调控有密不 可分的关系；相反，选取的代表股票市 场波动的上证指数出现了大幅波动，与 宏观经济状况出现了明显的背离。由折 线图观察，2005 年以前，股票市场的波 动趋势与宏观经济波动趋势基本一致， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 6 而且波动幅度相对较小，但是在 20052008 年间股票价格呈现了大规模 上涨的现象，其剧烈上涨幅度明显超过 了宏观经济的增长幅度，估计是与当时 出现了全球性的次贷经济危机，中国政 府为了救市，向市场投放了四万亿造成 的股票市场的虚增现象，在 2008 年以 后股票市场则又出现了大幅下跌。从两 个时间序列的波动发现，2008 年的全球 金融次贷危机中国政府采取了积极的财 政政策，使得危机对中国宏观经济冲击 较小，通过投放 4 万亿刺激需求、建设 社会基础设施等刺激经济的发展，保持 了经济的稳定增长。对当时的股票市场 来说，金融危机对股票市场的刺激就比 较大。 图二反映了中国国内生产总值 （GDP）增长速度与上证综合指数增长 率的波动关系，GDP 增长速度和上证综 指增长率的动荡幅度都比较大，其中国 内生产总值（GDP）增长速度在 2007 年达到最高 23.15%，随后便有小幅度 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 7 的波动，到 2015 年时则只有 7.0%，达 到了经济预测的最小值，2016 年又有小 幅度的上升，由此可见经济下行压力不 断增大，标志着经济进入新常态以后供 给侧改革以及调整经济结构需要马上进 入正题，国内生产总值（GDP）增长速 度走势明显显现出了宏观经济阶段性发 展的特征。 上证综合指数的增长率本基本波 动范围在在-11.5 之间，而且大多数 年份呈现出的增长率，这种与国内生产 总值（GDP）增长速度背离过大的现象 在一方面反映了当时的中国股票市场投 资价值不高，在另一方面，这种大幅度 的背离现象也说明了当时的中国股票市 场发展还不是很完善，制度体系建立并 不完善，股票市场的发展状况与宏观经 济波动存在不协同性，不能准确地反映 宏观经济的波动变化，不能发挥其晴雨 表的作用。 表一是对国内生产总值（GDP） 与上证综合指数的一般描述性统计结果， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 8 从一般描述性统计结果来看，从最大值 与最小值的差值上来看，国内生产总值 差值比上证综合指数的差值要大，从反 映波映潭鹊闹副瓯曜疾罾纯矗 国内 生产总值的标准差要比上证综合指数的 标准差要大，这就说明就波动性来说， 宏观经济波动情况要比股票市场波动幅 度要大。从宏观经济规模来看，波动范 围很小，但是经济总量呈现上升的趋势； 从宏观经济的增量来看，一般描述性统 计结果显现出了经济明显的阶段性发展 现象，GDP 的最大增速与最小增速之间 相差 16.15%，宏观经济在近几年承受 着下行的压力，主要表现为经济总量持 续增长速度放缓。 有关股票市 场的重大政策，在 2005 年的时候对股 权分置进行了改革，具体是讲政府以前 不允许上市流通的国有股可以在股票市 场上进行交易。股权分置改革前后股票 市场的波动差异比较大，具体表现为改 革之前，股票市场波动与宏观经济运行 基本一致，而且波动幅度较小，改革之 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 9 后给资本市场注入了新的增长活力，此 时其波动与宏观经济波动便出现了较明 显的背离，而且波动相对变剧烈，依旧 没有体现股票市场对宏观经济波动的 “晴雨表”作用。 三、实证分析 本文选取上证综合指数的数据反 映股市波动，选取国内生产总值 （GDP） 、居民消费价格指数（CPI） 、 贷款利率（IR）以及年平均汇率（ER） 分别代表经济总量、居民消费水平、投 资水平和进出口水平。选取的宏观经济 指标包括消费、投资以及进出口，三者 作为拉动经济增长的“ 三驾马车 ”，能比 较全面的反映宏观经济的发展状况。 实证分析的步骤，首先是为了宏 观经济与股票市场之间是否存在长期协 整关系，运用协整检验对两者的长期关 系进行检验，若两者之间存在长期协整 关系，再验证是否符合误差修正机制， 在此基础上，建立误差修正模型。之后， 为了进一步确定两者之间具体的数量关 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 10 系，对数据进行处理后，对两者进行多 元回归模型的建立。所有样本数据的样 本区间为 20002016 年，本文首先对 所有数据进行了取对数处理，目的是消 除数据的异方差，取对数后的上证综合 指数、国内生产总值、居民消费水平、 一年期贷款利率、年平均汇率分别用用 LSZ、LGDP、LCPI 、LIR、LER 表示， 数据均来源于国家统计局和 WIND 数据 库。 （一）宏观经济和股票市场的协 整检验 协整检验是判断多个变量之间动 态关系的一种检验，协整检验的前提是 要求变量同阶平稳，因此首先对数据进 行平稳性检验。ADF 单位根检验结果如 下： 首先对序列数据进行零阶单位根 检验发现，五个时间序列并不平稳，随 后对时间序列数据进行一阶差分，对差 分后的数据进行 ADF 单位根检验，检 验结果如上表所示。把五个时间序列的 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 11 t 检验值与它们各个显著性水平的临界 值做比较，结果表明在 5%的显著性水 平下，一阶差分后的时间序列的统计量 均小与临界值，时间序列一阶平稳，说 明 LSZ、LGDP、LCPI 、 LIR、LER 之 间存在协整关系，也就是股票市场的波 动与国内生产总值（GDP） 、居民消费 水平（CPI） 、贷款利率（IR）和平均汇 率（ER）的冲击有关系，存在长期的均 衡关系。 协整方程如下：LSZ=- 0.045LGDP+0.854LCPI+1.989LER - 2.660LIR （1） 从以上的协整方程可以看出，国 内生产总值和贷款利率与股票市场波动 呈负相关，国内生产总值的系数绝对值 是最小的，即国内生产总值对股票市场 的冲击影响是最小的，这与股票市场反 映宏观经济波动的预期并不相符。依次 对系数进行分析：国内生产总值的系数 仅为 0.045，且出现了明显的背离这与 钟俐（2004）中国股票市场的波动性与 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 12 宏观经济波动之间的趋势是不一致的这 一结论相一致；居民消费价格指数的系 数为 0.85，存在正相关关系，居民消费 水平增加 1%，股票市场会增长 0.85%，说明了居民的富裕程度与股票 价格水平有直接的关系；平均汇率的变 化对股票市场影响比较大，具体为平均 汇率每提高 1%，即人民币贬值 1%的水 平，这会使得上证综合指数上涨 1.99%，具体分析，从长期来看平均汇 率的提高，使得人民币贬值，人民币贬 值刺激了出口，增加了出口企业的营业 利润，也就提高了企业的投资水平，同 时企业员工的财富水平也会相应提高， 财富水平的提高会对使得岁股票市场投 资增加；贷款利率的波动与股票市场的 波动呈负相关关系，其系数为-2.66，解 释为贷款利率提高每 1%，就会使得股 票市场波动 2.66%，分析可能的原因是， 一方面对于居民来说，贷款利率的提高 会使得居民储蓄的增加，使得大量资金 流入银行等金融机构，那么用于投资股 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 13 票市场的资金就会明显减少，另一方面 对于企业来说，贷款利率的提高使得企 业的借贷成本提高，那么企业贷款就会 减少，同时也就减少了对外部以及资本 市场的投资，所以贷款利率的上升不仅 降低了企业的投资积极性，不利于企业 的发展和利润的增长，而且也对股票价 格甚至是整个股票市场的价格产生不利 的影响。 （二）误差修正模型 对时间序列变量进行协整检验后， 发现变量之间的协整关系，并写出了协 整方程，通过方程明确了变量之间存在 的具体数量关系，在协整方程的模型形 成后，再对误差修正项进行估计，建立 误差修正模型。误差修正模型是一种将 误差修正项作为模型的一个解释变量加 入模型，对研究的变量进行解释，同其 他的反映短期波动的相关变量一起建立 的短期模型。 误差修正模型有两个作用，一是 可以检验变量之间是否存在误差修正机 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 14 制，二是验证各个变量之间是否存在的 短期动态关系，并可建立模型对变量之 间的关系进行具体解释，本文对上证综 合指数与反映宏观经济的各个经济变量 建立的误差修正模型如式（2）所示： LSZ=-3.699LGDP+3.132LCPI- 0.175LIR+1.497LER-0.134 ECM（-1 ） （2） 从以上的误差修正方程可以看出， 国内生产总值、贷款利率与误差修正项 与股票市场波动呈负相关，国内生产总 值的系数绝对值是最大的。对系数进行 依次分析：国内生产总值的系数绝对值 是最大的，说明国内生产总值对股票市 场波动的影响是最大的，系数为负说明 了中国股票市场明显背离了宏观经济， 而且短期的背离趋势比长期的背离趋势 更加严重；居民消M 指数的系数为正， 与股票市场波动呈现正相关，与长期模 型的结论一致，而且短期的趋势更加明 显，符合实际；贷款利率和平均汇率的 系数相对较小说明在短期利率与汇率对 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 15 股票市场波动的影响较小，两者在长期 对股票市场波动影响大，符合实际。该 模型中误差修正项的系数为负值，理论 上符合误差修正机制，也表明在短期内 各个宏观经济变量存在自动修复机制。 四、结论 从以上协整方 程的结果来看，国内生产总值和贷款利