论外国投资者对境内企业资产并购制度及立法完善.pdf

学校代码：1 0 0 3 6 例矽 芗亏( 节贸易声学 法律硕士( 法学) 学位论文 论外国投资者对境内企业资产并购制度及 立法完善 培养单位：法学院 专业名称：法律硕士( 法学) 研究方向：资产并购方向 作者：雒希莹 指导教师：孙利 论文日期：二。一一年三月 y 1 o na s s e tm & ac o n d u c t e db y f ) r e i g ni n v e s t o r st od o m e s t i o r en v e s t o r su 0 m e s tci e n t e r p r i s e sa n di t sp e r f e c t i o nin l e g i s l a t i o n 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者签名旅尹雪 2 0 1 1 年3 月4 日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不 以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 学位论文作者签名： 别帷轹狲1 墟尹互 2 移l 年) 其7b 2q 7 年歹月y 日 摘要 随着国际直接投资的迅猛发展，国家间的绿地投资已经远远不能满足跨国企 业的扩张速度，因此，外资并购便自然而然地登上历史舞台。在外资并购中，按 照外资种类可以分为股权并购和资产并购。由于在国内对资产并购探讨不多，因 此，笔者在此对资产并购进行讨论。本文所提到的资产并购仅指外国投资者对境 内企业实施的资产并购，而不包括境内企业之间的资产并购。 在本文伊始，笔者通过一段引言介绍了我国资产并购制度的认识不足，从而 引起对它的讨论研究。 在文章第二部分，笔者对资产并购的概念、特点、模式以及它和股权并购的 利弊分析作出阐述。 在本文第三部分，笔者结合关于外国投资者并购境内企业规定，对我国 资产并购的现状以及其立法制度的缺陷进行了相关阐述。 在本文第四部分，笔者分四个方面对我国关于资产并购制度的完善提出了建 议。 最后，笔者对本文进行了归纳，呼吁对我国资产并购制度进行进一步的完善。 关键词：资产并购，外国投资者，境内企业 a b s t r a c t a st h ei n t e r n a t i o n a ld i r e c ti n v e s t m e n tb o o m s 。g r e e n f i e l di n v e s t m e n ta m o n g c o u n t r i e si sf a rf r o me n o u g ht om e e tt h en e e df o re x t e n s i o no fm u l t i n a t i o n a l e n t e r p r i s e s c o n s e q u e n t l y , f o r e i g nc a p i t a lm e r g e ra n da c q u i s i t i o nc o m e si n t o e x i s t e n c en a t u r a l l y , w h i c hc a nb ed i v i d e di n t oe q u i t ym & aa n da s s e tm & a s i n c ea s s e tm & ai sr a r e l ys t u d i e di nc h i n a t h ea u t h o rw i l ld i s c u s si ti nd e t a i l s t h ea s s e tm & ar e f e r r e di nt h i st h e s i so n l ym e a n st h ea s s e tm & ac o n d u c t e db y f o r e i g ni n v e s t o r st od o m e s t i ce n t e r p r i s e s e x c l u d i n gt h o s ec o n d u c t e db e t w e e n d o m e s t i ce n t e r p r i s e s t h ea u t h o rb e g i n sb yaq u o t a t i o ni n t r o d u c i n gt h el a c ko fa w a r e n e s so ft h e a s s e tm & as y s t e m , i no r d e rt of u r t h e rd i s c u s s i o ni nt h ef o l l o w i n gp a r t s t h es e c o n dp a r to ft h i st h e s i si n t r