2011证券分析师入门及医药行业分析方法.ppt

关于证券研究方法的体会和交流,东海证券研究所 袁舰波 2011年3月,目 录,东海证券研究所及医药研究小组简介 证券分析师职业入门 证券分析师研究实务 医药板块研究方法,简介：东海证券研究所成立于2007年6月，经过几年的发展，目前已成为国内具有一定影响力和经营特色的卖方研究所，2009-2010年连续两年被新财富评选为最具潜力研究机构第三名。 研究特色：一大一小 大：与中国人民大学展开宏观研究合作，以季度的“中国宏观论坛”为平台，向客户展示研究所在宏观经济领域的最新成果。 小：依托新经济的发展轨迹，成立具有前瞻性的研究小组，立足于行业及个股的深度研究，适时推出各种有特色的专题研究，并充分利用公司在江浙等地的地域优势，集中力量，深入挖掘具有竞争力的成长股。 四大优势领域：医药化工、机械新能源、TMT、消费。,一、东海证券研究所介绍,2、研究特色：新医药 围绕医药本身所具备的消费和新技术的两大属性，深入研究以新需求、新技术和新公司为特点的新医药，力争成为国内新医药研究的第一品牌。 新需求： 针对几个变化，经济增长（收入增加，消费能力加强，肿瘤治疗费用增加）、人口老龄化（相关疾病增多，如心血管、糖尿病）、城镇化（县级医院需求扩张）、新医改（基层需求扩张）以及环境污染（各种病毒和细菌流行）、生活节奏加快（精神类产品）等所带来的疾病谱和需求消费的变迁。 新技术： 创新的技术：生物医药（单抗、创新药品）、中药现代化（中药注射剂）； 新技术的应用：关注新技术在传统医药中的应用，如工艺改进(原料药：海普瑞、浙江医药、新和成等等。产能扩张和成本下降)，新剂型(丰原药业的植入剂等)。 新公司： 和现有公司有所不同，新上市的公司或现有公司发生明显改变（业务方向、战略、管理层、经营模式、竞争格局等等）,3、核心观点：受经济增长、人口老年化、城镇化和新医改等因素的综合影响，医药行业正迎来黄金十年的发展机遇；建议中长期超配医药板块，并在新医改大背景下，围绕新医药的核心内涵，以确定性增长为标准，深入把握新技术、新需求和新公司三大领域中出现的投资机会 。 4、选股依据 1、核心竞争优势：研发、营销、产品、品牌、渠道、规模、成本等。 2、高成长性：时间抚平高估值。 3、估值有吸引力：以合适的价格购买好的标的。 4、有投资题材：有短期刺激因素。,5、部分研究产品： 1、东海证券医药行业周报：中国证券业第一家医药行业全周报，目前已顺利发行超过100期，对医药板块一周的行情及资讯进行及时的总结和分析，并对投资策略和投资标的进行探讨，已逐渐成为机构投资者投资医药板块的重要助手。 2、新医改系列报告：目前已推出十期，对新医改之于医药行业和上市公司的影响进行了全面而透彻的分析，是机构投资者分析新医改政策对医药板块影响的重要参考。 3、东海证券年度及半年度投资策略：深入分析医药行业的供需关系及相关政策，系统、全面的把握医药行业的运行特点和内在逻辑。,6、研究回顾： 1、坚持独立研究，不迷信市场趋势，率先在2009年7月份提出了医药板块的投资拐点论，并通过周报、路演等方式向机构投资者推广我们的观点。,2、研究具有前瞻性，时间正逐步证明我们的判断。 1）我们在08年年度策略中正式提出并论证了长期超配医药板块的四大因素：经济增长、人口老龄化、城镇化和新医改，目前已被市场广泛引用，并逐步成为人们投资医药板块时考虑的重要因素。 2）我们09年年度策略中率先明确提出“挖掘新医改进程中医药行业确定性增长下的投资机会”，现在“确定性增长”已成为医药板块投资的重要标志。 