金融工程的产生和发展(金融工程-人民大学,林清泉).ppt

第二章 金融工程的产生和发展 第一节 从金融学到金融工程学 一、早期的金融工程实践 1. 早在古希腊时期，人们就有了期权思想的萌芽。 2. 17世纪荷兰郁金香热中期权 3. 18世纪以公司股票为标的资产的期权合同交易 如预定橄榄榨油机的租金 4. 公元1600年左右的日本 “大米库存票据” 5. 19世纪90年代 利用期权规避风险的思想 (1) 华尔街的金融投资机构提出有关期权的投资建议 第一，如果你认为股票价格会下跌，则可以买入 卖权；买入卖权，同时卖出相应的股票。 第二，如果你认为股票价格会上涨，则可以买入 买权；或者买入买权，同时买入相应的股票。 二、 从金融学到金融工程 （一） 金融学的描述性阶段； 1. 美国经济学家欧文费雪1896年提出 净现值法 2. Neumann和Morgenstern 1944年提出 效用理论 两个重要理论 (2) 19世纪后期，萨奇的做法是： 当投资者要从萨奇那里借钱时，萨奇要他们以 股票作为交换，因此，萨奇在借出钱的同时，做 多了股票。然后萨奇立即买入以该股票为标的的 卖权合同，同时向其他投资者出售该股票的买权 合同。 （二） 金融学的分析性阶段 1.五十年代初哈里马柯维茨 (Harry Markowitz)提出 的投资组合理论。 马柯维茨理论的基本结论：在一系列理论假设的基 础上，证券市场上存在着有效的投资组合。在证券 允许卖 空的条件下，证券组合前沿是一条双曲线的 一支；在证券不允许卖空的条件下，证券组合前沿 是若干段双曲线的拼接。证券组合前沿的上半部分 称为有效前沿； 2. 1965年9、10月，芝加哥大学的法码 (Fama)提出 有效市 场假说。 3. 五十年代后期, 莫迪格里亚尼(F. Modiogliani)和 米勒(M.Millier)在研究企业资本结构和企业价值的 关系时，提出的“无套利”(No-Arbitrage)假设。 他们的结论是： 在理想的市场条件下，公司的价值与这些政策 无关。他们的结论被称为MM定理，并为公司财务 这门学科奠定了基础。 4.所谓无套利假设是指在一个完备的金融市场中不 存在套利机会，即确定的低买高卖之类的机会。 “无套利”(No-Arbitrage)分析方法 的核心内 容： 对金融市场中的某项“头寸”进行估值和定价，分 析 的基本方法是将这项头寸与市场中其他金融资产 的头 寸组合起来，构筑起一个在市场均衡条件下不 能产生 不承受风险的超额利润的组合头寸，由此测 算出该项头寸在市场均衡时的价值。 5.20世纪60年代早期，得兰德约翰逊 和杰罗斯斯 特因把证券组合理论扩展到套期保值的研究，形成 现代套期保值理论。 6.威廉夏普、约翰特纳 和简莫辛 等 1964年和1965 年，创造性地提出了 著名的资本资产定价理论,即: CAPM- Capital Asset Pricing Model。 7. 70年代，以迈耶斯 (Mayers)、罗伯特莫顿 (Robert Merton)、艾尔顿和格鲁伯 (Elton and Gruber)为代表的学者，放松了资产定价模型中 的某些 假 定条件,得出一些有意义的结论。 8. 以费歇布莱克和梅隆斯科尔斯 (Fisher Black and Myron Scholes)、罗斯 (Ross)为代表的 学者，基本放弃CAPM假定，以新假定条件为 出发点重新建立 模型，从而分别提出： 第一个完整的期权定价模型和套利定价理论, 即 APT- Arbitrage Pricing Theory。 （三）金融学的工程化阶段 1.恩格尔 (Engle)提出的 P阶条件异方差自回归 ARCH(p)模型。在此之后，新一代金融经济学家 开始突破传统的方法论和思维方式。如摒弃风险 与收益呈线性关系的假定, 采用非线性的动态定价 模型, 甚至尝试放弃风险与收益存在正相关关系的 基本假设条件，提出了具有黑盒子性质的定价核 (price kernel)概念。 2.实现现代金融理论从分析性科学向工程化科学过 渡的主要贡献者则是达莱尔.达菲(Darrell Duffie) 等人 ,他们在不完全市场一般均衡理论方面的经济 学研究为 金融创新和金融工程的发展提供了重要 的理论支持。 3. 八十年代末期，金融学由分析性科学向工程化 科学转变,海恩 .利兰德 (Hayne Leland)和马克鲁 宾斯坦 (Mark Rubinstein)开始谈论： “金融工程新 科学” 4. 1988年约翰芬纳蒂给出金融工程的正式定义， 但金融工程作为一门独立的学科直到九十年代才得 以确立并获得迅猛发展，其确立的重要标志是1991 年“国际金融工程师学会 (IAFE)”的成立。该学会的 宗旨是“界定和培育金融工程这一新兴专业”。 第二节 金融工程发展的因素 一、现代金融理论的发展和金融创新 二、信息技术的进步 三、规避风险的需求 四、对市场效率的追求 一、现代金融理论的发展和金融创新 20世纪50年代, 作为金融工程学基础的现代金融 理论开始蓬勃发展。 