o d u c e sa n da n a l y z e st h ec o n c e p t i o n , c h a r a c t e r i s t i c s ，m o d e sa sw e l la st h ea d v a n t a g e sa n dd i s a d v a n t a g e sc o m p a r i n g w i t he q u i t ym & a i nt h et h i r dp a r t t h ec u r r e n ts i t u a t i o no fa s s e tm & ai nc h i n aa n di t s d e f e c t si nl e g i s l a t i o na r et ob ee l a b o r a t e dw i t ht h ep r o v i s i o n sf o rt a k e o v e ro f d o m e s t i ce n t e r p r i s eb yf o r e i g ni n v e s t o r s s u g g e s t i o n ss h a l lb ep u tf o r w a r df r o mf o u ra s p e c t si nt h ep e r f e c t i o no f a s s e t m & a s y s t e mi nc h i n ai nt h ef o u r t hp a r to f t h i st h e s i s l a s t l y , t h ea u t h o rc o m e si n t oac o n c l u s i o nb yc a l l i n go nt h ep e r f e c t i o no f a s s e tm & as y s t e mi nc h i n a k e y w o r d s ：a s s e tm & a ，f o r e i g ni n v e s t o r s , d o m e s t i ce n t e r p r i s e s 目录 第1 章引言1 第2 章外国投资者对境内企业资产并购的特点和模式1 2 1 资产并购的概念剖析2 2 1 1 外国投资者的界定2 2 1 2 境内企业的界定3 2 1 3 “资产并购”的界定3 2 2 资产并购的特点3 2 2 1 资产并购可以有效避免债务陷阱4 2 2 2 并购方可以对目标企业的资产或业务进行有选择的购买4 2 2 3 适用范围广泛5 2 3 资产并购的三种模式5 2 3 1 外国投资者设立外商投资企业购买目标企业资产5 2 3 2 外国投资者通过已经设立的外商投资企业购买目标企业资产6 2 3 3 外国投资者购买目标企业资产，并以之出资设立外商投资企业，6 2 4 资产并购与股权并购的利弊分析6 2 4 1 资产并购的优势7 2 4 2 资产并购的劣势7 第3 章外国投资者对境内企业资产并购法律制度分析8 3 1 我国法律关于资产并购的规定8 3 1 1 调整范围9 3 1 2 债权债务承担9 3 1 3 交易价格的确定9 3 1 4 反垄断审查9 3 2 我国法律规范的缺陷1 0 3 2 1 现有法律规范的效力等级1 0 3 2 2 立法内容的不够完备1 0 3 2 3 现有法律法规之间的互相矛盾1 0 3 2 4 现有立法的过于简单1 l 第4 章外国投资者对境内企业资产并购制度的完善1 1 4 1 立法层次的提高1 1 4 2 立法内容的丰富1 2 4 2 1 有关凋整范围方面的建议1 2 4 2 2 关于债权债务承担方面的建议1 3 4 2 3 关予交易价格确定方面的建议1 4 4 2 4 关丁反苹断审查方面的建议1 5 4 3 立法规范的协调1 5 4 3 1 规定冲突时1 5 4 3 2 规定缺失时1 5 4 3 3 协调处理1 6 4 4 立法体系的构建1 6 5 章结语1 6 考文献1 8 谢1 9 人简历2 0 第1 章引言 自从进入2 0 世纪9 0 年代以来，随着世界经济的飞速发展，在世界各地纷纷 开始呈现跨国公司生产经营国际化、全球化等等特征，正是由于资本的天性，一 次又一次的并购浪潮接踵而来。在经历了五次并购浪潮之后，外资并购地域已经 开始从发达国家逐渐向发展中国家转移。作为世界上最引人瞩目、最不能低估的 发展中国家，我国必将成为外资并购的主战场。 在1 9 9 5 年9 月前，我国的外资并购立法基本上处于一片空白的阶段。然而， 在1 9 9 1 年至1 9 9 3 年期间，香港中策投资有限公司在短短一年半的时间内成功收 购了国有企业3 0 0 余家，并在海外上市，获得巨大利润。该公司的巨大盈利无非 是利用了我国政府当时在有关外资并购方面法律法规的缺失。正是以此为契机， 我国政府开始出台有关外资并购方面的法律法规，对过度泛滥的外资并购进行一 定的限制。在此基础上，我国的外资并购立法逐步开展起来，并在之前的各种规 定上进行探索，不断地趋向完善。