汽车行业2013年度投资策略：底部回升-2012-12-04.ppt

报,告,20%,证,券,研,究,报,告,彭勇,行,业,汽车行业2013年度投资策略 底部回升,汽车 2012 年 12 月 4 日,推荐 (维持), 汽车板块已告别上轮周期：本轮汽车股周期始于 08 年 10 月，汽车股相对 上证之涨幅最高值在 2010 年 10 月，此后汽车板块相对涨幅逐步缩小，于 2012,行 业 年 度 策 略,行情走势图 沪深300 0% -20% -40% dec-11 mar-12,平安汽车和汽车零部件 jun-12 sep-12,公 司 深 度 报 告,年 8 月有见底迹象。我们对 2013 年的汽车板块持乐观态度，板块正底部回升。 2012 年汽车业销量增幅高于 2011 年：过去数年汽车销量年复合增长率约 20%左右，但基本以 4 年为一轮波动周期，上轮周期消费刺激是最大扰动因素， 2012 年汽车业销量增幅将高于 2011 达 3.5%，本轮周期中乘用车波动先于商用 车，商用车调整幅度较深。 2012 年汽车业利润率下降，3q12 是盈利底部：重点乘用车集团盈利能力 相对更稳定，进口车价降幅巨大是 2012 年车价下行导火索，终端优惠大，经销 商利润率降幅大，厂家输血致使其自身 3q12 利润率降幅较大；配件在周期下,报 告,相关研究报告 1、业绩触底、进入下一轮上升周期 （2012.10.24） 2、新周期虽近尾声，但短期利润率下滑仍需 警惕（2012.9.17） 3、车价将在去库存结束后回归稳定 （2012.8.17） 4、旧周期或于三季度收尾（2012.7.20） 5、2012年中期策略：边际改善（2012.6.29） 6、踏准子行业复苏节奏（2012.5.21） 7、2012年年度策略：估值在底部、盈利在左 侧（2011.11.24） 证券分析师 王德安 投资咨询资格编号 s1060511010006 电话邮箱 余兵 投资咨询资格编号 s1060511010004 电话邮箱 研究助理 一般证券从业资格编号s1060111070097 电话邮箱 ,行期承担更多成本压力。我们判断 2013 年车价稳于今年，原材料成本继续降低。 预计 2013 年汽车销量增幅高于 2012 达 8.7%，suv、重卡增幅最高。 2013 年乘用车非均衡发展，觅向上分支：suv+轿车 2012 表现较好，显 示家用消费需求并不差；乘用车企强者恒强，集中度上升。suv 仍是未来发展 最快分支，产品供给低于需求。各车系非均衡发展是 2013 乘用车业最关键变化 德进日退、韩美分羹：日系萎缩成定局，德系全面受益，韩系自身销量结构 改善。 重卡去库存即将结束，2013 销量同比 17%达 73 万辆：剔除更新需求销量 我们估计重卡 2012 年新增需求销量同比降幅大。2013 投资有望回暖，始于 2011 年 4 月的去库存周期即将结束，重卡销量降幅将逐季收窄，预计 2q13 同比转 正；国四排放标准升级，核心配件迎新增配套市场。 2013 客车增量看公交和校车：校车支撑 2012 年客车增量，传统客车需求 不振，预计 2012 客车销量同比 5%。财政部校车补贴政策有望在 2013 年出台， 公交优惠政策也将逐步落实，预计 2013 客车销量同比 9.4%（按中客网口径）。 投资建议与个股推荐：2012 新旧周期交替，2013 复苏，新周期已开篇， 汽车股估值将提升，汽车业利润率最迟有望于 2q13 回升，同比“前低后高”；市 场预期已基本调整到位。强烈推荐：1）上汽集团日系下行后，大众受益程度 最大；2）威孚高科重卡复苏+排放升级双驱动；3）潍柴动力重卡业复苏盈 利弹性大；4）悦达投资日系下行，韩系车企自身销量结构改善大；5）长城,汽车suv 龙头利润高增长持续；6）中鼎股份出口及转型均进展顺利。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经,由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使 用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 请务必阅读正文之后的免责条款。,风险提示：宏观经济复苏或见底时间未达预期；投资增幅回升不明显。,汽车行业年度策略报告 正文目录 一、汽车板块已告别上轮周期 6 1.1 本轮汽车股周期轨迹 . 6 1.2 今年汽车板块表现：7 月 1 日广州限购是分界线. 6 1.3 今年汽车个股表现分化 7 二、2012 年汽车增幅高于去年 8 2.1 本轮周期中乘用车波动先于商用车 9 2.2 预计 2013 汽车销量增幅高于 2012 . 9 三、2012 年汽车业利润率下降 10 3.1 汽车业整体利润增幅回落幅度大于收入 . 10 3.2 重点企业集团利润表现相对更好 11 3.3 本轮周期中零部件承受更多成本压力 12 3.4 来年车价稳于今年，原材料成本进一步降低 . 12 四、乘用车非均衡发展，觅向上分支 . 13 家用为主的 suv+轿车销量表现相对较好 . 14 乘用车企强者恒强，行业集中度提升 15 分化加剧，寻找趋势向上分支 16 4.1suv 仍是发展最快分支 . 16 suv 增速是乘用车行业的 2 倍 . 