3）09年4月，我们在新医改将成为谁的世纪盛宴新医改最终方案分析中提出，新医改已成为推动医药商业世纪大整合的历史性机遇，拥有强配送能力、广覆盖水平和低配送成本的大型医药商业将在竞争中取得先机。2010年5月，国家启动药品流通企业分级评估标准，“分级标准”将首先支持拥有现代物流能力、覆盖面广、效率高而费用低的医药流通企业 。,3、对个股研究深入，善于发现价值洼地。 1）益佰制药：见证3年翻3倍的业绩奇迹，已深深的打上东海烙印，两年多的时间，股价从4.27元（08年8月，复权后）最高上涨到22.65元（10年11月），涨幅超过430%。,研究回顾： 3、对个股研究深入，善于发现价值洼地。 2）仁和药业：08年10月，公司股价处于最低潮，我们首次发布推荐报告，我们是当时唯一一家发布推荐报告的研究所。价格从4.23元（复权），经过两年多的时间，最高上涨到26.15元（复权），涨幅超过500%。,首次发布推荐报告，当时唯一发布推荐报告的研究机构。当时价格：4.23元,其他：如海翔药业、升华拜克、九芝堂、华北制药、胜利股份等等，我们都是在股票不被卖方研究所重点关注的时候开始介入并推广的。,4、拥有较强的投资组合选择能力 （1）：2010年年度投资策略中推荐的投资组合中6个个股，统计今年初到6月11日以及12月31日的表现。平均涨幅分别为30.3%和48.1%，超过行业19和20个百分点，超过沪深300指数53和63个百分点。,4、拥有较强的投资组合选择能力 （2）：2011年年度投资策略中推荐的投资组合中5个个股，统计今年初到3月15日的表现。平均涨幅分别为5.01%，超过行业4个百分点，超过沪深300指数1.3百分点。,目 录,东海证券研究所及医药研究小组简介 证券分析师职业入门 证券分析师研究实务 医药板块研究方法,证券分析师职业入门 证券分析师的定义、工作职责 证券分析师的角色定位、核心价值 证券分析师所需的基本素质、知识和技能 如何尽快成长为一名出色的研究员,一、证券分析师的定义、工作职责、角色定位、核心价值和职业前景。 1、证券分析师的定义。 证券分析师指专门向投资机构者或个人投资者提供证券投资分析意见并指导其进行投资的专业人才。 2、证券分析师的主要职责。 证券分析师（主要指行业分析师）的职责主要是透彻研究行业和公司的基本面和景气状况，理清公司价值构成和盈利变化，冷静、客观地做研究，认真调研，做好每一个盈利预测。,3、证券分析师的主要工作和角色定位。 证券分析师的核心工作：挖票、推荐和服务 证券分析师具备双重角色：既是专业技术人员又是营销人员。 专业技术人员：研究工作是一个专业性比较强的工作，需要特定的知识和技巧。 营销人员：要成为一名成功的证券分析师必须要能够处理好两种关系，这是深入研究、取得研究成果，并让研究成果发挥实效的关键因素。 A、搞好与上市公司之间的关系：更快、更多的占有信息，更深入的研究公司，使得研究成果更有深度，更切合实际。 B、搞好与机构投资者之间的关系：我们定位在卖方研究，机构是我们的客户，对股票价格起到非常重要的影响作用，拥有良好的机构网络，可以使自己的研究成果更好的实现价值。,4、证券分析师的核心价值：“发现并创造价值”。 证券分析师的首要价值在于发现价格与价值的偏离，指引人们价值投资。 但证券分析师不仅仅是价值发现者，借助资本市场，证券分析师同时也是价值的创造者。 好公司（基本面好，成长性好，价值被低估） 研究员发现其价值 市场接受，估值上升 提升企业和产品品牌知名度和美誉度，扩大销售，提升效益；通过增发，补充资本，开拓新业务，从单一的产品经营转向产品经营+资本经营相结合的道路，使得公司发生本质的改变。 