另一方面，在20世纪70-80年代的金融创新时期涌 现出四大金融工具： 掉期、期权、远期利率协定以及金融期货，这些 金融工具的基本功能都是转移各类金融风险. 二、信息技术的进步 信息技术对金融工程的发展起到最显著的推动作用 首先，各种大规模的计算和分析软件包 (包括近 似计算和仿真计算 )已经成为金融工程开发各种新 型金融产品、解决金融和财务问题的有效手段。 最后，信息技术的进步还通过其他环节间接地 产生作用，对金融工程的发展产生了深远的影响。 其次，通讯技术的发展使世界金融市场通过信 息联成一体，促进了各类金融机构进行金融工程 活动 三、规避风险的需求 四、对市场效率的追求 首先，通过金融工程创造出来的新型的金融工 具丰富了投资者的选择，方便投资者构造低风险 的投资组合。 最后，金融工程技术可以使得金融机构直接面 对投资者的个性需求. 其次，金融机构通过金融工程手段创造的新金 融产品新的财务解决方案很好地满足了企业的这 种需求，提高了企业的运作效率 第三节 金融工程的发展趋势 一、金融工程面临的挑战 B. CAPM模型的奠基人之一 法玛 (Fama)宣布不再支持该理论模型。 C. 1998年，由几名精通金融理论的诺贝尔经济 学奖获得者经营的美国长期资本公司竟然破产 倒闭了,理论的正确性和有效性从而受到了前所未 有的质疑。 A. 理查德罗尔 (Richard Roll)对CAPM提出了 几点批评，这几点批评就是著名的“罗尔批评”。 (一) 假设条件理想化； （二） 技术工具数学化； 假设条件描述了一个理想的均衡市场, 理性人假设, 理性人追求效用最大化。 依赖严格假设的数学推理并不一定能够取得令人 满意的、符合现实的结论。 （三）金融产品虚拟化； （四） 决策过程简单化。 金融工程面临的主要挑战（或缺陷）有以下几点： 二、金融工程的发展趋势 准确性 创新性 新的研究领域 如何建立一个模型来描述市场的参与者根据各 自的不完全信息做出决策，以弥补传统理论对 决策过程的忽视； 在现有的均衡定价模型存在缺陷的情况下， 如何建立一个非均衡的市场模型和定价理论； （一）金融工程理论研究的发展趋势 （二）金融工程实务发展趋势 拓展化 产品化和市场化 如何对金融工程产品的风险进行估测，如何对 金融工程产品进行准确定价。 如何通过对金融数据的实时处理来发现大投资 者对市场的操纵和内幕交易，如何建立一个风险 监控体系来预警和防范全球性的金融市场失控； 第四节 金融工程在中国的发展 一、发展金融工程的必要性 第一，金融工程可以推进我国金融业的改革深 化，强化金融市场在资源配置中的核心作用。 金融发展表现为量上的扩张而不是质上的提升, 最明显的三个特征是： 利率市场化进程缓慢，真正反映市场供需状况和 资本边际效益的利率机制并没有有效产生。近年 来央行频频降低利率以图刺激经济，但效果却不 明显。其关键原因就是利率并非是指导社会经济 活动的有效指标，利率体制仍然是计划性的； 金融市场严重的分隔（分业经营）； 第二，实施金融工程可以增强我国资本市场的有效性。 资本市场分作三类： 弱式有效市，即股价反映了全部历史信息的市场； 半强式有效市场，即股价不仅反映历史信息， 还充分反映了全部公开信息的市场； 强式有效市场，即反映了所有公开或非公开信息 的市场。于是构造了资本市场有效性分析的根本 理论框架。 金融经营主体，在权利和义务关系上并不具有 独立的商业性性质。 第三，金融工程可以为企业降低生存风险，并且促 进企业的兼并与收购。 第四，金融工程可以为金融机构开拓新的发展空间， 提供新的风险管理手段。 第五，金融工程可以满足投资者金融产品多样化 的需求。 第六，金融工程将为政府的金融监管提供技术支持 二、发展金融工程的可行性 我国已经为金融工程的实施创造了一定的外部环境； 中国资本市场的发展已经为金融工程提供了一个良好 的舞台； 在中国已经开展了一些具有金融工程性质的工作， 为未来大规模地发展金融工程打下了良好地基础； 我国具备一定的后发优势。 三、金融工程发展所需要解决的几个问题 （一）金融产品价格市场化进程太慢；市场化程度 较低，主要表 现在： 封闭式模式的弊端： 一是国内金融体系运行效率低下，难以应付对外 开放中，逐渐增加的外来竞争； 二是面对国际金融市场感到无所适从或盲目参与竞争。 第一，人民币汇率形成机制的行政色彩浓厚。 第二，利率市场化进程举步维艰 第三，中国股市，其投机成分很浓，市场操纵行为 比较普遍，同时市场涨跌的时间、空间都深受 政府政策的影响。 （二）理性的市场参与主体的塑造 （三）有效监管主体的确立 （四）深谙金融工程理论与实务的人才缺乏 （五）信息基础设施尚不完备 第四，金融衍生工具太少，而非法的境外金融衍生 产品炒卖盛行，规模很小的国内期货市场的 价格波动缺乏理性，基本上还发挥不了转移现 货市场价格风险的作用。 四、加快我国金融工程发展的几点建议 （一）加快改革的步伐，深化金融改革； （二）加速推进企业改