20世纪最伟大的金融家

20 世纪最伟大的金融家 裴明宪 注：本文是随手写成，对于一些重要的数据或历史事实，并未特意检查。 如果需要援引文中的某些精确资料，最好还请查找原始数据，以免为作者之疏漏所害。 序言 金融家这个名词， 现在似乎已经过时了 。 准确的说 ，这个时代很少有人想成 为 真 正 的 金 融 家 。我们都说 ：“ 我想成为投资银行家 。 ” “ 我想成为证券分 析师 。 ” “ 我想成为商业银行家 。 ” 或者 “ 我想成为基金经理人 。 ” 但是 ， 我们并没有把金融作为一项终身的职业来考虑 。每一百个投身金融界的年轻人当中，恐怕 只有不到十个愿意在金融界结束自己的职业生涯。 毕竟，金融是一项枯燥、复杂、工作压力极大的职业。除了较高的薪酬，金融界 似乎没有什么吸引年轻人的优点。对于想在商业界施展拳脚的人们来说，金融只是一块敲 门砖，等到积累了足够的原始资本和人际资源，这块砖头就可以扔掉。这种想法非常有道 理。 但是在五十年前，甚至三十年前，金融界并不像现在这样浮躁。那时候，并不是每 个年轻人都想用金融做自己职业生涯的敲门砖。在那个时代，投资银行家和证券分析师的 工资远远没有今天这样高，商业银行家完全没有自由活动的空间，基金经理人则经常被人 忽视。但是，那个时代才是金融界真正的黄金时代。 CNBC 的王牌财经记者戴维-法柏曾经不止一次对观众说，他非常怀念 1980 年以前 的金融界（虽然他自己是在 1980 年以后才接触金融界的） ，那时大家的心好象都是透明的， 每个人都把金融当做一项事业。那个时代的证券分析师在偏远郊区的平房里办公，投资银 行家和平民百姓一起坐经济舱环游世界，商业银行家非常和蔼可亲，基金经理人则谦虚谨 慎。总之，那个时代的金融界属于金融家。那个时代的每一个金融从业人员都想把整个职 业生涯贡献给金融。 1986 年，高盛公司只是一家默默无闻的二流投资银行，但它的合伙人绝大多数都在 这家公司连续工作了二十年，甚至三十年。同样是在这一年，北卡罗莱纳国民银行连美国 前 20 名商业银行的名单都排不进，但它的大部分中高层职员都在这里度过了整个职业生涯。 这就是那个时代的金融家的理想。 今天，高盛已经在世界 500 强企业中排到了 200 名以内，北卡罗莱纳国民银行已经兼 并了美洲银行。但是今天，想在这些公司里找到一个愿意连续工作三十年的专业人士，并 不是一件很容易的事情。大多数人都已经认可了金融是一块敲门砖的说法。 金融本身的美已经被忽略了。为缺乏资金的人有效地募集资金，为拥有资金的人有效 地管理资金，这两项伟大的工作比政治家或军事家的工作美妙得多，也有意义得多。但是， 由于普遍存在的浮躁情绪，金融从业人员实际上已经忘记了他们的工作有多么美妙。金融 家与金融从业人员的最大差别在于，前者是把金融作为一项终身的事业，后者则把金融作 为扬名立万的台阶。尽管如此，金融界仍然是一个激动人心的地方。因为商业世界的其他 领域的价值，都赶不上金融界的价值。在这个时代，所有行业都存在严重的浮躁情绪。不 仅是没有金融家，事实上也没有企业家。每一件事情都是另一件事情的敲门砖，没有一件 事情被严肃认真地对待。我们必须接受这个现实。 如果那个时代的金融家生在今天，他们中的一部分人可能根本不会投身金融界。但 2 是我相信，他们中的大部分人在任何时代都能成为伟大的银行家，伟大的分析师或者伟大 的基金经理人。