但由于这些法律法规的主要目的是为了遏制当 时已经泛滥的对国有企业的并购，难免带有一定的应急性，同时也缺乏相应的 理论支持。 关于外资并购的方式可以从各个角度进行分类，我国相关的法律法规只是规 定了股权式收购和资产式收购。在这二者之间，我国学者对于股权式收购还有一 定的探讨和研究，而对资产式收购却几乎是一无所知。在国外并购活动较为频繁 的地区，资产收购由于其适用范围更加广泛、可操作性更强的特点当之无愧地成 为最重要的外资并购方式之一。国内对其研究探讨的不足也直接导致了关于资产 收购立法的缺失。直到2 0 0 3 年外国投资者出资并购境内企业暂行规定中才 对资产并购有了大致的定义，在2 0 0 6 年国家六部委共同发布的关于外国投资 者并购境内企业的规定( 以下简称“并购规定”) 中才对资产并购做了一些规定。 但由于诸多原因，导致这些规定操作性不高，仅对我国资产并购的实践起到了隔 靴搔痒的作用。有感于此，笔者借此良机，意欲对并购规定中关于资产并购 的制度进行较为详尽的描述，并提出相关建议，以期促进我国资产并购法律制度 的不断完善。 第2 章外国投资者对境内企业资产并购的特点和模式 外资并购按照资产种类所进行的分类的话，可以分为股权式并购和资产式 并购两种。世界各国中最早运用立法方式规范资产并购的是美国国会1 9 5 0 年通 过的克莱顿法( t h ec l a y t o na n t i t r u s ta c to f1 9 1 4 ) 修正案塞勒一 凯弗尔法( c e l l e r - k e f a u v e ra c to f1 9 5 0 ) 在此之前，克莱顿法虽然也对 企业并购中的垄断行为进行规制，但是它仅仅限于股份收购行为，并没有规范资 并购行为。而塞勒一凯弗尔法对克莱顿法进行了修正，将资产并购纳 了反垄断法的规制范围1 。而在我国，很长时间内关于资产并购并没有较为明 的规定，直到2 0 0 6 年8 月8 日，中国商务部、国务院国有资产监督管理委员 、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国证券监督管理委员会、国家外 管理局颁布的关于外国投资者并购境内企业的规定中才明确指出资产并购 指“外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买企业资产且运营该 产，或外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产设立外商投资企业运营 资产。”2 ( 以下简称“资产并购”) 2 1 资产并购的概念剖析 由上述可知，本文所说的的资产并购完整地来说应当是外国投资者资产并 购境内企业，资产收购仅为其简称。在此笔者认为有必要对该概念进行剖析，以 帮助读者准确理解资产并购。 一 2 1 1 外国投资者的界定 在国际上，认定外国投资者的标准主要有以下三种： 第一，注册地标准，即“外国投资者应当以其注册地来决定，凡在内国设 立的法人即为内国法人，凡在外国设立的法人即为外国法人。也就是说，凡在外 国( 包括在港澳台地区) 注册设立的公司、企业及经济组织均可称为“外国投资 者”，均具有外资并购的主体资格。自然人作为外国投资者，也应以其外国国籍 而定。“ 3 第二，主营业地标准，“依据该规定法人的住所是法人的经营管理或经济活 动中心，法人的国籍因而应依其住所所在地而定，也即以住所所在地判定外国投 资者的主体资格。4 第三，资本控制标准，也称资本来源地标准，是指“以资本为外国籍股东 控制作为标准判定外国投资者的主体资格。5 从国际发展的趋势来看，资本控制说业已日益得到国际上和双边条约实践 的承认和应用。 除此之外，外国投资者的外延也有所扩张，具体包括：首先，港澳台投资 者的投资被视为外资。尽管香港、澳门和台湾在政治意义上是属于我国的领土。 但是由于其历史原因，导致目前港澳台不同于内地的特别行政区和地区。而我国 外商投资立法理论和实践也一贯将来自港澳台的投资视为外资，按照外商投资的 1 引自叶军、鲍治，外资并购境内企业的法律分析，法律 f ；版社，2 0 0 8 年修订增补版，第3 6 页。 2 引白关于外围投资者并购境内企业的规定，2 0 0 6 年 3 引自何培华，外资并购法律问题研究，中国政法大学博士论文，2 0 0 5 年。 4h 上。 5 同上。 2 程序办理，享受外商投资的待遇。2 、外国投资者在我国境内获得的合法收入也 同样属于外资。尽管外国投资者进行投资时，其资本通常来自于境外。但当外国 投资者在境内投资并获得利润后，将其获得的利润进行再投资时，该部分资本也 应当视为外资。从理论上讲，凡是外国投资者在中国境内合法持有的，根据中国 外汇管理法律法规可以兑换成外汇汇往境外的各种资金和资产，在境内投资都应 当视为外资。3 、由于外国投资者可以在境内设立外商投资企业，并借此进行对 其他境内企业的收购。此时，该处的外商投资行为也应当视为外资，尤其当境外 投资者在境内设立的企业为投资性公司时。 