资本市场投资分析(2013教学版).ppt

第二部分,证券投资分析,第一章 投资分析概述,第一节 证券投资分析的意义,（一）投资分析的含义,分析的含义是指通过对现有可掌握的事实的认真研究，根据经确认的规律和正确的逻辑作出结论。 投资分析并不是一门精确的科学，因为个人的技巧（艺术）和机遇对成败与否起了重要的作用。,（二）投资分析的功能,描述功能 选择功能 评判功能,描述功能,描述性分析包括罗列同某一证券相关的重要事实，并以一种一致的、明了的方式表达出来。,选择功能,投资分析试图决定是否购买、出售、持有某一证券。,评判功能,得到通过将标准应用于事实，就可以得到分析性判断。但分析者还要评判选择标准的有效性和实用性。,（三）投资分析的目的,投资分析的目的就是回答，或者帮助回答一些非常实际的问题：出于某一特定目的，应该选择购买什么样的证券？对于证券S，究竟是应该买入、卖出还是持有？,（四）投资分析中的基本因素,投资分析的基本因素可以概括为：某人I是否应该在某一时间T，以某一价位P买入（卖出，或者继续持有）证券S。 四个基本因素： 证券 价格 时间 人,人的因素,或多或少，人的因素总要参与到证券买卖中。其中具有重要性的方面是有意购买者的财务状况。其它可能会对证券选择措施相当影响的个人因素还包括：对金融业务的熟知程度和竞争力，个人的脾气和爱好。 人的因素不能成为投资分析中的决定因素。通过分析得到的绝大多数结论可以采用非人格化的形式表述，并适用于所有的投资者。,股票市场最惹人发笑的事情是： 在任何时候，有一个人买入，同时有另一个人卖出，而双方都自认为比对方精明。 威廉费瑟,时间因素,是对于某一证券作出分析，时间会通过多种途径对分析结果产生影响。 公司在不同的时间可能会有不同的表现和现象，这种变动会影响到分析者对证券的看法。 选择证券的依据业会随着金融形势的变化而变化。,价格因素,价格是任何与证券有关的分析中必须考虑的因素。 在错误的价位买入股票，其危害不亚于买错了股票品种。,证券因素,即企业的特点与证券的条件。包括证券的种类、条款、当时的状态和表现。 证券因素四方面： 证券的种类 证券的条款 证券的状况 证券的价格,（五）投资分析的主要障碍,数据不足或者不准确 未来的不确定性 市场的非理性行为,数据不足或者不准确,信息披露不充分，信息不对称 财务数据是使用某种会计手段的结果，存在误导性或隐瞒。,未来的不确定性,投资分析的假设前提是：历史记录最起码可用来粗略的推测未来的发展方向。 有关因素在未来发生了变化 未来的发展大部分是不可预测的,市场的非理性行为,市场与未来一样不可琢磨，分析者对这二者都不能预测或控制。,第二节 证券投资分析的主要方法,一、基本面分析方法,（一）公司价值分析,理论假设,价格取决于内在价值。价值与基本财务指标的关系是可以度量的；这一关系在时间上是稳定的；与这一关系的任何偏离都能够在合理的时间内得到修正。,巴菲特,1930年8月30日，出生于美国奥马哈市 。 五岁时摆地摊兜售口香糖，球场捡高尔夫球，转手倒卖 。 1937年巴菲特开始阅读父亲有关股票书籍。 1941年，他便跃身股海，购买了平生第一张股票。 1947年，巴菲特进入宾夕法尼亚大学攻读财务和商业管理。但他认为教授们的理论不过瘾，两年后便不辞而别，辗转考入哥伦比亚大学金融系，拜师于著名投资学理论学本杰明.格雷厄姆。 1950年巴菲特申请哈佛大学被拒之门外。 1951年，21岁的巴菲特以优异成绩（获得最高A+）毕业于哥伦比亚大学商学院。然而，毕业后他却多次碰壁，找不到适合自己的工作。 1956年成立了自己的公司 “巴菲特有限公司” 。 1994年底已发展成拥有230亿美元的伯克希尔投资金融集团。从1965-1994年，巴菲特的股票平均每年增值26.77,代表人物,（二）宏观经济分析,索罗斯,乔治索罗斯1930年生于匈牙利布达佩斯。1947年他移居到英国，并在伦敦经济学院毕业。1956年去美国，在美国通过他建立和管理的国际投资资金积累了大量财产。 1979年索罗斯在纽约建立了他的第一个基金会，开放社会基金。1984年他在匈牙利建立了第一个东欧基金会，又于1987年建立了苏联索罗斯基金会。现在他为基金会网络提供资金，这个网络在31个国家中运作，遍及中欧和东欧，前苏联和中部欧亚大陆，以及南非， 海地，危地马拉和美国。,代表人物,索罗斯的战史,1992年，英镑被迫退出欧洲货币汇率体系而自由浮动，短短1个月内英镑汇率下挫20，而量子基金在此英镑危机中获取了15亿美元的暴利。