挖掘好股，为客户创造价值,二、证券分析师的基本素质：诚实、勤奋、独立和创新。 诚实：这是高盛经济研究带头人Jim ONeill，也就是“金砖四国”提出者对分析师素质的首要要求，这与我个人对分析师职业的理解相一致。证券分析师是一个建立在信任基础上的职业，一旦失去了个人信誉，一生的职业前途也就宣告终结了，我们在以后在工作中会面临各种各样的诱惑和困难，切不可因一时的利益而造假，基于客观事实，公正分析和评述，这是分析师得以长久生存的第一要素。面对复杂的生活，我们时常需要采取变通和灵活的处理方法，但底线是客观事实不容造假，我们在研究公司，出报告的时候，一定要反复推敲自己所采用的数据是否可信，来源是否可靠，更不可为了达到目的，编造数据。 勤奋：研究员所需要的知识和技能要求非常高，工作内容也很丰富，我们每天的工作时间经常都超过10个小时，晚上12点钟还在等公告，写点评的事情经常发生，如果不勤奋，想靠投机取巧，是不可能做好研究工作的。,独立：事物都具备多面性，同一个公司，同一件事情，不同的角度给出的判断不尽相同。很多时候，我们的意见与主流意见可能有所出入，甚至背道而驰，这需要我们更加客观、冷静、公正的看待问题，坚持独立思考，只要自己的判断基础可靠，逻辑得当，就要敢于坚持，绝不能人云亦云，丧失自我。 创新：创新的重要性无须多说，要生存、要发展，就一定要有差异化，要懂得创新。如果我们的研究和别人的都差不多，我们靠什么生存，靠什么在竞争中获胜。我们研究所的定位就非常准确，在全行业分析基础上，重点关注成长股，关注价值被低估的股票，关注大机构不关注或关注少的股票。,三、分析师所需知识和技能。 一般知识：证券行业基础知识、经济学、管理学。 专业知识：本行业专业知识，财务。 技能：观察能力，洞察能力，表达能力，演讲能力，写作能力等。,四、如何尽快成长为一个出色的研究员,第一：要培养对研究的兴趣。研究员是一个非常具有挑战性和成就感的工作，也很辛苦，兴趣是引领你进入研究大门的最好老师。 第二：要勤奋，要相信所有的付出最终都会有收获的一天，再次提醒，靠投机取巧最终只能葬送自己的前程。刚刚入行，有很多的功课要做，需要付出比别人更多的努力。具体来说，可以通过证券从业资格的考试掌握证券的基本知识和研究的基本方法；通过CFA的考试，掌握财务的基本知识，最少要能够看懂三张表，掌握一些基本的财务比率的含义。 第三：要通过大量的阅读和分析，积累自己对行业和公司的感性认识。对本行业的上市公司中具有代表性的公司进行了解，阅读调研报告，阅读别人的评价，阅读定期报告，慢慢形成自己对行业和公司的判断。在分析中记住一些最基本的问题：比如行业的关键竞争因素是什么？是产品质量、技术还是营销，是资源垄断还是规模效应？公司的核心竞争力是什么？影响公司盈利能力的主要因素是什么？如果我买这个公司的股票，我为什么要买它，它的亮点在那里，等等。 第四：通过具体的项目或主题，比如分析一家具体的公司，以点带面的迅速对全行业有个基本了解。 第五：多向别的研究员请教，多与别人交流。,目 录,东海证券研究所及医药研究小组简介 证券分析师职业入门 证券分析师研究实务 医药板块研究方法,证券分析师研究实务,公司研究方法 公司研究的作用 研究对象的选择 公司研究的基本流程 公司的调研 调研准备工作 实地调研 调研总结 研究报告撰写 撰写准备 撰写要点 合规要求,一、公司研究方法。,1、公司研究的作用 证券研究的主要种类宏观、策略、行业及公司 公司研究是证券研究的基石，自下而上的选择投资标的，是沟通微观到宏观的桥梁 公司研究将为投资者提供最丰富和最个性化的产品,2、研究对象的选择 为什么要选择好的研究标的？