2 1 2 境内企业的界定 根据并购规定，“外国投资者并购境内企业，系指外国投资者购买境内 非外商投资企业( 即“境内公司”) 股东的股权或者认购境内公司增资，是该境 内公司变更设立为外商投资企业；或者，外国投资者设立外商投资企业，并通过 该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或外国投资者协议购买境内企业资 产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。”6 由此可知，在股权并购中， 外国投资者只能并购境内非外商投资的公司制企业，而在资产并购中，外国投资 者可以并购境内企业，这就包括了公司制企业和非公司制企业，后者包括了合伙 制企业、独资企业等，囊括了所有在中国境内注册登记的企业，明显大于股权并 购的范围。 但是，这并不意味着外国投资者可以并购所有的企业，根据并购规定 第4 条第2 款，“依照0 1 - 商投资产业指导目录不允许外国投资者独资经营的 产业，并购不得导致外国投资者持有企业的全部股权；需由中方控股或相对控股 的产业，该产业的企业被并购后，仍应由中方在企业中占控股或相对控股地位； 禁止外国投资者经营的产业，外国投资者不得并购从事该产业的企业。”7 毋庸置 疑，外国投资者资产并购的范围也受到了此种限制。 2 1 3 “资产并购”的界定 上述“资产并购”仅指外国投资者资产并购境内企业中的资产并购。在通 常情况下，它指的是“一家企业以现金、债券、股票或其他有价证券，购买其他 企业的股票或资产，取得其他企业资产的实际控制权，使其失去法人地位或者对 其拥有控制权的行为。8 资产并购作为企业实现自我扩张的有效方式之一，其在 各大企业甚至世界5 0 0 强企业不断发展的历程中起着至关重要的作用。 2 2 资产并购的特点 6 引自关于外国投资者并购境内企业的规定，2 0 0 6 年。 7 同i - _ 。 8 一i 臼张春英，我国企业资产并购存在的问题以及解决对策，东北大学学报，2 0 0 9 年3 月。 3 正如毛主席说过的：具体情况要具体分析。在美国资产并购的大背景中， 时资产并购的昌盛只是美国的企业规避垄断审查的需要。而在我国，目前资产 购的发展壮大则主要是外国投资者在并购境内企业时尽量避免债务陷阱，降低 资并购中的不确定因素，当然也有一部分原因是外国投资者出于购买境内企业 一部分业务或者资产的需要。 2 2 1 资产并购可以有效避免债务陷阱 所谓债务陷阱是指，“在股权式外资并购中，外国投资者购买目标企业股权， 为目标企业股东之后，发现目标企业尚有巨额债务需要清偿。”9 在当前我国企 的改制过程中，新的投资者一般也不愿意直接购买企业的股权，而是收购干净 资产，以避免负担目标企业历史上遗留下来的各种隐性债务。在一些外资项目 ，中方也是将原来企业中的优良资产拿出来进行合资。造成上述现象的原因主 在于：一是目前我国企业的资信机制上需要进一步的完善，由于缺乏完善的资 机制，投资者没有有效地途径查询目标企业的债务负担情况。目标企业和企业 股东可以比较容易地合伙欺诈新的投资者，一旦投资者出资购买了目标企业的 权，出卖股权的股东就可以逃之天天或尽快转移所得价款。其结果是，根据法 规定，目标企业仍然需要继续承担债务，但该债务在原股东向新投资者出售股 时进行了隐瞒，股权的收购者不得不承担由此带来的损失。二是目标企业，尤 是原来的国有企业、集体企业改制的企业，或者存续历史比较长的企业，本身 许多非以债权债务形式表现的负担。例如，退休和下岗职工的安置、养老、医 、保险等负担。这些负担往往很难用金钱直接估量，并且其中的关系非常复杂， 有的甚至没有明确的法律依据，而是依据政策和行政长官的决策执行。对于这些 隐性债务，外国投资者以资产并购的方式来应对无疑是风险较小的。 2 2 2 并购方可以对目标企业的资产或业务进行有选择的购买。 这无疑是资产并购的一大特色，即外国投资者可以对目标公司的某一部分资 产或者业务进行有选择的购买，而并不是必须购买整个企业的资产。在外国投资 者，尤其是较为庞大的跨国公司以并购的方式进行扩张时，由于其关注点是与自 己的业务相挂钩的企业，因此其出资并购整个公司的愿望往往不会特别强烈，相 反的，跨国公司却很可能对某公司的某一项业务产生浓厚兴趣。但是，通过股权 并购根本无法达到这样的目的，正是在此情况下，资产并购应运而生，解决了这 一历史难题。例如，目前我国主业突出，业绩良好的民营企业和私营企业常为外 国投资者所青睐。我国多数的国有企业和一些大型的民营企业的业务往往比较复 杂，如果采用股权并购可能需要花费投资者巨大的成本，并购来的企业却不只是 自己所希望并购的业务，而是包含了自己不需要的资产和业务。 9 引自孙效敏，外资并购国有企业法律问题研究，北京大学出版社，2 0 0 7 年7 月第l 版。 4 2 2 3 适用范围广泛 根据我国目前的现实状况，企业分为公司制企业和非公司制企业。毫无疑问， 对于公司制企业( 包括股份有限公司和有限责任公司) ，外国投资者当然可以通 过股权并购进行。但非公司制企业( 包括具有法人资格的非公司制企业和不具有 法人资格的非公司制企业) 则无法按照股权并购的模式进行并购。