16 供不应求，suv 占乘用车之比例有较大上升空间. 16 供给增加，suv 已成品牌必争之地 17 4.2 乘用车格局变化：德进日退、韩美分羹. 19 日系：份额将持续萎缩 . 20 德系：谱系丰富，全面受益 21 韩系：自身结构改善大，利润率提升 22 自主：suv 有机会，轿车发展环境难言乐观 23 五、重卡去库存近尾声，看好 2013 . 24 5.1 本轮周期回顾 24 5.2 重卡 2012 年新增需求销量同比降 45%. 25 5.3 2011 年春季后开始去库存 26 5.4 预计 2013 重卡销量同比增 17%为 73 万辆 26 中长期贷款同比增幅领先于重卡销量增幅. 27 国排放标准实施是 2q13 重卡销量增长的催化剂之一 . 27 六、客车：2013 年看公交和校车 28 6.1 校车支撑 2012 年销量增长 . 28 6.2 经济不景气致今年传统客车新增需求下降 . 28 6.3 2013 年客车增量看公交和校车 . 28 七、投资建议与个股推荐 . 29 上汽集团日系下行后，大众受益程度最大 . 30 威孚高科重卡复苏+排放升级双驱动 30 潍柴动力重卡业复苏盈利弹性大 . 31 悦达投资日系下行，韩系车企自身销量结构改善大. 31 长城汽车suv 龙头利润高增长持续. 31 中鼎股份出口+转型均进展顺利. 31 八、风险提示. 31,请务必阅读正文之后的免责条款。,2/32,图表 1,图表 2,图表 4,图表 5,图表 6,汽车行业年度策略报告 图表目录 2008 年 10 月以来汽车板块涨幅 6 2008 年 10 月以来汽车子板块相对涨幅 . 6 图表 3 汽车各板块相对收益（相对上证指数）波峰、波谷幅度及其时点 6 2012 年初至今汽车板块表现 7 2012 年初以来汽车各板块相对涨幅 . 7,2012 年汽车股相对上证指数涨幅,单位：%. 7,图表 7 汽车股 pb 估值 8 图表 8 汽车板块 pb 估值 8 图表 9 港股、美股汽车股 pb 估值 8,图表 10,a 股汽车股 pb 估值 . 8,图表 11,汽车行业年销量及增幅,单位：百万辆. 9,图表 12 汽车业、国内生产总值年复合增长率 . 9 图表 13 汽车行业各子行业近年销量增幅 9,图表 14,2012 年汽车各子行业销量,单位:万辆 . 9,图表 15 汽车行业销量及预计,单位：万辆 9,图表 16 乘用车各子行业销量同比预测 10 图表 17 商用车各子行业销量同比预测 10 图表 18 汽车全行业收入、利润变化.11,图表 19 汽车全行业收入/利润季度变化,单位：%.11,图表 20 汽车全行业毛利率季度变化,单位:% .11,图表 21 重点汽车企业/集团历年收入利润增幅 12 图表 22 重点汽车企业/集团 2012 年收入利润增幅 12,图表 23 当季利润同比-当季收入同比,单位：% . 12,图表 24 季度毛利率变化 图表 25 国产汽车均价 图表 26 进口汽车均价,单位：% 12 单位:万元/辆 13 单位:万元/辆 13,图表 27 主要车用原材料价格变动 . 13,图表 28,crb 现货指数:工业原料 13,请务必阅读正文之后的免责条款。,图表 29 乘用车行业年销量及同比 图表 30 乘用车行业月度销量 图表 31 轿车+suv 销量及同比增幅,单位：万辆 14 单位：万辆 14 单位：万辆. 14 3/32,汽车行业年度策略报告,图表 32,mpv+交叉型销量及同比,单位：万辆 . 14,图表 33 乘用车分国别市占率 15,图表 34 各系乘用车销量,单位：万辆 15,图表 35 乘用车企集中度近年有提高趋势 15,图表 36 乘用车行业前五强增幅较高,单位：万辆 15,图表 37,2012 前 10 月主要乘用车企业销量表现分化加剧 . 15,图表 38 汽车年销量同比增幅 16 图表 39 我国汽车年销量占全球 23% 单位：百万辆 . 16,图表 40,suv 占狭义乘用车比例上升,单位：万辆 . 17,图表 41,suv 增幅持续超越狭义乘用车 . 17,图表 42 进口车中 suv 占比较大,单位：万辆 17,图表 43 越来越多的车企参与到 suv 市场中来 . 17 图表 44 各系 suv 市占率历年增幅 . 18,图表 45 今年各系 suv 销量增幅 图表 46 主要 suv 企业 suv 销量,单位：万辆 18 单位：万辆 18,图表 47 图表 48,suv 销量占该企业乘用车比例 . 18 suv 品牌集中度较高 . 18,图表 49 轿车分国别市占率,单位：% 19,图表 50 各合资车系特征简析 19,图表 51 国别乘用车销量预测,单位：万辆 20,图表 52 国别乘用车市占率预测. 20,图表 53 主要日系乘用车企业 2012 年 10 月销量跌幅巨大,单位：辆 20,图表 54 历年来轿车前十名品牌变化 21 图表 55 主要 b 级轿车历年销量 22 图表 56 各系 b 级轿车历年同比增幅. 22 图表 57 韩系车企市场地位提高. 23 图表 58 日韩系 suv 市占率此消彼长 23 图表 59 韩系车企 suv 占自身销量比例 23 图表 60 悦达起亚销量结构改善. 23 图表 61 第八批节能车目录各系入围车数量 . 