差之毫厘谬以千里 什么样的标的算是好的？四大标准！ 有核心竞争力研发、营销、品牌、模式、垄断资源等等 有良好的成长性成长性稀缺、高估值的基础 有投资的题材重组、增发、提价、股权激励等等 价值被低估 如何寻找好的研究标的？ 根据投资策略，自上而下的寻找 政策变化 客户需求，有的放矢 行业典范，关注上下游 关注公司基本面的改变：核心管理层变动，经营环境或主营业务发生重大转变，激励机制发生改变 来源于生活，顾客认为是好的，他就是好的,3、公司研究的基本流程,二、上市公司的调研,1、调研的定义和分类 调研：通过面谈，电话以及网络等方式，与上市公司相关人员进行互动式的沟通与交流；对上市公司业务有关的场地如厂房，设备以及经营场所等进行实地调查；对公司相关的上下游进行调查等，以获得研究上市公司所需的第一手资料。 分类：单独调研；联合调研。,2、调研准备工作,明确调研目的：了解日常经营情况，探讨公司战略，关注特定问题，日常客情联络，组织联合调研等等 高度重视每一次调研，结合公司研究流程，认真研究公司相关资料，紧跟调研目标，写成问题式的调研提纲。 问题不宜太大，太虚：大问题要细分为多个小问题，太虚的东西得不到有用的答案。 问题的设定可以是所需的销售数据，可以是具体的经营问题，甚至可以是自己已经通过其他渠道可能已经了解到答案的问题。 财报和公告一定要仔细研读，可以从上面发现很多的问题，并通过这些问题，了解公司的真实经营情况。 调研之前，先完成估值模型的初步建模工作，对于收入、成本和费用等关键假设指标进行拆分，力争通过调研完成估值假设。 所有问题，应围绕调研目标进行整理，并事先拟定几条调研主线，在调研成果未达成之前，一旦偏离主线，要及时纠正。 收集被访者的相关资料和背景，寻找双方的共同点。 电话联系受调研者，一般是董秘，尽量找到董秘的手机，直接和对方联系；充分利用外围资源，以取得更好的调研效果，如亲戚、朋友、同学以及同行等。,3、实地调研,调研前一天，再次联系对方，对调研时间（！）和地点（！）进行最后确认。 着装得体，并带好各种所需资料与名片。 根据调研时间，提前安排好调研路线和行程，确保准时达到调研地点。 把握先易后难，循序渐进的提问方式。 善于倾听话外之音，挖掘语言背后的真相。 与受访对象保持一定频率的眼神交流，观察受访者的肢体语言。 不要直接问财报或公告上可以得出现成答案的东西 对于重要的问题和数据，要用不同的语言重复对方刚才的回答，确认对方真实的表达内容。 紧扣主题，在调研成果未达成之前，一旦偏离主线，要及时纠正。 适当聊一些非主题的内容，试探着从学校、以前的工作经历、孩子、兴趣爱好等方面进行沟通，以达成情感上的交流。 对于非常重要，你可能已经知道“答案”的问题，从不同角度，不同的方式，对同一或不同的受访者提出来，以寻求问题的真实答案。 不同受访者，要有不同沟通方式。 能经受打击，不气馁。,3、调研后续工作,调研结束，给受访者发个短信或邮件，表示感谢！ 总结调研的得失，以改进下一次调研。 整理、分析原始的调研笔记。 对公司投资价值进行重新评估。 对估值模型进行重新调整。 撰写研究报告，发现问题与疑惑，及时与上市公司沟通，但须关注合规问题，不要在电话中涉及敏感问题。 定期与受访者进行电话或邮件交流，询问公司的最新进展,三、研究报告的撰写,1、撰写准备 整理调研资料，构建主要观点，理清写作逻辑，罗列主要论据，草拟写作提纲。 寻找合适的报告模板 选取合适的模板：宏观、策略、行业和公司，简评和深度，模板都不一样。 