因此，对非公 司制企业进行资产并购必然是比较方便实用的。有些学者认为即便是在非公司制 中也存在产权的概念，理论上也允许通过购买企业产权的模式对企业进行并购， 但是产权毕竟不是一个明确的法律概念，没有法律所明文规定的内涵和外延，也 没有较为明确的法律意义。如果外国投资者在没有明文规定的情况下进行所谓的 产权并购，那结果将是难以预料的。 2 3 资产并购的三种模式 2 3 1 外国投资者设立外商投资企业购买目标企业资产 外国投资者设立外商投资企业购买目标企业资产是指外国投资者意欲购买 境内企业的部分或者全部资产，在以此为最终目的的前提下设立外商投资企业， 以其由此设立的外商投资企业的名义购买境内企业的资产，并将由该外商投资企 业运营该资产。在这种情况下，外国投资者所设立的外商投资企业是以并购境内 企业资产为目的而设立的，这与我国过去设立外商投资企业的原因有所不同。在 我国改革开放初级阶段，外商投资企业主要是根据国家的某个项目实施而设立的， 即设立当时的外商投资企业目的只是为了完成某一个生产经营项目。由于每个项 目都有其大概的持续期间，因此，当时按照我国外商投资企业法所设立的外商投 资企业基本上都属于有存续期间的企业。然而随着改革开放的不断深化发展，外 商投资企业开始向一般意义上的公司企业转变，以适应国家引进利用外资的需要， 在此基础上甚至出现了可以永久存续的外国投资者设立的股份有限公司。当然， 这些外商投资企业设立的目的仍然是进行某一项或者某一些生产经营活动，只不 过其从事生产经营活动的范围需要由相关部门的审批机关需要根据我国当时在 各个行业利用外资的具体产业政策予以批准，从而决定不同种类的外商投资企业 可以从事的生产经营活动。但上述情形已然遭遇了挑战，在目前的外资并购中， 以并购境内企业资产为目的而设立的外商投资企业是一种与以往的外商投资企 业截然不同的、全新的企业形式。这种新型的外商投资企业设立的目的已经不再 是进行生产经营活动，而是作为一个壳公司去购买境内企业的部分或者全部资产， 该外商投资企业的最终目的是以购买的目标企业的资产为基础从事生产经营。正 是因为这类外商投资企业的特殊性，我国有关部门在进行审批其递交的审批报告 时必须注意一下两点：一是设立外商投资企业购买境内企业部分或者全部资产的 目的，二是购买成功后，该外商投资企业所要从事的生产经营活动的范围。 5 2 3 2 外国投资者通过已经设立的外商投资企业购买目标企业资产 在上一种模式中，外商投资企业可以说是外商投资者为购买目标公司资产所 立的壳公司。而在这里，外商投资企业则是外商投资者原本已经设立好并且本 是从事生产经营的企业。 仅仅从并购规定有关这一并购方式的条款的字面意义看，适用范围并不 括外商投资者利用已经设立的外商投资企业购买境内企业资产的方式并购境 目标企业，这种做法会使得外商投资企业的规模随着资产并购的行为而变得越 越大，其优点是“可以进行统一的管理，不同的业务之间可以相互抵消盈亏， 少纳税额，而且还不会受到对外投资不得超过公司净资产5 0 的限制( 根据 2 0 0 6 年1 月1 日实施的新公司法，公司对外投资不再有5 0 9 6 的限制，但是暂 行规定并未作出相应的修改，因此对外商投资企业对外投资的比例限制是否已 经取消还有争论) ”1 0 ；其缺点是把所有资产投入到一家公司中风险难以得到有效 控制。当然，在合适的时候，可以将这些并购来的分公司或者业务进行公司分立。 但如果实践中叶这般操纵的话，并购规定必然形同虚设。因此，笔者认为有 权做出法律解释的机关应当对此进行扩张解释，以此将此种资产并购涵盖进并 购规定的管辖范围。 2 3 3 外国投资者购买目标企业资产，并以之出资设立外商投资企业 外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营 该资产，是并购规定规定的两种资产并购模式中的一种。在该模式下，外国 投资者与境内目标企业签署资产买卖合同，外国投资者通过买卖取得目标企业资 产的所有权，然后外国投资者以该资产( 也可以加上其他其产或者货币资金) 作 为出资设立外商投资企业。在此种资产并购模式中，我国政府既应当注意尊重外 国投资者投入资金的真正价值，也应当按照相关的产业政策对外资进行适当的调 整。 2 4 资产并购与股权并购的利弊分析 通过上文阐述，我们已经知道外资并购按照交易标的不同可以分为资产并购 和股权并购两类，我国并购规定第2 条规定：“本规定所称外国投资者并购 境内企业，系指外国投资者购买境内非外商投资企业股东的股权或认购境内公司 增资，使该境内公司变更设立为外商投资企业。“ 这显然是对股权并购的定义。 该第2 条还规定：“外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内 企业资产且运营该资产，或，外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投 资设立外商投资企业运营该资产。”而这显然是关于资产并购的定义。 