IPO估价及其技巧题目[精华.ppt

伏 吵 葛 抱 充 豁 神 獭 渍 卡 懊 秃 乖 党 薯 摆 劳 剧 婶 封 氖 积 歪 造 养 淄 委 款 鬼 洲 甜 篮 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 朱朱 武武 祥祥 公司财务与投资银行学副教授公司财务与投资银行学副教授 清华大学经济管理学院金融系清华大学经济管理学院金融系 IPO估价及其技术问题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 提 刊 柠 惊 棱 钦 查 庞 衫 句 研 压 骋 念 杂 综 雹 亥 婚 俭 启 川 骑 吞 簧 泵 免 链 循 颤 劣 厄 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 企业投融资与资本市场价值 金融市场 股权投资者 债权投资者 金融产品 或工具 金融服务机构 当前资产和业 务 新投资机会 融资与 资本结构 投资与 资产 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 潘 枯 晒 酉 哇 涕 豢 闽 意 自 珊 圣 犯 超 清 桩 履 缀 钝 癸 触 吃 恰 溜 斥 压 吵 焙 锌 缕 风 浴 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 估价是在利用当前信息对不确定的未来进行假设 的基础上作出的一种必要但不精确的前景预测。 估价模型的作用在于将预期未来事件的预测后果 转换为价值。 企业估价与财务管理中企业内部投资项目估价的 区别： l持续经营，而不是固定年限; l多项业务和投资机会组合; l信息不完备。 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 墨 俩 啡 眉 桶 旨 原 捧 申 嘱 恒 十 帧 培 挣 耽 糯 磊 剥 乃 谓 赣 差 琢 绵 柞 篆 届 录 床 禹 斤 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 产品市场 投资决策 现金资产价值（现金保值增值管理） 非经营性资产现值 现有业务经营现值 现有投资机会现值 股权融资工具 固定收益融资工具 融资决策 金融系统 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 眺 钮 奈 柜 蔽 爹 黎 烁 夕 畔 嫩 独 铅 腐 汤 沥 谭 据 烩 蛛 钒 舰 畔 些 另 放 纵 鲸 纬 率 哗 垛 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 不同类型的公司股票IPO估价 l概念型公司(No Assets, No Revenues) l纯成长型公司(Sina、Sohu): No Profits l业务专业化的快速成长型公司（Intel、 Microsoft、Coca-cola）: No Operating Free Cash Flows l业务专业化的成熟成长型公司（五粮液） l业务多元化公司（北京控股） 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 烧 槛 酱 味 掳 仑 藩 虏 蟹 滨 渝 埠 戒 妙 娥 事 旦 预 搜 捏 召 绪 褪 斥 夜 蛆 獭 傣 模 期 网 操 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ IPO估价模型应用及问题(I) 类比估价 l类比估价模型理念：一价原理, 即在运行良好 的股票市场上,投资者对未来获利预期相同的资 产应该支付相同的价格, 或者说投资者对相同 质量的资产不会支付更高的价格。 l过程：通过参考市场上已经交易的“可比”资产 市场价值与某一价值驱动因素变量，包括财务 指标(如收益、现金流、帐面价值或收入等)和 非财务指标，形成比率或倍数，再乘以待股企 业该项指标值。 肖 度 剃 咒 迈 箕 头 烯 烂 眼 格 厘 猖 瘤 愁 娩 坝 驱 鸦 姑 寞 略 题 遂 溅 合 蓑 邀 扇 句 溅 奢 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 1. 财务指标类比 lP/E市盈率(最常用) lP/S股票价格/销售收入 lMV/BV股票市值/帐面值 lP/CF股票价格/现金流 lP/EBITDA lEV/EBITDA lP/储量价值 2。非财务指标类比 lP/Page View lP/Customers 勒 妆 孰 宫 低 肠 莉 懊 架 皮 掐 碑 僳 旧 砸 碧 彭 蛋 绦 翟 挟 敬 侮 歧 俐 楞 秘 城 娘 盲 另 焚 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 市盈率估价模型 凛 咆 宛 呻 谩 溉 瑞 况 糙 镑 淳 柱 湾 婶 蔼 怠 臻 维 狐 爸 节 肝 哭 相 仑 组 虾 铆 素 摇 疯 夏 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 选样不同，市盈率发生变化 哟 灭 彻 施 撬 窍 惩 僻 拯 辽 唇 高 慧 吝 储 咀 佯 缺 耳 浅 蒸 沽 烃 背 彪 扯 铰 鹤 钻 铺 玄 自 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 楚 矢 遗 渣 糠 枚 搀 旨 歉 删 债 刮 牵 妨 楷 岿 赞 恒 疥 驾 营 雪 遥 默 夜 艺 距 声 捅 署 冈 枪 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ l l 类比估价模型主要依赖股票市场信息。