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武汉理工大学 硕士学位论文 我国农产品期货市场交割制度研究 姓名：刘鸿君 申请学位级别：硕士 专业：工商管理（mba） 指导教师：万君康 2003.4.1 武汉理工大学硕士学位论文 摘要 l 随着中国期货市场特别是农产品期货市场发现价格、规避风险和风险投 资的功能不断显现，交割的作用日显重要，它在保障期货交易的完整性及与 现货市场的相关性方面，有着不可替代的作用。目前，完善交割环节，更好 地发挥期货市场的功能，是期货界亟待解决的一个重要问题。 本文以期货市场的交割环节为研究对象，联系实际，对中国商品期货交 割制度进行了具体分析和探讨。本文首先介绍了期货交割的内涵、地位和作 用；其次，从合约设计出发，分析了交割制度安排的三种不同观点，标准交 割品及有关升贴水的设计，交割仓库的设置，交割仓库的管理，标准仓单的 流通等期货市场交割制度及相关制度；再次，对中国期货市场探讨或实施的 六种主要交割形式进行了评述；最后，对交割风险的特殊性进行了剖析。 在上述分析的基础上，提出了目前中国商品期货交割的一些改革思路 和建设性建议。 期货合约的设计要科学，要“以客户为中心”，对套期保值者和投机者 一视同仁，且更多的为广大投机者设计。 对期货交割既不限制，也不提倡，顺其自然。 标准交割品应体现现货经营特点，尽可能减少替代交割品。跨年度交割 品是否可以交剖，应在现货市场基础上，结合期货市场运行规律来确定。 不同品种，交割仓库的设置原则不同。大宗商品的交割地点宜设置在有 利于消费( 或消费区) 的集散地，可供交割量小的商品交割地点宜设置在 主产区的集散地。交割地点要随着现货市场流通的变化而变化。交割仓库的 数量随市场规模的扩大而增加。 ( 针对交割风险的特殊性，应该把规避交割风险放在整个期货市场的发 展中去解决。大力发展生产，提高现货市场的标准化程度，是有效降低交割 风险的一个重要途径。，牟 关键词：期货市场，期货交割。交割制度 堂垫垄三奎兰堡主堂垡堡茎 一 a b s t r a c t a n dt h ef u t u r e sm a r k e t d e s i g n a t e df u t u r e s w a r e h o u s e ss h o u l d b e1 0 c a t e df u l l o w i n gd i f i e r e n t d r i n c i p l e sa c c o r d i n g t h ec h a r a c t e r i s t i c so fe a c h c o m m o d i t y n l e f u t u r e s w a r e 庙u s e sf o rs t a p l eg o o d ss h o u l db el o c a t e di nt h ea r e ao fc o n s u m p t i o no rt h e c o n d u i tf o rt h ep a s s a g eo ft h i sp r o d u c to nt oe v e n t u a lc o n s u m p t i o np o i n t s f o r t h ef u t u r e sc o m m o d i t yw i t hs m a l ls u p p l y ，t h el o c a t i o n so ff u t u r e sd e l i v e r y w a r e h o u s e ss h o u l db ei nap i v o t a lp l a c eo f t h ep r o d u c t i o na r e a t h ed e l i v e r y p l a c e s s h o u l db ea d j u s t e dw i t ht h e c h a n g e o ft h ec i r c u l a t i o no ft h e s p o t s m a r k e t t h en u m b e ro ft h ew a r e h o u s e ss h o u l db ei n c r e a s e dw i t h t h ee x p a n m o n o f m a r k e ts c a l e b e c a u s eo ft h ec h a r a c t e r i s t i c so f 也ef u t u r e sd e l i v e r yt h ea v o i d a n c eo ft h e r i s k sa r i s i n gf r o mt h ef u t u r e sd e l i v e r ys h o u l db ed o n ew i m t h ed e v e l o p m e n to f t h ef u t u r e sm a r k e t s ib e l i e v ei ts h o u l db ea i li m p o r t a n tw a yt