（梅杰） 1994年，SOROS的量子基金对墨西哥比索发起攻击，使墨西哥外汇储备告罄，不得不放弃与美元的挂钩，实行自由浮动。 1997年下半年，东南亚发生金融危机。汇率偏高并大多维持与美元的固定或联系汇率。 1998年在香港狙击失败，损失2亿美元。 （政府干预香港股市）,二、技术分析方法,理论假设,价格变动遵循可预测的模式，并且没有足够的投资者可以识别这种模式，市场多数投资者是根据情绪而不是理智的分析进行投资决策的。 三项假定： 市场行为涵盖一切信息 价格沿趋势运动 历史会重演,技术分析的主要方法,K线理论 形态理论 道氏理论 切线理论 移动平均线理论 艾略特波浪理论 江恩理论 技术指标分析,三、学术分析方法,-资产定价理论及其发展,（一）20世纪50年代前的资产定价理论,主要代表性成果,1738年丹尼尔伯努利关于风险衡量的新理论 1900年法国数学博士投机理论中对法国股市的研究，提出来股票价格变化为随机过程。 1938年经济学家威廉姆斯投资价值理论提出股利折现模型。即：,（二）20世纪50年代至80年代的资产定价理论,主要代表性成果,1952年马科维茨现代资产组合理论提出了组合均值方差理论 1964年夏普的资本资产定价模型CAPM。 1973年布莱克和斯科尔斯发布“布莱克-斯科尔斯期权定价公式 1976年罗斯提出了套利定价理论,哈利.M.马科维茨（HARRY M. MARKOWITZ）,出生于1927， 美国人。由于他在金融经济学方面做出了开创性工作，于1990年获得诺贝尔经济学奖。 住址：加利弗尼州圣地亚哥 成就：因建立现代证券组合理论而获诺贝尔奖 最喜爱的读物：温斯顿邱吉尔所著说英语的人们的历史；莱纳德J萨维奇著统计学基础 深受影响的人物：1 8世纪英国哲学家大卫休谟（David Hume），著有人性文选(第一卷，论理解)；查尔斯达尔文和笛卡尔 名言：“投资全是数学。”,威廉-夏普（William F. Sharpe）,1934年出生于美国，美国斯坦福大学商学院金融学教授，由于他于1964年提出资本市场理论而获得1990年度诺贝尔经济学奖。,迈伦斯科尔斯(MYRON S. SCHOLES),由于他给出了著名的布莱克-斯科尔斯期权定价公式，该法则已成为金融机构涉及金融新产品的思想方法，由此获得1997年诺贝尔经济奖。,罗伯特默顿(ROBERT C. MERTON),由于他对布莱克-斯科尔斯公式所依赖的假设条件做了进一步减弱，在许多方面对其做了推广，因而获得1997年诺贝尔经济奖。,基于理性预期理论的有效市场假说,1953年英国统计学家肯德尔发现包括股票在内的各种序列的价格的变化呈现随机性。 1967年哈里罗伯兹在芝加哥大学证券讨论会提出基于理性预期理论的有效市场假说 尤金法马（Eugene Fama）根据信息的可获得性和成本差异，将资本市场的有效性划分为三个层次。,1、有效率市场假说,有效率市场假说（efficient market hypothesis ）认为有关股票、债券和其他金融资产的所有信息将用于评估这些资产的价值。在E M H条件下，货币与资本市场将不会一直忽略能够获利的信息，投资者将寻找关于发行那些证券的企业的财务状况、管理与产品质量，行业实力，以及经营的经济状况的信息。投资者将理性地利用所有可获得的信息。因为所有其他的投资者出于同样的原因也可能寻找相同的信息，所以任何金融资产的当前市场价格将反映所有投资者能够获得的关于资产实际价值的全部信息。由于所有可获得的信息被用于确定金融工具的价值，那么，没有一个同样信息的使用者能够利用所有人可获得的信息而赚取“超额利润”。在有效率市场中，每一种金融资产都将产生与它的风险水平相应的“正常的”或“标准的”收益率。,2、金融资产的预期收益,在资本资产定价模型（CAPM）条件下，一种金融资产的预期收益等于： 式中， E（Ri）衡量第i项资产的预期收益； E（Rm）是市场全部金融资产（即市场组合）的预期收益；R0 是无风险收益率。i E(Rm)-R0 衡量风险溢价对承担风险的报酬，这是货币与资本市场投资者在他们愿意购买并持有一种风险资产（如公司债券或股票）之前所要求的。风险溢价等于持有市场组合（M）的投资者接受每单位风险的金融市场报酬乘以每一资产自身的风险水平用i衡量。,3、证券市场线（ SML）,说明,在EMH条件下，资产的实际收益（ ARi）对预期收益 E（Ri）的偏离会导致正的或负的超额收益（EXR），EXR围绕零预期价值随机游走。