24 图表 62 自主品牌轿车市占率 24,请务必阅读正文之后的免责条款。,图表 63 重卡行业月度销量,单位：万辆 24 4/32,汽车行业年度策略报告,图表 64 重卡季度销量及同比,单位：万辆 24,图表 65 重卡整车、重卡底盘季度销量同比增幅 25 图表 66 半挂牵引车季度销量同比增幅 25,图表 67 历年重卡保有量及销量 图表 68 重卡销量结构,单位：万辆 25 单位：万辆 25,图表 69,2013 年重卡销量预测,单位：万亿、万辆 26,图表 70 重卡年销量及其预测,单位:万辆. 27,图表 71 重卡季度销量及其预测. 27 图表 72 中长期贷款同比领先于重卡销量同比增幅 27 图表 73 中长期贷款占新增人民币贷款比例 . 27,图表 74,2012 年前 10 月客车分车型销量及同比增幅,单位：辆 28,图表 75 客车行业月度销量,单位：万辆 28,图表 76 客车行业月度销量同比增幅 28,图表 77 客车销量预测,单位：辆 . 29,图表 78 宇通客车销量及市占率 图表 79 三龙合计销量及市占率,单位：万辆 . 29 单位：万辆 . 29,图表 80 汽车股盈利预测与投资评级 30,请务必阅读正文之后的免责条款。,5/32,m-09,a-09,a-11,j-10,j-10,o-08,n-10,s-11,f-12,j-12,o-08,f-09,o-09,f-10,o-10,f-11,o-11,f-12,o-12,j-09,j-10,j-11,j-12,汽车行业年度策略报告 一、汽车板块已告别上轮周期 我们认为始于 2008 年 10 月的这轮汽车股周期正走向尾声，对 2013 年的汽车板块持乐观态度，认 为汽车板块已从底部向上回升，同时个股分化延续。 1.1 本轮汽车股周期轨迹 以 08 年 10 月为基期，汽车股相对上证指数之涨幅最高峰值出现在 2010 年 10 月，从 2010 年 10 月至今，汽车板块的相对涨幅逐步缩小，于 2012 年 8 月有见底迹象：低谷（2008 年 10）顶峰 （2010.10）谷底？（2012 年 8 月）。 分板块看，零部件波动幅度最大，其次为汽车销售及服务；最早见顶的板块为乘用车（2009 年 10 月）；随后为商用车板块（2010 年 10 月），零部件板块见顶则在 2010 年 11 月。此后持续下行。 2012 年 8 月汽车板块有见底趋稳迹象。,图表 1 2008.102012.11 汽车板块涨幅,图表 2 2008.102012.11 汽车子板块相对涨幅,350% 300%,汽车,上证指数,400% 350%,汽车,乘用车,商用车,零部件,250% 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源：wind、平安证券研究所 注：汽车指数价格为汽车股收盘价之总股本加权平均值,300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源：wind、平安证券研究所 注：选取的相对指数为上证综指,图表 3 汽车各板块相对收益（相对上证指数）波峰、波谷幅度及其时点,板块 汽车板块 乘用车板块 零部件板块 商用车板块 汽车销售及服务,相对涨幅最高 时间 2010 年 10 月 2009 年 12 月 2010 年 11 月 2010 年 10 月 2011 年 4 月,幅度 245% 291% 338% 207% 204%,相对涨幅最低 时间 2012 年 8 月 2012 年 8 月 2012 年 8 月 2012 年 11 月 2012 年 11 月,幅度 81% 97% 99% 41% -7%,振幅 164% 194% 239% 166% 211%,资料来源：wind、平安证券研究所 注：板块股价选取收盘价的总股本加权平均值；时间范围：2008 年 10 月2012 年 11 月 1.2 今年汽车板块表现：7 月 1 日广州限购是分界线 2012 年 7 月 1 日广州限购之前今年汽车板块相对上证指数尚有相对收益，7 月 1 日之后汽车股有较 大跌幅。 截至 2012 年 11 月 28 日收盘，相对于 2012 年初，汽车板块涨幅为-12%，跑输上证综指 4 个百分 点；8 月汽车板块相对上证指数跌幅最大，此后降幅逐步收窄。,请务必阅读正文之后的免责条款。,6/32,o-08,m-09,f-12,j-10,j-10,n-10,a-09,a-11,s-11,j-12,a-12,m-12,m-12,a-12,f-12,s-12,o-12,j-12,j-12,j-12,长城汽车,长安汽车,宇通客车,上汽集团,福田汽车,力帆股份,江淮汽车,悦达投资,中国重汽,江铃汽车,一汽轿车,一汽夏利,精锻科技,华域汽车,中原内配,福耀玻璃,宁波华翔,潍柴动力,星宇股份,新朋股份,双环传动,威孚高科,中鼎股份,一汽富维,银轮股份,京威股份,n-12,天润曲轴,。,汽车行业年度策略报告 乘用车板块相对较好：截至 2012 年 11 月 28 日收盘，相对于 2012 年初，汽车各板块均跑输上证综 指；其中乘用车、零部件、商用车、汽车销售与服务绝对涨幅分别为-10%、-15%、-16%、-22%。