or e d u c et h e f u t u r e sp h y s i c a ld e l i v e r yr i s k st od e v e l o pt h ea g r i c u l t u r a lp r o d u c t i o nv i g o r o u s l y a n de n h a n c et h es t a n d a r d i z a t i o no f t h e p h y s i c a lm a r k e t s k e y w o r d s ：f u t u r e sm a r k e t f u t u r e sd e l i v e r y ，d e l i v e r ys y s t e m 茎望堡三奎堂堡主堂篁丝三三 一一 序言 1 9 9 0 年i 0 月，经国务院批准，引入期货机制的中国郑州粮食批发市场 成立。它标志著新中国期货市场的诞生，这是中国市场经济发展的必然产物， 是市场经济运行的重要组成部分。随着实践的深入，中国期货市场经历了不 少的风风雨雨。 从1 9 9 3 年起，国务院对期货市场的盲目发展进行了一系列的监管：9 3 年确立了“规范起步，加强立法，一切经过试验和严格控制”的期市试点原 则，并初步明确了期市监管的辖属权，之后，国务院确定了1 5 家试点交易 所，对期货经纪公司重新进行审核登记，大力打击非法外盘期货交易，使期 货市场走上正规；9 5 年，国务院确定了巩固清理整顿成果、加强立法、规 范运作的期市监管重点，证监会暂停了国债期货交易，责令长春交易所停业 整顿，对试点交易所章程和交易规则进行审批，重新批准9 个上市合约和 4 0 多个试运行合约，并要求交易所进行会员制改造：9 6 年，证监会进一步 加大市场监管力度，金融机构开始撤离期货市场，国有企事业单位退出投机 交易，经纪公司被禁止自营、市场禁入制度开始建立。从堵住市场操纵之源 到规范限制市场主体行为再到惩治违规交易，市场开始构筑立体型规范之 路，期货市场的试点工作开始步入正轨。 9 8 年期货市场再次整顿规范，交易所由1 4 家减少到3 家，品种由3 5 个减少到1 2 个，兼营机构退出期货经纪业，并要求经纪公司的注册资本进 一步提高，确立了中国证监会对期货的垂直领导和监管，市场结构进一步得 到调整优化，形成了以上海、郑州、大连三家期货交易所为龙头，以期货经 纪公司和市场投资者为参与主体的以农产品为主的要交易品种市场运作新 格局。 2 0 0 0 年1 2 月，中国期货业协会成立，标志着中国期货市场三级( 中国 证监会、中国期货业协会、期货交易所) 监管体系形成，中国期货市场走向 了规范发展之路。 综观国内期货市场发展的历程，它是一个不断加强监管、清理整顿、规 范发展的过程，在这期间，期货市场作为市场经济发展的必然产物，初步确 立了其在国内经济生活中的地位，期货市场的功能初步得到发挥。但我们也 必须看到：期货市场的发展中出现了不少问题，一些违规事件仍在重演，规 范自律仍是一个古老而不过时的话题，期货市场的功能仍未充分得到发 挥在9 8 年底以来，相继发生几件大事，一是9 8 年大连商品交易所的大 塞鎏墨三查堂堡主堂焦堡奎 一 豆8 l l 期货合约，期货价格与现货价格差距过大，吸引了大批的进口大豆， 造成价格大起大落，最终引发了8 1 1 事件，以协议及强制平仓收场；二是 9 9 年郑州商品交易所的绿豆9 0 1 期货合的，同样由于期货与现货价格的背 离，吸引大批绿豆云集郑州，最终使背离的期货价格以连续几个跌停板报收， 3 、5 、7 月的期货交易以全部清盘结束，才使得巨大的风险得以化解。三是 2 0 0 2 年大连商品交易所的大豆2 0 5 期货合约，形成近1 0 0 万吨的巨量交割。 从期货市场历次的风波及事件中，可以看出，期货市场的事件或风波尽管是 由于一部分市场交易者不成熟，企图通过不正常手段操纵市场，以达到谋取 暴利的目的，但不可否认的是期货市场有关的规则、制度不完善、监管体制 不健全、监管力度不够等为这些市场操纵者提供了可乘之机。 进一步探究这些事件发生的原因，便发现这些事件都与交割有关，虽然 交割这个在期货交易过程中占据较小的比例，但却成为整个期货市场发展的 晴雨表：交割环节平安无事，期货市场便会健康运行：交割环节一旦出现问 题，期货市场一定背离了正确的发展轨道。对于交割制度的研究及完善已成 为期货市场发展的当务之急。 笔者从中国期货市场的诞生初期就开始从事期货工作，一直在实践和思 考着这一问。从合约设计、交割制度的安排、标准交割品及替代品设计、交 割仓库设置和管理、标准仓单的流通、交割形式等各方面都曾进行过研究和 探索。有些意见和建议已被采纳，促进了郑州商品交易所及中国期货市场的 发展。2 0 0 0 年1 2 月，证监会周小川主席在中国期货业协会成立大会上指出： “要从国民经济发展的需要和证券市场整体建设的战略来认识期货市场；要 为国家农产品政策的调整提供依据和粮食流通体制改革创造条件，没有期货 市场是不行的。”这就要求期货市场要进一步发挥规避风险、发现价格、风 险投资的功能。