为了方便读者对资产并购有进一步的了解和认识，笔者在此将资产并购和股 引自叶军、鲍治，外资并购境内企业的法律分析，法律出版社，2 0 0 8 年修订增补版，第4 3 页。 6 权并购进行比较，以期获得更为准确的认知。 2 4 1 资产并购的优势 与股权并购相比较的话，资产并购无疑具有显而易见的优势，具体如下： 第一，资产并购可以比较有效地减少甚至完全避免被并购企业中的少数股东 对并购行为的阻挠。在股权并购中，当外国投资者并购股份有限公司时，会存在 一些少数股东不予配合借以阻碍并购行为的举动。例如：拒绝出售自己拥有的股 份，在股东大会上拒绝同意转让股份却又不同意认购他人拟转让的股份，这些行 为毋庸置疑将会阻碍外国投资者并购境内企业的行为。而在资产并购中，这种情 况是很难存在的。因为出售公司部分资产只需要经过董事会的决议而不需要召开 股东大会来做出决定，从而使得股东无法参与阻碍外国投资者的并购行为；即使 在外国投资者并购境内企业全部资产的时候，股东大会也只是需要多数股东同意 即可，因此，少数股东也同样无法有效阻止并购活动的实施。 第二，外国投资者进行资产并购时可以对其将要并购的企业的部分资产或者 业务范围进行有选择的并购行为。在经过股权并购之后，被并购企业的法人地位 虽然消失，但是其经营范围却不会发生根本变化。当然，外国投资者在使用这一 经营范围时不应当违反利用外资的产业政策。无论如何，在股权并购中，外国投 资者也无法选择其并购的境内企业的经营范围。而在资产并购中，外国投资者可 以根据自己的投资方向和投资预期来自由选择其将要并购的资产，甚至可以一并 购买与资产相关的各项经营权。 第三，资产并购可以使得外国投资者有效地避免被并购企业存在债务陷阱的 风险。在股权并购中，由于外国投资者收购境内企业的股权之后便成为了被收购 境内企业的股东，因此完成收购的外国投资者便应当对该境内企业的各种债权债 务承担责任。在这样的条件下，外国投资者很容易遭遇境内企业不为外界所知的 债务陷阱，在完成并购的同时才发现该企业的债务累累，由于我国的资信机制尚 未健全，导致在股权并购的模式下，这种情况难免时有发生。然而在资产并购中， 从资产并购的过程中可以知道，外国投资者是通过其设立的外商投资企业来并购 境内企业资产，或者在并购境内企业资产后以其出资设立外商投资企业来运营该 资产。在整个并购过程中，外国投资者只是和境内企业的资产发生并购关系，而 不会牵涉到境内企业的其他债权债务，也就无法陷入股权并购中的债务陷阱。当 然，如果在外国投资者并购的境内企业资产上存在担保物权等物上权利的前提下， 物的所有权的转移是无法对抗担保权人的追及的。 2 4 2 资产并购的劣势 尽管资产并购具有上述的诸多优点，其不足也同样是显而易见的，具体如下： 第一，在资产并购中，外国投资者无法享受其在收购过程中本应享有的税收 7 投资者在并购境内资产之后 需要向有关审批部门提交审批报告，然后设立外商投资企业，通过该外商投资企 业方能运营该资产。在此期间，外国投资者并购所得的境内企业资产很可能处于 一种闲置的状态而无法立刻从事生产经营活动。尽管有学者认为，在考虑被并购 资产的性质的基础上可以允许外国投资者直接运营其并购所得的境内企业资产， 但由于没有明确的法律依据，便使得这种行为处在一种灰色区域，其中潜伏的风 险使得所有的外国投资者都不敢轻易去尝试。而这一情形在股权并购中却毫不存 在，因为股权并购并不会改变企业在法律上的主体地位，从而其在并购期间依然 可以持续进行生产经营活动，这一点是资产并购所无法比拟的。 第3 章外国投资者对境内企业资产并购法律制度分析 3 1 我国法律关于资产并购的规定 随着世界经济一体化的进程不断加快，国际间的直接投资活动日益频繁。在 实践中，国际直接投资通常采用两种基本方式，一种是在东道国投资创设一个新 的企业，即绿地投资；二是并购东道国存续公司，即外资并购。自上个世纪9 0 年代以来，跨国并购发展迅速，“整个9 0 年代跨国并购的平均增长速度达到3 0 2 ， 大大超过全球对外直接投资( f d i ) 1 5 1 的平均增长速度；9 0 年代中后期，跨 国并购投资占国际直接投资的7 0 一9 0 。“ 1 1 但尽管如此，“在我国进行的国际直 接投资却仍然以绿地投资为主，外资并购的方式仍未能成为外国投资者进入中国 的主要方式。我国在2 0 0 2 年实际利用的4 0 7 亿国际直接投资中，外资并购只占 5 - 6 ，与外资并购占全球国际直接投资的9 0 以上相比，我国以外资并购形式 吸引外资的比例极小。”1 2 导致我国在吸引外资方面呈现如此状况的原因是多种多样的。诚然，经济水 平较低、资本市场不够发达都是造成这一情况的元凶，但是，我国关于外资并购 的有关立法也在很大程度上限制了外资并购的发展。从1 9 7 9 年的中外合资经 营企业法颁布以来，我国关于外资并购的法律几乎一片空白。直到9 0 年代， 有关企业兼并的暂行办法对企业兼并问题作出了比较详尽的规定，成为了当 1 1 引自桑订川、太平，外资并购冲击中国，世界知识，2 0 0 5 年1 2 期。 