,图表 4 2012 年初至今汽车板块表现,图表 5 2012 年初以来汽车各板块相对涨幅,25% 20% 15%,汽车,上证指数,40% 30%,乘用车 零部件,商用车 销售与服务,10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 资料来源：wind、平安证券研究所 注：汽车指数价格为所有汽车股收盘价之总股本加权平均值,20% 10% 0% -10% -20% 资料来源：wind、平安证券研究所 注：选取的相对指数为上证综指,1.3 今年汽车个股表现分化 2012 年汽车股表现分化，长城汽车、长安汽车涨幅居前。 目前汽车板块估值高于 2008 年 10 月，但基本属于估值底部区域：截至 2012 年 11 月 23 日，汽车 板块 pb 估值 1.55 倍（为 2008 年 10 月底的 1.28 倍），其中，乘用车、重卡、零部件板块 pb 估值 依次为 1.51 倍、1.48 倍、1.58 倍（依次为 2008 年 10 月底的 1.6 倍、1.48 倍、1.58 倍）,请务必阅读正文之后的免责条款。,图表 6 2012 年汽车股相对上证指数涨幅 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：wind 附：时间范围：2012 年初至 2012 年 11 月 23 日,单位：%,7/32,o-08,o-09,f-10,o-10,f-11,o-11,f-12,o-12,f-09,f-10,f-11,o-08,o-09,o-10,o-11,f-12,o-12,j-09,j-10,j-11,j-12,f-09,j-09,j-10,j-11,吉利汽车,东风集团,比亚迪,广汽集团,长城汽车,中国重汽,福特汽车,通用汽车,江森自控,敏实集团,信义玻璃,潍柴动力,上汽集团,长城汽车,悦达投资,宇通客车,江铃汽车,华菱星马,福田汽车,威孚高科,中鼎股份,精锻科技,京威股份,福耀玻璃,华域汽车,j-12,潍柴动力,5,6,汽车行业年度策略报告,图表 7 汽车股 pb 估值,图表 8 汽车板块 pb 估值,组合重卡类,组合乘用车,4 3 2,4.54,1.55,5 4 3 2,组合零部件,1 0 资料来源：wind 注：收盘价为 2012 年 11 月 29 日 图表 9 港股、美股汽车股 pb 估值,1 0 资料来源：wind 注：收盘价为 2012 年 11 月 29 日 图表 10 a 股汽车股 pb 估值,4 3 2 1,2.1,1.5,1.7,1.0,3.0,0.6,2.8,1.0,1.6,1.1,1.5,1.8,3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5,1.4,3.0,2.1,2.5,1.6,1.1,1.6,2.3,3.3,2.3,1.7,2.1,1.3,1.8,0 资料来源：wind 注：收盘价为 2012 年 11 月 27 日,0.0 资料来源：wind 注：收盘价为 2012 年 11 月 27 日,二、2012 年汽车增幅高于去年 过去 5 年、10 年汽车业销量年复合增长率均保持在 20%左右，但基本以四年为一轮波动周期。 2008 年至 2012 年，汽车行业总体销量年增幅轨迹为 6.7%46%33%2.5%3.5%（2012 年 为预测值）；2009 年、2010 年两年高增长，2011 年、2012 年两年低增长；这轮波动中，汽车消费 刺激政策是最大的扰动因素。2012 年汽车业销量增幅将高于 2011 年，2012 年一、二、三季度销量 同比增幅依次为-3.9%、10%、4.4%。,请务必阅读正文之后的免责条款。,8/32,12前10月,1999年,2000年,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,汽车行业年度策略报告,图表 11 汽车行业年销量及增幅,单位：百万辆,图表 12 汽车业、国内生产总值年复合增长率,20,汽车销量,同比,50%,25%,gdp,汽车销量,16 12 8 4 0,40% 30% 20% 10% 0% -10%,20% 15% 10% 5%,19.5% 12.8%,19.5% 15.5%,19.4% 13.7%,0%,20082012,20022012,19982012,资料来源：中国汽车工业协会,资料来源：中国汽车工业协会、国家统计局、平安证券研究所,注：2012 年汽车销量、gdp 值均为预测值 2.1 本轮周期中乘用车波动先于商用车 在本轮周期中，乘用车、中轻卡销量增幅高峰在 2009 年，这与当年“汽车下乡”、减免购置税等消费 刺激政策有关；重卡销量增幅高峰在 2010 年，这主要是“四万亿”带来的投资拉动所致。目前看重卡 调整幅度最深，乘用车各板块销量增幅有回稳趋势。 从 2012 前 10 月销量看，乘用车销量增幅高于去年为 7%，商用车销量降幅大于去年为-8%。2012 年前 10 月负增长的汽车子行业为重卡（同比-30%）、中轻卡（同比-2.3%）、交叉型乘用车（同比 -0.2%）；正增长的子行业中，suv 表现突出，同比增幅高于去年达 27%。