活跃的期货交易已经引起市场组织者及参与者足够的重视， 而健全、规范、行之有效的交割制度的建立尚需时日，这对期货市场的健康 顺利运行有着极大的作用，对于期货市场试点工作的顺利开展有着重大意 义。正是在这样的背景下，笔者根据近十年的实践和研究，写了这篇题为我 国农产品期货交割制度研究一文，旨在引起人们的重视，促使交割制度的 进一步完善。 武汉理工大学硕士学位论文 第1 章我国期货市场的发展回顾 1 1 期货市场概述 1 1 1 期货市场的经济内涵 自从1 8 4 8 年世界上第一家期货交易所在美国诞生以来，时至今日，有 关期货市场的概念仍众说不一，尚无定论。但归纳起来，有以下几种说法： 现代经济词典认为：期货市场是“买卖商品或外汇的远期交货合同 的一种市场。商品本身并不带到期货市场，进行交易的只是通常称之为期货 的定期交货字据。某种商品的期货市场常常同一个有组织的商品交易所合在 一起，由这个商品交易所提供一个可以从事期货买卖的持续和稳定的市场。 期货市场的基本作用，在于避免因商品从生产到最后利用这段时间可能发生 的不利的价格变动而带来的损失。这种保险职能是通过套头交易，即在期货 市场上采取与现货市场相反的立场来实现的。一个商品市场如果不同期货市 场相结合，通常便不会能足够的愿意冒险的商人或足够数量的投机资本来很 好地执行这种套期保值的职能。一个稳定而灵活的期货市场的持续存在，还 从形式上大大便利了人们获得商品所需要的资金”。 新帕尔格雷夫经济辞典认为：“远期合同交易是发生于两个当事人 之间的，详细商定合同条款，并在未来某个确定时间交货的交易行为。而期 货市场的特殊性则在于其所买卖的却是标准化的、交易成本最小的、市场流 动性最强的期货合约。这种期货合约的特殊性还在于它在合约到期前可以进 行多次转手买卖，这是其与远期合同交易的最大差别。期货市场的功能 还在于其有助于分散和减少市场风险，保进有关信息的收集和传播。虽然远 期合同也可以提供相似的分散市场风险的机会，但期货市场所具有的极高的 透明度和市场流动性，使其更能够强有力的产生价格发现机制。” 世界银行1 9 9 4 年5 月份的研究报告认为：“期货合同是标准化了的远期 交易合同，期货市场是组织这些期货交易的场所。所有期货合同都是相同的， 它们承担义务，在某一未来的日期、时间，在指定的地方，交付固定数量和 质量的某一商品。这样，只有价格需要双方进行谈判。现货和远期交易一般 在地方、时间和商品的质量上都是不统一的，合同的标准化便利了期货进行 集中交易。期货合同在到期日前可以继续持有、流动和通过合约对冲， 并不鼓励商品实物的使用者接受交货。因为合同中的规格常常与商业使用者 的具体需要在时间上、地点上、质量和数量上不相一致。因此，快要到期的 期货合同或者是以一种更远期的合同加以置换，或者是了结合同：而商品使 用者在时间上、地点上、质量和数量上所实际需要的商品都由别处获得。” 3 武汉理工大学硕士学位论文 国内期货专家常清认为：“期货市场是进行期货合约买卖的市场，这种 买卖是由转移价格波动风险的厂商和承受价格风险获利的风险投资者参加 的、在交易所内依法公平竞争而进行的，并且有保证金制度为保障。这种交 易的目的不是获得实物，而是回避风险或套利。” 以上几个较有代表性的定义各有侧重，现代经济词典中的定义强调 期货市场的交易对象并非现实的商品，并且突出期货市场在交易上的持续性 和稳定性。从新帕尔格雷夫经济辞典的定义中可以看出，它是在与远期 合同交易的比较中阐述期货市场含义的。与现货市场远期合同交易的单独、 分散谈判不同，由于期货市场集中了众多的交易者，按照严格统一的规则进 行公开的竞争，因而可以形成合理公正的价格：又由于所买卖的期货合约是 交易所根据实际需要而统一制定的，使合约到期前多次转手买卖成为可能， 为生产经营者套期保值回避风险提供了手段；更由于期货市场的集中连续交 易可以形成高度集中的供求和价格信息网络，在这种完全公开竞争市场中所 “发现”的价格和所汇集的供求信息对生产经营者安排下一轮的生产经营活 动无疑具有重大的指导作用。因而，可以看出，它是在与远期交易的比较和 对期货市场自身功能的介绍中说明期货市场的经济含义的。世界银行的研究 报告着重介绍了期货市场交易的期货合约特点及期货市场不能取代现货市 场的原因。国内学者常清先生的定义概括出期货市场的特征，同时，也突出 了期货市场交易的目的，易于被国内读者理解和接受。 1 1 2 期货市场的产生 当今的期货市场和期货交易准则是经过数百年的实践，不断发展而逐渐 形成的。 早在古希腊和古罗马时期，就已出现中央交易场所、易货交易、货币制 度，形成了按照既定时间和场所开展的正式交易活动，以及签定远期交货合 约的做法。在罗马帝国鼎盛时期，人们把从帝国边远领域带来的商品拿到被 称为销售市场的交易中心进行交换。当时的罗马议会大厦广场曾是这样一个 中心交易场所，而雅典的大市场( a g o r a ) 也被当作一个商业市场。尽管这 些文明古国已经衰败，但建立中央交易市场的基本原理却延续下来。 美国的现代期货交易于1 9 世纪初期首先出现于中西部边疆地区，它与 芝加哥的商业发展和中西部地区的小麦交易密不可分。芝加哥之所以能迅速 发展并成为闻名于世的谷物集散地，主要获益于其得天独厚的地理位置和战 略地位。它背靠密执安大湖，毗临中西部肥沃平原。然而，由于当时交通不 便，仓库稀缺，农产品供求矛盾尖锐，致使市场秩序混乱不堪。