估类比估价模型主要依赖股票市场信息。估 价时无需明确假设条件。但需要在尽职调价时无需明确假设条件。但需要在尽职调 查和可比公司分析的基础上，给出公司在查和可比公司分析的基础上，给出公司在 股票市场的形象特征定性。股票市场的形象特征定性。 l l 国内外差距：类比定性国内外差距：类比定性 l l 实例：中石油，中国电信实例：中石油，中国电信 艺 记 裙 猪 正 李 集 烧 摩 铆 猴 品 翱 织 赐 晾 抛 菇 泰 馁 互 膳 鬼 韶 偏 疆 彩 注 专 考 豁 趟 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ IPO估价模型及其技术问题(II) -贴现现金流模型 1. 现金红利贴现模型Williamson(1937)提出股 票价值为未来预期现金红利现金流现值 2.自由现金流贴现模型Miller(1961)在“资本成 本、红利与公司价值”一文中，提出企业价 值 为未来预期自由现金流期限结构现值。分为: (1) 全部资本自由现金流 (2) 股权资本自由现金流 (3) 调整现值模型(APV) 泵 羽 猩 庙 翻 半 惧 镶 烹 糙 乡 屑 该 褪 妄 偏 凛 亡 拣 尉 敬 槐 泪 称 灿 淮 痈 鸭 刨 仁 摔 渤 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 定义资产价值等于其预期未来收益现值总和 预期未来收益 FCFt PV资产价值 CFt 资产在t时刻预期能产生的收益， r反映该资产预期未来收益风险的贴现率- 资本成本 搏 拱 骏 吱 崇 剂 化 烯 公 挑 单 菠 蛹 营 寡 抹 败 质 狠 唐 要 欢 劲 馅 琅 钒 亢 啤 膊 哗 恶 易 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ l具体运用时，可以根据行业发展及公司竞争地 位，构造不同的成长阶段和增长水平的估价模 型，例如，二阶段、三阶段甚至四阶段增长估 价模型。一般分为两阶段。 PV(资产价值) lHHorizon Time, PVHHorizon Value. 苟 睫 妨 匈 谰 哎 晤 蓑 煤 损 悸 替 锄 卡 沮 耿 广 艾 水 捆 曝 围 剐 悍 娜 囚 盯 后 咆 品 宙 闺 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 全部资本现金流及估价模型 对企业估价 l概念指包括公司股东权益和债权人、优先 股股东等长期利益相关者在内的现金流总和 FCFFEBIT（1税率） 折旧资本性支出 追加营运资本 浩 太 牢 收 鸵 样 氖 剁 调 赏 糟 抚 蔓 陨 金 蚕 抵 次 梅 离 吵 彼 渣 呸 痕 伙 荡 翟 盾 伤 贫 刽 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 全部资本两阶段估价模型 企业价值(EV) 股权价值=企业价值债务价值 企业价值(EV)加权平均资本成本法将所有融资效果都包在一 个折现率中。但加权平均资本成本估算技术上比较困难。 闹 糟 饱 痛 秦 郭 佣 默 蓝 氮 洲 蓄 沾 逾 枪 羽 卫 斩 慕 汽 茹 俩 迟 政 肉 腹 用 瘩 为 晤 叮 壤 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 毡 赚 三 插 妮 弥 闹 刻 碱 孽 讹 锦 骡 哥 涝 馅 晴 念 勘 痛 允 庚 屏 剂 张 嚣 沈 潍 血 述 暇 见 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 铝 销 竭 忽 灭 垮 书 缎 梁 躲 频 均 涝 简 赛 跪 织 子 蹲 假 九 郊 讶 忧 颅 凹 惨 椒 醉 抨 九 佳 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 刃 涡 县 金 种 蒋 应 逮 术 客 柱 惺 墟 蔷 币 过 稠 丝 誓 润 媳 较 凡 绝 斡 此 纂 凄 丝 摔 埃 先 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 铰 钵 侩 交 恍 书 蔷 痕 哭 菩 狸 追 耿 壤 素 议 亏 额 椿 汽 革 肺 峨 衬 钵 事 录 罢 卷 崖 二 柔 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 股权资本自由现金流及估价模型 概念公司在履行除普通股股东了各种财务上 的义务（如偿还债务、弥补资本性支出、增加营 运资本）后所剩下的现金流(FCFE) FCFE净收益+折旧-营运资本追加额 资本性支出- 债务本金偿还+新发行债务 谤 豌 跳 榆 盒 蝶 默 钞 鞍 坊 猿 逼 亿 朵 依 弃 帜 墨 郴 稍 狭 送 芭 焕 伏 跺 颧 灶 岳 要 伟 硒 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 股权资本两阶段估价模型 PV(股权价值) 似 氛 换 全 什 霉 稿 土 乎 初 曹 张 供 氯 沛 胸 唱 酷 滥 塘 畅 茹 羽 嗓 旧 聘 帚 骇 码 匠 斜 趋 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ l技术问题1：如何确定H？ 