一定要选用最新模板：可以在研究所投研系统上自动生成新报告的模板 非必要，不得选用他人或自己以前的报告作为模板，很容易出错或过时。,2、撰写要点（1）,对于模板当中的标准内容，如统一格式，研究所标志，联系方式，合规声明等内容，不允许改动。 重要的内容应在前面体现。 报告题目要吸引人，且能反映报告的核心观点和主要内容，必要时可采用主副标题联用。 报告不贵长，而贵精，简评尽量在2页内完成，一般的调研报告也不要超过5页。对于比较长的报告，一般在2-3页以上，要求在第一页简明扼要的写出投资要点，投资要点要能涵盖报告的主体内容。 每段文章（图表）的标题要能简练、明确的反映出段落（图表）的主要观点、中心思想。 报告的逻辑要清晰，表达要顺畅，语言要严谨，用词要准确，不要产生歧义。,2、撰写要点（2）,报告要求尽量不采用长句和长段，结构力求简单、明了，便于阅读和理解。 报告文字要核对，不能出现错别字，标点符号的使用也应规范。 对于未公开的经营数据等，应采用模糊描述，并用预测和推测等词语进行写作。 所有图表中的数据，一定要有可靠和合法的数据来源，不得引用其他券商或同类研究机构的报告数据。 报告署名一定要有证券咨询的资格证书，没有证书的人必须挂组长或他人的名字，自己可作为小组联系人。 合规检查：报告完成前,务必认真检查报告中是否含有内幕消息，声明是否完整等，避免合规和法律风险。,3、合规要求（1）,避免内幕信息。 内幕信息是指为内幕人员所知悉、尚未公开的可能影响证券市场价格的重大信息。信息未公开指公司未将信息载体交付或寄送大众传播媒介或法定公开媒介发布或发表。如果信息载体交付或寄送传播媒介超过法定时限，即使未公开发布或发表，也视为公开。内幕信息包括： 1、证券发行人订立重要合同，该合同可能对公司的资产、负责、权益和经营成果中的一项或者多项产生显著影响； 2、证券发行的经营政策或者经营范围发生重大变化； 3、证券发行人发生重大的投资行为或者购置金额较大的长期资产的行为； 4、证券发行人发生重大债务； 5、证券发行人未能归还到期债务的违约情况； 6、证券发行人发生重大经营性或非经营性亏损； 7、证券发行人资产遭受到重大损失； 8、证券发行人的生产经营环境发生重大变化；,3、合规要求（2）,避免内幕信息。 9、可能对证券市场价格有显著影响的国家政策变化； 10、证券发行的董事长、1/3以上的董事或者总经理发生变化； 11、持有证券发行人5%以上的发行在外的普通股的股东，其持有该种股票的增减变化每达到该种股票发行在外总额的2%以上的事实； 12、证券发行人的分红派息，拉资扩股计划； 13、涉及发行人的重大诉讼事项； 14、证券发行人进入破产、清算状态； 15、证券发行人章程、注册资本和注册地址的变更； 16、证券发行人无支付能力而发生相当于被退票人流动资金的5%以上的大额银行退票； 17、证券发行人更换为其审计的会计师事务所； 18、证券发行人债务担保的重大变更；,3、合规要求（3）,避免内幕信息。 19、股票的二次发行； 20、证券发行人营业用主要资产的抵押，出售或者报废一次超过该资产的30%。 21、证券发行人董事、监事或者高级管理人员的行为可能依法负有重大损害赔偿责任； 22、证券发行人的股东大会、董事会或者监事会的决定被依法撤销； 23、证券监管部门作出禁止证券发行人有控股权的大股东转让其股份的决定； 24、证券发行人的收购或者兼并； 25、证券发行人的合并或者分立先等。 避免内幕交易。 自营、资管、投行和研究所之间应有防火墙，避免在报告外发前和上述部门有文字往来。