因此，谷物 市场的进一步发展就必须解决两大问题：一、改善运输、仓储条件。二、规 4 武汉理工大学硕士学位论文 范交易行为，制订交易制度。1 8 4 8 年，由8 2 位商人发起并成功组建美国第 一家中一t l , 交易场所一芝加哥期货交易所( c b o t ) 。当时，创建该中心交易 所的目的旨在促进芝加哥市的商业活动，以及为买卖双方提供相互见面、交 换商品的地点。交易所成立之初采用远期合约的交易方式。但这种交易方式 未能对商品的质量和交货期规定有统一的标准，在商人和交易者之间，违约 现象时有发生。1 8 6 5 年，交易所推出标准化合约的交易，同年又采取了保 证金( m a r g i n ) 制度，以消除交易双方因不按期履行合约而产生的诸多不便。 随后，在1 8 8 2 年，交易所允许以对冲方式免除履约责任，这更加促进了投 机者( 律师、医生以及其他与谷物交易没有关系的人们) 的加入，使期货市 场流动性加大。1 8 8 3 年，成立了结算协会，向芝加哥期货交易所的会员提 供对冲工具。但结算协会当时还算不上规范严密的组织，直到1 9 2 5 年芝加 哥期货交易所结算公司( b o t c c ) 成立以后，芝加哥期货交易所的所有交 易都要进入结算公司结算，至此，现代意义上的交易所初具雏形。 1 2 我国期货市场建立的背景分析 1 2 1 粮食流通体制改革的深化 宏观层面，我国经济体制改革要求由行政命令配置资源转向市场配置资 源，即建立社会主义市场经济体制。为顺利实现这一目标，首先必须建立社 会主义市场价格体系。我国从1 9 7 9 年开始价格改革，价格形成机制经过了 一个由国家定价为主，到国家定价、国家指导价和市场调节价并存，再到市 场调节价为主的阶段性历史变化。 据有关部门统计，到2 0 0 0 年，社会商品零售总额中，国家定价的比重 为3 7 ( 1 9 7 8 年为9 7 ) ，国家指导价所占比重只有1 5 ，市场调节价所 占比重高达9 4 8 ( 1 9 7 8 年为3 ) ；在农产品收购总额中，国家定价和指 导价的比重分别为6 7 ( 1 9 7 8 年为9 2 6 ) 和2 9 ( 1 9 7 8 年为1 8 ) ，市场 调节所占比重为9 0 4 ( 1 9 7 8 年为5 6 ) ；在生产资料销售收入总额中，国 家定价比重为9 6 ( 1 9 7 8 年接近1 0 0 ) ，国家指导价比重为4 6 ，市场调 节价比重已达8 5 8 。这表明以市场调节价为主的价格体系已基本形成。 粮食流通体制改革的不断深化需要期货市场为之提供配套服务，以满足 走向市场的粮食生产、经营和加工企业日益强烈的避险需求。十一届三中全 会以后，我国粮食流通体制改革大致经历以下几个阶段：一是统购统销调整 时期( 1 9 7 9 - 1 9 8 4 年) 。在市场化改革方面主要表现在：扩大市场调节范围， 逐步减少统购粮食数量，恢复粮食集市贸易，发展多渠道经营。允许以粮食 为原料的工商企业，除计划供应外可以自行采购部分粮食加工产品出售。粮 食集市贸易发展很快，粮食议购议销得到长足发展。= 是合同定购与价格并 5 武汉理工大学硕士学位论文 轨时期0 9 8 5 1 9 9 3 年) 。在市场化改革方面主要表现在：在更大范围内发挥 市场调节作用，从1 9 8 5 年起取消了粮食统购制度，代之以合同定购制，合 同以外的粮食可以自由上市。1 9 9 3 年底中央农村工作会议作出了粮食定购 实行“保量放价”( 保证数量，放开价格) 的决定，在全国范围内取消了实行 4 0 年的口粮定量供给办法，价格随行就市，结束了粮食价格双轨制运行。 为了加强国家对粮食市场的宏观调控，1 9 9 0 年我国建立了粮食储备制度和 对粮食实行保护价制度。三是双轨制时期( 1 9 9 4 一1 9 9 7 年) 。实质上是在市场 化改革方面出现了倒退。四是1 9 9 8 年粮食流通体制改革。在市场化改革方 面主要表现在：深化国有粮食企业改革，实行国有粮食企业收储业务与附营 业务分离，实行政企分开，转换粮食企业经营机制。粮食储备与经营分开， 储备粮与企业经营性粮食要在管理上分开，实行中央和地方两级储备制度， 建立中央储备粮的垂直管理体系，地方储备粮也必须与粮食企业经营性粮食 分开。 1 2 2 现货市场的发育情况 以家庭联产承包责任制为核心的农村体制改革实现了土地所有权与经 营权的分离，极大地激发了广大农民的生产积极性，农产品产量急剧增加， 大大推动了农业经济的发展，为我国期货市场的建立和发展打下了基础。 8 0 年代，我国农业取得长足发展。粮食总产量相继跨过3 5 亿吨和4 亿吨两个台阶，到1 9 9 6 年首次超过5 亿吨，以后几年基本稳定在这一水平， 从根本上解决了粮食自给问题并略有盈余。农产品供求格局开始出现历史性 变化，从供给制约到需求制约，以总量矛盾为主转向以结构矛盾为主。1 9 7 8 年全国粮食商品率为1 6 4 ，2 0 0 1 年则增长到3 9 6 。剩余产品的出现催生 了对交换的需求，从而推动农产品市场的发育成为必然。 市场价格逐步放开，越来越明显地由供求关系决定，其波动幅度和频率 明显加大。以农产品为例，1 9 8 5 年以后，大部分农产品价格引入市场机制， 由供求关系决定，市场波动明显加剧。