,图表 13 汽车行业各子行业近年销量增幅,图表 14 2012 年汽车各子行业销量,单位:万辆,100% 80% 60% 40% 20% 0%,交叉型 客车 重卡 中轻卡 狭义乘用车,中轻卡 重卡 客车 交叉型 suv mpv,-2.3% -30% 5.1% -0.2% 27% 0.8%,2011年前10月 2012年前10月,-20%,2008年,2009年,2010年,2011年 12前10月,轿车,5.7%,-40%,0,200,400,600,800,1000,资料来源：中国汽车工业协会,资料来源：中国汽车工业协会,2.2 预计 2013 汽车销量增幅高于 2012 预计 2013 年汽车行业增幅为 8.7%，增幅比 2012 年提高 5.2 个百分点；其中乘用车增幅为 9.3%， 商用车增幅为 6.4%，增幅最高的子行业为 suv（同比增 25.9%）；重卡（同比增 17.1%）。,图表 15 汽车行业销量及预测,单位：万辆,车型 汽车 一、乘用车,yoy yoy,2010 年 1804 32.6% 1375 33.5%,2011 年 1851 2.6% 1447 5.3%,2012 前 10 月 1570 3.6% 1257 6.9%,2012e 1916 3.5% 1539 6.4%,2013e 2083 8.7% 1683 9.3%,请务必阅读正文之后的免责条款。,9/32,汽车行业年度策略报告,轿车 yoy mpv yoy suv yoy 交叉型 yoy 二、商用车 yoy 客车 yoy 重卡 yoy 中轻卡 yoy,949 27.4% 45 79.1% 132 100.7% 249 28.0% 429 29.8% 44 25.1% 101 59.7% 283 22.4%,1012 6.6% 50 11.7% 159 21.0% 226 -9.4% 404 -6.0% 49 10.1% 88 -13.4% 267 -6.0%,871 5.7% 41 0.8% 160 27.3% 184 -0.2% 313 -8.0% 41 3.3% 54 -30.3% 219 -2.3%,1068 5.6% 49 -0.7% 196 23.0% 225 -0.2% 376 -6.7% 50 2.1% 62 -29.3% 264 -0.9%,1152 7.8% 52 5.6% 247 25.9% 232 2.9% 400 6.4% 52 5.0% 73 17.1% 275 4.1%,资料来源：中国汽车工业协会、平安证券研究所,图表 16 乘用车各子行业销量同比预测,图表 17 商用车各子行业销量同比预测,120%,轿车,mpv,suv,交叉型,80%,重卡,中轻卡,客车,100% 80%,60% 40%,60% 40%,9,26%,20%,17%,20% 0%,0% -20%,2009年 2010年 2011年,2012e,2013e,-20%,2009年 2010年 2011年,2012e,2013e,-40%,资料来源：中国汽车工业协会、平安证券研究所,资料来源：中国汽车工业协会、平安证券研究所,三、2012 年汽车业利润率下降 汽车行业利润增幅呈现出较强周期性：观察历年行业三个指标（销量、收入、利润）增幅变化看， 行业利润增幅围绕行业收入增幅呈现较大波动。就近 4 年情况看，2008 年行业利润增幅低于收入增 幅；2009 年、2010 年汽车业景气上行期，行业年利润增幅大幅高于行业年收入增幅；2011 年、2012 年汽车业总体处调整期，行业年利润增幅均低于年收入增幅。 3.1 汽车业整体利润增幅回落幅度大于收入 2012 前三季，汽车销量增幅 3.4%，较 2011 年回落 1 个百分点；收入增幅 8.1%，较 2011 年回落 20 个百分点；利润总额增幅 4.1%，较 2011 年回落 23 个百分点，利润增幅回落幅度更大。,请务必阅读正文之后的免责条款。,10/32,2000年,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,m-03,s-03,m-04,s-04,m-05,s-05,m-06,s-06,m-07,s-07,m-08,s-08,m-09,s-09,m-10,s-10,m-11,s-11,m-12,m-03,a-03,j-04,j-04,n-04,a-05,s-05,f-06,j-06,d-06,m-07,o-07,m-08,a-08,j-09,j-09,n-09,a-10,s-10,f-11,j-11,d-11,m-12,12年前三季,单位：%,汽车行业年度策略报告 图表 18 汽车全行业收入、利润变化,80%,收入增幅,利润总额增幅,销量增幅,60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：国家统计局 从“利润增幅-收入增幅”这个指标看，在本轮周期中，汽车全行业最低点在 1q09，最高点在 4q09, 此后基本处于低位。,图表 19 汽车全行业收入/利润季度变化,图表 20 汽车全行业毛利率季度变化 单位:%,200,利润增幅-收入增幅,150 100 50 0 -50 -100,利润当季同比 收入当季同比,21 19 17 15 13,资料来源：国家统计局,资料来源：国家统计局,3.2 重点企业集团利润表现相对更好 据中汽协会统计，2012 年前三季汽车工业 17 家重点企业（集团）实现收入、利税总额分别同比增 长 5.4%、9.5%，利税总额增幅高于收入增幅。 