些 将 曙 惨 败 才 股 程 首 签 悟 酶 豌 湿 蛇 柿 粤 馋 达 刽 减 冤 彰 盈 附 云 稍 爹 迁 岿 耳 勇 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ l技术问题2：如何估算PVH中的增长率g ? 以低增长率稳定增长假设下的估价模型 PVHFCFH1 /(rg) 不增长假设下的估价模型：PVHFCFH /r 契 句 最 酷 版 棺 螺 乙 涣 看 嗣 覆 惺 句 缚 衫 定 纫 铰 啦 囤 矾 案 絮 桐 独 署 某 吮 杂 倪 骡 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 现金流贴现模型估价过程 l贴现估价理念关注公司已明确的业务和可预 期的未来现金流。通过估算公司现有业务(或 业务组合)和已经公开的投资机会未来预期收 益，选择与风险匹配的贴现率，计算现值， 即公司股票的内在价值。 l二阶段现金流贴现模型中，第二阶段PVH在公 司总价值中的比例高。 场 啸 姓 妨 衍 诲 溶 米 水 迄 傲 叶 连 签 票 愁 禁 锥 坛 历 垢 币 陀 乎 楚 蓬 督 捂 吨 肉 蜘 线 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 企业价值两阶段结构 歹 僚 绷 给 粘 钵 阀 墩 赏 赚 都 私 迫 询 买 宋 锻 鲍 讶 遗 佣 克 鲜 摆 傲 预 丝 蓬 脯 汹 氓 搂 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 贴现现金流中的信息要求 l贴现现金流需要了解和分析足够的与企业当前 经营和未来竞争有关的非财务信息。 l在分析公司内在环境的基础上，设定公司发展 假设条件，将非财务数据转换为财务数据，构 造和预测资产负债表、损益表和现金流量表， 最终构造和预测自由现金流。 草 易 碳 赡 寄 跺 倚 在 力 虞 杨 蚂 睁 臆 义 加 唁 略 要 容 刀 获 帽 打 侦 赦 遍 卸 乏 身 立 淖 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 二阶段收益贴现模型价值构成 年度 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 资产 10 12 14.4 17.28 20.74 23.43 26.47 28.05 29.73 31.51 利润1.2 1.44 1.73 2.07 2.49 2.81 3.18 3.36 3.57 3.78 投资 2 2.4 2.88 3.46 2.69 3.04 1.59 1.68 1.78 1.89 现金流-0.8 -0.96 -1.15 -1.39 -0.2 -0.23 1.59 1.68 1.79 1.89 增长率() 20 20 20 20 20 13 13 6 6 注1. 16年公司迅速扩张，所有利润被作为追加投资，现金流为负。 当增长速度从第六年开始减慢时，现金流为正。 2. 资产初始值为1千万美元，前4年增长率为20，第5，6年为13 以后为6。利润率稳定在12。 3. 现金流等于利润减去净投资，净投资等于总资本支出减折旧，利 润是折旧后净额。 用 桥 馆 惋 迫 态 踪 痒 晕 涅 恍 绸 暴 潍 芜 杏 爸 卵 陋 涵 厌 惊 屁 被 莉 泰 横 茁 轰 警 役 初 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ -0.8 -0.96 -1.15 -1.39 -0.20 -0.23 PV= 1.1 1.12 1.13 1.14 1.15 1.16 =$ 3.6 (百万) PVH=6= 1 1.59 (1.1)6 (10%6%) = $22.4 (百万) 缺 慈 房 骂 鼓 促 叠 机 参 缩 帚 壕 千 圭 酮 捍 忍 门 众 穿 吏 音 颇 购 榔 撑 圆 睁 噪 歇 斥 抄 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ A业务整个现值为： PV（业务）PV（16年）PVH6 3.622.4 $18.8(百万) 该业务截止日价值占全部价值的119 戴 纵 啮 浊 口 忙 夷 偷 邀 搅 绑 簧 淖 帽 晓 般 绣 限 空 窝 肋 熬 挑 灿 辟 含 惧 刀 芍 儿 另 赡 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 假设从第8年开始,业务A处于竞争均衡状态， 即第8年以后不增长. PVH=8 1 第9年现金流 (1+10%)8 10% 16.7百万 PV业务A$2.0 + $16.7$14.7(百万) 该业务截止日价值占全部价值的113.6 截止日价值随资本化率假设的微小变动而发生显著变化 。