如1 9 7 0 年至1 9 7 7 年农产品收购价格 变动的波峰为2 1 ，波谷为0 2 ，波长8 年，波幅为2 3 ；1 9 8 5 年至1 9 8 9 年波峰为2 3 ，波谷为6 4 ，波长5 年，波幅为1 6 6 ；1 9 9 0 年到1 9 9 4 年波峰为2 6 ，波谷为2 6 ，波长5 年，波幅为2 3 4 。 农产品市场价格波动加剧，使农产品生产、经营、加工企业正常活动无 法得到保证，不利于广大农民收入的稳定增长，严重影响了农业和农村经济 的健康发展。 6 武汉理工大学硕士学位论文 1 3 我国期货市场的建立和发展 1 9 8 9 年1 0 月l o 日，原商业部、国务院发展研究中心、国家体改委等 部委向国务院提交了关于试办中央粮食批发市场的报告。1 9 9 0 年7 月2 7 日，国务院发布了( 1 9 9 0 ) 4 6 号文件，批转了原商业部等八部委关于试办 郑州粮食批发市场的报告。1 9 9 0 年l o 月1 2 日，中国郑州粮食批发市场( 郑 州商品交易所的前身) 作为我国第一个农产品交易所正式开业。这不仅是我 国粮食流通领域深化改革的一项重大成就，也是我国期货市场由理论研究进 入实践阶段的一个重要标志。 在我国期货市场发展的初期，由于期货业相关法律法规匮乏、监管体系 空位、从管理层到参与者经验不足等等原因，走了一些弯路，出了一些问题。 从1 9 9 3 年到1 9 9 4 年，我国期货市场开始出现盲目发展的“期货热”。全国 共兴办交易所5 0 多家，建立期货经纪公司3 0 0 多家。正如国务院下发的关 于坚决制止期货市场盲目发展的通知( 国发1 9 9 3 f 7 7 号) 中指出的：“一些 地方和部门竞相争办期货交易所或以发展期货交易为目的的批发市场，盲目 成立期货经纪公司；一些执法部门也参与期货经纪活动；有些外资、中外合 资或者变相合资的期货经纪公司蓄意欺骗客户；一些境内外不法分子互相勾 结搞期货经纪诈骗活动；一些单位和个人对期货市场缺乏基本了解，盲目参 与境内外的期货交易，上当受骗，造成经济损失。这些问题虽然发生在少数 地方，但涉及面广，影响很坏，隐患很大，严重干扰了期货市场试点工作的 正常进行。” 为促进我国期货市场健康发展，确保试点工作顺利进行。从1 9 9 5 年起， 我国期货市场进入一个全面治理整顿时期。经过两次大的调整，制定了以期 货交易管理暂行条例为核心的期货市场法律初步框架，建立了完整统一的 期货市场三级监管体系：中国证监会对期货市场实施集中、统一管理，中国 期货业协会实行行业性自律管理，期货交易所实行自律管理。期货交易所由 最多时的5 0 余家，初步保留了1 5 家，最终保留3 家试点交易所，即郑州商 品交易所、上海期货交易所和大连商品交易所。期货经纪公司目前也只有不 足1 8 0 家。实行“分业经营”：期货经纪公司不能从事自营业务，同时自营 公司也不能从事经纪代理业务。境外期货业务和外汇按金业务、外汇期货业 务被停止。一些品种的期货交易被取消，最终保留了铜、铝、大豆、小麦、 豆粕、绿豆、天然橡胶、胶合板、籼米、啤酒大麦、红小豆、花生仁等1 2 个品种。目前交易比较活跃的品种仅限于：大豆、小麦和铜。 2 0 0 1 年，我国期货市场开始走出低谷，出现良好的恢复性发展势头， 开始步入规范发展的新阶段。加入w t o ，促使改革进程进一步加快，市场 化程度的提高有利于期货市场发展。国家“十五”规划明确提出“要稳步发 7 武汉理工大学硕士学位论文 展期货市场。”2 0 0 2 年初召开的全国金融工作会议提出“要规范发展期货市 场，逐步增加上市品种。”政策扶持有助于期货市场发展。2 0 0 1 年成交期货 合约1 2 亿手，成交金额突破3 万亿元人民币，分别比上年增长1 2 0 和8 7 。 在此基础上2 0 0 2 年又成交期货合约1 4 亿手，成交金额近4 万亿元人民币， 分别比上年增长1 7 和3 3 。同时完成了玉米、大米、棉花、白糖、籼米、 石油、股指等品种的基础性研究，并积极探索和推进了期货市场的技术创新 和制度创新。 1 4 我国期货市场的制度框架 期货市场的正常运行及功能有效发挥，依赖于一套健全的管理制度。目 前我国实行的期货市场基本制度有： 对冲机制。就是交易者可以通过建立与持仓合约数量相等、方向相反的 部位，以了结交易的行为。对冲机制是期货交易最具特色的原则，是吸引大 量的投机交易者进入期货市场，极大地增强期货市场的流动性，从而使套期 保值交易者风险得以顺利转移的最根本保证。 会员制度。它分为产权会员制和交易会员制，我国目前全部实行交易会 员制。交易所的会员席位是有限的，只有符合国家期货市场监管部门和各交 易所有关资格要求，经严格审核的交易者才能直接进场交易，否则只能通过 会员代理交易。会员制度是通过对会员资信条件严格把关而实现的一项重要 风险防范措施，是期货交易稳健运行的基本前提。 保证金制度和每日结算制度。保证金制度是期货交易的履约保证。交易 所一般根据成交金额和价格波动幅度等因素确定保证金的收取标准。保证金 一般相当于成交金额的5 1 0 左右，分为初始保证金和追加保证金。初始 保证金是按成交金额核定的。