重点企业集团利润增幅虽也呈回落态势，但相对于收入降幅来说，利润下滑幅度优于前几轮周期低 谷；2012 年 1-9 月汽车行业重点企业/集团实现营业收入、利润总额同比增长 5.4%、9.1%，分别较 2011 年增幅回落 6.3、7.7 个百分点。,请务必阅读正文之后的免责条款。,11/32,2012前三季,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,m-04,s-04,m-05,s-05,m-06,s-06,m-07,s-07,m-08,s-08,m-09,s-09,m-10,s-10,m-11,s-11,m-12,m-04,s-04,m-05,s-05,m-06,s-06,m-07,s-07,m-08,s-08,m-09,s-09,m-10,s-10,m-11,s-11,m-12,汽车行业年度策略报告,图表 21 重点汽车企业/集团历年收入利润增幅,图表 22 重点汽车企业/集团 2012 年收入利润增幅,100%,收入,利润,30%,营业收入,利润总额,80%,25%,60% 40% 20% 0% -20% -40%,20% 15% 10% 5% 0%,9.1% 5.4%,-60% 资料来源：国家统计局,1-3月 1-4月 1-5月 1-6月 1-7月 1-8月 1-9月 资料来源：国家统计局,3.3 本轮周期中零部件承受更多成本压力 本轮利润下行周期中，配件承受了更多成本压力，配件企业毛利率向下趋势明显，但整车毛利率依 然维持在较高位。,图表 23 当季利润同比-当季收入同比 单位：%,图表 24 季度毛利率变化,单位：%,250,整车,配件,20,配件,整车,200 150 100 50 0 -50 -100 资料来源：国家统计局,19 18 17 16 15 14 13 12 资料来源：国家统计局,3.4 来年车价稳于今年，原材料成本进一步降低 2012 年奔驰进口车大幅降价成为国内乘用车车价下行导火索，二季度乘用车终端优惠幅度普遍较 大，三季度车企开始利用较宽松的商务政策向经销商“输血”，车价在 3q12 有向稳趋势；车辆进口增 幅也已大幅下行；9 月中旬以后，部分非日系合资品牌出现了渠道库存不足的现象，部分车型优惠 幅度缩小。 我们预计 2013 年车企年度目标依然保持偏谨慎，认为 2013 年车价稳定性强于 2012 年。 同时原材料价格总体处于低位，在下游需求逐步复苏的情况下，汽车配件毛利率大幅下降的趋势有 可能得到遏制。,请务必阅读正文之后的免责条款。,12/32,j-07,m-07,s-07,j-08,m-08,s-08,j-09,m-09,s-09,j-10,m-10,s-10,j-11,m-11,s-11,j-12,m-12,s-12,j-08,m-08,s-08,j-09,m-09,s-09,j-10,m-10,s-10,j-11,m-11,s-11,j-12,m-12,s-12,j-07,m-07,s-07,j-08,m-08,s-08,j-09,m-09,s-09,j-10,m-10,s-10,j-11,m-11,s-11,j-12,m-12,s-12,汽车行业年度策略报告,图表 25 国产汽车均价 7.0 6.9,单位:万元/辆,图表 26 进口汽车均价 85 80,单位:万元/辆 2011.1,6.8 6.7 6.6 6.5 资料来源：发改委价格检测中心,2010.2,75 70 65 资料来源：发改委价格检测中心,图表 27 主要车用原材料价格变动,图表 28 crb 现货指数:工业原料,20%,相对于2011年初,相对于2011年6月底,700,10%,相对于2012年初,650 600,2011.4,0% -10%,天胶,铜,铝,锌,铅,钢材,原油,550 500 450,-20% -30% -40% 资料来源：wind,400 350 300 资料来源：crb 四、乘用车非均衡发展，觅向上分支 乘用车主要为家用，购买欲望决定消费时点，财富水平是其约束条件；乘用车销量的周期性直接由 消费欲望决定，消费欲望受多种因素影响，如对宏观经济预期，政策刺激力度等。 2009 年初汽车行业出台了消费刺激政策，受此影响乘用车行业当年销量增幅高达 53%，2010 年刺 激力度减小，行业销量增幅仍高达 33%，此后进入政策退出后的调整期，2011 年乘用车行业销量增 幅降至 5.2%，2012 年乘用车销量增幅将高于 2011 年。 2012 年前 10 月，乘用车销量同比 6.9%，增幅略高于 2011 年；乘用车行业 2012 年的增量主要由 suv、轿车贡献；其中 suv 同比增量贡献度为 42.4%；轿车同比增量贡献度为 57.7%。 过去数年乘用车保持着 20%左右的年复合增长率，经过这轮周期的大起大落之后，2012 年乘用车行 业月度波动规律已逐步恢复正常。,请务必阅读正文之后的免责条款。