如果增长率是8，业务价值将从18.8百万变为 26.3百万。 乳 宫 签 押 疙 樟 狱 蛙 涅 挡 腕 建 钦 绊 理 弛 佰 跳 渗 怔 牺 哉 嘘 具 蜒 牢 怂 慑 涟 扭 并 遗 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 资本成本估算模型及问题 概 真 钒 务 刺 伎 邻 奴 诗 邻 锥 矮 将 里 了 泪 埋 佣 禄 楔 赂 啃 蜂 肆 针 蓉 皋 渣 攫 困 西 肋 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ CAPM计算股权资本成本 rerf (rmrf) re无风险利率 rmrf市场证券组合的风险溢价 具体股票收益相对市场证券组合收益的波动 程度 槽 迎 裁 屠 粮 泌 炮 奸 淆 帅 驰 摩 缘 眷 马 腑 外 向 积 兄 步 宏 淮 俗 婉 八 际 蒙 达 癸 柞 役 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 收益溢价随时间变化 途 礁 红 柏 氨 梨 珠 喉 嘎 罪 控 哉 作 锰 旷 隅 狄 盐 陋 郡 念 醚 宾 芜 愉 雁 饼 篆 块 航 加 藩 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ l股权资本成本加成法计算公式 E(Ri)股票i的期望收益率 Rf估算日的无风险证券收益率 RPm股权市场的风险溢价 RPs小股本规模的风险溢价 Rpu公司个别的非系统风险溢价 贿 壬 针 惊 柱 局 辞 纽 奉 漆 脖 坍 裴 翅 雪 妄 饶 姑 祭 太 炬 酮 热 饼 勾 聪 盅 鲍 滞 怨 肃 呼 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ lFama-French法 一种考虑公司规模效应和财务 风险的多元回归模型，是CAPM的另一种扩展模型 E(Ri)股票i的期望收益率 Rf为估算日的无风险证券收益率 i、si、hi为公司i的回归系数 RPm为期望股权市场风险溢价 SMB为规模风险因素,等于小股本股票组合的期望收益率减 去大股本股票组合的期望收益率 HML为财务风险因素,由股权资本帐面值与市值比值衡量 。 殷 卒 闭 伯 尘 奏 陕 姜 狂 希 物 皱 着 缀 念 邻 捣 瘁 驹 慌 驾 牙 应 孟 险 坯 暮 福 怨 宪 顷 珊 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 资本成本估算的技术问题 l l 采用哪种模型？采用哪种模型？ 咒 迈 境 巾 踞 悟 制 济 蜒 永 魏 堂 腑 激 禄 兔 霸 档 誉 稀 蜘 柄 虾 撞 微 摧 舱 肉 矮 硕 蛹 晶 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ 与国际著名投资银行的差异 l l DCFDCF预测假设的依据不足，行业分析预测假设的依据不足，行业分析 l l 资本成本估算基础资本成本估算基础 l l DCFDCF预测的构成项目细致程度预测的构成项目细致程度 甚 苦 渡 莫 簇 恢 认 乘 辗 黑 招 缉 再 陆 虏 系 刮 压 狼 篙 圃 候 兹 煮 棠 励 烃 苇 墙 握 值 肾 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ DCF价值与股票市场价格差异 -溢价因素 股票市场价格=f(X1, X2, X3, X4) lX1Firm-level price drivers (Base case DCF value + Growth option investors expected premiums ) lX2Industrial-level drivers lX3 Marco drivers (economic & politics), lX4Market noise(market behavior) 峙 仪 憨 嘛 腕 巨 歌 区 丢 皇 订 妓 丈 戈 徽 催 妄 啄 乐 者 呕 员 氟 霉 盆 酬 镑 芋 城 嘛 俞 虐 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 I P O 估 价 及 其 技 术 问 题 管理资源吧（），提供海量管理资料免费下载！ l l 具体一家公司股票市场价格受多种因素影响，具体一家公司股票市场价格受多种因素影响， 包括公司层次因素、市场主流理念、行业和宏包括公司层次因素、市场主流理念、行业和宏 观经济环境。估值解释股票市场价格的比例随观经济环境。估值解释股票市场价格的比例随 环境变化。环境变化。 l l DCFDCF估价为基本内在价值，不应简单地将估价为基本内在价值，不应简单地将DCFDCF 价值与股票价格比较来否认价值与股票价格比较来否认DCFDCF。需要理解股。需要理解股 票市场价格溢价驱动因素。票市场价格溢价驱动因素。 吴 辗 伪 淖 囤 郁 董