,目 录,东海证券研究所及医药研究小组简介 证券分析师职业入门 证券分析师研究实务 医药板块研究方法,医药板块研究方法,影响医药板块中短期走势的三个关键因素 对近期医药板块走弱的思考 对本轮药品降价的分析 对医药板块后市的总体判断 投资策略,医药板块几次上涨的原因不一：补涨、抗跌、领涨。,影响医药板块中短期走势的三个关键因素 外因：大盘走势 内因：业绩增长、估值水平,06/10/20,07/05/30 67%,07/11/02 -45%,09/01/09 23%,09/07/31 -46%,08/10/31,1,2,3,08/03/14 31%,10/02/26 50%,06/12/29 -35%,4,上涨的逻辑：补涨抗跌领涨，4年多的时间，已走过两个轮回。 下跌的逻辑：大盘一路向上！无论涨跌，大盘走势都至关重要！,业绩增长明确：这是支撑医药板块持续高估值的基础，历次波动，正是因由市场对板块未来增速的担忧，我们认为基于四大因素的支撑，医药板块未来很多年仍有望保持持续高速增长,2011年业绩增长预测： 2010年1-9月份医药板块净利润增长28%，扣非后增长率59.9%，其中收入增长31%，是最主要的原因，其次毛利提升0.21个百分点，财务费用下降0.27个百分点贡献了部分利润。 整体符合我们此前的预期，毛利和财务费用对利润的贡献增速都放缓，但全年来看，仍将保持较好的水平。 由于国家投入的加大，收入增长将保持较高水平，但由于成本和财务费用有所增加的原因，2011年医药板块净利润增幅会弱于去年，但预计仍在30%左右。,估值溢价和大盘估值 反向,估值情况：相对估值仍然较高，绝对估值尚有空间,三大因素协同作用，催生医药超级大行情,大盘弱势、板块估值便宜（溢价在40%）、增长确定（正负20%的业绩差异），三大因素均为正向刺激，催生医药板块超级大行情。,对近期医药板块走弱的思考,大盘风格转换，建材、家电、机械等明显走强，股指震荡走高 调整之前，相对估值溢价水平创历史新高 国家对民生的关注加强，降价预期始终笼罩，市场担忧医药板块的增长出现不确定性,对本轮药品降价的分析,降价情况： 从3月28日起降低部分抗生素和循环系统类药品最高零售价格，共涉及162个品种，近1300个剂型规格，平均降幅为21%。 分析：幅度低于市场预期 单独定价产品：普遍只下调了10%多一些，在药品零加成率影响下，对于基本药物来说，对厂商的供货价影响非常小； 非单独定价品种：下降幅度比较大，平均降幅约30%，但由于竞争关系，这部分品种的中标价格事实上很多已经远低于以前的最高限价，这次这次对药价的调整，实质上是一次对药价虚高的甩干，而不是真正的减肥！ 结论：整体降价策略已定，市场不必过度担忧。 这次降价充分证明了我们此前对发改委下调药价原则的判断主要依据是各地的中标价和出厂价，市场不必担忧非理性的降价措施出台。,对医药板块后市的总体判断 中长期判断：目前仍处于黄金十年的前端，中长期向上趋势未改。 “经济增长、人口老龄化、城镇化和新医改”这四大支撑医药板块中长期发展的主要因素并未发生改变，医药板块黄金十年的根基仍然牢靠，在真实需求支撑下，医药板块相对于大盘将在很长时间内保持着较高的估值溢价水平，作为A股中为数不多的同时具备消费和新兴产业特征的板块，中长期超配医药板块仍然是跑赢大势的重要选择。,中长期：四大因素支撑下，坚定看好医药板块的黄金十年,有啥别有病,经济增长,资料来源：国家统计局 、WIND、东海证券研究所,人口老龄化（1）,资料来源：卫生部、东海证券研究所,人口老龄化（2）,资料来源：卫生部、东海证券研究所,人口老龄化（3）,资料