1 2 “ j i 自张远忠，外资并购固有企业中的法律问题分析，法律出版社，2 0 0 4 年版，第7 8 页。 8 时调整各地兼并改革行为的一个概括性的规定。之后出台的暂行规定以及其 修订版的并购规定才对资产并购有了大致的介绍： 3 1 1 调整范围 在并购规定中规定了我国进行外资并购的两种方式：股权并购和资产并 购。对于资产并购，该规定将其分为两种方式：一是“外国投资者设立外商投资 企业，并通过该企业协议购买企业资产且运营该资产“ 1 3 ；二是“外国投资者协 议购买境内企业资产，并以该资产设立外商投资企业运营该资产”h 。从中可以 看出，资产并购的目标企业包括了各种形式的公司或者企业，其目标可以是公司 制企业，也可以是非公司制企业；可以是私营企业，也可以是国有企业。当然， 并购国有企业会受到产业政策的限制。 3 1 2 债权债务承担 由于外国投资者的目标企业只是通过签订资产买卖协议向其出售了部分或 者全部资产，该目标企业的法人资格并未受到丝毫影响，因此，在外国投资者的 资产并购行为结束后，该目标企业仍然应当对其债权债务负责。不过，并购规 定也允许了外国投资者、被并购企业、债权人以及其他当事人另行协商处置被 并购企业的债权债务。并购规定作出这样的规定是因为在我国，资产并购的 主要目的是避免被并购企业中的债务陷阱，减少不必要的责任承担。正如笔者在 上文所述，由于我国资信机制的缺乏以及我国独具特色的隐性债务负担才使得资 产并购如此令人青睐。 3 1 3 交易价格的确定 在交易价格的确定上，并购规定要求“交易价格根据资产评估机构的评 估结果进行确定，而资产评估机构的选择则取决于并购当事人各方协商确定或许 可“ 。并购规定此举意在兼顾资产并购中意思自治的私法属性以及资产并购需 要政府介入的公法属性，从而避免我国资产的不良流失。 3 1 4 反垄断审查 并购规定对外国投资者并购境内企业反垄断审查问题作出了相应的规定， 其中包括了并购申报的标准、申报人以及申报受理机关。但这些规定在实际应用 中却存在了太多的毛病。比如申报标准中有“1 年内并购国内关联行业的企业累 计超过l o 个”的规定，这一规定存在这样的尴尬境地，如境外投资者虽然一年 内并购相关企业超过1 0 个，但是其市场份额占有率不到1 ，假如对这样的并 购也令其进行申报，其合理性已然大打折扣。另外，规定了“虽未达到前款所述 条件，但是应有竞争关系的境内企业、有关职能部门或者行业协会的请求，商务 部或国家工商行政管理总局认为外国投资者并购涉及市场份额巨大，或者存在其 ”引自关于外国投资者并购境内企业的规定，2 0 0 6 年。 同k 。 9 严重影响市场竞争等重要因素的，也可以要求外国投资者做出报告。“ 在此规 中，本应客观存在的标准却以商务部或者国家工商行政管理总局的主观意见进 衡量，显然有失偏颇，因为其不具有可预见性导致了企业对其无法避免。这样 标准一旦实施，将很容易挫伤外国投资者在我国内进行投资的积极性和能动性， 而有损我国经济的繁荣发展。 上述可知，我国政府在资产并购方面已经做出了针对性的规定，并借此为我 资产并购指明了大概方向。 3 2 我国法律规范的缺陷 尽管我国的并购规定对资产并购作出了一些规定，但遗憾的是，由于我 以往对资产并购的重视程度不够，导致了理论上的不足，从而使得我国关于资 并购额法律难免有些缺陷和漏洞，包括： 3 2 1 现有法律规范的效力等级 在我国目前关于资产并购的法律法规中，由全国人大或者全国人大常委会制 的法律只占很小的一部分，包括公司法、合同法、民法通则等基本法 。这些法律法规中的大部分不过是由国务院等制定的规定、条例，甚至 包括一些地方性的法律法规。并购规定也不过是一个部门规章，毫无疑问， 种较低的法律层次在降低这方面立法权威的同时也表明了我国对资产并购的 够重视。 3 2 2 立法内容的不够完备 由于关于资产并购的很多法律规定都具有一定的应急性，仓促之间难免会有 样那样的疏漏。比如，我国现行法律法规对我国一些利用外资的产业政策问题 没有较多的涉及，包括市场准入、债权债务承担、交易价格以及反垄断审查诸 方面。 3 2 3 现有法律法规之间的互相矛盾 在并购规定第1 3 条规定，“外国投资者资产并购的，出售资产的境内企 承担其原有的债务。”而最高人民法院关于审理与企业改制相关民事纠纷案 若干问题的规定第2 4 条规定，“企业出售后，买受人将所购企业资产纳入本 业，所购企业的债务，由买受人承担。川5 两种规定截然不同，这必将导致投资 者的困惑并影响我国对外资的利用。 在外国投资者并购境内企业的交易价格确定上并购规定要求，“并购当 事人应当以资产评估机构对拟出售资产的评估结果作为确定交易价格的依据。“ 但是，关于外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知规定“向外商 转让上市公司国有股和法人股原则上采取公开竞价方式”。当拟收购的资产中， 1 5 引自周丽颖，外商资产收购法律制度研究，黑龙江大学，2 0 0 7 年6 月。 1 0 上市公司国有股和法人股同时存在的情况下，交易价格的确定便无法可依了。 