当初始保证金减低到维持保证金水平时，交易 者必须在下一交易日开市前补足至初始保证金水平，否则将被停止交易或强 行平仓。补交部分称追加保证金。期货交易者必须按时足额交纳追加保证金， 会员对交易所、客户对经纪会员交纳。每日结算又称逐日盯市，指每个交易 日结束后，结算部门根据当日结算价格与合约成交价格计算每个交易者的盈 亏，并据以进行盈亏资金划转，及时了结其债权债务。 集中竟价、价幅和头寸限制等制度。集中竞价指在采用计算机系统撮合 交易的情况下，期货价格遵循“时间优先，价格优先”的撮合原则，由交易 者公开、平等竞争形成。价幅限制，指规定每个交易日期货价格的最大上下 波动幅度，并可根据市场整体风险水平进行调整。头寸限制，指规定每个交 易者分品种最多可持有某种期货合约的数量。价幅限制、头寸限制是期货市 场有效控制风险的重要手段。 r 武汉理工大学硕士学位论文 实物交割制度。实物交割制度是指交易所制定的、期货合约到期时，交 易双方将期货合约所载商品的所有权按规定进行转移，了结未平仓合约的制 度。 期货交易的标的是标准化的期货合约。期货合约规定在将来特定时间， 以特定价格交割一定数量和质量等级的实物商品。因此，实物交割是联系期 货与现货的纽带。如果没有实物交割，商品期货合约就成了毫无基础的空中 楼阁。尽管期货市场的实物交割率仅占总成交量的很小比例，但对整体期货 交易的正常运行却起着十分重要的作用。如果实物交割制度得以贯彻执行， 不断完善，期货交易的正常运行将有了可靠保证，市场风险也将能够得到很 好控制。 武汉理工大学硕士学位论文 第2 章期货交割在期货市场中的地位和作用 2 1 期货交割的内涵 在期货市场上，了结一笔期货交易的结算方式有三种：对冲平仓、交割 平仓、现金清算。期货交易关系的了结通过做一个与原来开仓部位交割月份 相同、方向相反的交易来平掉就是对冲平仓。当期货交易关系的最终完成选 择交收实物而不是对冲平仓时，期货结算就表现为交割，因此，我们说交割 是结算的方式之一，是结算的一种特殊表现形式，要透彻了解交割的内涵， 就首先要对期货市场结算有所了解。 2 1 1 期货结算的概念 最早的期货结算是用“环形记帐法”，由双方经纪人进行担保结算。“环 形记帐法”就是在笔记本上环形载入客户每日交易进展情况的一种帐目记录 方法。如下所示： ( 1 ) a 卖合约给b 一一清算 ( 2 ) b 再卖给c 清算 ( 3 ) c 再卖给d 一一清算一 ( 4 ) a 向d 交付实物产品，d 向a 支付货款 但随着期货交易的发展，交易规模的进一步扩大，由经纪人或经纪公司 进行结算和保证以及他们所用的结算方法越来越暴露出它的局限性和不适 应性。一是由于经纪人既当中介人又兼结算与担保职责，身兼数职很难分清； 二是简单的记帐核算方法，不能规范严谨地反映期货交易的全过程，使价格 发现机制很难发挥作用，同时，也不便统一结算口径；三是交易所很难对经 纪人进行有效的管理，易对客户产生冒犯行为和发生不法交易。在这种情况 下，独立的结算机构相应产生。由此可以保证期货交易的正常进行，确保整 个期货市场的财务完整性。这样，参加期货交易的买卖双方就无需知道真正 的交易对方是谁，而由结算机构为每笔交易承担担保责任。 概括说来，期货结算，是指交易所结算机构或结算公司对会员和期货经 纪公司对客户的交易及盈亏进行计算，计算的结果作为向会员收取交易保证 金或追加保证金的依据。因此这里所说的结算是指对期货交易市场的各个环 节进行的清算，既包括了交易所对会员的结算，同时也包含会员经纪公司对 其代理客户进行的交易盈亏的计算，其计算结果将被记人客户的保证金帐户 中。 0 武汉理工大学硕士学位论文 一般地说，期货交易是由交易所的结算机构或独立的结算机构来进行结 算的，在交易所内达成的交易，只有经结算机构进行确认后才算最终达成， 也才能得到财力担保。因此，期货结算是期货交易最基本特征之一。 2 1 2 期货交割的概念 期货交割是期货结算的表现方式之一，是期货交易最后的一个环节。从 前面所讲期货结算最早的环形记帐法可以看到，当期货交易进行到最后一个 环节时，期货交易的了结不再是简单的对冲平仓而是一种实物交收，这时期 货结算就表现为交割。期货交割的概念，芝加哥期货交易所认为“期货合约 卖方与期货合约买方之间进行的现货商品转移”。也有人认为“交割”，顾名 思义，它是指交易双方在合约到期时可以用商品实物交付完成交割义务的称 谓。在所有的商品期货合约中，都必须有相应的交割条款存在。交割制度是 衡量商品期货交易是否脱离现货市场基础的主要标志。也有人认为“交割平 仓是期市存在的基础，确保期价真实反映出交易商品的实际现货价格”。李 经谋先生在中国期货市场理论问题研究书中提出：“期货市场的交割， 是指期货合的到期时，根据交易所制定的规则和程序，通过期货合约标的物 的实物所有权转移，将到期未平仓合约履行实物交割，了结其期货交易的行 为。期货交割的具体形式包括期货合约交割和实物交割两种，实物交割在期 货合约交割之后进行。期货合约交割，指卖方会员通过交割部门将仓单交换 买方会员付款凭证，这种交割实际上是合约实物所有权的转移。期货实物交 割，指期货合约的买方和卖方之间进行的现货商品的转移，它的前提条件是 所有权已经转移。”