,13/32,05年,12前10,06年,07年,08年,09年,10年,11年,10月,11月,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,12前10,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,12前10,12月,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月,10%,汽车行业年度策略报告,图表 29 乘用车行业年销量及同比,单位：万辆,图表 30 乘用车行业月度销量,单位：万辆,1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0,乘用车销量,乘用车销量同比 60% 50% 40% 30% 20% 6.9% 0%,140 120 100 80 60 40 20 0,07年 10年,08年 11年,09年 12前10,资料来源：中国汽车工业协会,资料来源：中国汽车工业协会,家用为主的 suv+轿车销量表现相对较好 在乘用车中，suv、轿车主要是家用，2012 年前 10 月，轿车+suv 销量同比为 8.5%，产销表现好 于 2011 年；mpv、交叉型乘用车主要偏商用，在 2009 年由于政策刺激暴增后于 2011 年同比-6.2%， 2012 年前 10 月销量同比持平。,图表 31 轿车+suv 销量及同比增幅,单位：万辆,图表 32 mpv+交叉型销量及同比,单位：万辆,1400 1200 1000 800 600 400 200,suv+轿车,同比,1032 8.5%,60% 40% 20%,400 300 200 100,mpv+交叉型,同比,225 0.0%,80% 60% 40% 20% 0%,0 资料来源：中国汽车工业协会,0%,0 资料来源：中国汽车工业协会,-20%,2012 年前 10 月乘用车销量同比增 81 万辆，其中德系贡献了 53%的增量，自主贡献了 25%的增量， 美系、韩系则贡献了 16%、13%的增量。2012 年德系车表现突出，日系乘用车则同比下滑 4%，其 中 9 月、10 月销量分别同比下降 41%、59%。 截至 2012 年 10 月，自主品牌依然是占有率最高的乘用车车系，为 41%，但占有率从 2010 年起已 连续下滑两年；德系乘用车上升最快，2012 年其市占率已超越日系成为第二大乘用车系别；此外， 韩系、美系乘用车市占率均呈小幅上升态势。,请务必阅读正文之后的免责条款。,14/32,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,12前10月,上海通用,通用五菱,一汽大众,上海大众,华晨宝马,北京奔驰,一汽大众,东风本田,长福马,上海大众,上海通用,北京现代,悦达起亚,神龙,一汽丰田,东风日产,广汽丰田,广汽本田,长安铃木,一汽轿车,一汽夏利,一汽海马,江淮汽车,奇瑞汽车,比亚迪,东风汽车公司,重庆长安汽车,金杯汽车,上海汽车,上汽通用五菱,吉利,南汽集团,长城汽车,力帆,北京现代,汽车行业年度策略报告,图表 33 乘用车分国别市占率,图表 34 各系乘用车销量,单位：万辆,50% 40%,2009年 41.0%,2010年,2011年,12年前10月,法系 韩系,同比增 9% 11%,2011年前10月 2012年前10月,30%,美系,10%,20%,17.1%,18.9%,德系,22%,10% 0%,11.6%,8.4%,日系 自主,-4%,4%,自主,日系,德系,美系,韩系,0,100,200,300,400,500,资料来源：中国汽车工业协会,资料来源：中国汽车工业协会,乘用车企强者恒强，行业集中度提升 2012 年乘用车销量增幅可能在 6%左右，但产销规模居前列的乘用车企业表现较好，显示行业集中 度在逐步提升，在没有非市场因素（如政策）刺激的自然状态下，实力更强的企业获得更快的成长 速度。,图表 35 乘用车企集中度近年有提高趋势,图表 36 乘用车前五强销量增幅较高,单位：万辆,80%,cr3,cr5,cr10,120,2012前10月销量,2011前10月销量,70% 60%,100 80,50% 40% 30% 20% 资料来源：中国汽车工业协会,60 同比12% 同比11% 同比29% 同比13% 40 20 0 资料来源：中国汽车工业协会,同比11%,图表 37 2012 前 10 月主要乘用车企业销量表现分化加剧 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：中国汽车工业协会,请务必阅读正文之后的免责条款。,15/32,2000年,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,1999年,2000年,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,汽车行业年度策略报告 分化加剧，寻找趋势向上分支 我国汽车销量已接近占全球新车销量的四分之一，除 2011 年外我国汽车销量每年均保持着超过全球 汽车销量平均增幅的增长速度；但我国汽车保有量占全球汽车保有量比例尚不足 10%，人均保有量 为 70 台/千人，不到全球平均水平的一半，发展空间仍较大，中国汽车市场是全球各大汽车品牌必 争之地。 各大车企，尤其是合资品牌，未来发展目标都旨在我国获得更高市占率，同时扩建更多产能，完善 区域布局，丰富国产产品谱系；充分利用全球资源打产品组合拳，平台化研发，全球化采购，以进 一步降低成本提升利润率。