3 2 4 现有立法的过于简单 目前我国的立法趋向于简单化、原则化，这与我国处于经济转型期这一时代 特征是分不开的。在这样一个社会变化日趋加快的转型期，在立法伊始，立法者 往往难以准确估计和预测各种问题的发生，并且由于我国处在中国特色社会主义 的初级阶段，导致了我国的各种情况都带有新、奇、杂等诸多的特点，这就使得 我国立法者难以凭借他人的经验来应对社会中的新情况，而只能靠自身的摸索。 在这样的前提下，为了保证法律的相对稳定性，立法者很难对法律作出太过详尽 的规定。假如规定太过详细，就极容易束缚外国投资者的积极行为。可如果太过 简单，又难免给外国投资者以可乘之机，损害我国国家利益。 第4 章外国投资者对境内企业资产并购制度的完善 众所周知，美国是最早对企业并购进行法律监管的国家，因此，我们完全可 以借鉴美国在资产并购方面的立法。由于美国是判例法国家，所以在美国，关于 资产并购的法律并不只是几部，而是渗透在了美国整个的法律体系中，其关系较 紧密的主要有税法、财务标准、各个州的公司法、联邦证券法和反垄断法这五个 部分，除此之外，劳动法、环境法、合同法以及各个行业的法律法规也对资产并 购作出了一些规定。由此可以看出，资产并购行为所涉及的远远不止几部法律， 而是涵盖了诸多方面的法律法规。如此一来，要对资产并购作出适当的规定便必 须完善公司并购整个的法律体系，才能使资产并购有法可依、有章可循。笔者认 为由于于资产并购所涉范围既包括公法方面，又包括私法方面，因此，对资产并 购的立法完善也应当以此分类，方能弥补资产并购的漏洞。但由于笔者仅仅从并 购规定中关于资产并购的规定进行归纳分析，所以无法将其在公法私法方面的 问题一并陈述，望读者见谅。 4 1 立法层次的提高 由上文可得，除了公司法、合同法、民法通则属于基本法律的范畴 之外，其他法律法规不过是以条例规定的形式出现。特别是作为规范外资并购核 心内容的并购规定仅仅是一个部门规章。这样的一些法律法规虽然具有针对 性强的优势，但是由于其法律效力和地位低于基本法律，因此其只能对外资并购 活动进行关于程序的规范而无权对其规定罚则。这样的规其定法律约束力是很弱 的，以至于很难制约n ； i - 资并购这样一个复杂且庞大的资本转移活动的。 然而，笔者认为并没有就资产并购进行立法的需要，而是可以将资产并购法 律制度在外资并购中一并规定。因此，笔者建议将此并购规定的法律地位进 行提升，以法律的形式出现，方能在规范外资并购程序的同时，通过规定处罚措 与国有企业改革、国有股减持、自然垄断行业的丌放以及西部大开发等战略实施 坫根据中华人民共和圈困务院第3 4 6 0 令，公布指导外商投资方向规定，自2 0 0 2 年4 月1i j 起施行。 1 9 9 5 年6 月7f 1 国务院批准，1 9 9 5 年6 月2 0 同国家计划委员会、国家经济贸易委员会、对外贸易经济合 作部发布的指导外商投资方向暂行规定i 列时废止。 ”外商投资产业指导目录最早制定于1 9 9 5 年，是中国规范外商投资、引导进操口作性最强的一部法规， 外商舀：中国投资企业的设立及税收政策均以此为摹础。2 0 0 7 年，国家发改委和商务部ll 前联合颁布j ， 外商投资产业指导目录2 0 0 7 年修u ) ，且于2 0 0 7 年1 2 月1l i 起施行。2 0 0 4 年1 1 月3 0h 国家发展和 改革委员会、商务部发布的0 t - 商投资产业指导目录( 2 0 0 4 年修订) i 司时停止执行。 1 2 结合起来；以此为指导加快外资自由化的步伐，扩大外资准入的领域；要进步 开放竞争性企业，非竞争性企业在坚持控制权的前提下也要开放；在外国公司资 产并购的待遇标准方面，应该确立合理的并购待遇标准，取消外资的超国民待遇 和不必要的次国民待遇限制，尽快调整现行的“非中性”的、扭曲的外资待遇标 准，促使内外资公平竞争。“ 坩 4 2 2 关于债权债务承担方面的建议 在我国并购规定第十三条第2 款和第3 款已经明确指出：“外国投资者 资产并购的，出售资产的境内企业承担其原有的债权和债务；外国投资者、被并 购境内企业、债权人以及其他当事人可以对被并购境内企业的债权债务的处置另 行达成协议，但是该协议不得损害第三人利益和社会公共利益。债权债务的处置 协议应报送审批机关。在这一立法模式中我国应当是借鉴了美国关于资产并购 中债权债务承担的做法。 在美国，资产收购中出售方承担债权债务是一项长期的基本原则，由于美国 是判例法国家，其在漫长的司法实践中同时发展出了承继者责任理论作为该原则 的例外，按照此一原则规定：“资产购买方作为资产出售方的承继者需要在以下 情况下承担资产出售方的责任：第一，购买方明确或者隐含地同意承担出售方的 责任；第二，交易本身只是事实上的兼并；第三，购买方只是出售方的延续；第 四，交易存在欺诈。”垤 正是借鉴了美国的经验，我国才在并购规定中队资产并购作出规定，但 是，由于我国作为大陆法系国家，无法通过判例对成文法的不足作出弥补，导致 了该并购规定在实践中的操作性不强，并且个别问题亟待解决。包括： 第一，当外国投资者成功并购境内企业资产且该境内