不为别的，只为他们心胸中对金融事业的无限热爱与眷恋。 我们应该时刻记住，在任何事业中取得持续成功的动力，没有别的，只有一条对 事业的爱。爱无止境。 历史可能永远无法教我们学会任何东西，但是历史至少可以告诉我们一件事情：我们 这个乏味的时代和过去的伟大时代相比，究竟堕落了多少。 1 J皮尔庞特摩根 J皮尔庞特摩根的名字的缩写是 J.P.Morgan。他自己的名字命名了一家伟大的 商业银行 (JPMorgan)，他的父亲的名字命名了一家伟大的商人银行(MorganGrenfeld)，他 的儿子的名字则命名了一家伟大的投资银行(MorganStanley) 。如果没有 1933 年的格拉斯- 斯蒂格尔法案，J.P.摩根的名字本来应该一统金融界。那时，摩根本人已经逝世很久了。现 在，连他的子孙后代都已经从金融界销声匿迹了。 熟悉历史的人应该记得，摩根在美国内战时期不过是一个倒卖棉花和军火的投机 商。当时，戈德曼 (Goldman)、所罗门兄弟(Salomon Brothers)和亨利雷曼(Lehman) 都在 做类似的小生意。年轻时的摩根是一位渺小的人物，但更多的人只记得他年老的时候，在 他去世前 5 年，以大无畏的精神和钢铁般的意志挽救美国经济时的场面。1907 年，他坐在 华尔街风暴中心的会议桌前，用残存无几的精力下达一道又一道命令。没有联储的时代， 他就是联储；总统去度假的时候，他主动代行总统的职责；纽约股票交易所陷入灭顶之灾 的时候，如果没有他，就无法维持正常运转。 我很想知道，在 1907 年秋天的那几天（准确地说是那几十个小时） ，当摩根独自一 人掌握美国金融命脉的时候，他究竟在想些什么。所有的银行家都诚惶诚恐地站在他周围， 等待他发号施令，然而他跟他们一样，事实上只是一个普通的银行家。他手中既没有无穷 的国家资源，又没有神奇的点金术。如果他的意志稍有松懈，这个国家或许会灭亡。 想象一下这个场景：数以万计的丧失了一生积蓄的投资者在街头痛哭失声，成群 的银行家正在考虑应该以什么方式结束自己的生命，投资银行和信托投资公司以惊人的速 度关上大门，所有的援助都远在几千几万里之外。更要命的是，这个国家居然连中央银行 都没有。在这种情况下，仅仅是站在风暴的中心，已经足以令人精神崩溃。而摩根不仅站 着，而且站的很稳。由于风暴一直无法摧毁摩根的钢铁意志，所以风暴就这样结束了。大 家都得救了。 5 年以后，这位伟大的摩根却因为金融垄断罪名，遭到美国联邦政府特派员的讯 问。这个场景应该被永远地铭记下来。联邦政府并没有做错任何事情；事实上，摩根的确 有 CAO 纵金融市场牟取私利的行为，这种事情在华尔街几乎人人皆知。但是，摩根本人 认为这是理所当然的，既然他曾经拯救整个美国，政府总不可能对这些小事斤斤计较。不 过，联邦政府的想法并不一样。没有人知道，这究竟是一个法律问题，还是一个政治问题。 我们只知道联邦政府准备拿摩根开刀。 政府特派员一再想从摩根口中撬出 CAO 纵市场和金融欺诈的罪证。这种罪证或许 的确存在，但是摩根一直守口如瓶。最后，政府特派员问了一个非常幼稚地问题他们 问摩根，当他决定把钱借出去的时候，是什么在促使他做出决定？或者说，在贷款的过程 中，他最看重的是什么？ 摩根回答：“我决不会把钱借给一个我不信任的人。要知道，归根结底，我投资的 不是产业，而是人。 ”说这句话的时候，他实际上已经耗尽了一切精力。摩根究竟对金融市 场施加过多大的 CAO 纵或欺诈，至今仍是一个谜；但是有一点可以肯定，那就是美国政 府事实上杀死了摩根。这个油尽灯枯的老人很快离开了祖国，并死在了意大利。 在这里，必须纠正世俗对摩根的一个长期存在的偏见他们都认为摩根是金融界 3 的皇帝，也就是世界上最富有的人。但是，摩根死的时候，只留下了 8000 万美元的遗产。 石油大王洛克菲勒留下的财富价值 10 亿美元，而钢铁大王卡内基在捐献大部分家产之后， 仍然保留了大约 1 亿美元。怪不得卡内基要感叹，这位金融天才不是一位特别富有的人。 8000 万美元是远远不足以衡量摩根对金融界的贡献的。 后来，摩根留下的天才的象征J.P.摩根银行被美国政府强行拆散了，只因为政府 必须寻找一个替罪羊，为 1929 年的大股灾负责。既然整个国家的投资者都丧失了终身的积 蓄，那么 J.P.摩根当然没有理由逍遥法外。但是，每个人心里都清楚，如果摩根还活着， 大股灾可能根本就不会发生，或者将以一种比较温和的方式发生，不至于酿成蔓延数十年 的惨剧。政府把一切责任都推在金融家头上，但它并不明白，金融灾难的原因不是因为金 融家太多了，而是因为合格的金融家太少了。 本杰明格雷厄姆 本杰明格雷厄姆于 1894 年出生于一个在商业经营和金融投资上都完全失败的英 国商人家庭。这个可怜的孩子 9 岁的时候就失去了父亲，这直接导致了格雷厄姆家族经营 的陶瓷生意的破产；13 岁的时候，他的母亲不仅在美国钢铁公司的股票上亏掉了所有积蓄， 而且欠下了巨额保证金。但是，这一切苦难都不足以把本杰明格雷厄姆扔进终身贫困的 深渊。他依靠自己打工赚的钱，艰难地读完了哥伦比亚大学的本科学位在任何一个时 代，这都意味着一份薪水丰厚的工作和一条无比光明的职业生涯。 家庭的贫困完全改变了格雷厄姆的一生。事实上，格雷厄姆的所有朋友都认为他适 合搞学术，因为他极其热衷于学习，擅长写作，而且对数学极为精通。在 20 世纪初叶，大 部分金融家都不怎么懂数学，甚至连一些简单的财务比例都算不清楚。那个时代的金融家 热衷于谈论模糊的“消息”和“期望” ，而不是明确的数据和事实。格雷厄姆从年轻的时候 起，就非常痛恨这种模糊的投资理念，尤其是不经过大脑分析、只凭热血冲动的盲目乐观 的投资理念，因为他的母亲正是因为盲目乐观而变得一贫如洗。每一个经济类专业的大学 毕业生都会想到职业成功、一夜暴富和聚光灯下的生活，但是在格雷厄姆心目中，最重要 的恐怕不是争取变得富有，而是争取避免自己的家族过去一再蒙受的苦难投资失败和 破产。 所以，格雷厄姆终其一生都是非常谨慎的防御型投资者，他所创造的“价值投资” 理念与其说是为了争取投资收益，还不如说是为了尽可能地回避投资风险。他喜欢数字， 喜欢详细的财务报表，喜欢被历史检验过的规律；总之，他喜欢一切现实的和可靠的东西， 也喜欢揭露隐藏在表象背后的事实。这种性格似乎更适合做一个金融学教授，而不是一个 股票分析师。事实上，格雷厄姆本人一直渴望在大学教书，但是由于家庭实在缺钱，他只 能选择在喧嚣浮躁的华尔街找一份工作。结果，这个喜欢数学的年轻人彻底改变了华尔街， 并在若干年之后被华尔街的新一代基金经理们敬畏地称为“华尔街教父”和“最伟大的投 资者” 。 （附带说一句，格雷厄姆绝不是唯一一个由于缺钱而“被迫”投身于金融事业的伟 大金融家。最近一个著名的例子是乔治索罗斯，这个匈牙利犹太人本来想做一位科学哲 学家，却因为家庭无钱供养，被迫做了一位交易员。接下来我们还会看到更多类似的例子。 ） 1914 年，当格雷厄姆开始从事证券行业时，这个行业事实上只有一种成型的理论， 即道氏理论。这种理论认为，股票市场的波动是有规律的，由“大趋势” “小趋势”和“微小趋势”构成，每一个“大趋势”又是一个更大趋势的组成部分， 由此变化不止。道氏理论是一种彻头彻尾的技术分析理论，完全不考虑某一家特定公司的 财务状况和发展前景；而且，道氏理论不是专门为股票设计的，它一开始是用来预测经济 形势的，此后又被广泛应用于债券、商品等行情分析。股票被认为是一种低等级的债券， 4 不是保守型投资者的选择。虽然所有上市公司都已经开始公布年度报告，但是很少有投资 者真正按照年度报告中的数据做出投资决策。 1910-1920 年代的年度财务报告和今天的财务报告有着本质的不同：格式非常不 规范，模糊的空间太大，公司经常设法隐瞒利润以逃避税务；更重要的是，当时的财务报 告无法体现复杂的控股关系，也无法对公司的投资进行准确的估价。在职业生涯初期，格 雷厄姆几乎把全部精力放在财务报告分析上，不断发现着被低估的资产或被隐瞒的利润， 这些公司都是很好的投资对象。在华尔街混迹十多年之后，格雷厄姆已经名声大噪，并成 立了自己的格雷厄姆纽曼公司。这家投资公司存在长达 30 年，贯穿了格雷厄姆的大半个 职业生涯，并取得了 17%的平均年度收益率；在今天看来，这个数字似乎不算惊人，但其 中包括了 1929-1933 年的大股灾 格雷厄姆在这次股灾中损失惨重，而且在很大程度上 错过了 1934 年的反弹。对他来说，大股灾意味着经济上和精神上的双重打击，作为一个如 此小心谨慎、专注于防御型投资策略的投资者，为什么竟然还是无法避免损失? 经济危机尚未结束，格雷厄姆开始在哥伦比亚大学商学院讲授证券分析课程，这门 课程一直持续开设到他的晚年。他在 1934 年出版的证券分析教科书中首先提出了日后 被称为“价值投资”的投资思想：首先，股票市场的价格波动带有很强的投机色彩（格雷 厄姆把股票市场形容为一个喜怒无常的“市场先生” ） ，但是长期看来必将回归“基本价值” （即公司资产和营利能力的实际价值） ，谨慎的投资者不应该追随短期价格波动，而应该集 中精力寻找价格低于基本价值的股票；其次，为了保证投资安全，最值得青睐的股票是那 些被严重低估的股票，即市场价格明显低于基本价值的股票，这些股票能提供足够的“安 全边际” 。 “市场是一种理性和感性的搀杂物，它的表时常是错误的，而投资的秘诀就在 于当价格远远低于内在价值时投资，等待市场对其错误的纠正。 ”这句名言成为了价值投资 者的最终理论基础。 1949 年，在美国又一次大牛市行情的前夕，早已功成名就的格雷厄姆出版了又一本 重要著作：聪明的投资者 。与证券分析不同， 聪明的投资者没有讨论详细的定 价方法，也没有纠缠于复杂的财务报表分析，而是用大部分篇幅讨论了投资和投机的区别。 “投资是建立在敏锐与数量分析的基础上，而投机则是建立在突发的念头或是臆测之 上投资者寻求合理的价格购买股票，而投机者试图在股价的涨跌中获利。 ”在美国股市 每年涨幅超过 10%的年代，格雷厄姆仍然建议投资者满足于 3.