,图表 38 汽车年销量同比增幅,图表 39 我国汽车年销量占全球 23% 单位：百万辆,50% 40% 30% 20%,中国,全球,20 18 15 13 10 8,中国汽车年销量 占全球汽车年销量比例,25% 20% 15% 10%,10% 0% -10% -20% 资料来源：中国汽车工业协会,5 3 0 资料来源：中国汽车工业协会,5% 0%,我们认为站在目前汽车工业发展阶段（汽车广泛进入家庭十余年，我国乘用车消费逐步走向成熟， 对主要品牌有了更理性、深入的认识），乘用车行业总体供求分析意义减弱，产能只是各品牌优胜劣 汰的工具之一，并非决定性因素；产品品质、品牌地位、节能安全等综合实力强劲的品牌将获得更 多市场份额、更快成长速度。 在对乘用车行业的分析和预测中，我们重在寻找相对优势趋强的细分领域，同时回避未来三五年实 力趋弱的分支。 4.1suv 仍是发展最快分支 suv 与轿车替代性高：我国 suv 产品主要以城市型产品、承载式车身类为主，就家用而言，与轿 车在功能及舒适度上相似度很高，尤其是在个性化消费及二次购车的背景下，suv 行业获得了快速 发展。 suv 增速是乘用车行业的 2 倍 从 2005 年至 2012 年，suv 占狭义乘用车比例从 5.6%提升至 15%，年复合增长率近 40%，相当 于乘用车行业销量增长幅度的 2 倍。suv 无疑是乘用车中增长最快的分支，自 2007 年以来其销量 增幅每年均超过狭义乘用车平均增幅，2012 年前 10 月 suv 销量增幅高达 27%，远高于狭义乘用 车 8%的销量增幅。 供不应求，suv 占乘用车之比例有较大上升空间 suv 发展快速，但至今其产销规模占乘用车比例依然不高，suv 年销量相当于轿车年销量的 1/5， 月销 1 万以上的企业目前仅 7 家左右。 虽然越来越多的合资品牌陆续引入 suv 国产，但至今依然处于产品供不应求的阶段，一些热门品牌 提车等待时间依然较长；在进口车领域，suv 依然占据 40%50%的份额。,请务必阅读正文之后的免责条款。,16/32,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,12前10月,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,2011年,12前10月,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,12前10月,2011年,12前10,汽车行业年度策略报告 以消费习惯类似的韩国、台湾为例，我们认为 suv 占狭义乘用车比例有望超过 20%。,图表 40 suv 占狭义乘用车比例上升 单位：万辆,图表 41 suv 增幅持续超越狭义乘用车,200 160 120 80 40,5.6%,15%,16% 12% 8% 4%,120% 100% 80% 60% 40% 20%,suv销量同比,狭义乘用车销量同比 27% 8%,0 资料来源：中国汽车工业协会 图表 42 进口车中 suv 占比较大,0% 单位：万辆,0% 资料来源：海关总署 图表 43 越来越多的车企参与到 suv 市场中来,120,进口suv,其它车辆,100%,cr3,cr5,cr10,100 80 60 40 20 0 资料来源：中国汽车工业协会,80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：中国汽车工业协会,供给增加，suv 已成品牌必争之地 2003 年以前 suv 处于导入期，市场容量小，多以越野车形式出现，最开始美系、自主品牌占据 suv 领域，此后日系 suv 逐步进入。 2005 年以后城市型 suv 占主流，主要由日系、自主占据 suv 领域；2005 年韩系 suv 开始国产， 并于 2008 年达到其市占率顶峰；日系 suv 市占率顶峰则出现在 2009 年，当年日系 suv 超过自主 品牌，占据约 42%的份额。 德系上升势头最猛：2010 年德系 suv 国产，在不到三年的时间里快速上量，市占率超过了韩系达 16.7%。 2012 年前 8 月 suv 前五有三席日系品牌，剩下两席为自主、德系；到 2012 年 10 月，日系品牌仅 crv 销量排名第九。 2012 年前 10 月，德系 suv 同比增幅高达 67%，其次为自主 suv，其销量同比增幅达 46%，日韩 系销量同比持平，但正处于此消彼长的转化中。 2013 年新品频出：2013 年北京现代、长城汽车、长安福特等均有全新 suv 产品推出，加上上海通 用也于 2012 年 10 月中旬上市了其首款国产小型 suv 昂科拉，suv 领域新军不断，供给将逐步增,请务必阅读正文之后的免责条款。,17/32,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,12前10月,长城汽车,上海大众,东风本田,北京现代,东风日产,一汽丰田,悦达起亚,一汽大众,比亚迪,广汽丰田,奇瑞,东风本田,长城汽车,广汽丰田,一汽丰田,悦达起亚,奇瑞,比亚迪,北京现代,东风日产,上海大众,一汽大