国务院在1 9 9 9 年颁布的期货交易管理暂行条例( 下 简称条例) 中规定“交割是指期货合约到期时，根据期货交易所的规则 和程序，交易双方通过该期货台约所载商品所有权的转移，了结到期未平仓 合约的过程。”我赞成李经谋先生的定义。同时，我倾向于从内容范围上把 交割分为狭义交割和广义交割。 所谓狭义交割，就是指交割的具体形式，如现货实物交割，标准仓单交 割、现金交割、差价交割、协商交割和期货转现货。许多研究者、实际工作 者进行期货交割的分析介绍时，多是就交割的具体形式展开的，也就是对狭 义交割进行分析。 所谓广义交割，就是指包括交割的具体形式在内的且与其直接相牵连的 一系列内容，如交割标准品及替代品的设计、交割仓库的设置，交割仓库的 管理，标准仓单的流通等。本文是从广义的角度来研究我国农产品期货交割 的。 武汉理工大学硕士学位论文 2 1 3 期货交割的一般原则 ( 1 ) 降低交割风险原则。期货市场的交割是一个高风险的环节，在这 一环节，期货价格和现货价格应该大致趋同，但如果交割制度不完，会出现 投机过度等行为，使得期货价格与现货价格存在较大偏离，出现基差风险， 使交割不能顺利进行，从而引发较多纠纷。因此，交割制度的设计不应加剧 这个环节的潜在风检，而要有利于消除风险，使交割能够有效和公平的进行。 ( 2 ) 最低交割成本原则。交割成本的高低影响到交易者是否愿意参与 交割，进而影响到交易者是否参与套期保值。目前在交割环节，产品从产地 运到交易所交割仓库是由卖方操作的，运费是卖方交割成本的主要构成之 一，产品从交易所交割仓库运到销地是由买方操作的，运费高低是买方交割 成本的主要构成之一，交易所定点交割仓库提供的仓储等费用也要进入交割 成本。因此，现货市场条件是决定交割成本的重要因素之一，需要交割的期 货商品必须具有良好的现货市场条件才能确保较低的交割成本。良好的现货 市场条件，包括现货市场上该类商品充裕、标准化程度高、或者商品流通状 况良好，不存在短缺或者运输不畅的问题。 ( 3 ) 构通期货市场与现货市场的原则。交割是联结期货市场与现货市 场的纽带，只有通过交割这条通道，期货市场服务于现货市场、发现价格、 指导生产、套期保值、规避风险的功能才能最终实现。 2 2 商品期货交割的地位和作用 从理论上讲，交割是联结期货市场与现货市场的纽带，期货价格与现货 价格的同方向波动及其在交割月的趋合，取决于交割制度是否合理，套期保 值者要通过期货市场把风险转移出去，最终也要依靠交割的顺利完成。从国 内期货市场的现状来看，交割对商品期货市场所起的作用更是决定性的。尽 管如果交割制度设计完善，交割的重要作用就不易被人察觉，但由于影响交 割的因素过多，且情况在不断的发生变化，使得现实中很难设计出适用一切 情况的绝佳交割制度。近年来，频频发生的遥仓，打拉交割月结算价以及不 正常的买卖仓单活动，实际上跟交割制度不完善有很大的关系。目前，研究 国内期货市场的交割，既是理论上的重大课题，又是实践提出的迫切任务。 前面曾经提到，在期货市场上，最终了结期货合约交易的结算方式有两 种，一是对冲平仓，二是交割平仓。当期货合约到期还未对冲平仓时，买卖 双方就必须通过交割平仓来了结。在期货交易中，虽然利用交割平仓方式了 结的交易很少，只占合约成交总数3 以内，然而正是由于期货交易的买卖 双方可以进行实物交割，确保了期货价格尽可能真实地反映出交易商品的实 际现货价格，为套期保值者参与期货交易提供了便利。因此，实物交割是非 1 2 武汉理工大学硕士学位论文 常重要的，它是完成期货交易不可缺少的组成部分，也是交易所交易规则和 风险管理的重要内容。国内期货界屡次出现的“事件”、“风波”，多与交割 环节有关，因此，目前各交易所都对交割给予充分重视。 概括起来，商品期货交割的作用有以下几点： ( 1 ) 交割是维系期货市场与现货市场的纽带，是沟通两个市场的重要 渠道，是期货市场得以存在的物质基础。 期货合约交易从表面上看并不是实物商品，仅是一种商品所有权的凭 证，本身无价值，只是由于期货合约可以用来实物交割，其本身代表一定量 的标的物的价值，才使这纸凭证有了价值，如果失去了实物交割功能，这张 合约也就失去了依存的基础。交割还是沟通期货市场与现货市场必不可少的 桥梁和纽带。 期货市场的风险源自于现货市场，期货价格与现货价格有内在的必然联 系及大致相同的变动趋势。期货市场的价格无论如何变化，一般在交割月份 都会表现出与现货价格一定的趋同性；二者如果相差过大，往往就是期货市 场存在问题爆发的前兆。如郑州商品交易所的绿豆9 0 1 期货合约在9 8 年1 2 月底的期货价格为3 8 5 8 元吨，而同期绿豆现货价格为3 0 0 0 元吨，基差 过大，最后导致9 0 1 事件的发生。 ( 2 ) 实物交割是期货市场实现价格发现功能，促使期货价格与现货价 格趋合的制度保证。 在正常情况下，实物交割是使期货市场与现货市场价格走向一致的制度 保证，因为通过实物交割，到期品种的期货市场已成为现货市场的一部分。 在期货市场上，当由于过度投机，出现期货价格与现货价格严重偏离时，一 方面，就会有人在期货、现货两个市场做套利交易：当期价格过高、现货价 格过低时，会在期货市场上卖出合约，在现货市场上买进现货，用实物交 割来了结期货交易，这样，使两个市场价格差缩小；反之，当期货价格过低， 现货价格过高时，也会在期货市场买进合约，经交割后在现货市场上抛出现 货，从而使两个市场价格趋于正常。