因此，所有金融资产的收益应落在SML上，而且，如果EMH是正确的，那么，由于投资者重组他们持有的资产以对资产暂时的价格低估（当资产的实际价值升至位于SML的预期收益之上时），或暂时的价格高估（当资产的实际价值下降到位于SML的预期收益的之下时）做出反应，实际收益对位于SML的预期收益的偏离（即超额利润）会很快消失。简而言之，发现一种金融资产的预期收益高于或低于SML（即，有正的或负的超额利润），是市场无效的一个信号。与E MH不一致是正确的。因为依据EMH，理性的参与者一直利用可获得的所有相关信息评估资产的价值。由于在一个有效率市场上，所有资产的价格立即反映有关资产价值的所有相关信息，因此，不能获得始终如一地产生超额利润的资产交易。 而且，只有当新信息到达市场时，金融资产的价格（价值）才会变化。同时依据EMH，由于占有新信息的投资者迅速行动以抓住任何有利可图的机会，抬高有些资产的价格、压低另一些资产的价格，金融资产的价格将迅速变化。因为市场价格只对新信息作出反应，而它本身是不可预测的，所以金融资产的价格不能始终预测。,4、E M H对货币与资本市场的基本贡献,它提出所有金融资产当前价格，表示对所有可获得信息的最佳使用。而且，每一资产的价格，由金融市场上供给与需求的力量决定，是每一资产基本价值的最优预测。因而如果一种金融资产的当前市场价格是P t，现阶段（ t）所有可获得的信息是Wt，P*t是资产的预期基本或“真正的”价值，那么，根据EMH， 上式表明资产的当前市场价格是资产预期基本价值的最好估计。,（续）,每一资产的基本价值随该资产交易时的形势（例如，经济状况和资产购买者当前对风险的关心程度）而变化。如果任何特定的形势在时间t的概率是Prob（S /t），那么资产的当前价格（市场价值）一定是： 上式表明金融资产的当前价格（ Pt）等于它的预期基本价值。在EMH条件下，资产的价格一定已包含了与该资产价值相关的所有信息，包括所有现在的和过去的信息。而且，当我们只知道现阶段信息(t）时，一种资产下一阶段市场价值（价格）的最优预测一定是该资产的当前价格，因为，在下一阶段出现的任何新信息（ t+1），确切地说，是不可预测的。因此，任何金融资产的未来价格将围绕该资产的当前价格随机波动。,5、EMH的不同形式,弱有效率市场 中有效率市场 强有效率市场,弱有效率市场,认为金融资产的当前价格包含了买者与卖者能够获得的关于那些资产过去交易的所有信息：它们的历史价格与过去的交易量。而且，这些过去的价格与交易信息可以公开取得，而且取得的成本很小。股票、债券或其他金融资产的买者或卖者没有一个能够从利用这些历史价格与交易量的信息中赚得超过承担一定风险水平时的正常利润的超额利润。如果这不是正确的，那么投资者很久以前就将知道如何从这样的历史资料中获利，资产的价格也将相应地调整，进一步减少获得超额利润的机会。,中有效率市场,认为股票、债券和其他金融资产的当前价格已反映了影响这些金融工具价值的所有公开的可获得的信息，包括过去的价格与交易量信息，每一个发行者的财务状况与信用等级，任何公布的预测、经济状况以及所有的其他相关信息。所有的买者与卖者都是理性的，利用所有公开的可获得信息帮助他们评估金融资产的价值。因此，没有一个买者或卖者利用任何公开的可获得的信息，可以发现赚取超额利润的机会。,强有效率市场,认为金融资产的当前价格反映了与那些金融工具的价值相关的所有信息公开的和内部的信息。这包括“内幕人”，如发行股票和债券的公司的职员、董事与主要的所有者，或者甚至与公司一起工作的、有渠道获得它的特权信息的会计师、代理人或新闻记者占有的信息。,（三）20世纪80年代以后兴起的行为金融学,产生背景市场意象,格罗斯曼-斯蒂格利兹悖论 收益长期反转与中期惯性 期间效应 相同股票价格差异之谜 收益率的过度波动 股权溢价 封闭式基金折价 投机性泡沫,丹尼尔卡恩曼(Daniel Kahneman）,丹尼尔卡恩曼将来自心理研究领域的综合洞察力应用在了经济学当中，尤其是在不确定情况下的人为判断和决策方面作出了突出贡献。 弗农史密斯建立了实验室实验，并将其作为一种工具应用于经验经济分析中，尤其是在选择性市场机制的研究中获得了突出成就。 2002年的诺贝尔经济学奖授予了行为金融学的两位先驱：美国普林斯顿大学的丹尼尔卡尼曼教授和乔治梅森大学的弗农史密斯教授。 行为金融学因此为世界瞩目。,行为金融学