也就是说，通过实物交割，实现两个市 场间的沟通和流动，使期货价格最终回归到与现货价格接近。从另一方面看， 实物交割的存在还有力地调整着多空双方的交易行为。从参与交易者的愿望 看，无论是套期保值或投机者，一般都不愿进行实物交割，但由于实物交割 机制的存在，迫使交易者，不论是空方或多方，都必须考虑交割实物或违约 受罚的可能及由此产生的风险。如当多头企图利用资金实力操纵市场拉抬价 格，进行“多逼空”，虽然有获取高利的机会而同时也承担着接受大量实物 的风险，反之“空逼多”的实现也要经受交出大量实物的威胁。因而实物交 割对多空双方的行为都是一种制约，并不断调整多空双方行为和力量对比， 13 武汉理工大学硕士学位论文 _ - 一_ _ _ _ _ - - _ _ 一 使之以基本面为中心趋向平衡，使期货价格与现货价格不能长期脱离，并有 助于价格的合理回归。仍以郑州绿豆9 0 1 期货合约为例。前面提到，由于期 现价格背离，导致9 0 1 事件的发生，过多的现货云集使多头终于溃败，而期 货价格也开始理性回归，9 0 1 合约摘牌后，绿豆9 0 3 和约的价格一直在2 6 8 0 元吨徘徊，已与仓单的注册成本价相差无几。因此，只要存在期货价格和 现货价格不合理基差，就必然会刺激实物交割需求随之发生变动，从而实现 期货价格合理回归现货价格，期货市场价格发现功能得到保证。 ( 3 ) 健全和完善交割制度，可以形成充分竞争的、公平合理的期货价 格发现机制，促进期货交易关系正常了结，确保期货市场正常运行。 交割制度是否合理，直接关系到未平仓合约能否出局了结。关系到期货 市场是否能平稳运行，期货价格是否具有良好的形成机制和有效性及先导 性。交割制度包括交割形式和程序、标准仓单生成、交割价格的确定、交割 时间、交割实物品质、交割地点以及异地升贴水的确定，交割仓库布局及管 理、交割量信息披露等等。如果交割环节出了故障，不能使到期合约顺利 了结，市场的“公开、公下、公正”原则、市场流动性就不能体现。如果限 制交割，大户就会通过各种手法操纵市场，使期货价格与现货价格严重背离； 交割中标准仓单生成没有严格制约，也易产生价格操纵行为；定点仓库不合 理或对交割者不能提供应有的便利，也会使价格带有局限性和不能体现正常 的供求关系。近两年来国内期货市场上出现的多起事件充分证明了这一点。 ( 4 ) 期货交割是否能够顺利进行，是期货行业三公原则能否落实的具 体表现，是期货行业是否存在信用危机的重要信号。 期货行业是一个高风险、高收益的行业，而它最吸引人或者说它的最大 的魅力之一是它的履约能力和它的担保能力，即能够最大限度的保证交易所 及其参与参与者财务的完整性。这也是交易所运作成功的首要决定因素。而 这些又都需要在“公开、公平、公正”的原则下才能保证。外国有句格言是： 交易所吸引交易者是因为期货结算行消除了交易对手的信用风险。期货交易 结算的规则规定了期贷结算行在结算过程中充当了交易双方的第三者，保证 金制度和逐日盯市制度向公众和个人提供无可质疑的保证，即价格已经以 公平、公开和类似贸易的方式成交，使用的资金是有保证的，达成的合约将 被履行。期货交割作为了结期货交易的最后环节同样适用于这个规则。按照 上面的原则，期货合约只要被交割配对，那么卖方就一定能够将货物交出去， 并及时得到货款，买方也一定能够支付足够的货款并买到符合规定的标准的 货物。如果这个原则不能很好地执行，期货交易的三公原则就会受到怀疑， 期货市场的信用就会出现危机，进而会影响到期货行业的生存和发展。 ( 5 ) 交割有利于抑制市场操纵。 1 4 武汉理工大学硕士学位论文 规范的交割环节是现货市场和期货市场的最重要的联结点之一。在正常 的情况下，如果期货交易者的报价与实际供求不一致，那么他就必须在不愿 意交割或者在没有实货或资金的情况下，被迫交割，因此，绝大部分交易者 在交割期到来之前，除了特殊情况，一般都急于平仓，避免交割，这种行为 有利于避免因交割期到来时持仓量过大而导致的过度投机。再则各交易所对 于交割都有严格的规定，如高比例的交割保证金制度、严格的限仓制度、被 迫交割的可能性极大等等，都会使投机者望而却步尽早平仓。以郑商所 9 8 年1 2 月份绿豆9 0 1 期货合约空盘量为例：9 8 年1 2 月1 日，绿豆合约的 空盘量为7 9 9 0 0 张，1 2 月1 0 日为6 4 9 4 4 张1 2 月2 1 日为5 2 7 8 8 张，1 2 月 3 0 日为3 2 3 8 4 张，9 9 年1 月4 目空盘量则锐减到1 4 3 4 0 张，空盘量的逐步 减少，非常有力的说明了这一点。 ( 6 ) 交割是防止因市场被操纵而导致期货价格扭曲的有效手段，是期 货交易得以顺利进行、期货市场功能得以有效发挥的重要制度保证。交割制 度设计科学、合理，当期货价格偏高于现货价格，即高于正向持有成本时， 受利益驱动的交易者就会利用这一价格差进行套利，积极组织实物到期货市 场进行交割，迫使期、现货价格关系回归到合理水平；当期货价格偏低于现 货价格，即低于反向持有成本时，同理可以吸引交易者进行套利，从期货市 场上接收实物，再到现货市场卖出，迫使期、现货价格关系